中国国航套期保值研究(精)

（四）有利于发现均衡价格 均衡价格指的是某一商品在供应与需求平衡点上的价格， 期货市场的建立为发现这一均衡价格创造了条件。在一个有组 织的期货市场上，某一商品的期货价格是在交易所的交易大厅 内，通过买卖双方的博弈决定的。所有进场的交易者都有均等 的机会在现有的供给与需求状况下，以他认为最合适的价格买 进或卖出期货合同。 （五）期货交易所是沟通买卖双方的桥梁，是全国市场的纽带 期货交易所的建立，把某一商品的分散市场、产地与销地 连结成有机整体，使得买卖双方的沟通十分容易。理论上所有 的人都可以进入期货市场参加交易活动而且期货交易所发布的 期货价格信息是买卖双方博弈的结果，因此，期货市场有利于 打破垄断、充分发挥市场公平竞争作用，促进资源有效利用。 （六）稳定收益 根据国际上相当多有关期货市场运用的研究报告，利用期 货市场进行套期保值的生产经营者比不利用期货市场进行套期 保值的生产经营者其收益更稳定。他们所得到的利益从总体上 看是比较稳定的。
期货交易的意义
• （一）稳定供求，保证均衡生产 期货交易所的存在为大宗的商品交易提供了安全、简便、 快捷的交易场地，有利于稳定商品的供求关系，保证企业 的均衡生产。 • （二）减低价格波动的风险，保障生产经营者的利益 这是期货交易的基本功能。企业经营者通过套期保值，或 者锁定了原材料的采购成本、或者锁定了待出售商品的销 售价格，从而最大限度地消除了价格波动给企业生产经营 活动造成的不稳定。 • （三）有利于生产经营者改善财务状况 按西方国家的商业惯例，假如一位生产经营者对他所持有 的存货完全地利用期货合同进行了套期保值，减低了其存 货价值下跌的风险，银行通常会给他以最优惠的贷款条件， 他可以得到其存货价值90%的贷款，利率也低得多。而同 样一位没有利用期货合同对存货进行套期保值的生产经营 者，只能从银行得到其全部存货价值75%的贷款，而且利 率也比前者高30%以上。很显然，前者的财务状况要远远 好于后者。
中国国航· 燃油套期保值研究
2010年5月11日
公司及事件简介
• 中国国际航空股份有限公司简称“国航”，其前身是成立 于1988年的中国国际航空公司。根据国务院批准通过的 《民航体制改革方案》，2002年10月，中国国际航空公司 联合中国航空总公司和中国西南航空公司，成立了中国航 空集团公司，并以联合三方的航空运输为基础，组建新的 中国国际航空公司。2004年9月30日，经国务院国有资产 监督管理委员会批准，作为中国航空集团控股的航空运输 主业公司，中国国际航空股份有限公司在北京正式成立， 员工23000人，注册资本为人民币65亿元，实收资本94.33 亿元。2004年12月15日，国航在香港和伦敦成功上市。 • 而就是这家公司，在2008年7月中旬时，签订了一份燃油 的套期保值合约。本来对于航空公司来说，对构成其运营 成本40%以上的燃油成本进行套期保值本是无可非议的。 但在合约签定以后，随着国际原油价格的下跌，国航的套 期保值合约截止2008年末公允价值损失高达68亿元，国航 也就成为了中信泰富和深南电之后的由于套期保值而产生 巨额亏损的公司。
• 生产经营者为了锁定成本和利润，就需要避免相 关原材料、商品等的价格波动风险，期货合同、 期货交易、期权、期权交易是价格波动的避险工 具，如果企业利用这些金融工具从事价格避险的 业务，这一类业务就是套期保值业务。所谓的套 期保值就是在现货市场与期货市场分别建立相反 的立场，以期货市场的盈利冲抵现货市场的亏损； 或者以现货市场的盈利冲抵期货市场的亏损，从 而达到锁定成本或利润的目的。需要注意的是， 并不是所有的商品都可以利用这些金融工具达到 套期保值目的的，可用于期货交易的商品须符合 一定的生产特性和物理特性等要求。此外，利用 金融工具进行套期保值业务时，必须注意控制交 易风险，需要警惕的是，决不能以套期保值的名 义从事期货、期权等金融衍生工具的投机业务。
国航套期保值合约图示
国航的套期保值是如何操作的？
• 国航采取的策略是“多头”套期保值，担心今后的 航油价格上涨，因此通过买入看涨期权建立“多头” 立场，以避免将来燃油价格上涨导致的经营风险。 据报道国航在2008年6月份以120美元一桶的中间价 位在新加坡成品油市场建仓（多头仓位），6月份新 加坡市场航油的价格平均达到160美元一桶，由于合 约价格远低于现货价格，因此合约平仓产生的利润 帮助公司在上半年抵销燃油成本3.13亿元。据董秘 介绍该期货合约已经平仓结算。 • 随后又以新的看涨期权对航油进行套期保值，但9月 30日航油套期保值出现浮亏，彼时新加坡期货市场 航油价格在110美元至120美元之间，进入10月份， 国际航油价格下降幅度更大，据市场人士保守估计， 假设国航的航油套期保值中间价位为90美元一桶， 以目前市场70美元一桶的价格计算，96万吨的期货 仓位公允价值损失约为1.4亿美元，若套期保值中间 价位以100美元一桶计，浮亏约为2.1亿美元。
套期保值ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ变成豪赌
• 在国际油价6年上涨10倍随时可能见顶之时，国航为控制 燃油上涨风险进行的套期保值之所以几乎演变成一场豪 赌，关键在于买入看涨期权进行套期保值的同时，卖出 看跌期权的疯狂投机。赌注押在石油只涨不涨或大涨小 跌。尽管，国航没有透露买入看涨期权约定的买入价(可 放弃买入)，与卖出看跌期权约定的买入价(不可放弃买 入)，但从国航透露9月底套保浮亏10亿(当月石油均价 100美元之上)，10月底套保浮亏31亿(当月石油均价76美 元)，12月底套保浮亏68亿(当月石油均价40美元之上)。 看跌期权约定的现货买入价恐怕在100美元之上。 • 国航套期保值之所以类似一场豪赌，不仅在于国际油价6 年上涨10倍之时签了个高风险套保合约，而且在于如此 高风险套保合约押上了航空燃油现货全部采购量的一半， 而且套保期从2008到2011年长达三年。而期货套期保值 合约期限通常是不能超过一年。
什么是套期保值？
• 套期保值是指生产经营者在商品的交易过程中， 通过在期货市场上设立与现货市场上相反立场的 方法，来转移现货市场价格波动风险的交易行为。 • 根据套期保值者所持有的立场，可以把套期保值 划分为两种基本形式。一种是“空头”套期保值 或称出售型套期保值。“空头”套期保值在现货 市场上持有现货，是“多头”立场，在期货市场 上出售期货，是“空头”立场。以期货市场上 “空头”立场保护他在现货市场上的“多头”立 场。另一种是“多头”套期保值，也称购入型套 期保值。“多头”套期保值在现货市场上持有 “空头”立场，在期货市场上购入期货，持有 “多头”立场，以期货市场的“多头”立场保护 现货市场上的“空头”立场。