创新型企业融资约束的影响因素分析

创新型企业融资约束的影响因素分析

文章运用表壳研究方法对两家创业板上市企业对比分析，即：两家公司的重点区别主要在于创新策略，智飞是先优化销售网络，然后再逐步把重心转向自主研发；沃森生物的创新策略是先强化自主研发，再优化销售网络。由此可见不一样的创新策略是导致两家企业的融资约束程度不同的主要影响因素。

标签：融资约束；创新策略；表壳研究方法

一、研究综述

由于代理问题和信息不对称，企业内外部融资成本存在很大差异，无法额外支付外部过高的融资成本，这就是融资约束最直观的定义。

自从FHP的开创新研究以来，通过以现金流为融资约束的替代变量，主要模型为古典加速模型与欧拉方程。与FHP有争议的KZ指数法也是研究热点，KZ 通过预分组再通过logistic模型来构造复杂指数。

融资约束影响因素主要通过两个层面来研究：宏观和微观，其中微观又分企业内部和外部。融资约束的宏观影响因素主要有金融体制和金融发展水平。微观，主要是从行业和企业的角度分析融资约束的影响因素，从外部分析：政府补助、集群程度与地区金融支持水平已然成为影响企业融资约束的影响因素，都会减轻企业融资约束。提高集群企业间的商业信用减少企业的融资约束。从内部分析：所有权结构、规模、产品线、创新策略。民营企业比国有企业的融资约束要严重。Canepa 等学者的实证规模较大，融资约束程度较少。Brown重点关注高技术产品线部门的约束程度更高。创新策略：创新投资依赖内部资金；探索式创新高于常规式创新敏感性，创新策略不同也是产生融资约束差异的重要原因。

综上所述，目前的研究主要从宏观和微观两个角度来研究行业或整体环境融资约束的影响因素，极少有文献深入到企业行为这个层面，且宏观因素研究对企业本身并没有多大的指导意义。本文希望通过“table shell”研究方法探究哪些因素在什么情况下会成为影响企业的融资约束的主要因素。

二、研究方法

Table shells研究方法：Table shells也可以稱为“表壳”，案例研究著名学者Yin首先引用。表壳实际上是一个空白的框架，已经定义了“行”和“列”但表格中的内容却是空的。表壳有以下几个作用：首先，表壳能一目了然地告诉你应该收集哪些资料；其次它使你明白，在多案例研究设计中，相类似的资料将出现在哪些节点上；最后，它还可以告诉你一旦所有的材料采集齐全后下一步该如何工作。因此表壳对研究具有极强的指导性意义，参考Yin的研究方法，本文最后确定的表壳研究方法如下：

1、确认分析单位：如本文的研究对象为两家同细分行业、融资约束不同的企业。

2、确认影响因素：依据前人研究，确定一级、二级或更多级影响因素。

3、确定空表壳结构：如表1。

三、案例研究

1、案例的选择

为了使研究更加具有科学性，案例研究对象选择原则如下：（1）科技创新型；（2）主营业务明确；（3）产品线存在竞争性；（4）创业板上市。这样选择企业的主要目的是为了保证：（1）数据材料获取可行性更加高；（2）对比性明确容易得出更加严谨的结论。最终选择智飞生物和沃森生物作为研究对象。

2、案例的分析

（1）两家企业融资约束比较

本文参考的融资约束代理指标为EBIT/流动负债，关于其合理性可参考，通过数据可以得出：企业的融资约束程度随着金融发展而缓解，与饶华春研究结论一致。两个企业的融资约束程度存在差异，且沃森的融资约束比智飞生物严重。

（2）“表壳”分析

①两家企业都获得政府的研发补助，且项目的层次和数量十分接近。政府补助不能成为两者融资约束程度不同的影响因素；

②地区金融：关于地区金融水平，本文参考仲深的研究成果；

③集群程度：参考张玉明的研究，两者都处于国家高科技园，集群程度不能成为融资约束程度不同的影响因素；

④所有权：两者都是绝对控股的民营企业；

⑤产品线：如表3

表3 产品线

产品线比较

一、智飞生物产品线

1、A、C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗

2、A+C+Y+W135群流脑多糖疫苗

3、b型流感嗜血杆菌结合疫苗

4、冻干甲型肝炎减毒活疫苗

5、微卡（针对肺结核）二、沃森生物产品线

1、b型流感嗜血杆菌结合疫苗

2、冻干A、C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗

3、冻干A、C、Y、W135群流行性脑膜炎多糖疫苗

4、冻干A+C群流行性脑膜炎多糖疫苗

⑥创新策略：沃森生物是国内少有的拥有核心技术且定位于中高端市场的二类疫苗企业。其创新策略是自主研发中高端产品，保证其较高的毛利水平，并通过市场拓展提高其销售数量，最终整体提高其自主创新能力。智飞生物并非以技术起家。最早智飞生物是买断代理成熟疫苗起家，智飞生物拥有一项独特的比较优势：二类疫苗的营销能力，拥有行业内规模最大、覆盖最全、深入终端的营销网络体系。

两家公司的重点区别主要在于创新策略，智飞是先优化销售网络，然后再逐步把重心转向自主研发。沃森生物的创新策略正好跟智飞相反，先强化自主研发，再优化销售网络。由此可见不一样的创新策略是导致两家企业的融资约束程度不同的主要影响因素。如表4总结：

四、研究结论

通过案例研究的Tableshells研究方法，对智飞生物和沃森生物案例对比研究发现，外部因素（集群、政府补助、地区金融）和所有权、规模、产品线都不是影响这两家企业融资约束程度不同的影响因素，即某些情况，创新策略可能是企业融资约束差异的主要影响因素。

本文的局限在于没有用详细的数据和文本资料分析证明企业的创新策略到底是如何影响企业的融资约束，后续的探讨更加具有研究价值，有待于广大学者共同关注。