如何优化企业资本结构

如何优化企业资本结构

资本结构理论是西方当代财务理论的主要研究成果之一。企业的资本结构是由于企业采取不同的筹资方式形成的，表现为企业长期资本的构成及其比例关系，即企业资产负债表右方的长期负债、优先股、普通股权益的结构。本文拟从确定财务管理的最优目标出发，分析财务管理最优目标与资本结构的关系，对如何优化企业资本结构问题提出建议。

一、企业价值最大化是财务管理的最优目标

通常认为，财务管理目标主要有以下几种观点：企业利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化、企业经济效益最大化。根据现代企业财务管理理论和实践，并通过关于财务管理目标的几种主要观点的比较，笔者认为企业价值最大化应作为财务管理的最优目标。

企业价值是指企业全部资产的市场价值，它是以一定期间企业所取得的报酬（按净现金流量表示），按与取得该报酬相适应的风险报酬率作为贴现率计算的现值来表示的。企业价值不同于利润，利润只是新创造价值的一部分，而企业价值不仅包含新创造的价值，还包含潜在或预期的获利能力。以企业价值最大化作为财务管理目标，其理由主要有以下两点：

(一)这一财务管理目标弥补了利润最大化的不足。如果以利润最大化作为财务管理目标，一方面没有考虑企业所创造的利润与投入资本之间的关系，不利于不同资本规模的企业或同一企业不同时期之间的比较；另一方面它没有考虑时间价值和风险价值，取得的同一利润额所用的时间不同，其价值不同，承担的风险也可能不同。如果以追求企业利润最大化作为财务管理目标，还可能会忽视产品开发、生产安全、履行社会责任等工作，导致企业短期行为的发生。进行财务管理就是要权衡报酬与风险的得失，实现二者的最佳平衡，使企业价值最大。以企业价值最大化作为财务管理目标，可以将企业取得的报酬按时间价值进行计量，考虑了报酬与风险的关系，使企业的当前收益与未来收益都对企业价值产生影响，有效地避免了企业短期行为的发生。

(二)这一财务管理目标更符合我国国情。以企业价值最大化作为财务管理目标，体现了对经济效益的深层次认识，不仅考虑了风险与报酬的关系，还将影响企业财务管理活动及各利益关系人的关系协调起来，使企业所有者、债权人、职工和政府都能够在企业价值的增长中使自己的利益得到满足，从而使企业财务管理和经济效益均进入良性循环状态。因此，企业价值最大化应是财务管理的最优目标。

二、资本结构理论与企业价值最大化

各种筹资方式及其不同组合类型决定着企业的资本结构及其变化。资本结构的变化与企业价值处于怎样的关系？当企业资本结构处于什么状态能使企业价值最大？这种关系构成了资本结构理论的焦点。莫迪利安尼和米勒创立的ＭＭ定理，被认为是当代财务管理理论的经典。它的重要贡献不仅在于提出了“是否存在最佳资本结构”这一财务命题，而且认为客观上存在资本结构的最优组合，使我们对资本结构有了明确认识。

1、负债筹资是成本最低的筹资方式。在企业的各项资金来源中，由于债务资金的利息在企业所得税前支付；而且，债权人比投资者承担的风险相对较小，要求的报酬率较低。因此，债务资金的成本通常是最低的。当存在公司所得税的情况下，负债筹资，可降低综合资本成本，增加公司收益。

2、成本最低的筹资方式未必是最佳筹资方式。由于财务拮据成本和代理成本的作用和影响，过度负债会抵消减税增加的收益。因为，随着负债比重的增加，企业利息费用增加，企业丧失偿债能力的可能性加大，企业的财务风险加大。这时，无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿，即要求提高资金报酬率，从而使企业综合资本成本大大提高。

3、最优资本结构是客观存在。负债筹资的资本成本虽然低于其他筹资方式，但不能用单项资本成本的高低作为衡量的标准，只有当企业总资本成本最低时的负债水平才是较为合理的。因此，资本结构在客观上存在最优组合，企业在筹资决策中，要通过不断优化资本结构使其趋于合理，直至达到企业综合资本成本最低的资本结构，方能实现企业最大化目标。

三、财务杠杆利益是衡量企业资本结构的重要指标

由于企业一般都采用债务筹资和股权筹资的组合，由此形成的资本结构一般称为“杠杆资本结构”，其杠杆比率即为资本结构中债务资本与股权资本的比例关系。财务杠杆利益是企业运用负债对普通股收益的影响额。财务杠杆理论的重心是负债对股东报酬的扩张作用。其计量公式如下：

普通股利润率=投资利润率+负债股东权益×投资利润率-负债利率×（1-所得税率）

由此可见，当企业全部资金为权益资金，或当企业投资利润率与负债利率一致的情况下，企业不会形成财务杠杆利益；当投资利润率高于举债利率时，借入资金的存在可提高普通股的每股利润，表现为正财务杠杆利益。当投资利润率低于举债利率时，则普通股的利润率将低于税后投资利润率，股东收益下降，表现为负财务杠杆利益。

为充分运用正的财务杠杆利益，限制或消除负的财务杠杆利益，应注意以下两个方面的问题：

(一)提高企业的盈利能力。因为企业投资利润率与财务杠杆利益呈正方向变动，企业盈利能力的提高有利于正财务杠杆利益的提高。企业在追求高投资报酬率时，应注意投资报酬与经营风险的协调平衡。

(二)降低企业负债利率。企业负债利率与财务杠杆利益呈反方向变动关系，降低负债利率能增加财务杠杆利益。企业应通过比较各金融机构的信贷条件和各种举债方式的特点，选择适合企业生产经营所必需且利息成本较低的负债资金。另外，企业还可以通过选择合理的还本付息方式，最大限度地降低借款实际利率；根据企业资产配置的要求，优化借款结构，在不增加筹资风险的情况下，最大限度地利用短期贷款。

四、优化企业资本结构几点建议

衡量资本结构是否合理的关键是确定负债与股东权益的适宜比例，当企业资本结构最优时，财务杠杆利益最大。从理论上来讲，投资利润率与负债利率差额为正，负债比例越高，则正财务杠杆利益越大。反之，差额为负，负债比例不宜过高，以防普通股股东遭受更大的损失。在实际工作中除要考虑财务杠杆利益外，还要考虑以下几个因素：

(一)经济周期因素。在市场经济条件下，任何国家的经济都既不会较长时间的增长，也不会较长时间的衰退，而是在波动中发展的。这种波动大体上呈现复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环，即为经济周期。一般而言，在经济衰退、萧条阶段，由于整个宏观经济不景气，多数企业经营举步维艰，财务状况常常陷入窘境，甚至恶化，经济效益较差。在此期间，企业应尽可能压缩负债，甚至采用“零负债”策略，不失为一种明智之举。而在经济复苏、繁荣阶段，一般来说由于经济走出低谷，市场供求趋旺，大部分企业的销售顺畅，利润水平不断上升，此时企业应增加负债，以抓住机遇，迅速发展。

(二)市场竞争环境因素。即使处于同一宏观经济环境下的企业，因各自所处的市场竞争环境不同，其负债水平也不应一概而论。一般来说，在市场竞争中处于垄断性行业的企业，如我国目前的煤气、自来水、电力等企业，以及在同行业