资本预算与投资战略
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如果两个项目不是互斥的，那么两个项目都应该 被选择。但如果A和B是互斥的，则按照净现值法 应该选择B，按照内含报酬率法应该选择A。无论 是净现值法还是内含报酬率法，都对投资项目使 用过程中产生的现金流量再投资时的报酬率做出 了隐含的假设。净现值法对再投资率的假设更合 理些。
5、多重内含报酬率与没有内含报酬率的问题
2、修正现值（续）
➢APV的计算公式
AP V
=
n
t 1
Leabharlann Baidu
NCF (1 ku
t
)t
C
n Tt
t 1
(1
i)t
n St
t 1
(1
i)t
3、通货膨胀下的资本预算
➢名义贴现率与实际贴现率的关系如下： （1＋名义贴现率）＝（1＋实际贴现率）（1＋通货 膨胀率）
➢通货膨胀对项目现金流量的影响一方面表现为未来 经营现金流量的增加，如名义销售价格增加所导致的 销售收入增加，另一方面表现为未来经营现金流量的 减少，如原材料价格上涨所导致的现金流出增加。但 是，通货膨胀对收入和成本的影响并不是完全一致的。
二、特殊情形下的资本预算
➢1、风险性投资决策 ➢2、修正限制（APV） ➢3、通货膨胀下的资本预算 ➢4、国际项目分析 ➢5、实务期权
1、风险性投资决策
➢敏感性分析
敏感性分析研究了各种未知变量影响下的现金流， 并计算当对这些变量做出错误估计时所产生的后果。 这种分析方法能够使管理者挖掘出哪些潜在的因素， 确定哪些额外信息是最有价值的并帮助发现那些不恰 当的预测。
➢净现值 净现值（NPV）是指投资项目投入使用后的净现金流量，
按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去初始投 资后的余额。净现值为正的项目应该被采纳。如果两个项目是 互相排斥的，净现值较大的项目应该被采纳。 ➢内含报酬率
内含报酬率（IRR）是指使投资项目的净现值等于零的贴 现率。内含报酬率大于等于企业资本成本或必要报酬率的项目 应该被采纳。如果两个项目是互相排斥的，应选用内含报酬率 超过资本成本或必要报酬率最多的投资项目。 ➢获利指数
第四章 资本预算与投资战略
一、资本预算原理 二、特殊情形下的资本预算 三、投资行为：经验证据 四、投资战略
一、资本预算原理
➢1、资本预算程序 ➢2、资本预算的基本原则 ➢3、常用的资本预算技术 ➢4、净现值法和内含报酬率的比较 ➢5、多重内含报酬率和没有内含报酬率 的问题
1、资本预算的程序
对于一个大企业来说，典型的投资决策程序包括： ➢战略规划 ➢捕捉投资机会 ➢项目的初期审查 ➢项目分析 ➢其他因素的分析 ➢接受或拒绝项目 ➢项目的实施以及实施过程中的监控 ➢项目的事后审计
4、净现值法和内含报酬率的比较（续一）
假设有两个项目A和B，项目A和B的相关数据如下表，应 选择哪个项目？
年
0
现金流量
1
2
3
项目 A －2000 800
800
800
项目 B －2000
0
0
0
4
NPV
IRR 必要报
酬率
800
536 21.86% 10％
4000
732 18.92% 10％
4、净现值法和内含报酬率的比较（续二）
➢盈亏临界分析
盈亏临界分析关注，某个收入变量下降多少或者 某个成本变量增加多少将会使净现值变为零。也即了 解项目净现值大于零所允许的收入变量和成本变量的 波动幅度。
1、风险性投资决策（续）
➢模拟（simulation）分析 计算机会基于管理者对各种情况可能性的预测给
出几十万种不同的变量组合。每一种变量组合对应着 一种方案。模拟分析将计算每一种变量组合的项目净 现值和其他一些盈利指标。从中得到项目盈利结果的 概率分布，进而帮助管理者更好地做出投资决策。
4、国际项目分析
➢（1）国际项目资本预算的主体 从理论上来看，对于国际项目资本预算主体的确定 有三种观点：
•应该以母公司为主体 •应该以子公司为主体 •应该以子公司和母公司为主体分别进行评价
4、国际项目分析（续）
➢（2）国家风险分析和评估
•政治风险 ➢政治风险是指东道国发生的政治事件或东道国与其他国 家的政治关系发生的变化对跨国公司造成不利影响的风险 ➢根据影响的范围，政治风险可分为宏观政治风险和微观 政治风险 ➢根据跨国公司受影响的方式，政治风险可分为转移风险、 经营风险和控制风险
始投资所支付的现金流量全部以现金流量形式收回所 需要的时间。回收期法的概念很容易理解，但其缺点 在于没有考虑资金的时间价值，也没有考虑回收期满 以后的现金流量状况。 ➢平均收益率
平均收益率＝平均现金流量/初始投资额 这一方法的特点是比较简单易懂，缺点是没有考 虑资金的时间价值。
3、常用的资本预算技术（续）
2、资本预算的基本原则
➢基于现金流量做出决策 ➢现金流量的时间是重要的 ➢现金流量的分析基于机会成本 ➢对现金流量的分析是基于税后基础的 ➢现金流量中不考虑融资成本 ➢管理者可以独立地考虑一个项目（也称为价值 可加性原则 ）
3、常用的资本预算技术
➢回收期 回收期是指回收初始投资所需要的年数，即将初
获利指数（PI）是投资项目未来现金流量的现值与初始投 资额之比。获利指数大于等于1的项目应该被采纳。如果两个 项目是互相排斥的，应选用获利指数超过1最多的投资项目。
4、净现值法和内含报酬率的比较
在大多数情况下，净现值法和内含报酬率法的结 论是一致的。但在互斥项目的选择时，有时二者 的结论会不一致。不一致的原因主要有： ➢投资规模不同 ➢现金流量发生的时间不同。
一般的投资项目通常是在最初发生净现金流出，而随 后的项目存续期间内预期净现金流入。但在某些情况下， 投资项目未来期间的预期净现金流量有些为正，有些为负。 甚至有的投资项目在项目开始时的净现金流量就为正，而 未来期间的预期净现金流量有正有负。在这些情况下，项 目可能会出现多个内含报酬率或者没有内含报酬率。
➢风险调整技术 •按风险调整现金流量法 •按风险调整贴现率法
2、修正现值
➢修正现值 一个项目的修正现值（adjusted-present-value, APV）主要由五部 分组成：
•项目营业净现金流量（不考虑筹资成本）按照全权益（无负 债）筹资下的资本成本折算的现值
•债务的税收利益的现值，即负债融资带来的税盾作用 •项目筹资利息费用所导致的贴息或惩罚的现值 •新债券的发行成本 •财务困境成本
5、多重内含报酬率与没有内含报酬率的问题
2、修正现值（续）
➢APV的计算公式
AP V
=
n
t 1
Leabharlann Baidu
NCF (1 ku
t
)t
C
n Tt
t 1
(1
i)t
n St
t 1
(1
i)t
3、通货膨胀下的资本预算
➢名义贴现率与实际贴现率的关系如下： （1＋名义贴现率）＝（1＋实际贴现率）（1＋通货 膨胀率）
➢通货膨胀对项目现金流量的影响一方面表现为未来 经营现金流量的增加，如名义销售价格增加所导致的 销售收入增加，另一方面表现为未来经营现金流量的 减少，如原材料价格上涨所导致的现金流出增加。但 是，通货膨胀对收入和成本的影响并不是完全一致的。
二、特殊情形下的资本预算
➢1、风险性投资决策 ➢2、修正限制（APV） ➢3、通货膨胀下的资本预算 ➢4、国际项目分析 ➢5、实务期权
1、风险性投资决策
➢敏感性分析
敏感性分析研究了各种未知变量影响下的现金流， 并计算当对这些变量做出错误估计时所产生的后果。 这种分析方法能够使管理者挖掘出哪些潜在的因素， 确定哪些额外信息是最有价值的并帮助发现那些不恰 当的预测。
➢净现值 净现值（NPV）是指投资项目投入使用后的净现金流量，
按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去初始投 资后的余额。净现值为正的项目应该被采纳。如果两个项目是 互相排斥的，净现值较大的项目应该被采纳。 ➢内含报酬率
内含报酬率（IRR）是指使投资项目的净现值等于零的贴 现率。内含报酬率大于等于企业资本成本或必要报酬率的项目 应该被采纳。如果两个项目是互相排斥的，应选用内含报酬率 超过资本成本或必要报酬率最多的投资项目。 ➢获利指数
第四章 资本预算与投资战略
一、资本预算原理 二、特殊情形下的资本预算 三、投资行为：经验证据 四、投资战略
一、资本预算原理
➢1、资本预算程序 ➢2、资本预算的基本原则 ➢3、常用的资本预算技术 ➢4、净现值法和内含报酬率的比较 ➢5、多重内含报酬率和没有内含报酬率 的问题
1、资本预算的程序
对于一个大企业来说，典型的投资决策程序包括： ➢战略规划 ➢捕捉投资机会 ➢项目的初期审查 ➢项目分析 ➢其他因素的分析 ➢接受或拒绝项目 ➢项目的实施以及实施过程中的监控 ➢项目的事后审计
4、净现值法和内含报酬率的比较（续一）
假设有两个项目A和B，项目A和B的相关数据如下表，应 选择哪个项目？
年
0
现金流量
1
2
3
项目 A －2000 800
800
800
项目 B －2000
0
0
0
4
NPV
IRR 必要报
酬率
800
536 21.86% 10％
4000
732 18.92% 10％
4、净现值法和内含报酬率的比较（续二）
➢盈亏临界分析
盈亏临界分析关注，某个收入变量下降多少或者 某个成本变量增加多少将会使净现值变为零。也即了 解项目净现值大于零所允许的收入变量和成本变量的 波动幅度。
1、风险性投资决策（续）
➢模拟（simulation）分析 计算机会基于管理者对各种情况可能性的预测给
出几十万种不同的变量组合。每一种变量组合对应着 一种方案。模拟分析将计算每一种变量组合的项目净 现值和其他一些盈利指标。从中得到项目盈利结果的 概率分布，进而帮助管理者更好地做出投资决策。
4、国际项目分析
➢（1）国际项目资本预算的主体 从理论上来看，对于国际项目资本预算主体的确定 有三种观点：
•应该以母公司为主体 •应该以子公司为主体 •应该以子公司和母公司为主体分别进行评价
4、国际项目分析（续）
➢（2）国家风险分析和评估
•政治风险 ➢政治风险是指东道国发生的政治事件或东道国与其他国 家的政治关系发生的变化对跨国公司造成不利影响的风险 ➢根据影响的范围，政治风险可分为宏观政治风险和微观 政治风险 ➢根据跨国公司受影响的方式，政治风险可分为转移风险、 经营风险和控制风险
始投资所支付的现金流量全部以现金流量形式收回所 需要的时间。回收期法的概念很容易理解，但其缺点 在于没有考虑资金的时间价值，也没有考虑回收期满 以后的现金流量状况。 ➢平均收益率
平均收益率＝平均现金流量/初始投资额 这一方法的特点是比较简单易懂，缺点是没有考 虑资金的时间价值。
3、常用的资本预算技术（续）
2、资本预算的基本原则
➢基于现金流量做出决策 ➢现金流量的时间是重要的 ➢现金流量的分析基于机会成本 ➢对现金流量的分析是基于税后基础的 ➢现金流量中不考虑融资成本 ➢管理者可以独立地考虑一个项目（也称为价值 可加性原则 ）
3、常用的资本预算技术
➢回收期 回收期是指回收初始投资所需要的年数，即将初
获利指数（PI）是投资项目未来现金流量的现值与初始投 资额之比。获利指数大于等于1的项目应该被采纳。如果两个 项目是互相排斥的，应选用获利指数超过1最多的投资项目。
4、净现值法和内含报酬率的比较
在大多数情况下，净现值法和内含报酬率法的结 论是一致的。但在互斥项目的选择时，有时二者 的结论会不一致。不一致的原因主要有： ➢投资规模不同 ➢现金流量发生的时间不同。
一般的投资项目通常是在最初发生净现金流出，而随 后的项目存续期间内预期净现金流入。但在某些情况下， 投资项目未来期间的预期净现金流量有些为正，有些为负。 甚至有的投资项目在项目开始时的净现金流量就为正，而 未来期间的预期净现金流量有正有负。在这些情况下，项 目可能会出现多个内含报酬率或者没有内含报酬率。
➢风险调整技术 •按风险调整现金流量法 •按风险调整贴现率法
2、修正现值
➢修正现值 一个项目的修正现值（adjusted-present-value, APV）主要由五部 分组成：
•项目营业净现金流量（不考虑筹资成本）按照全权益（无负 债）筹资下的资本成本折算的现值
•债务的税收利益的现值，即负债融资带来的税盾作用 •项目筹资利息费用所导致的贴息或惩罚的现值 •新债券的发行成本 •财务困境成本