股利政策与企业价值关系的研究

股利政策与企业价值关系的研究内容摘要股利政策是现代公司金融理论三大核心内容之一，是上市公司利润分配的核心。

上市公司的股利政策是企业价值最大化中的关键一环，而对于投资者而言，也是获得投资回报的重要途径。

在特定的市场条件下，作为资本市场微观基础的上市公司，在追求企业价值最大化的条件下，究竟应该采取什么样的股利政策，一直以来是公司金融领域争论的焦点。

本文从介绍股利政策和企业价值的相关理论以及国内外的研究文献综述出发，分析了我国上市公司的股利政策及存在的问题.本文结合我国股利政策的现状进行了分析，从而为我国上市公司鼓励政策提出了一些政策性建议。

The dividend policy is one of the main contents of finance management theory and the core of the profit distribution for listed companies. Dividend policy of listed company is a key part in maximizing enterprise value, and it is also an important way for investor to obtain investment repayment. The listed companies are the base of the capital market and firm s’ aim is to maximize their value. In such framework what form dividend policy should the listed companies take. The dividend is a puzzle in the financial field.The paper introduces the theories of the dividend policy and enterprise value, and summarizes papers national and abroad. Then it analyzes the current situation of the dividend distribution of listed companies in China and the existing problems. On the base of situation, the paper makes some suggestions for the dividend policies establishment and improvement of Chinese listed companies.关键词：鼓励政策;企业价值;上市公司一、鼓励政策的含义及类型股利政策是股份公司关于是否发放股利、发放多少以及何时发放的方针和政策。

它有狭义和广义之分。

从狭义方面来说的股利政策就是指探讨保留盈余和普通股股利支付的比例关系问题，即股利发放比率的确定。

而广义的股利政策则包括：股利宣布日的确定、股利发放比例的确定、股利发放时的资金筹集等问题。

1、稳定性股利政策稳定的股利政策是指公司在一段时期内保持每股股利金额的相对稳定，即使当某一年公司经营业绩下滑、经济状况不好时，也不会减少股利发放。

稳定的股利额给股票市场和公司股东一个稳定的信息。

许多作为长期投资者的股东（包括个人投资者和机构投资者）希望公司股利能够成为其稳定的收入来源，以便安排消费和其他各项支出，稳定股利额政策有利于公司吸引和稳定这部分投资者的投资。

采用稳定股利额政策，要求公司对未来的支付能力做出较好的判断。

一般来说，公司确定的稳定股利额不应太高，要留有余地，以免形成公司无力支付的困境。

2、固定股利支付率政策固定股利支付率政策是指事先确定一个股利占公司税后利润的比率，然后长期按此比率对股东支付股利。

这种股利政策的特点是每股股利是每股收益的函数，每股股利随每股收益的增减而变动。

这一政策要求公司每年按固定的比例从税后利润中支付现金股利。

从企业支付能力的角度看，这是一种真正稳定的股利政策）但这一政策将导致公司股利分配额的频繁变化，传递给外界一个公司不稳定的信息，所以很少有企业采用这一股利政策。

3、低正常股利加额外股利政策这是一种介于固定股利政策和变动股利政策之间的折中的隔离政策。

每期都支付稳定的较低的正常股利额，当企业盈利较高是，再根据实际情况发放额外股利。

低正常股利加额外股利政策，既可以维持股利一贯的稳定性，又有利于使公司的资本结构达到目标资本结构，灵活性与稳定性较好结合，因而为许多公司所采用。

4、剩余股利政策这是以首先满足公司资金需求为出发点的股利政策。

根据这一政策，公司按如下步骤确定其股利分配额：·确定公司的最佳资本结构；·确定公司下一年度的资金需求量；·确定按照最佳资本结构，为满足资金需求所需增加的股东权益数额；·将公司税后利润首先满足公司下一年度的增加需求，剩余部分用来发放当年的现金股利。

5、不分配股利政策不分配股利政策是指不论公司年末是否有净利，都不向股东支付股利的一种股利政策。

二、股利分配的形式1、现金股利现金股利是指公司以货币资金支付给股东的股利，这是最常见的股利形式2、股2、2、票股利股票股利是以公司的股票向股东分派的股利，即按比例向股东派发公司的股票。

我国上市公司通常称为送股。

股票分割同股票股利本质上是一样的，分割用比率来表示。

比如1对3意味着每1股分成3股。

由于股票股利或股利分割增加了流通股票的数量，所以股票价格会下降，便于股票流通。

3、股票回购股票回购是将公司收入通过回购的方式分配给股东。

在不存在税收和交易费用的情况下，股票回购与现金股利在本质上是相同的，股东拥有的财富是一样的。

4、财产股利财产股利是指公司以非现金资产支付给股东的股利。

财产股利可以是公司所持有的其他公司的有价证券、公司的不动产、商品或其他经董事会决定用于分配的资产等，其中以其他公司的证券支付最为常见5、清算股利清算股利是以超过留存收益的数额分配的股利。

清算股利是减少实收资本的一种特殊的分派，其本质上并不是分派利润，而是返还资本，多见于准备停止经营或缩小经营规模的企业。

三、股利理论主要有八种理论：股利无关理论（MM理论）、“一鸟在手”理论、税差理论、“信号”理论、“代理成本”理论、“客户效应”理论、“股权结构”理论、“交易费用”理论1．股利无关理论该理论由美国财务学家米勒和经济学家莫迪格莱尼提出，他们认为股利政策与企业的价值或资本成本无关。

认为企业的总价值由企业本身的获利能力和风险组合决定，因而它取决于公司的资产投资决策而不是收益的存留与分配的比例状况。

在此理论下，不存在最优股利政策，所有股利政策都是等价的。

“MM理论”是建立在以下假设的基础之上：股利支付不会影响企业的投资和融资决策；不存在交易费用和新股票发行费用；不存在税收；信息对称，各个投资者拥有的信息是相同的；管理层与股东之间没有利益冲突，不存在代理成本。

但这种假设的完全市场与实际相差甚远，因而产生很多争议。

2．“一鸟在手”理论迈伦·戈登和约翰·林特纳提出了有名的“股利效应假设”，以后的学者称之为“一鸟在手”理论。

“一鸟在手”理论是建立在这样的假设之上，即投资者通常是厌恶风险的，他们认为当前的股利风险较低，而未来的股利有更高的风险。

在股利与资本利得两种形式的收入中，对于比较现实的投资者来说，可能更偏好“实实在在”的股利。

企业盈利能力具有较大的不确定性，所以资本利得也存在不确定性。

股利是在本期收到的，而资本利得的实现则是在不确定的未来。

所以，投资于支付股利的公司的投资者比投资于不支付股利的投资者能够更早一些消除不确定性。

在其他条件相同时，投资者愿意为那些能够支付较高股利的股票支付一个较高的价格。

在此理论下，企业应采用高股利政策。

3、税差理论法拉和塞尔文提出，由于资本收益税一般比股利收益税低，资本收益能获得税收上的好处，所以投资者更偏好留存收益而不是股利。

在美国，股利按一般所得交纳所得税，股票收益按资本利得交纳资本利得税。

而所得税率一般要比资本利得税得税率高。

投资者的目标是在特定风险下使税后收益最大化，因此当资本利得与股利收入存在税收差异时，如果企业保留盈余少发股利或不发股利，这对投资者来说是有利的。

另外，股利的税收是在收到股利时支付，而资本利得的税收可以递延到股票真正卖出时才支付，可以递延纳税。

基于税收差异理论，投资者希望税后收益最大化，会倾向于公司留存利润而不是分发股利。

所以，愿意花更高的价钱去买低股利——高资本利得的公司股票，而不是高股利——低资本利得的公司股票。

也就是说，高股利损害了投资者的利益，而低股利则会抬高股价，增加企业的市场价值，从而使股东财富最大化。

在此理论下，企业应采取低股利政策。

4．信号理论在非完美的市场中，当公司管理者与投资者存在信息不对称的情况下，管理者会利用股利政策来传递有关公司未来前景的信息。

这是信号理论解释股利政策的基本思想。

当管理当局对企业未来前景看好时，他们可能会通过提高股利来传递此消息，相反降低股利可能意味着管理当局对企业未来前景不太乐观。

股利支付水平的改变可以将公司管理当局对未来盈利的预期传递给投资者，而投资者也可以理解为股利的变动是管理者对未来盈利预期改变的反应。

信号理论认为股利政策包含了企业价值的信息，反映了企业当期和未来的收益状况，较高的股利意味着企业有较好的投资回报。

但是在信息不对称的情况下，企业管理当局也可能会提高股利水平来取悦市场，提高股价。

因此业绩差的企业经理可能采取高股利政策制造好的市场反应，从而牺牲有价值的投资机会。

根据信号理论，一般来讲，伴随着股利的增长，股价往往也会上涨。

相反股利的减少导致股价下跌。

公司制定股利政策时应考虑到这一点。

当然投资者也应该警惕管理者利用信息不对称设下的陷阱。

5．“代理成本”理论由于委托——代理关系的存在，委托方与代理方利益的不一致，就产生了代理成本。

一个上市公司的管理当局在很多情况下不会以股东财富最大化为目标来管理企业，而是更多地把企业的资源用到利己消费中，如信息不对称产生的道德风险和逆向选择。

股东则希望能够把经理自由控制的现金限制到最低限度。

因此，较高的股利对于投资者是一个利好消息，因为股利的发放可以降低企业的自由现金流量，从而降低剩余损失，减少代理成本。

企业支付较高的股利，还迫使企业不断走向资本市场进行筹资，不断接收市场的监督和检验，因为新投资者只有在相信管理层能有效利用资本的前提下才会购买新股，债权人也只有在相信管理层能有效利用资本的前提下才会借钱给企业。