中美中小企业融资结构比较

中美中小企业融资结构比较

【摘要】从融资渠道来看，中美中小企业融资符合吸食顺序理论，即从非正式内源融资到债权融资再到股权融资的顺序。本文根据中小企业融资理论中的“生命周期理论”比较了中美中小企业的融资结构，并分析了信息不对称对其的影响。

【关键词】中美中小企业融资结构融资渠道融资差异

一、中国中小企业融资结构

2003年，湖南省统计局做了一次全国范围内的中小企业融资情况调查，此次调查共向1500户企业发出了问卷（每户一份），实际收回673份，其中有效问卷582份，回收率为38.8%。调查对象包括省内、省外两部分。调查中，有效问卷的地区覆盖了我国的12个省、市、自治区，其中有效样本具体的地区分布为：湖南293份，占30.34%；浙江68份，占11.68%；江苏96份，占16.5%；广东76份，占13.06%；山东占2.24%，上海占2.28%，北京占1.7%；云南占0.64%，安徽、吉林、福建、陕西各占0.32%（陈晓红，2007）。

从调研的数据发现，中小企业的成立之初举债不多，从而导致资产负债率比较低（见表1）。因此，依靠权益性融资（内源性和外源性）是企业唯一的融资渠道，即在企业成立之初（0—1年），“业主投资”、“政府投资”和“亲友借款”是他们这一阶段的三大主要融资方式。具体看来，有386家即66.3%的企业认为“业主与所有者投资”是这一阶段的主要资金来源形式，有25.4%的企业认为亲友借款方式是企业创立时期的资金主要来源方式之一。在中小企业成长期（2—4年）阶段，企业的资金主要来源为自身的留存收益与业主的追加投资，分别有58.2%和50.8%企业认为这两者是主要资金来源形式。

同时，起初不被看好的“信用担保贷款”形式，由于企业的逐步发展壮大，又有了可抵押品并形成了一定的信用基础，因此，33.7%的企业将其视为主要资金来源形式，中小企业获得银行抵押贷款的可能性也随之增加，有27.9%的中小企业在成长期使用了这一融资方式。中小企业进入成熟期（5年以上），信贷市场上的信息不对称现象有所缓和，企业经营风险相对减少，赢利水平较高，外源性资本增多，企业融资渠道拓宽，中小企业可以选择融资方式增多，但“留存收益再投资”仍然是企业融资首选。约占54.1%的企业认为“业主投资”、“信用担保贷款”为主要资金来源的分别占41%和39.3%。处于成熟期的中小企业融资方式也由前期较单一的银行与自我投资尝试着向资本市场寻求突破，如通过债权或者股权融资方式。

二、美国中小企业融资结构

美国中小企业融资的数据来自Berge A·N·和Undell G·F·（2003）。表2显示的是美国中小企业不同成长阶段的融资结构。

通过Berger A·N·和Udell G·F·的研究发现，“业主及主要出资者”股权占所有者权益资本的2/3，大约为全部资产的31.33%，因此他们对融资方式有最终的决策权。第二位的权益资本是“其他权益资本”大约占总资产12.86%，这一部分的股权所有者主要是业主的亲友和其他创建人。第三位的权益资本是“天使资金”，其在中小企业融资结构中占3.59%的比例。第四位是“风险投资”，其在中小企业总资产中仅占1.85%的比例。80%的风险投资是由独立的有限合伙人提供，其余部分由金融机构的附属机构或分公司提供，其中也包括银行控股公司。

最后，从企业成长过程的融资机构看，债务融资的比例在0—2年和3—4年阶段先上升，进入5—24年阶段再下降，股权融资比例则相反，呈先下降后上升的趋势。

三、中美中小企业融资结构比较

1、外源融资

（1）融资渠道的差异。结合表1和表2，我们可以看出，中国中小企业的外源融资渠道比较单一，除了金融机构贷款的业务以外，只有亲友贷款，非金融机构融资所占比例很小，尤其是在中小企业在发展初期，没有任何非金融机构的融资来源。相反，美国的外源融资渠道呈多样化，除了金融机构以外，还有各种非金融机构和政府为企业提供贷款以及个人信用贷款等。尽管在中小企业创办初期，商业银行会因为信息不对称的原因，不能及时足额为企业提供贷款，但他们还可以通过其他的融资渠道弥补资金的不足。

（2）融资趋势变化的差异。随着中国中小企业的不断成熟，其债务性融资的比例越来越大。这是因为企业发展初期，银行等金融机构无法甄别企业的优劣，因此非正式的内源性融资和直接债务融资成为其主要融资来源。随着企业的发展，一方面资本结构得以改善，另一方面，通过信息披露使银行等金融机构了解更多企业的财务状况，信息不对称情况得以缓和，债务性融资比例增加。外源性的金融机构债务融资逐步成企业主要的融资渠道，正式金融将取代非正式金融，成为我国中小企业的债务融资来源。

美国中小企业债务资金来源渠道较多，非金融结构和个人的融资市场很发达，例如，商业信贷在美国中小企业融资中占了相当部分的比例，中小企业在创业初期可以根据自身发展情况和财务状况选择适合自己的融资方式，在企业发展初期可有效地规避市场风险并增强资金的流动性。但随着企业的发展，债务融资的比例呈先增后减的趋势，这是因为随着企业的不断发展，权益资本的持续积累，企业逐步转向了融资成本较高，但融资风险较小的权益性融资，如股权融资，这也体现了中小企业融资市场的理性运作模式。

2、内源融资

中国中小企业内源融资所占份额较大，企业发展对金融市场的依赖较小，尤其是业主投资和留存收益投资一直都占有较大份额，尽管外源性融资随着企业的发展而逐步增加，但仍然小于内源融资的比例，这与我国对中小企业存在歧视的金融政策密切相关。多年来，各级政府一直强调发展国有大型企业，国有银行对中小企业的贷款门槛高，政策严，由此造成了中小企业长期以来外源性融资比例远远落后与内源融资的现象。和中国中小企业权益性融资逐年下降相反，美国中小企业权益性融资呈略微下降后呈上升的趋势。究其原因，一方面，美国拥有富于创新精神的金融机构、发达的金融市场和先进的融资工具与融资技术，能够为中小企业提供完善的融资服务（如风险投资）；另一方面，美国有一整套不断健全、完善的法律体系保护中小企业的根本利益。相反，中国缺少相关的法律，从政策层面上看，不仅对中小企业没有优惠，实际还存在政策歧视，使得中小企业与大企业之间的竞争、不同所有制中小企业之间的竞争机会不均等，导致我国中小企业的“寿命”普遍很短，企业权益较小。

美国中小企业在发展初期，就能较成功地克服融资过程中的信息不对称的难题，获得金融机构的贷款资金。这与美国发达的金融市场以及政府扶持中小企业发展的相关政策有关。但随着美国中小企业的发展，股权融资未能成为中小企业主要融资模式。根据BergerA·N·和UdellG·F·的研究，在美国中小企业融资结构中，“风险投资”在中小企业总资产中仅占1.85%的比例（这里的风险融资就是指股权融资），这一点也在美国1965—1982年企业融资结构中得到证实：在这期间，美国企业内部积累资金占资金来源总额的61%；发行债券占23%，发行股票仅占2.7%（李伟，成金华，2005），其中很重要的原因是股权融资市场上存在着信息不对称难以克服的问题。

一方面，美国中小企业发展到一定阶段，产品的销量大幅度提高，赢利越来越多，信息的透明度也相应增加，除利润留成等内源融资满足其资金需求外，银行贷款和其他债务融资形式逐渐成为企业的重要融资方式。另一方面，随着信息透明度不断增加，贷款给长期往来的中小企业的风险逐渐下降，银行就可以将其对单笔交易显得过大的信息成本和契约成本进行跨期分摊和合理消化，这样，中小企业便可以从银行信贷中获得成本融资节约的好处。因此，股权融资没有成为美国中小企业融资的主要模式。

四、结语

美国中小企业拥有更多的债务性融资渠道，融资结构也优于中国，这使得美国中小企业在发展初期能够克服外源融资市场的信息不对称难题，获得充足的资金。我国中小企业在发展初期大多只能依靠企业内部的权益融资，资金匮乏，严重制约了企业的发展壮大，这在中美中小企业的特征比较中也得到体现。