股权估值与趋势交易_ 股权估值概述_

9.14% 8.14% 7.64% 6.60% 7.07% 6.46% 5.96% 5.74%
1990-2018 13.24% 11.62%16.08% 14.07%
5
6
各国的风险溢价率
➢美国市场的风险溢价率一般用：“标普500的收益率－ 10年期国债收益率”来计算。美国股市70多年的历史平 均风险溢价为5－7%。但近二十年来，隐含的风险溢价 大致在4.5-5.5％左右
义的，因此，对于风险要在估值时扣除(形成贴现率)的金融 预测，风险与回报模型应为边际投资者投资时意识到的风 险。 • 大部分金融的风险与回报模型都假定边际投资者会作 分散 投资，而投资者在投资中仅意识到不能转移的风险(即市场 或非转移性风险)。
2
股权成本：竞争性模型
模型 CAPM
预期回报 E(R)=Rf+(Rm-Rf)
n f V
t FCFF t t
w r1
FCFF——未来各期的公司自由现金流量
rw——加权资本成本
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)1(
剩余收益估价模型（RIVM)
V0
B
0
t1
RIt (1r ) t
RI——未来每年各期的剩余收益 rs——股权资本成本
B0——公司账面净值
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第三节 估值因子（二
严渝军
股权资本成本
• 对于风险较高的投资，其股权成本亦应较高；反之则较低。 • 风险通常是以实际回报相对预期回报的偏差这种形式来定
rs——股权资本成本
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股利折现模型（DDM）
n
P0
Dt
t1 (1 rs)
t
Dt——公司未来每年预期现金红利
rs——股权资本成本
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股权自由现金流量价值模型（FCFE）
n
P0Biblioteka Baidu
t FCFE t t
s r1
FCFE——未来每年各期的股权自由现金流量 rs——股权资本成本
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)1(
公司自由现金流量价值模型（FCFF）
价值评估的方法
1、现金流量贴现价值评估，把资产的价值与该资产未来预计 现金流量的当前价值联系起来。
2、相对价值评估，收益、现金流量、帐面价值或销售额等相 对于一个共同变量而言是“同等”资产，可以通过参照这些资 产的价格来估算资产的价值。
3、剩余收益价值评估，剩余收益是扣除股权资本成本之后的 公司净利润。用于评估单个股票的内在价值及公司管理绩效。
估值的误区
误解2: 一个好的估值提供了对价值的精确估计 ◦事实2.1: 没有精确的估值。 ◦事实2.2: 当估值最不精确时，估值的收益最大。 误解3:一个模型越量化，其估值就越好 ◦事实3.1: 对估值模型的理解与模型所需要的输入数量成 反比。 ◦事实3.2: 更简单。的估值模型比复杂的模型要好得多
APT
E(R)=Rf+j=1j(Rj-Rf)
多重
Proxy
3
E(R)=Rf+j=1,,Nj(Rj-Rf) E(R)=a+ j=1..NbjYj
所需资料
Rf＝无风险利率 ＝与市场投资组合的相对 (Rm-Rf)=市场风险溢价率
Rf ＝无风险利率； j=与每个因素的相对 (Rj-Rf)=因素风险溢价
Rf＝无风险利率； j=与宏观因素的相对 (Rj-Rf)=宏观经济风险溢价 参照还原系数
即权益证券的有效价值评估，理论上形成多种模型， 但任何一个模型都有自身的局限性和适用条件。
3
估值的误区
误解1: 估值是对“真实”价值的客观寻找 ◦事实1.1:所有的估值都是有偏的。多数估值法都 是基于未来现金流的贴现，而未来还没发生。 ◦事实1.2: 偏差的大小和方向与谁出钱付给你和付 给你多少钱直接相关。
➢亚洲市场的平均风险溢价是5% ➢中国市场的风险溢价：封闭式市场，高度波动的市场，
使得风险溢价很难估算。在估值水平最低的时期，中国
隐含的风险溢价超过7％。
的评估
• 估算的标准程序是由股票回报(Rj)与市场回 报(Rm)作回归运算 Rj＝a＋ bRm • 公式中，a为截距，b为返还斜率。
• 返还斜率与股票的相应，用以衡量股票的 风险程度。
4、或然期权价值评估，对于有期权特征的资产，其价值可用 期权价格模型进行估算。
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哪一种方法适合你？
作为一个投资者，在清楚自己的投资观、投资周期及对 投资目标市场的看法后，应选择哪一种价值评估方法呢？ 现金流量贴现价值评估 相对价值评估 剩余价值评估 三者都不选，相信市场定价有效。
市场价格就是最好的估值。——趋势技术分析法
CAPM：股权成本
• 估计股权成本的标准方法：
股权成本=Rf+ 股权*(E(Rm)-Rf) 公式中，
Rf＝无风险利率 E(Rm)＝市场预期回报指数(分散投资组合) • 实践中，
• 政府证券收益率作为无风险利率Rf • 历史风险溢价作为风险溢价率(E(Rm)-Rf) • 股票回报还原为市场回报估算出值
7
的决定因素
• 产品或服务： 一个公司的值取决于其产品和服务的需求 敏感度及对影响整体市场的宏观经济因素成本的敏感度。 • 周期性公司的值高于非周期性公司 • 产品独特程度较高的公司之值高于产品独特程度较低 的公司
4
历史风险溢价
• 历史溢价是指股票在以往的无风险证券上赚取的溢价。 • 溢价受以下因素影响：
• 回溯到多久以前 • 是采用国库票据利率还是国库券利率 • 是采用几何平均还是算术平均 • 以美元为例： 历史时期（股票－国库票据）（股票－国库券 ）
算术平均 几何平均 算术平均 几何平均
1926-2018 1962-2018
第三章 股权估值概述
第一节 估值框架
上市公司研究基本流程
➢估值是证券研究当中的关键步骤
宏 行公 战
营
会报
观 业司 略
销
计表
研 研治 分
分
分分
究 究理 析
析
析析
财初 公思盈 股
务步
司考利 票
评
分建 调提预 估 级
析模
研练测 值
2
权益证券
权益证券equity securities 是指股票(例如普通股、优先、认股权等)等金融商品， 是以协助企业进入资本市场，增加公司筹资理财方式， 并提升企业知名度为目的的金融商品。 权益证券估值
8
Morgan Stanley Report:
Fernández, Pablo,“Valuation using multiples How do analysts reach their conlusions ?”
9
股票估价模型
n P0
t CF
t1 1 rs
CF——指公司未来每年预期现金流