公司治理与资本结构关系研究

公司治理与资本结构关系研究

[摘要] 公司治理对公司的发展至关重要，不同治理结构对公司资本结构会造成不同影响，合理的公司治理结构能优化资本结构，适当选择资本结构又能促进公司治理结构的改善，提高公司治理效率。本文分为五个部分，第一部分介绍了公司治理与资本结构相关的文献综述，第二部分介绍了公司治理的含义及结构，第三部分介绍了资本结构的定义及本质。第四部分研究了公司治理与资本结构之间的关系，第五部分在完善公司治理结构、优化资本结构方面提出了一些对策。认为公司可以根据公司治理与资本结构之间的关系，不断地进行优化。

[ 关键词] 公司治理资本结构融资激励

一．公司治理与资本结构文献综述西方经济学界对公司治理的关注能追溯到亚当史密斯，而伯利和米恩斯(1932) 在《现代公司与私有财产》一书中第一次明确提出“所有权与控制权分离”的观点。时至今日, 公司治理的概念仍未形成统一标准。国外学者侧重于对内涵的划分，例如科克伦与沃特克在1988 年《公司治理文献回顾》一文提出的“问题说” ，指出：公司治理包括高级管理阶层、股东、董事会和公司其他利害相关者的相互作用中产生的具体问题。奥利弗•哈特(olvierHarter,1989) 在《公司治理理论与启示》一文中提出的“条件说”，认为只要存在两个条件, 即代理成本和不完备合约, 公司治理就必然在一个组织中产生。牛津大学管理学院院长柯林•梅耶提出的“组织、制度安排说”，将“公司治理”界定为：公司借以代表和服务于投资者利益的一种制度安排。英国著名的关于公司治理改革的凯德博瑞报告中提出的“经营、监督制度说”，将“公司治理”定义为“经营和控制公司的制度” 。相比较而言，我国学者侧重于外延的划分，吴敬琏教授在1994 年提出了“狭义说”，认为公司治理结构是由董事会、所有者和高管人员组成的一系列制衡关系。北京大学张维迎教授在1996年提出了“多义说” , 认为公司治理有狭义和广义之分。狭义的公司治理是有关董事会的结构、功能、股东权力等制度安排。广义的公司治理指有关公司剩余索取权和控制权的文化、法律和制度性安排。经济合作与发展组织在《公司治理结构原则》中给了一个代表性定义：公司治理结构是一种管理和控制工商企业的体系。公司治理结构明确的规定了公司的各个参与

者(股东大会、董事会、监事会、经理层和其他利益相关者)的责任与权利分

配，说明公司事务进行决策的规则和程序。

公司治理与资本结构是企业理论中两个重要问题，二者之间存在有机联系。1986年,詹森提出资本结构影响公司治理结构，然后影响公司战略决策力。资本结构决策是融资决策核心问题，它决定企业选择融资方式及各融资方式所占的比例，因此影响债权人、经理人、股东等相关利益主体控制企业的程度。阿洪和博尔顿(1992)指出选择企业资本结构也就是在证券持有人之间分配控制权,最优负债比例是在该负债水平上导致企业破产时将控制权从股东转移给债权人。所以,资本结构的合理确定是公司有效治理的基础,资本结构和融资策略决定治理模式。从上述角度看，资本结构是“因”，公司治理结构是“果”。

然而不同公司治理结构又会造成不同资本结构。例如股权过

度集中的股东大会必然会选择有利于大股东的融资决策。当CEO

与董事长两职合一时，董事会丧失约束与监督能力，内部人控制的经理人员更可能会选择股权融资而非债务融资。而如果治理结构完善,股权适当分散，董事会与高管人员分离且各行其职，监事会起到监督约束的作用，公司就能恰当选择融资策略，在不增加破产风险的条件下，利用财务杠杆，使股权代理成本、债务代理成本组成的总代理成本最小，公司赚取更多利润。因而从这种角度上说，公司治理结构是“因”，资本结构是“果”。

明确了公司治理与资本结构的关系之后，可以根据二者之间的关

系，从债务资本、权益资本等各个方面来完善公司治理结构，优化资本结构，最终使公司价值最大化。

二.公司治理的含义及结构

公司治理概念最早出现在经济学文献中是在20世纪80年代初期。近年来,国内外许多学者对公司治理都进行了深入的研究，出现大量研究成果。但公司治理定义至今仍众说纷纭，没有一致见解，定义角度不同。国内外有学者对不同见解进行了归纳和分类，例如科克伦与沃特克（1988）、费方域（1996）等。公司治理的含义由于学者们有不同理解因而出现不同定义。

综合学者们的观点，公司治理是通过恰当设置股东大会、董事会、监事会、经理层以及公司员工和债权人等其他公司治理主体之间责、权、利关系，使各个治理主体协调起来，使公司长远利益达到最大，进而达到保障并实现股东和其他治理主体利益目标的一系列制度总和。

公司治理包括内部治理和外部治理两个层面。公司内部治理结构是指在公司法人财产的委托一代理的框架下，规范不同治理机关之间责、权、

利关系的一种制度安排，它包括公司内部治理各主体的权利来源、运用与限制，定义了决策制定的内部程序及不同利益相关者在决策制定过程中的参与程度。公司内部治理结构包括股东大会、董事会、监事会、经理层以及公

司内部各职能部门。股东大会作为公司的所有者，掌握着最高、最终的控制权，可以决定董事会人选，但是不随意干预董事会决策。董事会作为法人财产的代表，负责对公司重大问题作出决策，并负责聘任及制约经理层。监事会的作用在于对公司董事会、经理层进行监督，使其不要违法。经理层受聘于董事会，主管公司日常经营业务，在董事会授权范围内有决策权，

但是不能超越这一范围。

公司外部治理结构目的在于为公司的内部治理培育一个制度化、效率化、

法制化的外部环境，对公司经营管理进行制度上的制约与支持，促使公司的内部权力机构在公司章程和法律的框架内经营，达到内部效益最大化。公司外部治理结构包括资本市场治理、产品市场治理、经理市场治理、政府监管部门治理，债权人治理等。

资本市场治理主要体现于在债务资本市场上，如果公司经营状况不佳，它的债务融资渠道便会受到限制，融资成本也会相应上升，同时，市场中的专业信用评级机构就会降低该公司的信用等级，给公司经营者造成压力。此外，在资本市场上，股票价格是公司价值的反映，它可以及时地提供给投资者有关公司经营绩效的信息。如果公司的股票价格偏低，低于该公司的潜在市场价值，潜在的收购者就会通过股权收购，或者由股东联合起来，争夺代理权。

产品市场是指可供人们消费的最终产品和服务的交换场所及交换关系的总和。企业要通过产品销售，在商品市场中竞争，拥有市场份额。在竞争的产品市场上，只有好的产品才能被消费者接受从而占有市场。

经理市场是一种以特质人力资源为交易对象的市场，该市场的实

质在于提供一种管理型人才的竞争选聘机制。经理人如果能力不足，

或损害公司利益被公司解聘，则对他在经理人市场中的发展有很不利

的影响。

政府作为公司外部治理结构主要是因为政府的目标之一是促进就

业，而公司是吸纳就业人员的主要部门，公司经营是否良好直接关系

到社会和政局的稳定。此外，维持政府运作的主要动力是税收，而公

司所纳税款是政府税收收入的主要源泉，公司经营不善或者偷税漏税

都会减少政府的收入，从而使政府运转失灵。此外，政府监管部门对