第七章 有效市场假说
有效市场假说ppt课件
；.
7
强有效形式(strong-form)
信息集不但包括了弱式和半强式有效所蕴含的信息，还包括了其他未公 开的内幕信息。即当现行股价充分反映所有公开渠道和其他私下渠道信 息时，市场就达到了强式有效性。
市场强式有效，不但直接否定了技术分析方法与基本分析方法存在的基 础，而且同时否定了任何内线交易人获得异常利润的可能。或者说，市 场上不可能存在能长期稳定地获得异常投资收益的“庄家”。
E t 0 , t ， E t 2 2 , t和 E t t k 0 ,
；.
20
二、独立增量：RW2
RW2
假定随机增量不相关，存在异方差，
Et 0,t
， E t2
2 t
,t
，
E
t
tk
0,t,k,,
，意味着不能用历史随机增量的任何函数来预测未来的随机增量，
；.
43
鞅模型 ，随机过程{Pt}是一个鞅：
t 1 t , t 1 , t 2 , t
；.
44
( p j , t + 1 | t ) = ( 1 + ( r j , t + 1 | t ) ) p j , t
；.
3
市场有效意味着：
证券价格充分反应了所有未来能影响证券价值的经济基本面的可得信息 有效市场要求
市场价格 内在价值 - 价格对新的信息反应迅速并且没有偏倚 － 所有投资策略 都只能获得零异常收益 (任何非零异常收益都是偶然的)
；.
4
有效市场的三种形式：
按照股价所反映信息集的大小 ，市场有效一般可分为三种形式 ： 弱有效形式(weak-form) 半强有效形式(semistrong-form) 强有效形式(strong-form)
有效市场假说名词解释经济学
有效市场假说名词解释经济学
有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，简称EMH）是经济学中的一个重要理论，它认为市场是有效的，即市场价格反映了所有可获得的信息。
根据有效市场假说，市场价格是由所有可用的公开信息（包括公司公告、新闻报道、市场趋势等）和私人信息（只有某些投资者或机构持有的特定信息）决定的。
由于市场价格反映了所有可用的信息，投资者无法通过分析信息来获得超额收益。
换句话说，投资者无法通过分析信息来预测股票价格的变动，因为价格已经反映了所有可用的信息。
有效市场假说有三个主要假设：
1、投资者是理性的：他们能够理性地评估公司的价值和风险，并做出最佳的投资决策。
2、信息是完整的：所有的信息都已经被充分地披露和传播，没有隐藏的信息或内幕消息。
3、投资者可以自由进入市场：没有障碍或限制阻止投资者进入市场进行投资。
如果这三个假设成立，那么市场就是有效的，投资者无法通过分析信息来获得超额收益。
然而，在实际市场中，投资者往往存在非理性行为，信息也不一定是完整的或被充分披露的，因此有效市场假说并不总是成立。
米什金-货币金融学 第七章 股票市场 理性预期理论和有效市场假说
Economics OF Money ,Banking AND Financial Markets
2nd edition, Mishkin
ch7 股票市场、理性预期理论和有效市场假说
• 本讲内容概要：
– 讨论几种基本的股票估值理论，理解是什么力量在推 动股票价格每时每天的变动. – 用理性预期理论来考查市场预期对股票价格行为的影 响 – 有效市场假定是理性预期理论应用于金融市场的结果
有效市场假说的理论基础
• 套利者会消除未利用的盈利机会 • 在金融市场中，并不是每一个投资者都知道某一证券的全 部可得信息或对该证券价格有一理性预期，才能使得证券 价格向满足有效市场条件的方向运动。 • 有效市场假说之所有有意义，在于该理论不需要市场中的 每个人都掌握每只证券的全部信息。
有效市场假说的高级版本
理性预期理论的理论基础
• 经济主体总是希望他们的预期结果与使用 全部可用信息得到的最好预测结果相一致 。减少损失或成本，增加收益。
理性预期理论的含义
• （1）如果一个经济变量的运行方式发生了 改变，那么该变量预期结果的形成方式也 会发生改变
• （2）预期结果的预测误差平均值为零，并 且无法事先预知预测误差的情况。
7.1 普通股股票价格的计算
单期估值模型
推广的红利估值模型
戈登增长模型
7.2 市场中股票价格的确定机制
• 竞价——bid • 汽车出售的出价 • 股票价格的确定
• 结论：市场参与者在相互竞价过程中确定了市场 价格。当出现有关该公司的新信息时，预期与价 格多会发生变化。新信息会引起对未来股利水平 和风险程度的预期的变化 • 由于市场参与者总是在接受新信息，并据此修正 其预期，市场价格自然也总是处于变动过程之中
有效市场假说的内容
有效市场假说的内容有效市场假说是指市场上的所有信息都已被充分反映在股票价格中，即市场处于完全透明的状态，投资者无法通过分析信息获得超过市场平均水平的收益。
因此，有效市场假说认为，投资者不能通过分析信息来获得超额利润，只能获得市场平均水平的收益。
有效市场假说的核心观点是市场是高度有效的，股票价格已充分反映了所有可用信息。
这种假说的出现是因为市场上有很多信息，投资者需要知道所有信息才能做出正确的投资决策。
如果市场不是有效的，那么投资者通过分析信息可以获得超过市场平均水平的收益。
有效市场假说有三种形式：弱式有效市场假说、半强式有效市场假说和强式有效市场假说。
弱式有效市场假说认为，市场已经反映了所有公开信息，投资者不能通过分析历史价格来获得超额利润。
半强式有效市场假说认为，市场已经反映了所有公开信息和公司内部信息，投资者不能通过分析公司内部信息来获得超额利润。
强式有效市场假说认为，市场已经反映了所有公开信息、公司内部信息和非公开信息，投资者无法通过任何方式获得超额利润。
有效市场假说的出现对投资者产生了深远的影响。
如果投资者相信市场是高度有效的，那么他们将不会浪费时间和金钱去分析信息，而是会选择购买指数基金等被动投资方式。
此外，有效市场假说也对基金经理的工作产生了影响，基金经理在选择证券时不会再依赖分析技巧，而是更加注重资产配置和风险控制。
然而，有效市场假说并不是没有缺陷的。
首先，有效市场假说忽略了投资者的行为可能影响市场价格，比如投资者可能会因为心理因素而犯错。
其次，有效市场假说并不适用于新兴市场，因为这些市场缺乏透明度和信息披露。
最后，有效市场假说也被认为是一种过于理想化的假说，它假设市场所有信息都是正确的，不存在信息误差。
尽管有效市场假说存在缺陷，但它仍然是现代投资理论的重要组成部分。
它引导着投资者更加注重市场平均水平的收益，而非试图预测市场未来的走势。
同时，有效市场假说也促进了信息披露和透明度的提高，这对于保护投资者的利益和市场的稳定性具有重要意义。
7有效市场假说 法玛
信 息 先 验 信 念
风 险 偏 好
后 验 信 念
期望效 用函数 最大化
个 体 选 择
均衡
证券市 场价格
经济人理性内涵与类型 与均衡分析的对应关系
理性预期均衡的实现是由交易者遵循贝耶斯理性的结 果
确定性条件下的： 理性意识和理性能力 瓦尔拉斯均衡：均衡分析的最基本框架
不确定性条件下的： 行为理性和知识理性 内涵
只要市场充分反映了现有的全部信息，市场价格代表着证 券的真实价值，这样的市场就称为有效市场。有效市场假 说(EMH)是数量化资本市场理论的核心, 同时也是现代金 融经济学的理论基石之一。
法玛的成就首先是因为他 在 20 世纪 60 年代末的市场 有 效 性 方 面 的 研 究 。 所谓市场有效性问题是指 市场价格是否充分反映市场信 息的问题。价格总是“完全反 映”可接受信息的市场称为 “有效” 的。 (A market in which prices always “fully reflect” available information is called “efficient”)”
证券价格应迅速准确地反映收集到的未来关于定价 的新资料和信息。 市场价格可信赖 证券价格具有很高的供需弹性， 微小的价格变动立即引发套利产生供需关系的变化， 而且马上形成新的均衡，从而不可能持续地获取超 过市场平均水平的收益，收益的大小只取决于所承 担的风险的大小。各种财务假象(如因为送配股或改 变会计方法使收益看上去发生变化)从长远看都是无 效的。市场越有效率，财务包装的作用就越小。
强式(Strong Form)有效市场。这是最大程度 的市场效率概念，在这种形式的假设下，证券 价格已经完全反映了所有有关信息，不仅包括 历史交易资料信息和所有公开可用的信息，而 且包括仅为公司内部人掌握的内幕信息。
《有效市场假说》课件
该模型用于评估风险和回报之间的平衡，是现代投资组合理论的基础。
总结词
资本资产定价模型（CAPM）是一种用于评估风险和回报之间平衡的模型，是现代投资组合理论的基础。它可以帮助投资者了解不同资产的风险和回报特征，以及如何通过分散投资来降低风险。CAPM认为，除了系统风险之外，其他风险可以通过分散投资来消除。
主动投资策略
有效市场假说认为市场价格反映了所有信息，因此投资者可以通过分散投资来降低非系统性风险。
风险分散
基于有效市场假说，投资者可以通过历史数据和现代风险管理技术评估投资组合的风险水平。
风险评估
有效市场假说认为市场价格反映了所有信息，因此公司应充分披露信息，以使投资者能够做出明智的决策。
基于有效市场假说的观点，监管机构应制定和执行相关政策，以保护投资者的利益和维护市场的公平、透明和效率。
详细描述
理性人假设是有效市场假说的基础，它认为市场中的参与者都是理性和有目的的，他们能够根据所获得的信息和自己的目标做出最佳的决策。这意味着市场价格能够快速反映所有可获得的信息，并且参与者不会犯错误。
总结词
该理论认为市场竞争能够使价格迅速达到均衡，并且市场价格反映了所有可获得的信息。
详细描述
有效市场竞争理论认为，市场中的竞争力量能够确保价格迅速达到均衡，并且市场价格准确地反映了所有可获得的信息。这意味着，任何参与者都无法通过利用信息不对称或其他优势来获得超额收益。
对有效市场假说的质疑与批评
CATALOGUE
05
总结词
市场操纵是违反市场公平原则的行为，通过控制市场价格或交易量来获取不正当利益。有效市场假说认为市场操纵是不可能的，但在实际市场中，操纵行为时有发生。
详细描述
有效市场假说认为市场操纵是不可能的，因为任何试图操纵市场的行为都会立即反映在价格中。然而，在实际市场中，操纵行为确实存在。一些投资者可能会通过大量买卖、散布虚假信息或与其他投资者合谋等方式来控制市场价格或交易量，以获取不正当利益。这些行为破坏了市场的公平性和有效性。
有效市场假说
有效市场假说有效市场假说（Efficient Market Hypothesis，EMH）是指市场上所有可得到的信息都充分地反映在了市场价格中，因此市场价格能够准确地反映资产的价值，投资者无法通过分析信息来获得超额的投资收益。
有效市场假说的理论依据之一是信息效率，即市场上的信息是充分和准确的。
有效市场假说认为，投资者都是理性的，他们会充分利用所有的可得到的信息，并将其纳入投资决策中。
如果市场上有任何未被充分利用的信息，投资者就会利用这些信息实施交易，进而将市场价格调整到正确的水平。
因此，市场价格可以被视为资产的真实价值。
有效市场假说分为三种形式：弱式有效市场假说、半强式有效市场假说和强式有效市场假说。
弱式有效市场假说认为市场价格反映了过去的所有历史信息，因此投资者无法通过分析历史价格来获得超额收益。
弱式有效市场假说的理论依据是，投资者无法通过分析过去的价格模式来预测未来的价格走势，因为过去的价格模式并不能提供任何对未来价格走势的有价值的信息。
半强式有效市场假说认为市场价格不仅反映了历史信息，还反映了所有公共信息。
任何公共信息都会被及时反映在市场价格中，投资者无法通过分析公共信息来获得超额收益。
半强式有效市场假说的理论依据是，公共信息是每个人都可以获得的，因此如果某个人能够通过分析公共信息来获得超额收益，其他投资者就会效仿，市场价格就会立即调整到正确的水平。
强式有效市场假说认为市场价格反映了所有的信息，包括公共信息和非公共信息（内幕信息）。
投资者无法通过分析任何信息来获得超额收益，即使是内幕信息也不能提供超额收益的机会。
强式有效市场假说的理论依据是，内幕信息是非法获取的，所有投资者都无法获得这些信息，因此无法利用内幕信息来获得超额收益。
有效市场假说对投资者的启示是，无论是个人投资者还是机构投资者，在实践中都很难获得超额收益。
因此，投资者应当注重风险管理，选择适合自己风险偏好的投资组合，而不是试图通过分析信息来获得超额收益。
第7章 有效市场假说
第7章 有效市场假说
第 一节 有效市场的含义和形式
一、有效市场的含义 Maurice Kendall: 股票价格像“一个醉汉走步一样，几乎宛若 机会之魔每周扔出一个随机数字，把它加在目前的价格上，以 此决定下一周的价格”——股价几乎遵循一种随机游走 （Random Walk）的规律。 Random Walk Samuelson: 在信息有效的市场，如果可以合理地预期价格变 动，即如果价格变动将所有市场参与者的信息完全结合在一起， 那么价格变动就是无法预测的。 Eugene Fama: 股票价格在任何一时点上都准确地反映公司的 内在价值。 Malkiel: 如果市场在决定证券价格时，完全正确地反映出所有 有关信息，就说这个市场是有效的。
图7-1 反映于资产价格信息的种类
四、有效市场的形式 Fama按照“所有价格充分地反映了所有相关信息”，定 义了三种形式的有效市场： 弱式有效（Weak-form market efficiency）：如果一个市 场是弱式有效， 股票价格反映了一切可以从过去的市场交 易数据中获得的信息，比如过去的成交 价格和成交量等。 半强式有效（Semi-strong form market efficiency）：如果 一个市场是 半强式有效的，那么股票价格不仅反映了历史 价格信息，还反映了其他一切公共 信息。 强式有效（Strong-form market efficiency）：在市场强式 有效的假定 下，股票价格反映了所有信息，即历史价格信 息，其它公共信息和私人信息。
第七章 有效市场假说
E p j ,t +1φt = ⎡1 + E R j ,t +1φt ⎤ p j ,t ⎣ ⎦
(
)
(
)
（二）有效市场假说内容分析之一——市场效率 指什么
资本市场的运作效率、信息效率、配置效率 EMH的有效市场与完善市场的关注点的差异，EMH 关注的是信息效率，并且实际上是强调信息效率 实现时的市场均衡的实现和存在，进而强调市场 均衡时的资金配置效率。
012.有效市场假说
第七节有效市场假说本节考点01 预期效用理论02 羊群效应03 金融市场泡沫的特征和规律04 有效市场假说的概念、假设条件05 强式有效、弱式有效、半强式有效的基本特征06 积极与消极投资组合管理的含义07 市场有效性的检验08 有效市场假说在证券投资中的应用考点1：预期效用理论（一）概念又称期望效用函数理论，是20世纪50年代冯·纽曼和摩根斯坦在公理化假设的基础上，运用逻辑和数学工具，建立的不确定性条件下对理性人选择进行分析的框架。
预期效用理论的成立，是有其公理化的假设前提和人们逻辑化的决策偏好顺序的。
决策是人们从多种备选方案或事件中作出的选择，经济学对决策问题的探究主要针对的是不确定条件下的决策；效用是一个抽象的概念，在经济学中用来表示从消费物品中得到的主观享受或满足，它是无法准确度量的，与价钱和消费并不必然正相关；偏好是人们对不同方案或事件状态进行价值与效用的辨优、偏好是建立在消费者可以观察到的选择行为之上的，我们对每种选择的偏好度是有一定顺序的。
决策、效用与偏好是紧密相连的，它们共同构成了人类一切经济行为的起点。
（二）预期效用函数在不确定性选择中，预期效用值为：U（X）=E【u（X）】=P1u（X1）+P2u（X2）+...+P n u（X n）E【u（X）】表示关于随机变量X的期望效用，某个随机变量X以概率P i取值x i，并且某人在取得x i时的效用为u（x i）。
（三）公理化假设• 预期效用理论认为人们是风险厌恶的，是一条下凹的效用函数曲线。
• 预期效用理论建立在决策主体偏好理性的一系列严格的公理化假定体系基础上，是现代决策理论的基石。
公理化的价值衡量标准假定包括：（四）缺陷1、理性人的假设：实际上投资者并不是纯粹的理性人，其决策和行为受到其复杂的心理机制和其他外部条件的影响。
2、悖论的挑战：大量的心理学实验的研究表明，人们在不确定性决策中存在着确定性效应、同比率效应、同结果效应、反射效应、孤立效应、偏好反转和隔离效应等现象。
第七章 股票市场、理性预期理论与有效市场假定
（7-2）
• 而如果Pn是在很遥远的未来才出现的，那么它对于P0的影响 就可以忽略不计。则推广的红利估值模型可以重新写为：
P0
t 1
Dt (1 ke )t
（7-3）
• 推广的红利估值模型认为股票的价值仅仅取决于未来红利的 现值，而与其他因素无关。
米什金《货币金融学》讲义 第2篇 金融市场
第7章-8
7.1.3 戈登增长模型
• 假设： a)红利的增长率一直恒定不变； b)红利的增长率必须低于该项股权投资的要求收益率。
D0 (1 g )1 D0 (1 g ) 2 D0 (1 g ) P0 1 2 (1 ke ) (1 ke ) (1 ke )
第7章-11
米什金《货币金融学》讲义 第2篇 金融市场
a)价格是由愿意出具最高价格的购买者来确定的；
b)价格是由资产使用效率最高的购买者来确定的； c)信息在资产定价过程中发挥了重要作用，一项资产 更为完全的信息可以通过减少风险来提高其价值。
米什金《货币金融学》讲义 第2篇 金融市场
第7章-12
• 考虑购买一种预计下年派发2美元股利的股票，市场 分析专家认为该公司将会按照3%的速度无限期地增 长下去。对于公司红利流量的稳定性和预期增长比 率的精确性的了解的不同，你要求的收益率为15%， 另一位投资者詹妮弗要求的收益率为12%，巴德要求 的为10%。每一位投资者估计的股票价值是多少呢？
米什金《货币金融学》讲义 第2篇 金融市场
第7章-4
7.1.1 单阶段估值模型
假设你拥有一笔额外的资金可用于投资，期限为1年。 1年后，你会变现投资以支付学费。在观看了美国全 国广播公司财经频道后，你决定购买英特尔公司的 股票，你与经纪人联系，得知目前英特尔公司股票 的售价为每股50美元，每年派发红利0.16美元。华 尔街周评的分析师预测股票1年后的价格将为每股60 美元，你应该购买这只股票吗？
货币金融学 第7章 股票市场、理性预期理论和有效市场假说
• 在金融市场上，对未来能够进行准确预测的人们会致富，使 预期等于最优预测的动机尤其强烈。因此，理性预期理论在 金融市场的应用[被称为有效市场假说（efficient market hypothesis）或者有效资本市场理论（theory of efficient capita market）]尤其显著。
7.3.1 理性预期的规范形式
X e X of X e代表对这个变量的预期值，X of 代表使用全部可用信息对X做出的最优预测结果
7-11
7.3.2 理性预期理论的理论基础
• 为什么人们总是想让他们的预期与根据所有可得信息做出的 最优预测相匹配呢?最简单的解释就是如果人们不这样做，他 们会为此付出高昂的代价。
7-4
• 利用下述公式能够计算出股票的现期价格：
P0
Div1 (1 ke )
P1 (1 ke )
P0 = 股票的现期价格；Div1 = 第1年年末未获得的红利；
ke = 该项股权投资的要求收益率；P1 = 第1阶段末的股票价格，即股票的预期售价。
• 如果你确定Ke=12%，则根据上式，你将会得到
• 也就是说，该项股票投资产生全部现金流的折现值为53.71美 元。由于现在该股票的售价为50美元，所以你会购买这只股
7-16
7.4.2 有效市场假说的强势版本
• 在有效市场中，所有的价格都是正确的，并且反映了市场基 本面（market fundamentals，即能够对证券未来的收益数 额产生直接影响的要素）。
• 有效市场假定的实证分析 • 应用7-3 股票市场投资的实用指南 • 投资分析专家公布的报告具有多大的价值？ • 你应该质疑那些小道消息吗？ • 好消息总能够促使股票价格上涨吗？ • 应用7-4 黑色星期一
货币金融学第七章 理性预期理论与有效市场假说
第七章理性预期理论与有效市场假说一、理性预期理论1. 股票价格在市场参与者的相互竞价之中形成。
当出现有关于公司的新信息时，新信息会改变投资者对未来股利水平或者风险程度的预期。
投资者接受新的信息以后，会修正股票价格的预期，市场价格也会随之变化。
2. 适应性预期：人们基于某个经济变量过去的数值，形成对该经济变量的未来的预期值。
3. 理性预期：预期应与利用所有可得信息做出的最优预测相一致。
而由于存在偶然因素，最优预测不可能是完全精确的。
另：预期不合乎理性的原因：人们了解到某些可得信息，但是不愿意费力重新调整自己的预期、将自己的预期变成最好的预期；人们不了解某些可得信息，因此他们对未来的最好估计就不准确。
4. 理性预期理论表述：Xe = Xof rational expectation，optimal forecast5. 理性预期的两个常识性含义：①如果变量未来的运动方式发生变化，那么对该变量预期的形成的方式也要改变。
②预期的预测误差平均为零，且事先无法预知。
二、有效市场假说将理性预期假设运用到金融市场，得到：金融市场上对证券未来价格的预期等于基于所有现有可得信息所作的最优预测。
使用证券供求相等时的均衡回报率代替最优预测，得到：金融市场中的现价水平，使得根据所有可得信息对证券回报率所作的最优预测等于证券的均衡回报率。
另：有效市场假说对股票投资的启示1. 经验事实证明，投资分析师的建议并不能帮助投资者跑赢大盘。
2. 未被大多数人知晓的“一手”的小道消息可以帮助投资者跑赢大盘，已经被很多人知晓的“N手”消息会让投资者损失惨重。
3. 利好消息并不总是能够提高股票价格。
只有新的且未被市场所预期的（超预期）消息发布时，才会引起股票价格的有效波动（注：股票始终都在波动，即使没有信息也会波动）。
4. 投资者不应该频繁交易。
能够战胜市场的人很少，频繁交易产生的税费很多。
5. 小额投资者应该买入基金，而不是自己构建投资组合。
第七章__市场的有效性
公平赌局），过去的业绩不能代表将来。
3、内幕信息往往不是内幕。
信息是否有用取决于是否真实，以及多少人知
道。跟庄无效！
4、不应对有效市场的理论过分教条，而认为 努力研究是不必要的。 结论：市场有效，但创造性的工作会有应 得到的报酬！
26
6 有效市场理论的违背现象
15
半强式有效假定
定义：如果价格反应了所有公开可得的信息， 则市场是半强式有效的。
16
公开信息
除了历史交易数据外，还有与公司生产有关的基
本数据、管理的质量、资产负债表、专利情况、
收益预测、会计处理等经营信息和宏观方面的信 息。
证券的价格会迅速、准确地根据可获得的所
有公开信息进行调整。
17
11
据此可将有效市场假说（EMH）分为三种形 式
弱有效形式
半强有效形式
强有效形式
12
弱式有效市场
定义：如果股价已经反映了全部能从市场交 易数据得到的信息，则称这样的资本市场为 弱式有效的或者满足弱有效形式。
13
弱式有效市场
市场交易数据中得到的历史信息：过去的股价、
交易量等数据。
股票价格的历史数据是可以免费得到的，如果这
面。类似的，信息一传到竞争性市场，投资者迅速响应，有
买有卖，乱成一团，股价亦随之变动。
我 在 等 待 新 信 息
一旦价格调整到位，所有过时
的信息就像那副无用的骨架— —再怎么咀嚼也没肉——再怎 么研究也产生不出有用的情报。
9
“市场有效”的本质是信息有效
不同于资源有效配置的帕累托有效，也不同于
第7章 有效市场假设和行为金融学
第7章有效市场假设和行为金融引导案例地上的钞票要不要？一位金融学教授和一个商人正在马路上走，突然看见前面有一张百元钞票，商人立刻上前捡起这张钞票。
教授对商人说，你不用捡，这张钞票肯定是假钞。
商人就问：“为什么？”。
教授回答道：“如果是真的，早就被人捡走了。
”案例思考如何看待金融学教授“路上的钞票肯定是假的”的观点？实际上，对这个问题的答案，通常有三种可能性：·路上钞票是假的，因为行人早就捡起过这张钞票，发现是假的后就又丢在路上。
·路上的钞票是真的，因为行人都认为这张钞票是假的，从未有人上前捡起这张钞票。
·路上的钞票是真的，因为这是刚刚经过这里的一个人遗落在路上的。
教授的答案只是肯定了第一种可能性，还存在两外两种可能。
请在学习完本章内容的基础上分析，教授的观点体现了什么样的投资学原理？另外两种观点又体现了什么样的投资思想？有效市场假设是投资学中饱受争议的一种学说，而行为金融很大程度上就是针对有效市场假说而发展起来的一种理论。
两者孰优孰劣，在投资实践中如何利用它们获取更高的投资收益，就成为投资学需要研究的一项重大课题。
7.1 股价波动的无规律性学习投资学就是要掌握股价波动的规律，并借助这些规律获得高额利润。
这是绝大多数学习者的认识和愿望。
但是，如果有人告诉你，投资学中没有任何理论可以让你达到这个目的，因为股票等证券的价格波动本身无规律可循，你会不会感到非常失望呢？7.1.1 股价波动呈现随机游走态势在投资界有这样一则经典的笑话：那些殚精竭虑的投资分析专家们精心挑选出来的投资组合，与一群蒙住双眼的猴子在股票报价表上用飞镖胡乱投射所选中的股票，在投资收益率上没有质的差别。
为什么会这样呢？通常的解释是，股价是对各种信息做出反应的结果，由于各种信息随机进入股市，因而股价变化就是随机性的。
这就是著名的随机游走假设（Random Walk hypothesis）。
7.1.2 随机游走是偶然还是必然？你可能会说，股票价格变化无规律只是说明我们没有发现这个规律，只要我们不懈努力，最终还是会发现这个规律。
第七章 有效市场假说
技术分析失去作用，基本分析还可能帮助投资者获得 超额利润。
20
二、半强式有效市场假说
该假说认为价格已充分所应出所有已公开的有关公
司营运前景的信息。这些信息有成交价、成交量、盈 利资料、盈利预测值，公司管理状况及其它公开披露 的财务信息等。假如投资者能迅速获得这些信息，股 价应迅速作出反应。 推论二：如果半强式有效假说成立，则在市场中利用 技术分析和基本分析都失去作用，内幕消息可能获得 超额利润。
16
2.投资品价格的随机变动
不同时期证券价格的变动是相互独立的，每次价格的
上升和下降与前一次价格变化没有关系，也不会对以 后的价格变动产生影响。
证券价格是对各种相关信息，包括政治、经济和人文
等各方面信息作出反应的结果。
证券价格的随机变动正说明了市场的信息效率和市场
的有效性。
17
3.投资者无法获得超额利润
被动管理的一个常用策略是建立指数基金。它按照目标指
数的证券构成种类和比例持有股票，其收益率与该目标指 数相同。
28
（三）有效市场假说对投资者的建议
1、股票价格不可பைடு நூலகம்被预测；股票价格将受当前未知的未来事 件影响。 2、分析个股，企图找到价值被低估的股票，这不会提高投 资组合的收益。获得信息的成本将可能抵消任何增加的收 益。 3、交易成本应该最小化。投资者应当采取买人并持有策略， 并尽可能地减少交易。
一个市场是有效的，如果它能够正确的、完 全的反映与价格有关的所有信息。更正式地讲， 如果证券价格不会因为信息的披露而受到影响， 则市场是有效的。进一步讲，如果市场是有效的， 则人们不可能通过信息分析和发掘获得额外的经 济利益。
3
《新帕尔格雷夫大辞典》
有效市场假说
有效市场假说有效市场假说是金融领域中的一种理论假说，主张资本市场中的价格总是能够反映出全部可获得信息的价值。
即市场参与者能够迅速、准确地获取到所有的信息，并且能够根据这些信息做出理性的投资决策，进而使市场价格始终处于公允与合理的水平上。
本文将从有效市场假说的定义、假设、类型和相关证据等方面进行探讨。
在有效市场假说中，它所定义的“有效市场”是指信息交流畅通且参与者能够迅速获取到全部信息的市场。
其中的“有效”反映了市场价格的准确性和信息的及时性，而“市场”则指涉到各种金融资产交易的场所，包括股票市场、债券市场、期货市场等。
有效市场假说的核心假设是市场中的参与者是理性的，他们在进行投资决策时会基于所有可用的信息，并在不同的价格水平上作出不同的交易决策。
也就是说，这些参与者对于市场的决策都是基于理性、追求利益最大化的。
此外，有效市场假说还假设了市场参与者能够实施交易，并且交易是个人化和无摩擦的，没有额外的费用和交易限制。
根据不同信息的反应速度和可获取性，有效市场假说可分为三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场以及强式有效市场。
弱式有效市场假说认为，市场价格已经充分反映了过去的历史数据，即市场中的参与者无法通过分析历史价格来预测未来的价格走势。
此时，技术分析和基本面分析等预测方法是无效的，因为市场价格已经包含了所有可获取的历史信息。
半强式有效市场假说认为，市场价格已充分反映了所有公开信息，但仍然可能存在一些非公开信息。
也就是说，对于那些只能通过内部信息获得的市场参与者而言，他们有可能通过这些信息获得额外的利润。
而对于外部投资者而言，则无法通过获取并分析这些非公开信息来获取超额利润。
强式有效市场假说认为，市场价格已充分反映了所有的信息，包括公开信息和非公开信息。
在这种市场中，即使是那些拥有内部信息的市场参与者也无法通过这些信息获得超额利润。
关于有效市场假说的证据也有着不同的观点和研究结果。
一些实证研究支持有效市场假说，其中包括对市场价格走势的统计分析。
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
有效市场假说
1
故事一
• 有位经济学教授，有一次他带着他的学生 在路上走走着走着，忽然看见前面地上有 一张百元大钞躺在那里。学生要去拣那张 钱，教授制止他说，“你别拣，那是一张 假钞。”学生不信，还是走过去，拣起来 一看，果然是一张假钞。他觉得奇怪，便 问自己的老师，“您何以知道那是一张假 钞呢？”经济学教授的回答是：“如果它 是一张真的钞票，它早就被人拣走了。”
格进行正确的评估
依
次
渐
2、即使投资者个体非理性，但由于
弱
交易随机地产生，相互抵消，而不至
的
于影响资产价格
假
Hale Waihona Puke 设3、即使非理性的投资者会犯同样的 错误，但市场中的套利交易将会消除 非理性投资者对价格的影响
14
四、特征
• 1. 只有新的且未被市场所预期的消息发布 时，才会引起股价的变动。
– 例：在2006年8月18日前央行利率调整小幅而 频繁。8月18日人民银行又宣布，自19日起上 调人民币存贷款基准利率。一年期存款、贷款 基准利率均上调0.27个百分点。
16
问题：
• 某公司刚宣布其年利润增加，然而其股价 却不升反跌，对这个现象，你有没有合理 的解释？
17
2. 能快速、准确地对新信息作出反映
股价
提前 反映
过度反映
延期反映
-30 -20 -10 0 10 20 30
信息公布之前和信 息公布之后的时间
有效市场下股价对新信息反映示意图
18
3.证券价格任何系统性范式只能与随时 间改变的利率和风险溢价有关
29
三、强式有效假说的检验
• 检验原理：内幕消息是否有用。 • 方法：检验基金或有可能获得内幕消息人士
的投资绩效评价，若被评估者的投资绩效确 实优于市场平均，则强式有效不能成立。
30
检验中的争论点
• 规模问题 • 选择偏见 • 幸运事件
31
四、市场异常现象
• 对有效市场理论的一大挑战来自一些无法解释的市场 异常现象，即表明市场无效。异常现象可以存在于有 效市场的任何形式之中，但更多的时候它们出现在半 强式市场之中。 – 第一，日历异常，是一类与时间因素有关的异常现 象。如周末异常：证券价格在星期五趋于上升，在 星期一趋于下降；假日异常：在某假日前的最后一 个交易日有非正常收益等。 – 第二，事件异常，即与特定事件相关的异常现象。 如分析家推荐：推荐购买某种股票的分析家越多， 这种股票越有可能下跌；入选成分股：股票人选成 分股，引起股票上涨等。
6
• 《新帕尔格雷夫大辞典》的解释：“若资本 市场在证券价格形成中充分而准确地反映全 部相关信息，则称其为有效率。规范言之， 若证券价格并不由于向所有证券交易参与者 公开了信息集Φ而受到影响，那么就说该市 场对信息集Φ是有效率的。而对信息集Φ有 效率意味着以Φ为基础的证券交易不可能获 取经济利润。
5
有效市场的定义
——马基尔 (Makiel, 1992)
• 如果一个资本市场在确定证券价格时充分、 正确地反映了所有的相关信息，这个资本 市场就是有效的。
➢ 正式地说，该市场被称为相对于某个信息集是有 效的…如果将该信息披露给所有参与者时证券价 格不受影响的话。
➢ 更进一步说，意味着根据(该信息集) 进行交易 不可能赚取经济利润。
7
二、效率市场假说类型及关系
✓弱式效率市场假说 ✓半强式效率市场假说 ✓强式效率市场假说
8
弱式效率市场假说
• 当前证券价格已经充分反映了全部能从 市场交易数据中获得的信息。
过去的价格、成交 量、未平仓合约等。
• 根据历史交易资料进行交易是无法获取 经济利润——宣判技术分析无法击败市 场。
9
半强式效率市场假说
– 预期到的信息。对股价影响甚微。
15
• 2007年5月30日0点新华网消息:财政部决定 5月30日起,调整证券(股票)交易印花税税率, 由现行1‰调整为3‰ 。（ 05月23日上海证券
报财政部国税总局：未听说近期将调整证券印花税）
• 5月30日：在中石化(+3.29%)、万科(3.95%)强势力挺下,仍有约900只个股跌停, 沪大盘-6. 5%.深-6.16%.
– （1） 平均收益率显著大于0。 – （2） 任何一周的收益率与下一周的收益率的相
关系数都等于0。 – （3） 在股价上升8%后买入并在下跌8%后卖出
就可获的超额利润。 – （4） 通过持有低红利收益率的股票就可以获得
高于平均数的资本利得。
13
三、效率市场假说的假定
1、投资者是理性的，可以对资产价
• 有好事者还真的做了实验。1967年6月，美国的 《富比士》杂志用掷飞镖的办法，投资28000美元， 买了28家公司的股票，每家1000美元。17年之后， 这28000美元的股票价值已达131697美元，平均每 年有9.5%的复利，在这同一时期，只有极少数几 家共同基金的获利能力比它强。
24
• 无独有偶。20世纪80年代末，美国《华尔街 日报》又组织了一场历时数年的比赛。一方 是由当时华尔街最著名的股票分析师组成的 专家组，另一方是一只会掷飞镖的大猩猩。 双方各买了一些股票以后到规定的期限卖出， 结果也是大猩猩乱掷飞镖所选中的股票组合， 打败了投资专家。
25
一些常见的误解
• 错误一：
– 把效率市场等同于平稳的市场
• 错误二：
– 把效率市场等同于随机漫步 (Random Walk)
26
第二节 有限市场假说的实证检验基础
• 两种思路
– 1、当事关某种证券基本价值的消息产生时，该 证券的价格是否会“快速、准确”地做出反应
• 快速——意味着较晚得到消息的人不能据此获利 • 准确——价格调整恰到好处，无反应不足或反应过
二、半强式有效假说的检验
• 检验原理：基本分析是否有用。 • 方法：事件检验法，即检验和公司基本面有关的事
件发生时，股价变化有无快速反应。若能快速反应， 则投资者不能通过新信息获得超额利润，基本分析 失灵，半强式有效成立。 • 事件（新信息）一般指新股票的上市、财务报表的 公布、市盈率的高低、股票的分割及巨额交易等。
• 所有的公开信息都已经反映在证券价格中。
证券价格、成交量、会计 资料、竞争公司的经营情 况、整个国民经济资料以 及与公司价值有关的所有 公开信息等。
• 意味着根据所有公开信息进行的分析无法取 得经济利润，宣判技术分析和基础分析无效。
10
强式效率市场假说
• 所有的信息都反映在股票价格中。
包括公开信息，还包括 各种私人信息，即内幕 消息。
• 在检验各种投资策略时，你实际上是在对以下 两种假设进行联合检验：
(1) 你已选择了正确的基准来衡量超额利润； (2) 该市场相对于你在投资中所用的信息是有效的。
20
5.专业投资者的投资业绩与个人投资者应该 是无差异的
• 我们可以通过衡量专业投资者与一般投资 者的投资表现来检验市场的效率。
• 这里的检验也是联合检验。
“成功者偏差”？
21
五、启示
• 宏观层面 – 信息披露 – 政府干预
• 微观层面 – 投资者投资策略
23
• 著名的美国经济学家保罗•A.萨缪尔森就教我们这 样投资：“你可以向《华尔街日报》的股票栏扔 飞镖，将此作为选择股票的一种方法。”拿一支 飞镖任意掷，投中哪只股票就买哪只股票。他把 这叫做股票选择的“投镖板理论”。
2
故事二
• 王戎七岁，尝与诸小儿游，看道边李树多子 折枝，诸儿竞走取之，唯戎不动，人问之， 答曰：“树在道边而多子，此必苦李。”取 之，信然。
3
本章框架
✓有效市场假说的内涵 ✓有效市场假说的实证检验与争论
4
第一节 有效市场假说的定义和分类
一、有效市场假说的定义
– Fama：
– 价格充分反映了 可获得的所有信息。
• 在效率市场中，证券投资的预期收益率可以随 时间变化，但这种变化只能来源于无风险利率 的变动，或者风险溢价的变动。
• 风险溢价的变动则可能由于风险大小的变动或 者投资者风险厌恶程度的变化。
19
4.任何交易(投资) 策略都无法取得超额利润
• 检验市场效率的一种方法是检验某种特定的交 易或投资策略在过去是否赚取了超额利润。
• 意味着所有的分析都无法击败市场。
11
三者的关系
• 强式有效假说成立时，半强式有效必须成立； • 半强式有效成立时，弱式有效亦必须成立。 • 所以，先检验弱式有效是否成立；若成立，
再检验半强式有效；再成立，最后检验强式 有效是否成立。 • 顺序不可颠倒
12
• 你通过对股价历史资料的分析发现了如下现 象，请问哪种现象与弱式效率市场相矛盾？
32
– 第三，公司异常，即由公司本身或投资者对公 司的认同程度引起的异常现象。如小公司效应： 小公司的收益通常高于大公司的收益；封闭式 基金：折价交易的封闭式基金收益率较高；被 忽略的股票：没有被分析家看好的股票往往产 生高收益；机构持股：为少数机构所持有的股 票趋于高收益。
– 第四，会计异常，即与会计信息公布后发生的 股价变动的异常现象。如盈余意外效应：实际 盈余大于预期盈余的股票在宣布盈余后价格仍 会上涨；市净率效应：市净率低的公司的收益 常常低于高市净率公司的收益；市盈率效应： 市盈率较低的股票往往有较高的收益率。
33
度（图）
– 2、如果没有影响证券基本价值的消息变化，则 不会有价格的变化。
27
第二节 有效市场假说的检验及争论
一、弱式有效假说的检验 • 检验原理：技术分析是否能用于价格（收益）预
测，若有用，则弱式有效不能成立。 • 检验方法：1、序列自相关分析。（若股票收益
率存在时间上的自相关，即以前的收益率能影响 现在的收益率，则技术分析有用，弱式有效不能 成立。）相关系数及检验见书上。 • 2、串检验。构造三种“串”，检验相关性。 • 3、滤嘴法则：给出一个股票买卖的“滤嘴”， 即比阶段最低点上升时买入，比阶段最高点下 降时即卖出，观察是否比买入并持有策略有更 28