第九章_Black-Scholes模型的拓展(金融衍生品定价理论讲义)

为了理解 Black-Scholes 模型，我们必须了解当定价公式中的参数发生变化时，衍 生证券的价格如何变化。 Black-Scholes 衍生证券定价公式依赖的参数有：标的证券的价格，到期日，标的证 券的价格的波幅，利率。所有的这些参数都随着时间变化而变化，因此我们应该了解衍生 证券的价格对这些参数变化的敏感度，这些敏感度代表持有衍生证券的不同风险。作为证 券管理者，我们的目的就是，通过不同证券之间敏感度的不同，通过构造证券组合来消除 或者减少敏感度的大小，把这些风险控制在允许的范围之内。我们用不同的希腊字母来表 示这些敏感度。我们先求出这些希腊字母的大小，再讨论如何利用它们来控制风险。 当标的物不支付红利时，定价公式为： 看涨期权 看跌期权 这里
欧式期权的 Deta
远期合约的 Deta 交易成本
பைடு நூலகம்
5.2 Theta Theta is not the same type of hedge parameter as delta. There is uncertainty about the future stock price, but there is no uncertainty bout the passage of time. It makes sense to hedge against changes in the price of the underlying asset, but it does not make any sense to hedge against the effect of the passage of time on an option portfolio. 5.3 Gamma 如果 Gamma 值很小，则 deta 值变化慢，为了保证证券组合 deta 中性所要求的调整 频率相对要低。但是，如果 Gamma 的绝对值很大，则 deta 值对标的物价格变化的敏感度 就很高，为了保证证券组合 deta 中性所要求的调整频率相对要高。如下图。Gamma 值度量 曲率。
¶P ¶P ¶P 1 ¶ 2P 1 ¶ 2P 2 ( ) ( ds + dS + ds + dt + dS ¶S ¶s ¶t 2 ¶S 2 2 ¶s 2 1 2 = DdS + Vds + Qdt + G ( dS ) + 2 在忽略高阶项的前提下，控制风险的目的就是使得 D 、 V 和 G 充分小。 dP =
2 T
N ¢( d 1 ) > 0
+ rKe - rT N ( - d 2 )
Ss T N ¢(d 1 ) > 0
Ss T N ¢(d 1 ) > 0
KTe - rT N ( d 2 ) ³ 0
- KTe - rT N ( - d 2 ) £ 0
例子：
当标的物以年红利率 q 支付连续红利时，定价公式： 看涨期权 看跌期权 这里
dS = (r - q ) Sdt + s Sdz
二项树模型 考虑如下的二项树模型。股票的总回报率为 r 。因为红利提供的回报率是 q ，所以 股票价格的期望增长率是 r - q 。
这时，股票价格上涨的概率满足
pS 0 u + (1 - p ) S 0 d = S 0 e ( r -q )T
或者
e ( r - q )T - d p= u-d
c0 = S 0 e - qT N (d1 ) - Ke - rT N (d 2 ) p 0 = Ke - rT N (-d 2 ) - S 0 e - qT N (-d1 )
lnæ ç d1 = è
S0
ö + (r - q )T f K÷ ø
s T
1 + s T 2
d 2 = d1 - s T 。
第九章 Black-Scholes 模型的拓展
在这一章，我们研究股指期权、外汇期权和期货期权的定价问题。作为第一步，我 们先研究标的股票支付连续红利的期权定价问题。由于股指、外汇和期货类似于支付连续 红利的股票，所以以支付连续红利股票为标的物的期权的定价结果可以应用到以这些证券 为标的物的期权的定价。
qT
，或者股票 B 的价格将从 S 0 e
- qT
涨到
S T 。以上的分析说明，在下面两种情况下，股票在时间 T 的价格具有相同的分布： （1）股票从价格 S 0 开始，以年红利率 q 支付连续红利；
（2）股票从价格 S 0 e
- qT
开始，不支付红利。
- qT
两者的等价性导致了一个简单的结果。当我们给以年红利率 q 支付连续红利的股票为标 的物的欧式期权定价时，我们只需要把股票价格从 S 0 减为 S 0 e 的股票不支付红利的期权定价。 利用 S 0 e
GT
。这时，新证券组
合不是 deta 中性的，需要调整标的资产的头寸来使得新证券组合变为 deta 中性。
Gamma 中性 标的物自身或者远期合约的 Gamma 值为 0，所以不能用来改变证券组合的 Gamma 值。为了调整证券组合的 Gamma 值，我们利用的衍生证券的价格不能是标的资产的线性 函数。 假设 deta 中性的证券组合的 Gamma 值为 G ，一个交易的期权的 Gamma 值为 GT ， 则为了使得证券组合是 Gamma 中性的，需要买入期权的份数是 - G
- qT
N ( -d 1 )
lnæ ç d1 = è
S0
ö + (r - q )T f K÷ ø
s T
1 + s T 2
d 2 = d1 - s T 。
等价鞅测度定价 利用上一章的方法，我们可以得到任何以年红利率 q 支付连续红利的股票为标的物 的衍生证券价格满足的微分方程。这个方程也不依赖于个体的风险偏好。因此等价鞅测度 定价方法也成立。实际上，我们可以严格证明，当标的物支付红利时，无套利和存在等价 鞅测度也是等价的，只不过这时应该是价格和累计红利和的折现值是鞅，即在等价鞅测度 下，股票的总回报率为 r 。因为红利提供的回报率是 q ，所以股票价格的期望增长率是 r - q 。在等价鞅测度下，股票价格服从的方程为 （3） 为了任何以年红利率 q 支付连续红利的股票为标的物的衍生证券定价，我们只需要把股票 的期望增长率设为 r - q ，计算期望终端支付值的折现值。
5.1 Deta hedging 例子：
)2 +
注：1）Deta neutral：A position with a deta of zero is referred to as being deta neutral. 2 ） Rebalancing: Because deta changes, the investor’s position remains deta hedged (or deta neutral) for only a relatively short period of time. The hedge has to be adjusted periodically. This is known as rebalancing. 例子：Dynamic hedging scheme
¶c D= ¶S ¶ 2c G= 2 ¶S ¶c Q= ¶t V = ¶c ¶s ¶c r = ¶r
1 ³ N (d1 ) ³ 0
1 Ss T N ¢( d 1 ) > 0
0 ³ N (-d1 ) ³ -1
1
-
-
SN ¢(d 1 )s 2 T
- rKe - rT N ( d 2 ) < 0
Ss T SN ¢(d 1 )s
Ss T
e - qT N ¢(d 1 )
1 Ss T
-
SN ¢(d 1 )s e - qT
2 T - rT - rKe N ( d 2 )
+ qSN (d 1 )e - qT
- qSN (-d 1 )e - qT 2 T + rKe - rT N ( - d 2 ) Ss T N ¢(d 1 )e - qT
欧式股指期权、外汇期权和期货期权都是这种条件下的特例。 对股指期权
对外汇期权
对期货期权
Derivative
Call option
Put option
¶c ¶S ¶ 2c G= 2 ¶S ¶c Q= ¶t D=
e
1
- qT
N (d1 )
e
- qT
[ N (d1 ) - 1]
e - qT N ¢(d 1 )
而衍生证券的价格为
f = e - rT [ pf u + (1 - p ) f d ]
例子：
2．股指期权
例子：考虑以 S&P 500 为标的物的欧式股指期权，2 个月到期。指标现在的值为 930，执行 价格为 900，无风险利率为每年 8% ，指标的波幅为每年 205。在第一个月的红利收益率为 每月 0.2%，在第二个月的红利收益率为每月 0.3%。
1．支付连续红利的股票 比较以年红利率 q 支付连续红利的股票 A 和别的方面相同的但不支付红利的股票 B。两
种股票应该提供相同的总回报率（红利加上资本利得）。连续红利的支付使得股票 A 的价 格的增长率比股票 B 的价格的增长率减少量 q 。如果到时间 T 时，股票 A 的价格从时间 0 的 S 0 涨到 S T ，则股票 B 的价格将从 S 0 涨到 S T e
Ss T N ¢(d 1 )e - qT
SN ¢(d 1 )s e - qT
V =
¶c ¶s ¶c r = ¶r
Ss T N ¢(d 1 )e - qT
Ss T N ¢(d 1 )e - qT
例子：
注：证券组合的希腊字母的大小等于证券的希腊字母的加权和。 例子：
假设 P 表示由标的物相同的衍生证券构成的证券组合的值。一般来说，它是标的证券的价 格、到期日、标的证券价格的波幅和利率的函数。当这些参数发生变化时，证券组合的值 会发生变化。为了刻画参数变化与证券组合值变化之间的关系，我们利用 Taylor 展式
c0 = S 0 N (d1 ) - Ke - rT N (d 2 ) p 0 = Ke - rT N (-d 2 ) - S 0 N (-d1 )
lnæ ç d1 = è
S0
ö+r T f K÷ ø
s T
1 + s T 2
d 2 = d1 - s T 。
Derivative
Call option
Put option
- qT
，再把期权的定价视为标
代替 S 0 ，利用 Black-Scholes 公式，我们得到以年红利率 q 支付连续红
利的股票为标的物的欧式期权定价公式：
c0 = S 0 e - qT N (d1 ) - Ke - rT N (d 2 ) p 0 = Ke
这里
- rT
（1） （2）
N ( -d 2 ) - S 0 e
3．外汇期权
为了给外汇期权定价，我们定义现货汇率为 S （以国内货币度量的一单位外汇的 值）。假设 S 服从几何布朗运动。在等价鞅测度下，这个过程服从
dS = (r - r f ) Sdt + s Sdz
这里 r 是国内的无风险利率， r f 是外汇所在国的无风险利率。
4．期货期权
5．希腊字母