金融泡沫的产生、运行及对经济影响研究

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金融泡沫的产生、运行及对经济影响研究

郝瑞军 吉林省社会科学院 130033

摘要:随着我国金融市场的快速发展尤其是资本市场规模的日益扩大,在我国经济体中也形成和累积了越来越多的泡沫。文章剖析了泡沫的深层含意,从经济性的和非经济性两个方面阐明了金融泡沫的形成与运行的影响因素,指出金融泡沫对经济既有正面影响又有负面影响。关键词:金融泡沫;影响;金融资产

我国正处于由计划经济向社会主义市场经济过渡的转型时期,金融市场发展日新月异,交叉性金融衍生工具遍地开花,理财产品蓬勃发展,银行、证券、信托、期货、保险机构等的业务领域相互渗透,新三板迅速扩容等,逐渐形成了多层次资本市场体系。随着资本市场规模的日益扩大,在我国经济体中也形成和累积了越来越多的泡沫。如果这些日益膨胀的泡沫不能得到及时有效的消解,那么必将会加大我国的宏观金融风险。另外,随着我国对外开放程度日益加深,经济全球一体化、资本市场国际化的进程的日益加快,使国内原有的金融泡沫面临加速膨胀以至爆裂的风险。因此研究金融泡沫的产生及对经济的影响对于我国的经济改革、发展和社会稳定具有重要的现实意义,它将直接影响到我国金融市场的健康、快速发展,影响到我国国有企业改革、产业结构调整和经济效率的提高。

一、金融泡沫的相关概念

(一)泡沫的定义

第一,生成泡沫必然要有载体,泡沫的载体通常是一种或一系列资产,这些资产一般来说或者是流动性强,易于交易的某种虚拟资本,如股票、债券、期货、外汇、金融衍生品等;或者是具有稀缺性的某种资源如土地、房产和所谓可收藏的东西,诸如油画、珠宝、邮票、钱币、古董以及某种特定商品等。第二,形成泡沫时必然伴随有资产价格偏离其基础价值的现象发生。资产的基础价值通常取决于非基础要素的价值,这些基础要素一般包括资产的收益、长期利率、风险溢价、收益的预期增长率等。从新古典经济学的观点看,当市场价格偏离价值时,供求关系必然会自动对过高或者过低的价格进行调整并使之趋向于均衡的基础价值,但是对于存在泡沫的资产来说往往并不存在这样的均衡,从而泡沫资产的价格偏离其基础价值便成为这类资产市场中的一种常态。第三,泡沫形成的主要原因可能产生于投机性,也可能产生于对基础价值的高估。

(二)泡沫的种类

通常根据泡沫载体的不同,可将泡沫分为金融泡沫和非金融泡沫两大类,所谓金融泡沫,是指发生在资金融通中的一类经济泡沫,根据金融产品(或金融市场)的不同,金融泡沫可分为资本市场泡沫(包括股票泡沫、债券泡沫、金融衍生产品如期货泡沫等)、价格水平泡沫(恶性通货膨胀或恶性通货紧缩)以及外汇泡沫等。非金融泡沫一般包括房地产泡沫、艺术品泡沫以及某种特定的商品如郁金香泡沫等。一般来说,经济泡沫的载体范围很宽,但其中的金融泡沫,尤其是股市泡沫广泛存在于国内外的金融市场上。

二、金融泡沫的形成与运行的影响因素分析

金融泡沫形成与运行的影响因素是极其复杂的,很难对其进行准确分类,也很难确定种种因素对泡沫的影响程度。大体上,我们可能把金融泡沫的影响因素分为经济性因素和非经济性因素两大类。金融市场是一个信息开放的动态性系统,在这个系统中,随时都可能有各种各样的经济因素和非经济性因素出现,这些因素将对投资者的心理预期或者资产的基础价值产生影响,从而直接或间接地使市场上的供求双方力量发生变化,原有的均衡被打破,以致发生市场上资产价格与价值较大偏离,从而形成金融泡沫,应该强调的是,这些因素往往并非单一地作用于金融泡沫。而经常是多种经济因素交织在一起,共同对金融泡沫的形成与运行产生影响。

(一)经济性影响因素分析

影响金融泡沫的经济性因素包括宏观经济因素、微观经济因素、经济制度因素、经济政策因素等。

首先,我们来分析宏观经济因素对金融泡沫的影响。宏观经济因素主要包括经济增长率、通货膨胀率、失业率、进出口形势、周边国家以及国际形势等。一般来说,在宏观经济运行状态良好的情况下,如高经济增长,低失业率情况下,金融市场参与者通常普遍乐观,市场交投活跃,金融资产价格呈上升趋势。由于金融市场投机具有过度反应和正反馈特性,此时极易出现价格的过高上涨,从而泡沫形成并膨胀;反之,则会出现金融泡沫的收缩甚至破裂。

通货膨胀对金融市场的影响较为复杂,一般来说,在高通货膨胀的初期,可能会使金融市场交易活跃,价格上升,这是因为:首先,在高通货膨胀初期,货币供给充足,这不仅有利于刺激投资、生产和商业流通,也为金融市场的泡沫膨胀提供了资金上的支持;其次,在通货膨胀期间,失业率较低,国民收入有所增加,这必然导致投资于金融市场上的资金也随之增加,同时居民为了避免通货膨胀期间的货币贬值,也会增加对金融资产的投资;第三,在通货膨胀期间企业利润率普遍增加,投资回报率得到提高,这都会使投资者产生货币幻觉,于是将大量资金转移到金融市场上购买金融资产,从而掀起大量的金融泡沫。

金融市场之间的相互联动对金融泡沫影响较大。金融市场一般包括资本市场、货币市场和外汇市场等。不同金融市场之间往往密切相关,相互影响。20世纪80年代以来,金融自由化、全球化进程快速发展,国际间金融市场的相互作用也越来越大,例如,1997年泰国的外汇市场危机逐渐波及东南亚,以致对世界许多国家的金融市场产生了较大的冲击。其次我们分析微观经济因素对金融泡沫运行的影响。微观经济因素主要包括行业发展变化、企业经营业绩、投资回报、企业重组并购等。一般来说,微观经济状况超好,会使投资者增加对公司的投资信心和获利预期,由于过度反应,价格的升高通常远远大于真实价值提高的幅度,就会产生一定的泡沫。

最后,我们分析经济制度因素和经济政策因素对金融泡沫运行的影响。一般来说,金融市场化和自由化程度越高,政府金融管制越松,资本和资产的流动性越强,金融泡沫越易于形成和膨胀。另

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外,金融市场越完善和规范,金融交易品种设计越合理,泡沫的运行将越平稳,泡沫大起大落和爆裂的可能性越小。

经济政策主要包括国家财政政策、货币政策、投资政策、财政支出政策、金融资产发行政策以及产业政策、区域政策和外汇政策等。一般来说,在实行“松”的货币政策和财政政策条件下,随着货币投放量的增加和投资需求的扩大,经济增长率将获得提高,这会增加投资者对投资收益前景的预期,从而会促进金融市场整体价格指数的上扬,这在一定程度上促进了资产泡沫的膨胀。

(二)非经济性影响因素分析

非经济性因素一般包括政治、法律、军事以及自然等因素。影响金融泡沫的政治因素主要包括社会稳定、政治体制,政治局势、外交和政府主要领导人变更等。当政治因素发生变化,金融市场投资者会迅速作出利好还是利空的过度性反映,从而导致金融泡沫的膨胀或收缩。

金融市场是在一定法律框架下运行的。一般来说,在法律比较完善的金融市场上,由于信息披露规范,市场监管严格,内幕交易和市场操纵现象相对较少,市场更为有效,金融泡沫的运行也相对平稳。此外影响金融泡沫运行的还有军事因素、自然因素等。一般情况下,它们对金融市场参与者的投资心理影响较大,从而可能会改变投资者对金融资产未来价格的预期,从而引起资产价格的大幅波动,最终影响金融泡沫的运行。

三、金融泡沫对经济的影响。

(一)金融泡沫对经济的正面影响

1、金融泡末的存在是实现资本市场融资功能的保证。资本市场的基本功能是通过发行股票,进行直接融资。有相当一部分投资者购买股票不是为了获取股息进行长期投资,而是为了谋取价差收益,流动性是资本市场融资功能得以实现的基本保证,而存在投机性泡沫又是保持股票高流动性的前提,因为金融泡沫膨胀所带来的价差收益构成了部分投资者买卖股票的协力。因此,从某种意义来说,投机性泡沫保证了资本市场融资功能的实现。另外,对于企业来说,当资本市场存在较大泡沫时企业更有动力通过资本市场增发新股或配售股票来进行融资,因为此时企业的融资成本大为降低。

2、金融泡沫可能会促进资源的优化配置,推动产业结构的优化与升级。在资本市场上,投资者对一项金融资产的投资决策不仅取决非于其基础价值,还取决于投资者对该项资产未来收益的预期。因此,股票价格的高低不仅反映了公司的盈利能力,同时也反映了公司及产业的发展前景。这样,一方面企业可以根据股票价格的变化信号来调整企业自身的产品结构,不断向高附加值、高技术含量的产品转换;另一方面也可以通过资本市场进行兼并、重组、利用价格泡沫引导资金向资本边际效率更高、发展前景更好的朝阳产业,从而推动产业结构调整,例如,近来,互联网与互联网金融在股票市场普遍被投资者看好,股票价格快速上涨,市盈率近百倍,这一行业生成了很大的泡沫。而由于泡沫的生成造成了大量资金流向这一产业,这就便利了这一产业的融资和资本运作。从这种意义上说,泡沫起到了引导市场资金从夕阳产业向朝阳产业流动的作用。

3、金融泡沫可能会刺激技术创新,推动技术变革的突现。资本市场具有很强的风险定价的功能,由于资本市场上投机性的存在,因而总是有一些风险偏好程度较高的投资者乐于把资金投向具有高风险同时又具有高收益预期的高新技术产业。从而造成了这类股票泡沫的生成。由于高新技术产业的高风险性。所以企业往往很难获得信贷资金来进行技术开发,而这时资本市场上高新技术企业股票价格的不断上升,尽管也包含一定量的泡沫成分,但它却

带来了大量资金的聚集,从而为高新技术企业的技术创新提供了资金保证,同时在一定程度上也刺激了企业不断追求技术创新,推动整个社会的技术进步。

(二)金融泡沫对经济的负面影响

1、金融泡沫扭曲了资本市场功能。一般来说,股票价格反映了企业经营的好坏,收益的高低,然而当股票市场上聚集了大量的短线投机者时,人们并不关心发行股票的业绩和发展前景,忽视了股票的基础价值因素,发生许多经营不善、行将倒闭的垃圾股也能在盲目投资的股市狂热中出现股价飙升的现象。过度的泡沫造成了股市价格信号的失真和融资功能的扭曲,使大量资金流向经营不善,并无发展前景的企业,降低了资源的配置效率,极大了损害了公司的长期发展能力。

2、金融泡沫破坏宏观经济稳定。当金融泡沫生成并开始膨胀时,整个经济表现出一片繁荣景象。当金融泡沫过度膨胀时,投机性金融活动日益增加使得金融结构日益脆弱,尤其当经济处于债务紧缩时,这种由金融泡沫堆积成的虚假繁荣便达到了顶峰,经济泡沫演化了泡沫经济,而一旦过度膨胀的泡沫破裂,很可能引发金融危机。另外,随着金融、经济全球化的发展,金融泡沫还具有国际传递效应,即一国金融泡沫的膨胀和破裂会通过经济贸易联系和心理预期等途径影响到其它国家的金融和经济稳定。可见,金融泡沫的过度膨胀和最终爆裂会造成经济的大起大落,从而破坏了宏观经济稳定。

泡沫究竟是有益还是有害,很难得出一般性结论。只有长期、可持续性存在的泡沫才有可能在经济动态无效时发挥出改善经济效率的作用,如果泡沫不具有可持续性,而是频繁发生泡沫的生成、膨胀和崩溃,那么,泡沫对经济的负面影响要超过其正面影

响。

参考文献:

1、李方:《金融泡沫论》,立信会计出版社 1998年版

2、李扬:《资本市场导论》,经济管理出版社 1998年版

3、徐滇庆:《泡沫经济与金融危机》,中国人民大学出版社 2000年版

4、刘俊民:《从虚拟资本到虚拟经济》,山东人民出版社 1990年版

5、爱德华·肖:《经济发展中的金融深化》,上海三联出版社 1988年中文版

6、陈江生:《泡沫经济形成的原因分析》,《世纪经济》 1996年第三期

7、董贵昕:《股市泡沫形成与运行的一个系统分析框架》,《经济前沿》 2004年第2期