人民币汇率传递的不对称效应

ER PT
=
9pH 9e
e pH
=
0 pH = py
1 - ηwe - 1 - ηνH ,
pH < py
(5)
假设起初 pH = py ,当进口国货币贬值时 ( ↓e) ,外国出口商为了保持商品 x定价不
超过替代品 y,此时会保持 pH 不变 ,汇率传递为 0。当进口国货币升值时 ( ↑e) ,外国出
调价 ,造成进口国消费者将面临着进口品的价格上涨 , 进而影响出口商在进口国的市
场竞争力 ,使得出口商收益减少 。出口商此时会有动力随汇率变动而调整出口价格 , 以
稳定进口国市场的商品价格 。然而 ,若出口商随汇率变动而随时调整价格 ,固然可以稳
定进口国市场价格 ,确保收益不受影响 ,但是却要面临调价所产生的菜单成本 。在这样
11盯市定价 ( PTM ) 通常用来解释不完全汇率传递 , 但也可用来解释汇率传递的
不对称现象 。第一种情况 ,如果出口商的目标是保持市场份额不变 ,那么它就可以不关
心 e的波动 ,只保持 pH 不变即可 。此时的汇率传递弹性无论 e是上升还是下降都是一
样的 ,即汇率传递对称 。第二种情况 , 当进口国货币升值时 ( ↑e) , 外国出口商可以通
口商可以降低 pH 以扩大市场份额 ,以致 pH < py ,此时汇率传递就不会为 0。
21如果外国出口商在生产商品 x时 , 从进口国进口原料 , 这种情况也会导致汇率
传递不对称 。如式 ( 6) 所示 。
9pH e ER PT = 9e pH =
-
1
-
1 ηνH
,
ηw e
=0
0, ηwe = 1
收稿日期 : 2010204222 作者简介 :姜昱 (19632) ,女 ,湖南宁乡人 ,湖南大学金融学院副教授 ,硕士生导师 ,博士在读 ,研究方向为国际金 融 ;邢曙光 (19862) ,男 ,河南商丘人 ,湖南大学金融学院研究生 ; 杨胜刚 (19652) ,男 ,湖南常德人 ,经济学博士 ,湖 南大学金融院长 、教授 、博士生导师 ,研究方向为国际金融 。
( ↓e) ,外国出口商则可允许 pH 上升 。这样 ,升值时 ( ↑e) 的汇率传递就会弱于贬值时
( ↓e) 的 。如式 ( 7) 所示 。
ER PT
=
9pH 9e
e pH
=
-
1 1
-
ηw e ηνH
源自文库
↓e
(7)
0
↑e
现实中可能存在着一种或者几种情况 ,其综合效果便会出现汇率升值和贬值时汇
国国民收入 。类似地 ,外国对 x商品的需求为该商品的外国货币价格和外国国民收入
的函数 : xF ( pF , IF ) 。另外 ,本文还假设生产 x 商品的原料可来自两国 。外国厂商生产 x
产品的成本为其生产总量 X ( xH + xF ) 和要素价格 w ( e) 的函数 : c ( X, w ( e) ) , e是使用
宏观视角则在开放的宏观经济模型下研究不完全传递及其对货币政策冲击的国 际传递影响 。B acchetta ( 2002) [3 ] 通过把企业层次的微观经济决策融入到一般均衡开 放经济模型来考察最优的发票货币选择 ( Invo ic ing Cu rrency Cho ice) 。他认为 , 在出口 市场竞争力较弱 (用市场份额和产品差异化程度来衡量 ) 的企业 , 更可能根据自己国 家的货币定价 。D eve reux ( 2004) [4 ] 则在开放的宏观经济框架下发展了一个汇率传递 内生化模型 ,汇率传递和汇率波动同时被确定且相互作用 。在模型中 ,厂商可以选择出 口价格的货币 ,价格具有名义粘性 ,从而使汇率传递内生化 。他认为 , 当汇率传递内生 化后 ,汇率波幅较大会激励企业按生产者货币定价 ( P roduce r Cu rrency P ric ing, PCP) , 汇率传递率会提高 。传递率的提高在一定程度上会减少汇率波动 , 两个国家的出口厂 商都倾向于用货币增长比较稳定国家的货币定价 ,如果一国执行了成功的稳健货币政 策 (减少货币增长的方差 ) , 则该国的价格水平将相对稳定 , 而另外一个国家的价格就 相对不稳定 。
·14·
姜昱 邢曙光 杨胜刚 人民币汇率传递的不对称效应
组织理论分析了几种不同模型中汇率变动的价格传递 。他认为 , 在给定本币表示的劳 动力成本的条件下 ,价格调整的程度取决于产品的替代程度 、国内和国外厂商的相对 数量及市场结构 。产业内差异化程度越高 、国外出口厂商相对国内厂商的份额越大 、市 场集中度越高会赋予厂商越大的权力维持加成 ,从而导致越高的汇率传递率 。
(6)
外国出口商采用的原料是进口还是本地产的 , 取决于两者的价格 。当本国货币升
值时 ( ↑e) ,外国的生产企业就只使用本地原料 , 此时 ηwe = 0; 当进口国货币贬值时 ,
外国的生产企业所用的原料就全部进口 ,此时 ηwe = 1,汇率传递弹性为 0。
31前两种情况均会造成进口国货币升值时的汇率传递强于贬值 , 第三种情况则
总之 ,汇率升值和贬值的传递效应是不同的 ;汇率波动幅度不同时 ,汇率传递效应 也是不同的 ,这就是汇率传递不对称现象 ( Po lla rd and Cough lin, 2004[ 5 ] ) 。造成汇率传 递不对称的原因有很多种 ,本文将运用中国 17个主要贸易伙伴的 ( 1994 - 2008年 ) 数 据验证人民币汇率传递的不对称性 。研究汇率传递不对称不仅可以丰富汇率传递理 论 ,还将对汇率政策 、外贸政策的制定具有积极的参考价值 。
过降低 pH 来扩大市场份额 ;当进口国货币贬值时 ( ↓e) , 外国出口商可以通过保持 pH
固定来保持市场份额不变 。在这种情况下 , 进口国货币升值时的 pH 变动大于贬值时
的 ,汇率传递不对称 。假设外国出口商从不会将 x的价格定得超过替代商品 y,即 pH ≤
py 。汇率传递弹性可表示为 :
间接标价法的本国货币名义汇率 。进一步假定成本函数为要素价格的一阶齐次函数 ,
则 c ( X, w ( e) ) = w ( e)φ( X ) 。
假设外国厂商是伯兰特竞争市场 , py 是外生的 , 则出口商用出口国货币表示的利
润最大化方程如式 ( 1) 所示 :
∏ m ax
= pF xF + epH xH - w < ( X )
相反 。由于外国出口商生产能力有限 ,或者进口国对进口商品采取定额限制 ,这时进口
国汇率升值 ( ↑e) ,外国出口商的产品在进口国的销售就会受到一定限制 。此时 , 外国
出口商会固定 pH 来增加边际收入而不是增加销售总量 。但是当进口国汇率贬值时
·16·
姜昱 邢曙光 杨胜刚 人民币汇率传递的不对称效应
国 17个主要贸易伙伴 1994 ～ 2008年年度数据对人民币汇率传递的不对称性实证研究发 现 ,在不同的汇率波动方向下 ,汇率传递弹性是不同的 。人民币汇率贬值时的汇率传递弹 性为负 ,升值时的汇率传递弹性为正 。在不同的汇率波动幅度下 ,汇率传递同样是不对称 的 。当人民币汇率波动幅度小于 2168%时 ,汇率传递弹性为 - 015815;当汇率波动幅度大 于 2168% 时 ,汇率传递弹性为 - 010578。 关键词 :汇率传递 ;不对称效应 ;盯市定价 ;菜单成本 中图分类号 : F83216 文献标识码 : A 文章编号 : 167421625 (2010) 0420014208
≤0
(4)
其中 ηw e
=
9w 9e
e w
≥ 0,
ηνH
=
9νH pH 9pH νH
≤ 0。
汇率传递率总是非正的 ,且介于 - 1和 0之间 。本文涉及到的汇率传递强度大小是
指其绝对值 。在一般的研究中通常只考虑汇率传递不完全 ,并未考虑汇率传递不对称 ,
但是在下列情况中就会出现汇率传递不对称现象 。
ER PT为
-
1 1
-
ηw e ηνH
。
三 、实证分析
(一 ) 模型构建与变量说明
本文依据 Po lla rd and Cough lin ( 2004) 的研究 ,建立如下模型 :
ln pt
=
β 0
+β1 lnet
+β2 lnpyt
+β3 lnw t
+β4 ln It
(9)
p指进口物价指数 。由于本文研究的时间跨度为 1994 ～ 2008年 ,中国并没有发布
一 、引言
汇率与商品价格是宏观经济的两个重要变量 , 二者之间存在着密切的联系 , 汇率 的变动会引起进出口商品价格的变动 ,进而对一国的物价水平产生影响 。按照传统的 购买力平价理论 ,汇率变动会一比一反映到商品价格中去 。但是在布雷顿森林体系解 体之后 ,许多学者研究发现汇率对商品价格存在不完全传递现象 。汇率传递不完全的 研究大致可以归纳为微观视角和宏观视角 。
微观视角的研究主要关注产业组织 、市场分割 、价格歧视等对汇率传递的影响 。 Krugm an ( 1986) [1 ] 把由 汇 率 变 动 导 致 的 出 口 商 调 整 加 成 比 例 定 义 为 盯 市 定 价 ( P ric ing to M a rke t, PTM ) ,并从微观视角首先对汇率价格传递不完性进行了解释 。他 认为 ,当汇率发生波动时 ,出口厂商会自行调整出口产品的加成份额 ,减轻汇率波动对 出口市场价格产生过度影响 ,保持其出口价格的竞争力 。Do rnbu sh ( 1987) [2 ] 利用产业
率传递效应不同 ,是升值时汇率传递强于贬值时的 , 还是相反 , 则需具体分析 。诚如前
文所讲 ,汇率传递不对称分汇率变动方向不同时的汇率传递不对称和汇率变动幅度不
同时的汇率传递不对称 。第四种情况本文要介绍由于“菜单成本 ”造成的不同的汇率
波动幅度汇率传递亦不同 。
41假设外国出口商以出口国货币计价 。当进口国货币贬值时 ( ↓e) , 若出口商不
第 2 5卷 第 4期 2 0 1 0年 7月
人民币汇率传递的不对称效应
Vol. 2 5 , No. 4 Ju l. 2 0 1 0
姜昱 邢曙光 杨胜刚 湖南大学 金融学院 , 湖南 长沙 410079
摘 要 :在不同的汇率波动方向及波动幅度下 ,汇率传递可能是不对称的 。利用中
ER PT
=
9pH 9e
e pH
=
- 1 | Δlne | <λ
-
1 1
- ηw e - ηνH
| Δlne | ≥λ
(8)
其中 , | Δlne | 指汇率变动幅度 ,λ指汇率变动幅度的一个临界值 。当汇率波动幅
度 |Δlne | 大于临界值时 , ER PT为 - 1;当汇率波动幅度 |Δlne | 小于或等于临界值时 ,
的情况下 ,出口商是否进行调价 ,则要权衡利弊 。菜单成本的存在使得汇率变动幅度成
为有关出口商是否调价的重要因素 。当汇率变动幅度较小时 ,出口商可能不调整价格 ,
此时汇率完全传递 。当汇率变动幅度较大时 ,出口商可能会调整价格 ,调整的幅度则视
情况而定 。这样 ,不同的汇率波动幅度 ,将导致不对称的汇率传递 。如式 ( 8) 所示 。
(1)
pF·pH
利润最大化的一阶条件为 :
pF = w < ′3 νF
(2)
·15·
pF = w < ′3 νH
(3)
其中 νa
=
( 1
-
1 1
/εa
)
,
εa
=-
9xa xa 9pa pa
, a
= F, H。
假设边际成本为常数 , ,则汇率传递弹性为 :
ER PT
=
9pH 9e
e pH
=-
( 1 - ηw e ) ( 1 - ηηH )
二 、汇率传递不对称的理论分析
根据 Po lla rd and Cough lin (2004) 的模型 ,本文建立一个两国模型 。假设本国从国
外垄断商处进口商品 xH ,本国存在着与该商品的替代品 y,那么 x商品本国进口需求为
xH ( pH , py , IH ) ,其中 pH 为商品 x的本国货币价格 , py 为商品 y的本国货币价格 , IH 为本
这段时期全部的进口物价指数 。因此 , 本文将采用曹伟 ( 2009) [6 ] 的处理方法 , 即以中
国主要进口贸易伙伴的年度出口额与中国年度的进口总额之比为比重 ,分别乘以这些
国家或地区的出口价格指数 ,然后相加得到中国的年度进口价格指数 。中国主要贸易