给杠杆企业作估值与资本预算
ch18 杠杆公司的估值与资本预算
19.20 APV 56.50 t 1 8% t 1
4
APV=-56.50+63.59=7.09
Pearson公司应该进行债务融资投资该项目
APV：另一个例子
另一个角度的考量：计算贷款的净现值
NPVloan 63.59
600 0.08 1 0.4 600 600 t 4 1 8% 1 8% t 1
公司金融
33
从预测会计报表获得现金流
• 举例
公司金融
34
如何评估公司价值？
• 评估期：
– 现金流 – 贴现率
• 期末价值
– 公司进入稳定增长期，可以使用稳定增长的永 续年金模型或者市场倍数方法来估计 – 期末价值是公司价值的重要组成部分
公司金融
35
价值评估：举例
• 价值评估与资本预算的区别是什么？
WACC：另一个例子
• 计算WACC
B 1.5S B 1.50 S B 1.5S 1.5 S 0.60 1 0.60 0.40 S B S 1.5S 2.5 SB
rW ACC (0.40) (11.77%) (0.60) (8%) (1 .40) rW ACC 7.58%
公司金融
14
股权现金流：举例
• 股权成本：负债率25%下的股权成本 • 根据MM第二定理
D rE rA rA rD E
• 全股权融资时，RA=R0 • 有杠杆公司的股权成本：
D RE R0 (1 TC )R0 RB E 1 20% (1 34%)(20% 10%) 22.2% 3 公司金融
T c R B B 税盾价值 TC B 34%126,229.5 42,918 RB
如何选择wacc法和apv法评估杠杆公司的市场价值
How to Use WACC Method and APV Method to Evaluate the Market Value of LeveragedCC Method, APV Method, Leveraged Companies, Market Value
如何选择WACC法和APV法评估杠杆公司的市 场价值
徐少华
文章引用: 徐少华. 如何选择 WACC 法和 APV 法评估杠杆公司的市场价值[J]. 金融, 2020, 10(1): 47-59. DOI: 10.12677/fin.2020.101006
徐少华 成都信息工程大学，统计学院，四川 成都 收稿日期：2019年12月24日；录用日期：2020年1月10日；发布日期：2020年1月17日
摘要
在杠杆公司的资本预算、资产重组和兼并、杠杆收购等业务领域，往往会使用WACC法和APV法估算、 评估项目，重组资产或被兼并公司的价值。由于使用这两种估值方法进行估值时，常常出现不能解释不 同模式和时间的现金流对估值的影响，以及使用以上两种评估方法对同一个项目或企业进行估值时，会 出现不同的结论。本文试图从理论上解释，在一定的假设条件下，WACC法和APV法是等价的；并进一 步分析，在投融资决策相互影响时，杠杆公司优先使用WACC法或APV法的前提和条件：1) 在投资存续 期间杠杆公司的杠杆比率保持不变的情形下，优先使用WACC法评估杠杆公司的价值。2) 在投资存续期 间内杠杆公司的杠杆比率不断变化的情形下，优先使用APV法评估杠杆公司的价值。仅仅使用WACC法 是无法估算杠杆公司的价值，但是可以在使用其他方法评估出公司价值以后，使用WACC法验证杠杆公 司价值评估的正确性。
资本预算相关知识点总结
资本预算相关知识点总结一、资本预算的概念和作用资本预算是企业用于决定长期投资项目是否值得进行投资的一种财务管理技术。
它的作用是帮助企业评估潜在投资项目的收益和风险，以便做出正确的决策。
资本预算分析有助于企业避免投资风险、最大限度地提高投资回报，从而为企业的长期发展提供坚实的财务支持。
二、资本预算的基本原则1. 独立决策原则：即每个投资项目的决策应该是独立的，不能相互影响。
2. 确定性原则：即在进行资本预算分析时，应该尽量减少不确定性因素的影响，以确保投资决策的准确性。
3. 经济目标原则：即投资项目应该以实现企业经济目标为前提，如提高盈利能力、降低成本等。
4. 最大化财富原则：即投资项目应该以最大化企业财富为目标，而不是追求单纯地增加利润。
三、资本预算的评估方法1. 静态投资评价方法(1) 投资回收期法：即计算投资项目所需时间内的回收期。
这种方法简单易行，但无法考虑投资项目的全部现金流量信息。
(2) 账面价值法：即根据投资项目的账面价值来评价投资项目的价值。
这种方法适用范围较窄，适用于投资回收期较短的情况。
2. 动态投资评价方法(1) 净现值法：即将投资项目的现金流量贴现到投资时点，计算出项目的净现值。
这种方法可以考虑投资项目的全部现金流量信息，是最常用的资本预算方法之一。
(2) 内部收益率法：即使投资项目的净现值等于零时所对应的贴现率。
这种方法可以帮助企业确定投资项目的贴现率，从而帮助企业做出正确的投资决策。
3. 风险调整投资评价方法(1) 收益-风险比率法：即将投资项目的收益与风险进行综合考虑，计算出投资项目的收益-风险比率。
这种方法可以帮助企业在进行资本预算分析时考虑投资项目的风险因素，从而更全面地评估投资项目的价值。
四、资本预算的步骤1. 项目筛选：选择适合企业的投资项目，排除不合适的项目。
2. 现金流量估算：预测投资项目的未来现金流量，包括初期投资、运营现金流量和终止现金流量。
3. 财务指标计算：计算投资项目的净现值、内部收益率等财务指标，对投资项目进行评价。
金融学考研复习 公司理财习题(18)
金融学考研复习公司理财习题(18)第十八章杠杆企业的估价和资本预算1．APV如何计算一个项目的APV？2．W ACC和APVW ACC法与APV法之间的主要差别是什么?3．FTEFTE法与其他两种方法的主要差别是什么?4．资本预算你正在决定公司是否要承担一个新的项目，而且已经使用W ACC法计算出该项目的NPV。
此时，公司的CFO，一个早期的会计师，发现你并没有使用利息支付。
你要怎么样告诉他呢?如果他坚持认为，在计算现金流时要把利息的支付包括进去，那么你可以使用什么方法呢?5．β值与杠杆哪两种风险可以用杠杆的β值来衡量?6．NPV与APVZoso是一家汽车租赁公司，正决定是否要将15辆车纳入公司车队。
公司将其所有的租赁车辆在五年内以直线折旧法完全折旧。
新车预计每年将会带来140000美元的税前盈利，在五年内完全折旧。
公司完全靠权益融资，所对应的税率为35％。
公司无杠杆权益的必要收益率为13％，而新的车队将不会改变公司的风险。
a.请问公司在维持当前全权益的情况下，愿意为新车队支付的最高价格是多少？b.假设公司可以以395000美元的价格购买该车队，而且假设公司可以发行260000美元的五年期且利率为8％的债务为该项目融资。
所有的本金都将在第五年年末一次性地以气球膨胀式的付款方式支付。
请问项目的调整净现值（APV）为多少？7．权益现金流量Milano比萨俱乐部拥有三间完全一样的餐厅，都因其特制比萨而闻名。
每家餐厅的负债-权益比都为40%，且每年年末都支付34000美元的利息。
公司的杠杆权益成本为19％。
每家商店估计年销售额将为120万美元；每年销售产品成本为510000美元，同时每年的管理费用为340000美元。
这些现金流预计将永远保持不变。
公司税率为40％。
a.运用权益现金流量法来确定公司权益的价值。
b.请问公司的总价值是多少？8．加权平均资本成本如果Wild Widgets公司是一家全权益公司，它的贝塔值将为1.1、公司目标负债-权益比为0.40。
罗斯《公司理财》笔记整理
罗斯《公司理财》笔记整理第一章导论1. 公司目标：为所有者创造价值，公司价值在于其产生现金流能力。
2. 财务管理的目标：最大化现有股票的每股现值。
3. 公司理财可以看做对一下几个问题进行研究：1. 资本预算：公司应该投资什么样的长期资产。
2. 资本结构：公司如何筹集所需要的资金。
3. 净运营资本管理：如何管理短期经营活动产生的现金流。
4. 公司制度的优点：有限责任，易于转让所有权，永续经营。
缺点：公司税对股东的双重课税。
第二章会计报表与现金流量资产= 负债+ 所有者权益（非现金项目有折旧、递延税款）EBIT（经营性净利润）= 净销售额- 产品成本- 折旧EBITDA = EBIT + 折旧及摊销现金流量总额CF(A) = 经营性现金流量- 资本性支出- 净运营资本增加额= CF(B) + CF(S) 经营性现金流量OCF = 息税前利润+ 折旧- 税资本性输出= 固定资产增加额+ 折旧净运营资本= 流动资产- 流动负债第三章财务报表分析与财务模型1. 短期偿债能力指标（流动性指标）流动比率= 流动资产/流动负债（一般情况大于一）速动比率= (流动资产- 存货)/流动负债（酸性实验比率）现金比率= 现金/流动负债流动性比率是短期债权人关心的，越高越好；但对公司而言，高流动性比率意味着流动性好，或者现金等短期资产运用效率低下。
对于一家拥有强大借款能力的公司，看似较低的流动性比率可能并非坏的信号2. 长期偿债能力指标（财务杠杆指标）负债比率= (总资产- 总权益)/总资产or (长期负债+ 流动负债)/总资产权益乘数= 总资产/总权益= 1 + 负债权益比利息倍数= EBIT/利息现金对利息的保障倍数(Cash coverage radio) = EBITDA/利息3. 资产管理或资金周转指标存货周转率= 产品销售成本/存货存货周转天数= 365天/存货周转率应收账款周转率= （赊）销售额/应收账款总资产周转率= 销售额/总资产= 1/资本密集度4. 盈利性指标销售利润率= 净利润/销售额资产收益率ROA = 净利润/总资产权益收益率ROE = 净利润/总权益5. 市场价值度量指标市盈率= 每股价格/每股收益EPS 其中EPS = 净利润/发行股票数市值面值比= 每股市场价值/每股账面价值企业价值EV = 公司市值+ 有息负债市值- 现金EV乘数= EV/EBITDA6. 杜邦恒等式ROE = 销售利润率（经营效率）x总资产周转率（资产运用效率）x权益乘数（财杠）ROA = 销售利润率x总资产周转率7. 销售百分比法假设项目随销售额变动而成比例变动，目的在于提出一个生成预测财务报表的快速实用方法。
投资学中的资本预算如何评估项目的投资回报率
投资学中的资本预算如何评估项目的投资回报率资本预算在投资学中是一个重要的概念，用于评估项目的投资回报率。
对于投资者和企业来说，了解和掌握资本预算的方法和技巧，能够帮助他们做出明智的投资决策，最大化投资回报。
本文将详细介绍资本预算在投资学中的应用，以及评估项目的投资回报率的方法和技巧。
一、资本预算的概念和作用资本预算是指企业在某个时期内计划投资的各项项目及其所需的资金。
资本预算的目的是根据一定的投资原则和方法，选择最有利可行的投资项目，通过合理配置资金，提高资产效益。
资本预算的作用主要有以下几个方面：1. 优化投资决策：通过资本预算，企业可以对各项投资项目进行全面、系统的评估，从而帮助企业选择最具潜力和可行性的投资项目，提高投资决策的准确性和有效性。
2. 控制投资风险：资本预算可以帮助企业评估投资项目的风险和不确定性，提前发现和防范投资风险，减少投资亏损的可能性。
3. 提高投资回报率：通过合理的资本预算，企业可以将有限的资金投入到最有利可行的项目中，最大化投资回报率，实现长期可持续发展。
二、评估项目的投资回报率的方法和技巧评估项目的投资回报率是资本预算中的关键环节，决定了投资项目的可行性和价值。
下面介绍几种评估项目投资回报率的常用方法和技巧：1. 净现值法：净现值法是最常用、最普遍的评估投资回报率的方法之一。
它通过计算项目的现金流入和现金流出之间的差额，将未来现金流量折算到当前时点，得出项目的净现值。
当净现值大于零时，说明项目具有投资价值，回报率高；当净现值小于零时，则说明项目不具备投资价值，回报率低。
2. 内部收益率法：内部收益率法是另一种常用的评估投资回报率的方法。
它是指使项目的净现值等于零时的折现率，也可以看作是项目的实际回报率。
当项目的内部收益率大于其成本资金的机会成本，说明项目具有投资价值。
3. 投资回收期法：投资回收期指的是项目投资本金完全回收所需要的时间。
通过计算项目的净现金流量，确定项目的投资回收期。
罗斯《公司理财》笔记和课后习题详解(杠杆企业的估价与资本预算)【圣才出品】
第18章杠杆企业的估价与资本预算18.1 复习笔记本章主要讨论企业运用杠杆时，对一个项目或整个企业价值的评估。
杠杆企业的估价主要有三种方法：调整净现值法、权益现金流量法和加权平均资本成本法。
这三种方法存在相当的差异，但会得出相同的价值评估结果。
在实际中三种方法往往难以同时运用。
1．调整净现值法（1）基本原理调整净现值是指一个项目为杠杆企业创造的价值（APV）等于一个无杠杆企业的项目净现值（NPV）加上筹资方式连带效应的净现值。
调整净现值法是净现值法的拓展和补充。
（2）计算方法①调整净现值法的公式。
调整净现值（APV）法可用以下公式描述：APV＝NPV＋NPVF②计算步骤。
采用调整净现值法计算企业的价值可以按以下步骤进行：a．计算无杠杆企业的价值。
无杠杆企业的价值可用企业未来经营产生的净现金流量除以无杠杆企业的资本成本得到。
b．计算筹资方式连带效应的净现值。
②筹资方式连带效应的影响a．债务的节税效应。
一笔无限期债务的节税额是T C B。
其中，T C是公司所得税税率，B是负债的价值。
b．新债券的发行成本。
企业公开发行公司债券，要有投资银行的参与，对于投资银行所付出的时间和努力，企业要给予补偿，这就是发行成本，它降低了项目的价值。
c．财务困境成本。
随着债务融资的增加，企业陷入财务困境甚至陷入破产的可能性也增加，因此，财务困境增加企业成本，从而降低其价值。
d．债务融资的利息补贴。
由于政府发行的债券的利息是免税的，免税债券的利率大大低于应税债券的利率。
市政当局可以按较低的免税利率筹得资金，因此企业从市政当局借得的款项通常利率也较低，这种借款利率上的优惠会使项目或企业的价值增加。
（3）主要特点①调整净现值法按不同类别的现金流量分别采用不同的贴现率进行贴现，而不是对所有的现金流量按统一贴现率进行折现。
②投资项目的经济效益可分段测算，如果在前段的测算中已表现出经济上可行，则后段追加的有利部分可不必进行测算。
③总体上具有较大的可容性与可塑性，能更好地适应国际投资项目经济评价的需要。
罗斯《公司理财》(第11版)笔记和课后习题详解
读书笔记模板
01 思维导图
03 读书笔记 05 作者介绍
目录
02 内容摘要 04 目录分析 06 精彩摘录
思维导图
本书关键字分析思维导图
习题
笔记
经典 书
第章
风险
预算
笔记
教材
习题 复习
收益
第版
笔记
市场
习题
定价
资本
期权
内容摘要
内容摘要
本书是罗斯的《公司理财》（第11版）（机械工业出版社）的学习辅导电子书。本书遵循该教材的章目编排， 包括8篇，共分31章，每章由两部分组成：第一部分为复习笔记；第二部分为课（章）后习题详解。本书具有以 下几个方面的特点：（1）浓缩内容精华，整理名校笔记。本书每章的复习笔记对本章的重难点进行了整理，并参 考了国内名校名师讲授罗斯的《公司理财》的课堂笔记，因此，本书的内容几乎浓缩了经典教材的知识精华。（2） 选编考研真题，强化知识考点。部分考研涉及到的重点章节，选编经典真题，并对相关重要知识点进行了延伸和 归纳。（3）解析课后习题，提供详尽答案。国内外教材一般没有提供课（章）后习题答案或者答案很简单，本书 参考国外教材的英文答案和相关资料对每章的习题进行了详细的分析。（4）补充相关要点，强化专业知识。一般 来说，国外英文教材的中译本不太符合中国学生的思维习惯，有些语言的表述不清或条理性不强而给学习带来了 不便，因此，对每章复习笔记的一些重要知识点和一些习题的解答，我们在不违背原书原意的基础上结合其他相 关经典教材进行了必要的整理和分析。
12.1复习笔记 12.2课后习题详解
第13章风险、资本成本和估值
13.1复习笔记 13.2课后习题详解
capital budgeting名词解释
capital budgeting名词解释
资本预算（Capital Budgeting）是指在一定时期内，企业根据所处环境和
自身经营状况，对所需的资本支出进行规划、预算和安排的过程。
这个过程涉及到对各种投资项目进行评估、选择和优先级排序，以确定哪些项目能够为企业带来最大的经济利益。
资本预算的主要目的是为了确定企业的投资方向和规模，以实现企业的长期发展战略和目标。
资本预算的内容通常包括以下几个方面：
1. 投资项目的收集和整理：企业需要对各种可能的项目进行收集和整理，了解每个项目的投资规模、预期收益、风险等基本情况。
2. 投资项目的评估和选择：企业需要对各个项目进行评估，确定其可行性、经济性和优先级，并选择最优的项目进行投资。
3. 投资计划的制定和实施：企业需要制定具体的投资计划，包括投资的时间、规模、方式等，并按照计划进行实施。
4. 投资效益的监测和评估：企业需要对投资的效益进行监测和评估，及时发现并解决存在的问题，确保投资的效益最大化。
在资本预算过程中，企业需要综合考虑各种因素，如市场需求、技术进步、竞争环境等，以制定出科学、合理、可行的资本预算方案。
同时，企业还需
要根据实际情况不断调整和优化资本预算方案，以实现资本的有效配置和利用。
罗斯公司理财第九版第十八章课后答案对应版
第十八章：杠杆企业的股价与资本预算1、调整的净现值法（APV）如下：（UCF t=无杠杆企业项目第期流向权益所有者的现金流量R0=无杠杆企业项目的资本成本）2、APV 法用权益资本成本折现现金流得到无杠杆项目的价值，然后加上负债的节税现值，得到有杠杆情况下的项目价值；而WACC 法则将UCF 按R WACC折现，而R WACC 低于R0 。
3、FTE 法使用的是LCF，而其它两种方法使用的是UCF。
4、WACC 法在计算现金流量时使用的是无杠杆企业的现金流量，没有包含利息，但是在计算加权平均成本的时候包含了利息成本。
若在计算现金流时要把利息的支付包括进去，可使用FTF 法。
5、无杠杆企业的贝塔值可以用杠杆的贝塔来衡量，它是企业业务风险的衡量标准；另外，企业的金融风险也可以由贝塔值来衡量。
6.a. The maximum price that the company should be willing to pay for the fleet of cars with all-equity funding is the price that makes the NPV of the transaction equal to zero. The NPV equation for the project is:NPV = –Purchase Price + PV[(1 – t C )(EBTD)] + PV(Depreciation Tax Shield)If we let P equal the purchase price of the fleet, then the NPV is:NPV = –P + (1 – .35)($140,000)PVIFA13%,5 + (.35)(P/5)PVIFA13%,5Setting the NPV equal to zero and solving for the purchase price, we find:0 = –P + (1 – .35)($140,000)PVIFA13%,5 + (.35)(P/5)PVIFA13%,5P = $320,068.04 + (P)(0.35/5)PVIFA13%,5 = $320,068.04 + .2462P.7538P = $320,068.04 则P = $424,609.54b. The adjusted present value (APV) of a project equals the net present value of the project if it were funded completely by equity plus the net present value of any financing side effects.In this case, the NPV of financing side effects equals the after-tax present value of the cash flows resulting from the firm‘s debt, so:APV = NPV(All-Equity) + NPV(Financing Side Effects)So, the NPV of each part of the APV equation is:NPV(All-Equity) = –Purchase Price + PV[(1 – t C )(EBTD)] + PV(Depreciation Tax Shield) The company paid $395,000 for the fleet of cars. Because this fleet will be fully depreciated over five years using the straight-line method, annual depreciation expense equals: Depreciation = $395,000/5 = $79,000So, the NPV of an all-equity project is:NPV = –$395,000 + (1 – 0.35)($140,000)PVIFA13%,5 + (0.35)($79,000)PVIFA13%,5NPV = $22,319.49NPV(Financing Side Effects)The net present value of financing side effects equals the after-tax present value of cash flows resulting from the firm‘s debt, so:NPV = Proceeds – Aftertax PV(Interest Payments) – PV(Principal Payments)Given a known level of debt, debt cash flows should be discounted at the pre-tax cost of debt R B. So, the NPV of the financing side effects are:NPV = $260,000 – (1 – 0.35)(0.08)($260,000)PVIFA8%,5 – [$260,000/(1.08)⌒5] = $29,066.93 So, the APV of the project is:APV = NPV(All-Equity) + NPV(Financing Side Effects)APV = $22,319.49 + 29,066.93 = $51,386.427. a. In order to value a firm‘s equity using the flow-to-equity approach, discount the cash flows available to equity holders at the cost of the firm‘s levered equity. The cash flows to equity holders will be the firm‘s net income. Remembering that the company has three stores, we find:Sales $3,600,000COGS 1,530,000G & A costs 1,020,000Interest 102,000EBT $948,000Taxes 379,200NI $568,800Since this cash flow will remain the same forever, the present value of cash flows available to the firm‘s equity holders is a perpetuity. We can discount at the levered cost of equity, so, the value of the company‘s equity is: PV(Flow-to-equity) = $568,800 / 0.19 = $2,993,684.21b. The value of a firm is equal to the sum of the market values of its debt and equity, or:V L = B + SWe calculat ed the value of the company‘s equity in part a, so now we need to calculate the value of debt. The company has a debt-to-equity ratio of 0.40, which can be written algebraically as: B / S = 0.40We can substitute the value of equity and solve for the value of debt, doing so, we find:B / $2,993,684.21 = 0.40 则B = $1,197,473.68So, the value of the company is: V = $2,993,684.21 + 1,197,473.68 = $4,191,157.898. a. In order to determine the cost of the firm‘s debt, we need to find the yield to maturity on its current bonds. With semiannual coupon payments, the yield to maturity in the company‘s bonds is: $975 = $40(PVIFA R%,40) + $1,000(PVIF R%,40) 则R = .0413 or 4.13%Since the coupon payments are semiannual, the YTM on the bonds is:YTM = 4.13%× 2 = 8.26%b. We can use the Capital Asset Pricing Model to find the return on unlevered equity. According to the Capital Asset Pricing Model:R0 = R F + βUnlevered(R M – R F) = 5% + 1.1(12% – 5%) = 12.70%Now we can find the cost of levered equity. According to Modigliani-Miller Proposition II with corporate taxesR S = R0 + (B/S)(R0 – R B)(1 – t C) = .1270 + (.40)(.1270 – .0826)(1 – .34) = .1387 or 13.87% c. In a world with corporate taxes, a firm‘s weighted average cost of capital is equal to:R WACC = [B / (B + S)](1 – t C)R B + [S / (B + S)]R SThe problem does not provide either the debt-value ratio or equity-value ratio. However, the firm‘s debt-equity ratio of is: B/S = 0.40Solving for B: B = 0.4SSubstituting this in the debt-value ratio, we get: B/V = .4S / (.4S + S) = .4 / 1.4 = .29And the equity-value ratio is one minus the debt-value ratio, or: S/V = 1 – .29= .71So, the WACC for the company is: R WACC = .29(1 – .34)(.0826) + .71(.1387)R WACC = .1147 or 11.47%9. a. The equity beta of a firm financed entirely by equity is equal to its unlevered beta. Since each firm has an unlevered beta of 1.25, we can find the equity beta for each. Doing so, we find:North PoleβEquity = [1 + (1 – t C)(B/S)] βUnlevered = [1 + (1 – .35)($2,900,000/$3,800,000](1.25) = 1.87 South PoleβEquity = [1 + (1 – t C)(B/S)]βUnlevered = [1 + (1 – .35)($3,800,000/$2,900,000](1.25) = 2.31b. We can use the Capital Asset Pricing Model to find th e required return on each firm‘s equity. Doing so, we find:North Pole: R S = R F + βEquity(R M – R F) = 5.30% + 1.87(12.40% – 5.30%) = 18.58%South Pole: R S = R F + βEquity(R M – R F) = 5.30% + 2.31(12.40% – 5.30%) = 21.73%10. First we need to find the aftertax value of the revenues minus expenses. The aftertax value is: Aftertax revenue = $3,800,000(1 – .40) = $2,280,000Next, we need to find the depreciation tax shield. The depreciation tax shield each year is: Depreciation tax shield = Depreciation(t C) = ($11,400,000 / 6)(.40) = $760,000Now we can find the NPV of the project, which is:NPV = Initial cost + PV of depreciation tax shield + PV of aftertax revenueTo find the present value of the depreciation tax shield, we should discount at the risk-free rate, and we need to discount the aftertax revenues at the cost of equity, so:NPV = –$11,400,000 + $760,000(PVIFA6%,6) + $2,280,000(PVIFA14%,6) = $1,203,328.43 11. a. The company has a capital structure with three parts: long-term debt, short-term debt, and equity. Since interest payments on both long-term and short-term debt are tax-deductible, multiply the pretax costs by (1 – t C) to determine the aftertax costs to be used in the weighted average cost of capital calculation. The WACC using the book value weights is:R WACC = (w STD)(R STD)(1 – t C) + (w LTD)(R LTD)(1 – t C) + (w Equity)(R Equity)R WACC = ($3 / $19)(.035)(1 – .35) + ($10 / $19)(.068)(1 – .35) + ($6 / $19)(.145)R WACC = 0.0726 or 7.26%b. Using the market value weights, the company‘s WACC is:R WACC = (w STD)(R STD)(1 – t C) + (w LTD)(R LTD)(1 – t C) + (w Equity)(R Equity)R WACC = ($3 / $40)(.035)(1 – .35) + ($11 / $40)(.068)(1 – .35) + ($26 / $40)(.145)R WACC = 0.1081 or 10.81%c. Using the target debt-equity ratio, the target debt-value ratio for the company is:B/S = 0.60 则B = 0.6SSubstituting this in the debt-value ratio, we get: B/V = .6S / (.6S + S) = .6 / 1.6 = .375And the equity-value ratio is one minus the debt-value ratio, or: S/V = 1 – .375 = .625We can use the ratio of short-term debt to long-term debt in a similar manner to find the short-term debt to total debt and long-term debt to total debt. Using the short-term debt to long-term debt ratio, we get: STD/LTD = 0.20 则STD = 0.2LTDSubstituting this in the short-term debt to total debt ratio, we get:STD/B = .2LTD / (.2LTD + LTD) = .2 / 1.2 = .167And the long-term debt to total debt ratio is one minus the short-term debt to total debt ratio, or: LTD/B = 1 – .167 = .833Now we can find the short-term debt to value ratio and long-term debt to value ratio by multiplying the respective ratio by the debt-value ratio. So:STD/V = (STD/B)(B/V) = .167(.375) = .063And the long-term debt to value ratio is:LTD/V = (LTD/B)(B/V) = .833(.375) = .313So, using the target capital structure we ights, the company‘s WACC is:R WACC = (w STD)(R STD)(1 – t C) + (w LTD)(R LTD)(1 – t C) + (w Equity)(R Equity)R WACC = (.06)(.035)(1 – .35) + (.31)(.068)(1 – .35) + (.625)(.145) = 0.1059 or 10.59%d. The differences in the WACCs are due to the different weighti ng schemes. The company‘s WACC will most closely resemble the WACC calculated using target weights since future projects will be financed at the target ratio. Therefore, the WACC computed with target weights should be used for project evaluation12.略13. The adjusted present value of a project equals the net present value of the project under all-equity financing plus the net present value of any financing side effects. First, we need to calculate the unlevered cost of equity. According to Modigliani-Miller Proposition II with corporate taxes: R S = R0 + (B/S)(R0 – R B)(1 – t C).16 = R0 + (0.50)(R0 – 0.09)(1 – 0.40) 则R0 = 0.1438 or 14.38%Now we can find the NPV of an all-equity project, which is:NPV = PV(Unlevered Cash Flows)NPV = –$21,000,000 + $6,900,000/1.1438 + $11,000,000/(1.1438)2 + $9,500,000/(1.1438)3 NPV = –$212,638.89Next, we need to find the net present value of financing side effects. This is equal the aftertax present value of cash flows resulting from the firm‘s debt. So:NPV = Proceeds – Aftertax PV(Interest Payments) – PV(Principal Payments)Each year, an equal principal payment will be made, which will reduce the interest accrued during the year. Given a known level of debt, debt cash flows should be discounted at the pre-tax cost of debt, so the NPV of the financing effects are:NPV = $7,000,000 – (1 – .40)(.09)($7,000,000) / (1.09) – $2,333,333.33/(1.09)– (1 – .40)(.09)($4,666,666.67)/(1.09)⌒2 – $2,333,333.33/(1.09)⌒2– (1 – .40)(.09)($2,333,333.33)/(1.09)⌒3 – $2,333,333.33/(1.09)⌒3 = $437,458.31So, the APV of project is: APV = NPV(All-equity) + NPV(Financing side effects)APV = –$212,638.89 + 437,458.31 = $224,819.4214. a. To calculate the NPV of the project, we first need to find the company‘s WACC. In a world with cor porate taxes, a firm‘s weighted average cost of capital equals:R WACC = [B / (B + S)](1 – t C)R B + [S / (B + S)]R SThe market value of the company‘s equity is:Market value of equity = 6,000,000($20) = $120,000,000So, the debt-value ratio and equity-value ratio are:Debt-value = $35,000,000 / ($35,000,000 + 120,000,000) = .2258Equity-value = $120,000,000 / ($35,000,000 + 120,000,000) = .7742Since the CEO believes its current capital structure is optimal, these values can be used as thetarget weight s in the firm‘s weighted average cost of capital calculation. The yield to maturity of the company‘s debt is its pretax cost of debt. To find the company‘s cost of equity, we need to calculate the stock beta. The stock beta can be calculated as:β= 标准差S,M / 方差M = .036 / .202 = 0.90Now we can use the Capital Asset Pricing Model to determine the cost of equity. The Capital Asset Pricing Model is: R S = R F + β(R M – R F) = 6% + 0.90(7.50%) = 12.75%Now, we can calculate the company‘s WACC, which is:R WACC = [B / (B + S)](1 – t C)R B + [S / (B + S)]R S = .2258(1 – .35)(.08) + .7742(.1275)R WACC = .1105 or 11.05%Finally, we can use the WACC to discount the unlevered cash flows, which gives us an NPV of: NPV = –$45,000,000 + $13,500,000(PVIFA11.05%,5) = $4,837,978.59b. The weighted average cost of capital used in part a will not change if the firm chooses to fund the project entirely with debt. The weighted average cost of capital is based on optimal capital structure weights. Since the current capital structure is optimal, all-debt funding for the project simply implies that the firm will have to use more equity in the future to bring the capital structure back towards the target15. a. Since the company is currently an all-equity firm, its value equals the present value of its unlevered after-tax earnings, discounted at its unlevered cost of capital. The cash flows to shareholders for the unlevered firm are:EBIT $83,000Tax 33,200Net income $49,800So, the value of the company is: V U = $49,800 / .15 = $332,000b. The adjusted present value of a firm equals its value under all-equity financing plus the net present value of any financing side effects. In this case, the NPV of financing side effects equals the after-tax present value of cash flows resulting from debt. Given a known level of debt, debt cash flows should be discounted at the pre-tax cost of debt, so:NPV = Proceeds – Aftertax PV(Interest payments)NPV = $195,000 – (1 – .40)(.09)($195,000) / 0.09 = $78,000So, using the APV method, the value of the company is:APV = V U + NPV(Financing side effects) = $332,000 + 78,000 = $410,000The value of the debt is given, so the value of equity is the value of the company minus the value of the debt, or: S = V – B = $410,000 – 195,000 = $215,000c. According to Modigliani-Miller Proposition II with corporate taxes, the required return of levered equity is:R S = R0 + (B/S)(R0 – R B)(1 – t C)R S = .15 + ($195,000 / $215,000)(.15 – .09)(1 – .40) = .1827 or 18.27%d. In order to value a firm‘s equity using the flow-to-equity approach, we can discount the cash flows available to equity holders at the cost of the firm‘s levered equity. First, we need to calculate the levered cash flows available to shareholders, which are:EBIT $83,000Interest 17,550EBT $65,450Tax 26,180Net income $39,270So, the value of equity with the flow-to-equity method is:S = Cash flows available to equity holders / R S = $39,270 / .1827 = $215,00016.. Since the company is not publicly traded, we need to use the industry numbers to calculate the industry levered return on equity. We can then find the industry unlevered return on equity, and re-lever the industry return on equity to account for the different use of leverage. So, using the CAPM to calculate the industry levered return on equity, we find:R S = R F + β(MRP) = 5% + 1.2(7%) = 13.40%Next, to find the average cost of unlevered equity in the holiday gift industry we can use Modigliani-Miller Proposition II with corporate taxes, so:R S = R0 + (B/S)(R0 – R B)(1 – t C) =.1340 = R0 + (.35)(R0 – .05)(1 – .40)R0 = .1194 or 11.94%Now, we can use the Modigliani-Miller Proposition II with corporate taxes to re-lever the return on equity to account for this company‘s debt-equity ratio. Doing so, we find:R S = R0 + (B/S)(R0 – R B)(1 – t C) = .1194 + (.40)(.1194 – .05)(1 – .40) = .1361 or 13.61% Since the project is financed at the firm‘s target debt-equity ratio, it must be discounted at the company‘s weighted average cost of capital. In a world with corporate taxes, a firm‘s weighted average cost of capital equals: R WACC = [B / (B + S)](1 – t C)R B + [S / (B + S)]R S So, we need the debt-value and equity-value ratios for the company. The debt-equity ratio for the company is: B/S = 0.40 则B = 0.40SSubstituting this in the debt-value ratio, we get: B/V = .40S / (.40S + S) = .40 / 1.40 = .29 And the equity-value ratio is one minus the debt-value ratio, or: S/V = 1 – .29 = .71So, using the capital structure weights, the company‘s WACC is:R WACC = [B / (B + S)](1 – t C)R B + [S / (B + S)]R SR WACC = .29(1 – .40)(.05) + .71(.1361) = .1058 or 10.58%Now we need the project‘s cash flows. The cash flows increase for the first five years before leveling off into perpetuity. So, the cash flows from the project for the next six years are: Year 1 cash flow $80,000.00Year 2 cash flow $84,000.00Year 3 cash flow $88,200.00Year 4 cash flow $92,610.00Year 5 cash flow $97,240.50Year 6 cash flow $97,240.50So, the NPV of the project is:NPV = –$475,000 + $80,000/1.1058 + $84,000/1.1058⌒2 + $88,200/1.1058⌒3 +$92,610/1.1058⌒4 + $97,240.50/1.1058⌒5 + ($97,240.50/.1058)/1.1058⌒5 = $408,125.67。
资本预算和投资决策
资本预算和投资决策资本预算和投资决策是企业运营中至关重要的两个环节。
在一个经济不断发展的时代，企业需要谨慎地选择投资项目，将有限的资本用于最具经济效益的领域，以确保企业的可持续发展。
本文将探讨资本预算和投资决策的概念、方法以及对企业的重要性。
一、资本预算的概念和作用资本预算是指企业根据其发展战略和目标，对投资项目进行筛选、评估和决策的过程。
资本预算的核心是决策，即选择对企业有利的投资项目，同时排除不符合企业发展定位和要求的项目。
资本预算的作用主要体现在以下几个方面：1. 长期规划：资本预算可以帮助企业制定长期发展规划和目标。
通过对潜在投资项目进行评估和筛选，企业可以确定合适的投资方向，为未来的可持续发展打下基础。
2. 资源优化：资本预算可以帮助企业合理配置有限的资本资源。
通过对投资项目的评估，企业可以确定哪些项目具有高回报和高风险，从而合理分配资金，最大限度地提高资源利用效率。
3. 风险管理：资本预算可以帮助企业降低潜在风险。
在投资项目评估的过程中，企业需要考虑项目的风险性和不确定性，以保证投资回报的可靠性和稳定性。
二、投资决策的方法和工具在进行投资决策时，企业可以采用多种方法和工具来评估潜在的投资项目。
下面列举几种常见的方法和工具：1. 财务指标分析：企业可以通过计算财务指标，如净现值（NPV）、内部收益率（IRR）和投资回收期（Payback Period）等来评估投资项目的经济效益。
这些指标可以帮助企业判断项目是否具有投资价值。
2. 现金流量分析：现金流量是企业评估投资项目的重要依据。
企业可以通过估计投资项目的现金流量，包括投资、运营和终止阶段的现金流量，来评估项目的收益能力和可行性。
3. 敏感性分析：企业可以进行敏感性分析，考察投资项目对不同因素变动的反应情况。
通过分析不同情景下的项目表现，企业可以评估项目的风险和可持续性。
4. 技术评估：对于技术性投资项目，企业需要进行技术评估，包括技术可行性、技术先进性和技术风险等方面的考虑，以确保项目的顺利实施和运营。
杠杆企业估价PPT课件
第28页/共33页
APV法在杠杆收购估价中的应用
• 计算无杠杆企业价值VU • 计算1993年后无杠杆现金流的现值。假设1993年后无杠杆现金流按每年3%的增长率稳定增长。
• 由于项目的经营风险与AW相同，故WWE项目的βU与AW的相同，即 为1.206。
• 确定WWE项目无杠杆的资本成本ro
• ro=rF+ βU(rM-rF)=.08+1.206(.085)=18.25%
• 确定WWE项目的权益资本成本rS
• rS= ro+(ro-rB)(1-TC)(B/S) =.1825+(.1825-.10)(1-.40)(.25/.75)=19.9%
• 如果企业或项目的负债水平在项目整个寿命期是已知的，可以选用 APV方法。
• 实际中，WACC法是迄今为止应用最为广泛的方法。
第12页/共33页
APV法的其他应用
• 债务融资的利息补贴（低于市场利率融资） • 上例中，假设市政府认为该项投资具有社会效益，同意发行市政债券为项目融资$5,000,000。也就是 说，PPM公司可以按市政债券利率7%借款。这样，一方面可以降低借款利率，但另一方面也会降低负 债节税的价值。
第14页/共33页
APV法的其他应用
• 新债券的发行成本(Flotation costs) • 上例中，假设该项目$5,000,000依靠负债融资，利率为10%，发行成本为总发行收入的12.5%。
第15页/共33页
APV法的其他应用
• 总负债额=5,000,000/(1-.125)=5,714,286 • 发行成本=714,286 • 按照美国税法，发行费用可以按5年摊销，则年摊销费=714,286/5=$142,857 • 发行成本的摊销额可以抵税，则5年中每年的摊销节税额=142,857×.34=$48,571 • NPVF(发行成本)
企业投资与资本预算
企业投资与资本预算企业投资是指企业为实现利润最大化和增加经济效益，通过购买资本资产和参与各种投资活动的行为。
而资本预算则是指企业对投资决策进行预测、评估和选择的过程。
一、企业投资决策的意义企业投资决策是企业经营管理中的重要环节，对企业的发展和利润增长具有重要影响。
合理的投资决策能够帮助企业实现资金的配置优化，降低经营风险，提高企业的市场竞争力。
企业投资决策的主要目标包括：实现资本的最佳配置，提高企业市场地位和竞争能力，提高企业盈利能力和效率，实现企业长期稳定发展。
二、资本预算的基本概念资本预算是指企业对可供进行投资的各项项目的经济效益进行评估和选择的过程。
资本预算的核心任务是评估各项投资项目的收益和风险，并基于这些评估结果做出决策。
资本预算的主要内容包括：确定投资项目的可行性、估算投资项目的现金流量、评估投资项目的回收期和折现率、计算投资项目的净现值和内部收益率等。
三、资本预算的方法1. 静态投资评价方法静态投资评价方法主要包括平均回报法、回收期法和账面价值法。
平均回报法通过计算投资项目的平均回报率来评估项目的经济效益，回收期法则通过计算项目的回收期来评估项目的投资回报速度，账面价值法则根据项目的账面价值来评估项目的优劣程度。
2. 动态投资评价方法动态投资评价方法主要包括净现值法、内部收益率法和贴现法。
净现值法通过计算项目的现金流量净值来评估项目的价值，内部收益率法则通过计算项目的内部收益率来评估项目的投资回报率，贴现法则通过对未来现金流量进行贴现计算来评估项目的现值。
四、资本预算决策的注意事项1. 真实可靠的数据进行资本预算决策时，需要依靠真实可靠的数据进行项目评估。
这包括准确的市场数据、项目成本和现金流量的预测等。
2. 合理的折现率在进行资本预算决策时，需要根据投资项目的风险程度和市场情况确定合理的折现率。
不同的项目风险和市场条件下，折现率的选择会有所不同。
3. 综合考虑项目风险和回报在进行资本预算决策时，需要综合考虑项目的风险和回报。
杠杆企业的估值和资本预算
APV NPV NPVF
APV $56.50 4 $19.20
t1 (1.08)t
APV $56.50 63.59 $7.09
因此，Pearson应该接受以债券融资的计划。
17-6
APV 的例子(继续)
• 注意这里计算贷款的NPV有两种方法。之前，我 们是计算利息税盾的现值。 现在，我们来计算 贷款的实际NPV：
故：
β β Equity Unleveredfirm
17-25
17.7 Beta和杠杆：有公司税
• 如果债务beta非零，则：
βEquity
βUnleveredfirm
(1 TC )(βUnleveredfirm
βDebt )
B SL
17-26
17.7 Beta和杠杆：有公司税
NPVloan
$600
4 t 1
$600.08 (1 .4) (1.08)t
$600 (1.08)4
NPVloan $63.59
APV NPV NPVF
APV $56.50 63.59 $7.09
这与上面的答案一致。
17-7
17.2 股东现金流方法
• 用股权杠杆资本成本rS来折现股东从项目中收到 的现金流。
β Asset
Equity Asset
βEquity
在没有公司税且公司债有风险的世界中， 可以得 出无杠杆企业的beta与有杠杆股权的beta关系为：
β Asset
Debt Asset
βDebt
Equity Asset
βEquity
资本预算的基本原理
0
1
2
3
01
02
$100
$100
现金流量的三要素
现金流量的大小(资金数
额)
方向(资金流入或流出)
作用点(资金的发生时点)
$100
4
5
03
$130
$100
在项目投资决策中使用的现金流量表， 是用于全面反映某投资项目在其未来项 目计算期内每年的现金流入量和现金流 出量的具体构成内容，以及净现金流量 水平的分析报表。
如果银行以8000/（1+8%）=101852
2
3 NPV=1852
3
贷款利率与项目风险无关，它只反映现存公司的财务状况。 是否接受这一贷款，将面临两种选择：是用于10%的期 望回报率，还是用于风险等价的15%回报率的股票。
如果公司能以8%借入去购买风险等价提供15%回报率的 话，那么用它投资10%就是不明智的。
真的值得投资吗？贴现率的作用
如果风险与股票市场的风险12%是相同的， ○ 400,000/(1+12%)=357,143 ○ NPV=7,143
01
回报率=利润/投资额
02
=(400000-350000)/350000=14.3%
假定未来的收益40万元是 确定的，也即是无风险的
今天的一元比明天的一元 更值钱。
第4章 资本预算 的基本原理
单/击/此/处/添/加/副/标/题/内/容
规划企业用于固定资产的资本支出，又称资本 支出预算。资本预算是企业选择长期资本资产 投资的过程。
特点：资金量大、周期长、风险大、时效性强
资本预算Capital Budgeting 长期投资决策 Long-term Investment decision
企业财务管理中的资本预算与投资分析
企业财务管理中的资本预算与投资分析在企业财务管理中，资本预算和投资分析是至关重要的工具和方法。
资本预算是企业用来评估和决策长期投资项目的过程，而投资分析则是通过评估投资项目的风险和回报，为决策提供支持。
本文将深入探讨资本预算与投资分析在企业财务管理中的作用和意义。
一、资本预算的定义资本预算是指企业在投资决策过程中，对于一组预先确定的项目，通过计算和评估这些项目的现金流量，逐一比较其收益和成本，以确定应该选择哪些项目进行投资的过程。
通过资本预算，企业可以合理分配有限的资金资源，从而实现最大化的经济利益。
二、资本预算的步骤资本预算的过程通常包括以下几个步骤：1. 识别和定义投资项目：企业需要明确目标和需求，找出潜在的投资机会，并详细定义每个项目的范围和目标。
2. 收集和分析信息：企业需要收集与每个项目相关的市场和财务数据，并进行分析和研究。
这些信息可以包括市场需求、竞争情况、预期现金流量等。
3. 评估项目风险：通过对项目的内部和外部风险进行评估，企业可以确定项目的可行性和潜在风险。
这包括分析市场风险、技术风险、管理风险等。
4. 估算项目现金流量：对于每个投资项目，企业需要估算其未来的现金流量，包括预期的收入和支出。
这可以通过市场调研、财务分析和业务数据等来完成。
5. 评估项目回报：企业需要计算每个投资项目的回报率和财务指标，以确定其经济效益和投资回报。
常用的指标包括净现值（NPV）、内部收益率（IRR）和投资回收期等。
6. 决策和实施：根据资本预算的分析和评估结果，企业可以做出投资决策，并实施选择的投资项目。
三、投资分析的种类在资本预算过程中，投资分析是评估投资项目风险和回报的关键环节。
主要的投资分析方法包括：1. 基本财务分析：通过分析投资项目的财务数据，如利润表、资产负债表和现金流量表等，来评估项目的财务状况和健康状况。
2. 敏感性分析：通过变动关键变量和假设，评估投资项目的敏感性和风险承受能力。
2024《中级财务管理》公式汇总
2024《中级财务管理》公式汇总
在财务管理中，有许多重要的公式可以帮助我们计算和分析不同的财
务指标。
以下是2024年《中级财务管理》课程中的一些重要的公式汇总：1.财务杠杆指标：
-财务杠杆比率=资产负债率/股东权益比率
-杠杆倍数=总资产/股东权益
2.财务比率：
-流动比率=流动资产/流动负债
-速动比率=(流动资产-存货)/流动负债
-资本周转率=销售收入/平均总资产
-应收账款周转率=销售收入/平均应收账款
-应付账款周转率=采购成本/平均应付账款
-库存周转率=销售成本/平均库存
3.成本管理指标：
-固定成本=总成本-可变成本
-边际成本=变动成本/单位产量
4.资本预算：
-净现值=初始投资+终止价值+现金流入-现金流出
-内部收益率=使净现值为零的贴现率
-平均回收期=初始投资/平均年现金流量
5.投资回报率：
-总投资回报率=(净利润+利息)/投资额
-资本回报率=净利润/股东权益
-股东权益回报率=净利润/平均股东权益
6.估值：
-现金流折现率=(终值/初始值)^(1/n)-1
-使用年金现值表计算现金流的现值
以上公式只是财务管理中的一部分，但是它们是非常重要和常用的公式。
它们可以帮助企业和投资者进行风险和回报的评估，以及进行不同项目和投资的决策。
掌握这些公式可以使财务管理人员更好地进行财务分析和决策，从而提高企业的财务绩效。
罗斯《公司理财》(第11版)章节题库(第18章 杠杆企业的估价与资本预算)【圣才出品】
第18章杠杆企业的估价与资本预算一、选择题H 汽车公司有1000万元资产，其中200万元通过债务筹集，800万元通过权益筹集，目前β系数为1.2，所得税率为40%，无杠杆β系数为（）。
A．1.3254B．0.9856C．1.0435D．1.2134【答案】C 【解析】将有杠杆的β系数转化为无杠杆β系数，计算公式为：()=11c t ββ⎡⎤+⨯-⎢⎥⎣⎦权益无杠杆负债权益代入数据，可得无杠杆β系数为1.0435。
二、论述题1．试述对公司价值评估三种主要方法进行比较。
答：有杠杆企业的三种资本预算方法：调整净现值法（APV），权益现金流量法（FTE）和加权平均资本成本法（WACC）。
（1）调整净现值法调整净现值法（APV）可用下面的式子描述，即APV＝NPV＋NPVF。
一个项目为杠杆企业创造的价值（APV）等于一个无杠杆企业的项目净现值（NPV）加上筹资方式的副效应的净现值。
这种效应一般包括以下四个方面（即负债的连带效应的四种）影响：①债务融资的节税效应；②发行成本；③破产成本；④非市场利率融资的收益。
计算公式为：()101t t t UCF R ∞=+-+∑负债的连带效应初始投资额（2）权益现金流量法权益现金流量法是资本预算的另一种方法，这种方法只对杠杆企业项目所产生的属于权益所有者的现金流量进行折现，折现率为权益资本成本R S 。
对于一项永续性的现金流入，计算公式为：有杠杆企业项目的权益现金流量/R S权益现金流量法的计算分三个步骤进行：第一步：计算有杠杆现金流量（LCF）。
另外，也可以直接由无杠杆现金流量（UCF）计算有杠杆现金流量（LCF）。
权益所有者的现金流量在无杠杆和有杠杆这两种情况下的差异关键在于税后的利息支付。
用代数式表达如下：UCF－LCF＝（1－T C ）R B B第二步：计算R S接着要计算的是折现率R S 。
计算R S 的公式：R S ＝R 0＋B/S（1－T C ）（R 0－R B ）第三步：估价有杠杆现金流量LCF 的现值＝LCF/R S 。
第17章_杠杆企业的估价与资本预算
项目的净现值（NPV），即项目为全权益企业创造 的价值是： 462 000美元－475 000美元＝－13 000美元 有杠杆情况下项目的“净”现值，即我们所说的APV，是： APV=NPV+TC×B 29 918美元＝－13 000美元＋0.34×126 229.50美元
§17.2 权益现金流量法
§17.5 需要估算折现率的资本预算
3、确定WWE投资项目的rs。
1 19.9% = 18.25% + (0.60)(18.25% − 10%) 3
2、确定WWE投资项目的rWACC。
B S rWACC = rB (1 − TC ) + rs S+B S+B
16 .425 % = 1 3 × 10 %( 0.60 ) + × 19 .9% 4 4
§17.6 APV法举例－债务融资的连带效应
发行成本
已知发行成本是总贷款的1％，有 7500000美元 = (1 − 0.01) × 总贷款额 = 0.99 × 总贷款额 所以，总贷款额为：
7500000 7500000 = = 7575758 (美元 ) 1 − 0.01 0.99
所以发行成本为：75758美元
NPV（借款）是：
5 396000 美元 1 7000000 美元 1341939 美元 = 7500000 美元 − × 1 − − 0.10 (1.10 )5 1.10
在享受政府贴息的情况下，项目的净现值为：
APV = 全权益价值 − 债务的发行成本 + NPV（借款）
净发行成本等于：
− 75758美元 + 19530美元 = −56228美元
该项目的净现值是： − 513951美元 − 56228美元 = −570179美元
第18章 杠杆企业的估价与资本预算
第十八章 杠杆企业的估价与资本预算
一、调整净现值法
即一个项目为杠杆企业创造的价值（APV ）等于一个无杠杆企业的项目净现值（NPV ）加上筹资方式的负效应的净现值。
这一效应一般包括以下四个方面：
1.债务的节税效应。
一笔无限期致债务的节税额是c t B,其中c t 是公司所得税税率；B 是负债的价值
2.新债券的发行成本。
企业公开发行公司债券，要有投资银行的参与，对于投资银行所付出的时间和努力，企业要给予补偿。
着就是发行成本，它降低了项目的价值
3.财务困境成本。
随着债务融资的增加，企业陷入财务困境甚至破产的可能性也增加。
4.债务融资的利息补贴。
二、权益现金流量法
1.第一步：计算有杠杆现金流量（LCF ）
R
2.第二步：计算
s
3.第三步：估价
有杠杆现金流量LCF的现值是：
三、加权平均资本成本法
四、APV法、FTE法和W ACC法的比较
五、需要估算折现率的资本预算
先确定折现率，再用上述三种方法
六、APV法举例
七、贝塔系数与财务杠杆
有杠杆企业的权益贝塔系数大于无杠杆企业的贝塔系数
思考复习题。
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
给杠杆企业作估值与资本预算17.1调整现值法调整现值法的计算公式如下：调整现值(APV)=无杠杆作用项目价值(NPV)+项目融资价值(NPVF)详细描述为，一个有杠杆企业项目的价值等于一个无杠杆企业项目的价值加上项目的融资价值的净现值。
人们普遍认为融资有四个副作用：1.负债的税收抵免。
这一点在15章中讨论过了，在15章中我们指出永久负债的税收抵免价值是公司税率乘以负债的价值。
15章中考虑企业税收的情况下材料的计价实际上就是调整现值法的一个应用。
2.发行新证券的成本。
正如我们将在第20章中进行的详细讨论,投资银行家们参与公司债券的公开发行。
这些银行家们的时间和精力必须能够得到补偿，这种成本就相应地降低了项目的价值。
3.财务困境的成本。
财务困境特别是破产的可能性，时常伴随着负债融资发生。
如前面的章节所述，财务困境强加了成本，进而降低了项目的价值。
4.负债融资的补贴。
州和地方政府发行的负债产生的利息是可免税的。
正因为如此，免税负债的收益通常大幅低于非免税负债。
通常，公司能够以免税利率从当局融资因为当局可以以这样的利率借出。
就像其他类型的补贴一样，这能增加项目的价值。
尽管前述四个副作用都是重要的，但是在实践中对负债的税收减免几乎享有最高的价值。
正是因为这个原因，下面的例子中考虑了税收补贴的作用，但没有其他三个副作用。
考虑具有如下特征的P.B.歌手公司的一个项目：现金流入：未来无限期50万美元/年现金成本：收入的72%初始投入：475000万美元公司税率：=34%无杠杆企业项目资本成本：如果这个项目和这个公司都是只有股权融资，则项目的现金流如下：现金流入$500000现金成本-360000营业收入140000公司税收（0.34税率）-47600无杠杆现金流量$92400第四章中现值和净现值的区别在这个例子中是很重要的。
正如第四章中指出的，项目的现值是零时的初始投资被减掉前的值。
初始投资被减掉后的值是净现值。
已知一个20%的折现率，项目的现值为：项目的净现值(NPV)，即全股权融资公司的这个项目的价值为：因为这个项目的净现值是负的，所以这个项目会被全股权融资的企业拒绝。
现在假设企业的这个项目正好有1229.50美元的负债融资，这样剩下的348,770.50美元即为股权融资。
则有杠杆下的净现值，也称为调整现值(APV)，为：也就是说，有财务杠杆下的项目的价值等于无财务杠杆下项目的价值加上负债融资带来的税收收益。
因为结果是正的，则项目是可接受的。
也许你会奇怪，为什么我们取了这样一个精确的负债数量。
实际上，我们取了这样的一个数据后，负债的数额和有杠杆下项目的价值的比例是0.25。
在这个例子中，负债是项目现值固定的比例，而不是初始投资475000美元的固定比例。
这个与我们在现实世界中发现的负债市场价值比率的目标一致。
例如,商业银行通常借给房地产开发商的数额为项目市场价值的一个固定百分比,而不是最初投资的一个固定百分比。
17.2权益现金流量法权益现金流量法一种可供选择的资本预算方法。
这种计算方法仅仅需要将项目的现金流中属于有杠杆企业股东的部分以权益资本成本（r S）折现。
若为永续年金，公式就变为：权益现金流量法有三个步骤。
第一步：计算有杠杆下的现金流假设利息率为10%，前述例子中属于股东的永续现金流是：现金流入$500000.00现金成本-360000.00利息（）-12622.95息后收入127377.05公司税收（0.34的税率）-43308.20有杠杆现金流量$84068.85另外，我们也可以直接从无杠杆现金流(UCF)中计算有杠杆现金流(LCF)。
关键在于，股东从无杠杆企业获得的现金流与从有杠杆企业获得的现金流的区别是税后利息的支付。
（在这个例子中并没有出现本金的偿还，因为负债是永久性的。
）用代数方法表示为：UCF）是，税后利息支付是，则有杠杆企业现金流（LCF）为：这个结果正好与我们前面计算的结果相符。
第二步：计算权益资本成本（）下一步是计算折现率。
既然我们假设无杠杆下权益的折现率（）为0.20。
正如15章中所述，计算的公式为：注意我们的目标是1/4的资产负债比，这意味着1/3的产权比率。
利用上述公式可以得到：第三步：计算项目的有杠杆现金流(LCF)的现值为：因为初始投资是475000美元，其中126299.50美元是负债投资，公司必须从其现金储备中拿出348770.50美元以投资该项目。
那项目的净现值就是项目的有杠杆现金流(LCF)的现值与自有的厨师投资的差。
因此，项目的净现值就是：这个结果与调整现值法的计算结果相同。
17.3加权资本成本法最后，我们也可以利用加权资本成本法为项目定价。
虽然在十二和十五章我们已经讨论过这种方法了，但是在这里再次进行讨论也是有意义的。
在应用加权资本成本法的时候我们理解到，有杠杆企业的项目融资是同时利用负债和权益融资的。
资本的成本是负债成本和权益成本的加权平均。
正如我们在第十二和十五章中所见，权益成本是；忽略税收的存在，负债的成本就是其借入的利息。
然而，存在公司税收的情况下，适当的负债成本就是税后负债成本，即。
计算加强资本成本的公式就是：权益的权重和负债的权重都是目标比例。
目标比例通常以市场价值而非会计价值表达。
（会计价值的另一种说法即账面价值。
）公式要求将无杠杆项目现金流(UCF)以加权资本成本()折现。
项目的净现值以代数方式描述如下：如果项目是永恒的，则净现值表示为：在前面我们曾经规定目标资产负债比为1/4，公司税率为0.34，这就暗示加权资本成本为：注意加权资本成本是0.183，比无杠杆下的权益资本成本(0.20)要低。
这种情况是必然的，因为负债融资提供了一个税收抵免作用从而降低了平均资本成本。
我们在前面计算出项目的无杠杆现金流是美元，这就意味着项目的现值是：因为初始投资是475,000美元，则项目的净现值是：在这个例子中，三种方法得到了相同的结果。
17.4调整现值法、权益先进流量法、加权资本成本法的比较本书早期几章中的资本预算技术均应用于全股权融资的企业。
而对于有杠杆企业的资本预算在本书的前面是不能被处理的，因为负债对企业价值的作用被推迟到了之前的两章。
我们曾学到，负债可以通过税收的收益增加企业价值，但同时也因破产及其他相关成本而降低企业价值。
在本章中，我们提供了三种方法以供有杠杆企业的资本预算。
调整现值法（APV）首先在全股权融资的基础上给项目定价。
也就是说,项目在全股权融资下的税后现金流(称为无杠杆现金流，即UCF)被置于这个资本预算方程的计算中。
假设全股权融资下的折现率出现在分母中。
在这一点上，与前述章节中的计算相同。
然后我们将负债的净现值的计算加入其中。
我们在前面指出负债的净现值是以下四个参数的和：税收的作用，筹资成本，破产成本和利息的补贴作用。
权益现金流量法将属于有杠杆企业股东的税后现金流（LCF）折现。
LCF，代表有杠杆下的项目现金流，即扣除利息之后属于股东的剩余部分。
折现率是，即有杠杆企业股东的资本成本。
对于一个有财务杠杆的企业，可定高于，即无杠杆企业资本成本。
这点与我们在15章中遇到的相同，说明财务杠杆增大了股东的投资风险。
最后一种方法是加权资本成本法。
这种方法计算项目在全股权融资下的税后现金流。
无杠杆下的现金流被置于资本预算公式的计算中。
分母，，是权益资本成本和负债资本成本的加权平均。
负债的税收优势被反映在分母中因为负债的资本成本扣除了公司税收。
但是分子没有完全反映负债的存在。
所有三种方法反映了同一个目标：在存在负债融资的情况下进行定价。
正如前面的例子所反映的一样，三种方法的估计结果是相同的。
然而，就像我们在前面见过的，这些方法在技术上是明显不同的。
正因为这样，学生们经常问如下类似的问题：“这是为什么？这三种方法如此不同却得到同样的答案？”我们相信解决这样的问题，最好的办法是通过如下两点。
1.调整现值法与加权资本成本法比较。
在三中方法中，调整现值法与加权资本成本法表现出了极大的相同点。
毕竟，这两种方法都把无杠杆项目现金流纳入了计算当中。
然而，调整现值法的折现率为，反映了无杠杆项目的价值。
再考虑税收抵免作用，就得到了有杠杆下项目的价值。
加权资本成本法则以低于的来折现无杠杆项目现金流量。
因此，两种方法都应用了最基本的无杠杆企业的净现值公式（NPV）用来反映杠杆的税收收益。
调整现值法对公式进行了直接的调整。
它仅仅把税收抵免作为一个单独的变量放到了公式里。
而加权资本成本法以更微妙的方式对公式作了调整。
在这里，折现率低于。
虽然在课本上我们并没有提供相应的证据，但是可以发现这两种调整有相同的数学作用。
2.估价的实质。
粗看权益现金流量法，会觉得它与其它两种方法很不一样。
在调整现值法与加权资本成本法里，初始投资（例子中为475000美元）都是在第一步就被扣除的。
但是在权益现金流量法里，只有公司自身的那部分初始投资被扣除了。
这是因为在权益现金流量法下，只有属于有杠杆企业股东的未来现金流被定价。
相比之下，在调整现值法与加权资本成本法下，属于无杠杆企业股东的未来现金流也被定价了。
因此，因为有杠杆现金流扣除了利息的支付而无杠杆现金流没有，所以权益现金流量法下的初始投资也相应地扣除了负债融资。
所以，权益现金流量法也和其他两种方法得到了相同的结果。
一个建议指南在三种方法下，项目的净现值是正好相同的。
理论，这也应该是这样。
但是，通常情况下，总有一种方法比其他的计算要更加简便些。
同时，在很多情况下，一种甚至更多方法事实上是不能进行计算的。
我们首先考虑在什么情况下应用加权资本成本法和权益现金流量法是可取的。
如果一个项目的风险在它存续的期间是不变的，那么假设在项目存续期间是不变的似乎是可行的。
这个风险不变的假设在现实的项目中是合理的。
此外，如果资产负债比在项目生命期内保持不变，那么和也保持不变。
在后一种假设下，无论是权益现金流量法还是加权资本成本法都是很容易使用的。
但是，如果资产负债比每年都在变化，和也每年都在变化。
在分母每年都在变化的情况下应用权益现金流量法和加权资本成本法的计算是非常复杂的，而在计算复杂的情况下出错的概率就增加了。
因此，在资产负债比随着时间变化的情况下使用权益现金流量法和加权资本成本法就呈现出了一定的困难。
调整现值法基于未来每期的负债水平。
因此，当未来期间的负债水平可以精确确认的时候，调整现值法的使用是非常简单的。
然后，当负债水平不确定的时候有，调整现值法就更有问题了。
例如，当负债价值比例是常数的时候，负债水平随着项目价值的变化而变化。
因此在未来期间项目的价值不能可靠预期，负债的价值也就不能简单的进行预测了。
因此，我们有如下的建议：如果企业的目标资产负债比在其生命期随着项目变化，则使用权益现金流量法和加权资本成本法。