现代投资组合理论及其分支的发展综述
现代投资组合理论及其分支的发展综述
一、西方证券投资组合理论的回顾
在证券投资组合理论发展之前,分散投资的理念早已存在,但那时的投资管理关注的是个体管理的简单集合。后来不确定性的引入对投资组合理论的发展起了重大作用。早在30年代,Kenes(1936)和Hicks(1939)提出了风险补偿的概念,.认为由于不确定性的存在,应该对不同金融产品在利率之外附加一定的风险补偿,Hicks还提出资产选择问题,认为风险可以分散。随后Von Neumann(1947)应用预期效用的概念提出不确定性条件下的决策选择方法。在此基础上,1952年美国经济学家马柯维茨(Markowi tz)发表论文《资产组合的选择》,标志着现代投资组合理论的开端。他利用均值-方差模型分析得出通过投资组合可以有效降低风险的结论。与此同时,罗伊(Roy,1952)提出了“安全首要模型”(Safety- First Portfolio Theory),将投资组合的均值和方差作为一个整体来选择,尤其是他提出以极小化投资组合收益小于给定的“灾险水平”的概率作为模型的决策准则,为后来的VaR(Value at Risk)等方法提供了思路。之后托宾(170bin,1958)提出了著名的“二基金分离定理”:在允许卖空的证券组合选择问题中,每一种有效证券组合都是一种无风险资产与一种特殊的风险资产的组合。
在马柯维茨等人的基础上,威廉.夏普(Wiliam.F.Sharpe)于1963年提出“单一指数模型”,该模型假定资产收益只与市场总体收益有关,从而大大简化了马柯维茨理论中所用到的复杂计算。马柯维茨的模型中以方差刻画风险,并且收益分布对称,许多学者对此提出了各自不同的见解。Mao(1970)等认为下半方差更能准确刻画风险,因此讨论了均值一下半方差模型;后来的Konno和Suzuki(1995)研究了收益不对称情况下的均值-方差-偏度模型。其后就风险的衡量,许多学者也提出了不同的模型,如Konno和。Yamazaki(1991)的均值-绝对偏差模型、Cai等(2000)的以最大期望绝对偏差来刻画风险的线性规划模型等。之后,夏普(Sharpe)、林特(Lintner)和莫辛(Mossin)分别于1964年、1965年和1966年提出了各自的资本资产定价模型(CAPM)。这些模型是在不确定条件下探讨资产定价的理论,对投资实践具有重要的指导意义。
资本资产定价模型提出之后,70年代的研究者进一步深入和丰富了研究。1970年布兰尼(Brennan)提出了考虑税率对证券投资报酬影响的资本资产定价模型;韦斯克(Vasicek)和布莱克(Black)分别于1971年和1972年研究了不存在无风险借贷时的资本资产定价模型;迈耶斯(Mayers)于1972年提出了考虑存在退休金、社会保险等非市场化资产情况下的资产定价模型的建立;莫顿(Merton,1973)拓展了CAPM只考虑单期的最优资产选择情况,提出了多因素的ICAPM(Intertemporal CAPM)模型,为后来的长期投资理论奠定了基础。
资本资产定价模型(CAPM)基于严格的假设条件,例如证券市场是无摩擦的竞争市场、投资者具有理性预期等,这都是脱离实际的,使其在应用中受到一定局限。为了突破这种局限,斯蒂芬.罗斯(Ste—phen.A.Ross)于1976年提出了套利定价理论(APT)。APT认为在未达到均衡状态的情况下市场上存在无风险的套利机会,投资者可以充分利用套利机会以谋求最大收益。APT不需要象CAPM那样作出很强的假定,从而突破性地发展了CAPM。
70年代最具革命性意义的事件无疑当数布莱克和斯科尔斯(Black,Scholes,1973)推导出的期权定价公式,以及莫顿(Merton,1973)对该定价公式的发展和深化。期权定价公式,即Black-Scholes模型,其适用条件较弱,背后的基本经济机理仅是无套利原理。由于它适用广泛,除了应用于期权定价外,还应用于各种形式的金融衍生品以及公司债务的估价等。70年代后期,哈里森(Harrison)和克雷普斯(Kreps,1979)发展了证券定价的鞅理论(theory 0f martingale pricing),这个理论目前仍是金融研究的前沿课题。
二、引入交易成本和流动性的投资组合理论
如果市场是无效的和存在摩擦的,就会导致交易成本的存在,而开放式基金的流动性直接与交易成本相关。关于市场摩擦的投资组合问题,是由Magill和Constantinides首先提出来的,之后Davis和Norman对此做了进一步研究。Davis(1990)等人利用随机控制方法分析了在存在市场摩擦的情况下与证券流动性相关的交易成本问题,发现保持在一定风险区间内并且在接近区间的边界时作最小交易是合理的。恰好粘度理论在80年代得以发展,被应用到资产组合选择理论中,Shreve和Akian(1995)等人利用粘度理论研究了具有交易成本的多维资产组合问题,并利用有限差分法求解了一个三资产的期终财富最大化问题。但是,Davis、Shreve、Akian等提出的方法忽略了固定成本所导致的较大交易成本,后来的Eastham和Hastings使用脉冲控制方法有效地解决了这一问题。Morton和Pliska(1995)也研究了固定交易成本下的最优组合管理问题,尽管他们建立的模型中的交易成本不是真实的交易成本,但是他们的方法在解决相应的组合问题时具有一定的指导作用。
最近的研究认为证券的流动性是证券价值的决定性因素,相对于流动性证券来说,非流动性证券的定价总是存在一定的折扣。例如Amihud和Mendelson(1991)、Kalnara(1994)就证实在非流动性的中期债券和流动性的国债间存在超过35个基本点的收益差距;Whitelaw(1991)等也证实过类似现象。关于资产组合的流动性作用的文献还有Brito(1977)、Subrahanyam(1979)、Amihud和Mendelson(1986)、Dumas和Luciano(1991)、Boudoukh和Whitelaw(1993)、Constantinides和Mehra(1998)等的研究成果,这些研究集中在外生的交易成本和借入或卖出的限定上,而后来Longstaff(2001)的研究则是集中于交易策略和证券价值内生的非流动性作用上,Longstaff解决了投资者受限于流动性限制的跨期组合问题。
Longstaff认为传统理论中投资者能够交易无限数量的证券资产是不合理的,实际上投资者受到流动性限制,这时投资者可能比在流动性市场中处于更冒险的地位。Longstaff在研究中还分析了非流动性的阴影成本,并且得出在一个理性的模型中,价格折扣能够得以维持的结论。
三、风格投资的组合投资理论研究
风格投资始于1992年威廉.夏普的论文《资产配置:风格管理与业绩评价》。近些年风格投资策略成为现代投资组合管理的主流模式之一。
风格投资在国外的研究主要集中在以下几方面:
1.投资风格的分析。目前普遍接受的风格分析方法主要有基于收益的风格分析和基于组合的风格分析。前者是由Sharp提出的,他认为通过比较基金的收益和所选择的风格指数收益之间的关系可以判定基金管理人在过去一段时间的投资风格;后者主要是根据基金实际持有的股票特征来划分基金的投资风格。
Kahn(1996)发现对于小样本基金,基于组合分析来预测风险比基于收益的分析方法具有更高的相关性;Kaplan(2003)研究发现对于大盘价值型组合,两种风格分析方法所得结果相似,而对于中小盘和成长型组合,两种分析方法则存在显著差异。
2.风格投资的表现及形成原因研究。风格投资常常表现出小市值效应(投资于小规模公司股票所获得的收益要高于投资于大规模公司股票)和BV/MV(净资产/市值)效应。Banz于1981年最早发现,最小一类公司股票的平均收益率要高出最大一类股票19.8％;Reinganum(1981)也发现类似现象。对于BV/MV效应,Stattman(1980)发现美国公司股票的平均收益与其BV/MV呈正相关关系;Fama和French (1992)也证明美国市场的BV/MV 效应明显。对此,有这样几种解释:其一,Fama和French(1993,1995)、Johnson(1997)等人认为风格投资的超额收益是对风险的补偿,而这些风险被正统的资本资产定价模型所遗漏;其二,Lakonishok、Shleifer和Vishny(1994)认为超额收益是由于投资者对某种股票过去表现
的过度反应所致;其三,Daniel和Titman(1997)认为由于具有某种相同属性的公司分享着某些共同特征,因而有可能同时出现一些经营上的问题而导致上述两种效应;其四认为是计算方法的选择以及数据处理等人为原因造成的。
3.风格投资的周期性以及风格转换策略研究。从价值型/成长型或大盘股/小盘股等角度来看,风格投资在不同时期有着不同表现,存在周期性。弗兰克等(2002)研究表明,美国、日本股票市场中小盘股/大盘股总是间隔表现较差或优良。David、Robert和Christopher(1997)通过美国、加拿大等国数据分析发现,价值型/成长型组合的收益率存在较为明显的周期型。由于风格投资具有周期性,因而投资者可以通过风格转换以获取更好收益。Levis和Liodakis(1999)通过对英国股市的研究认为,当两种相对风格的收益率差异不显著时,投资者有机会通过风格转换增进组合绩效;另外一些学者如Kevin Q.Wang (2003)、Georgi(2003)等也分别对此现象进行了研究。
4.风格投资对证券市场的影响研究。Lee和Andrei等(1991)用风格投资的理论解释了为什么在同一证券市场挂牌的基金虽持有完全不同的股票,但却同涨同跌;Froot等(1999)同样运用风格投资的概念解释了在不同交易所上市的同种股票却有着不同表现的原因;Sorensen与Lazzara(1995)、Anderrson (1997)及Fochtman(1995)也先后就某种风格与某种具体影响因素(如宏观经济因素、价格趋势等)之间的关系进行了研究。
在我国也有越来越多的人对基金的投资风格问题加以重视,并进行了一定研究。李颖(2002)对风格投资的理论、应用和投资策略作了比较全面的研究;熊胜君、杨朝军(2003)阐述了投资风格指数的理论基础,并介绍了主要的投资风格指数及市场应用;曾晓洁等(2004)通过对我国基金的实证分析发现,我国基金的投资风格趋于相同,而且宣称的投资风格不能代表其实际风格,并分析了导致这种现象的原因;赵宏宇(2005)采用基于组合的风格分析方法,对30只股票型基金的投资风格进行了实证检验,发现不少基金实际的投资风格违背了其宣称的风格;施大洋、杨朝军(2005)运用聚类分析方法研究发现,我国证券市场上股票存在着以行业类别为基础的风格,以微观属性划分的风格不明显。
四、基于连续时间的长期投资资产组合理论
很久以来,马柯维茨的均值-方差理论在指导人们短期投资中占有重要地位。但是这一理论假设投资者仅仅关心一个时期的风险和收益,由此也导致了一系列不合理的结论。事实上,长期投资和短期投资的最优资产组合不尽相同。Samuelson(萨缪尔森,1963、1969)等最早描述了长期投资者与短期投资者作出相同决策的限制条件;Merton(默顿,1969,1971,1973)也对此进行了长期、深入的研究。他们的研究告诉人们,投资机会会随时间变化,长期投资者总是关心长期中投资机会所受到的冲击,并希望从中套利。长期投资作为与短期投资不同的理论,在近三十年越来越受到人们重视。但是Merton的跨期模型中最优组合的封闭解求解起来很困难,这限制了它的应用。之后的Kim和Omberg(1996)、Balduzzi和Lvnch(1999)、Barberis(2000)等人建立了长期投资者资产组合选择的实证模型,例如Kim和Omberg研究了连续时间下的投资组合选择问题。他们假设一个生命有限的投资者具有期末财富的HARA(hyper bolic absolute risk aversion)效用,结果发现没有用到任何近似,最优的组合权重是线性的;Balduzzi和Lynch通过对那些忽视投资长期性的投资者的效用检验得出,忽略现实的交易成本将导致效用成本增加0.8％到16.9％;Barberis研究发现即使将许多参数的不确定性包含进模型之后,还有足够的收益期望使长期投资者总能在股票上分配更多资产。
对长期投资的研究要考虑到利率的影响。对于利率在长期的影响,Morton(1973)提出套期保值效应,当投资者的风险厌恶系数大于l时,对风险资产的需求不仅受到资产风险溢价的影响,还受到预期收益率与预期远期利率调整的协方差的影响;对于跨期理论中的跨期预算约束条件,Campbell(1993)认为当消费-财富比率不变或变动不大时,投资者的跨期预算约
束条件为近似线形;Tepla(2000)在允许借人和卖空的约束条件下,将静态投资组合的选择标准结果扩展到动态的跨期模型。Campbell和Viceira (2001)对这部分结论也有详细的阐述。
对长期投资的研究还要考虑到资产组合的选择和风险控制问题。Jeremy Siegel(1994)通过分析认为在长期投资中,股票的风险低于债券甚至国库券,在长期股票是最安全的投资资产。Campbell和Viceira (1999,2000)证明对最优投资策略中市场择机的忽略,会导致更大的效用损失。后来Campbell、Chan和Viceira(2001)等用VAR(一阶向量自回归)模型来分析长期投资者的消费和资产组合选择问题。研究表明,股票收益的可预测性增加了投资者对于股票投资的需要,并且长期通货膨胀债券能够增加稳健投资者的效用;其后John Y.Campbell、George Chacko和Jorge Rodriguez(2004)的研究也展示,保守的长期投资者有一个积极的股票跨期套利需求。这些研究对长期资产组合框架的建立作出了卓越贡献。
对于长期投资的资产配置问题,用连续时间数学来分析动态资产组合选择,至少可以追溯到Robert Merton(1969—1973)的研讨工作;Duffie(1996)、Karatzas和Shreve(1998)、Morton(1990)给出了连续时间中资产组合选择的一般方法;Chacko和Viceira(1999)探讨了时变风险对投资的影响;Cox和Huang(1989)、Cox和Leland(1982)以及Pliska(1996)等提出跨期消费与资产组合选择的“鞅方法”,利用完全市场中的SDF(随机贴现因子)属性,把动态问题转换为静态问题,使得结果更容易求解。
我国对于长期投资的研究也逐渐重视起来。张淑英等(1998)讨论了不考虑交易成本时证券组合的渐进有效边界及其确定方法;费为银(2001)对最优消费投资、期权定价、动态风险测度等作了较详尽的描述;彭大衡(2004)经过推导得出投资的计划期越长,投资者持有的风险资产比例会越大的结论;陆宝群、周雯(2004)考虑了随机过程框架下的最优投资组合问题,发现弹性是投资组合的决策变量,并提出了求解最优投资组合问题的两个阶段。
五、行为资产投资组合理论
行为金融学萌芽于上个世纪50年代,目前已经在金融理论中占有越来越重要的地位。行为金融学认为非理性交易者的行为并非不可捉摸,而是受到心理规律的限制,如果能把握他们的行为规律就能找到相应的获利方法。行为金融学提出了“行为资产组合理论”(Shefrin 和Statman,1994),该理论以“心理账户”为基础,认为现实中大部分投资者由于对资产的风险程度有不同认识,以及具有不同的投资目标,而形成一种金字塔状的行为资产组合,金字塔每一层的资产都与某一特定的目标和风险态度相联系,而各层之间的相关性被一般金融理论所忽略。人们在投资中会把投资组合放人两个甚至多个心理账户中,这样可以有效降低决策的复杂性和执行的难度,因而更具有实用价值。Shefrin和Statman在基于不确定条件下的选择理论和期望理论的基础上提出了实证行为投资组合理论(Behavioral Portfolio Theory,BPT),而实证行为投资组合理论又有两种形式:BPI-SA(a single mental account BPT)和BPT-MA(a multiple mental account BPT)。行为金融学正在对投资行为产生重要而深刻的影响,行为金融学尤其是其中一些新的研究课题,例如对卖空限制的研究等,无疑是今后投资理论一个重要研究方向,同时结合行为金融学的模糊集理论的投资组合选择也是未来的一个研究方向。模糊集理论是美国著名控制论专家、加利福尼亚大学L A.Zadeh教授于1965年建立的,是处理非随机不确定性的有力工具,它在描述人的知识和行为的不确定性方面具有优势,是行为金融学研究潜在的有效手段和得力工具。
证券投资组合理论复习题目与复习资料附有重点知识整理
第六章证券投资组合理论复习题目与答案 无风险资产的收益率与任何风险资产的收益率之间的协方差及其相关系数都为零。
（一）单项选择题 1．下面哪一个有关风险厌恶者的陈述是正确的？（ C ） A．他们只关心收益率B．他们接受公平游戏的投资 C．他们只接受在无风险利率之上有风险溢价的风险投资 D．他们愿意接受高风险和低收益E．Ａ和B 2．在均值—标准差坐标系中，无差别曲线的斜率是（C） A．负B．0 C．正D．向东北E．不能确定 3．艾丽丝是一个风险厌恶的投资者，戴维的风险厌恶程度小于艾丽丝的，因此（D）A．对于相同风险，戴维比艾丽丝要求更高的回报率 B．对于相同的收益率，艾丽丝比戴维忍受更高的风险 C．对于相同的风险，艾丽丝比戴维要求较低的收益率 D．对于相同的收益率，戴维比艾丽丝忍受更高的风险 E．不能确定 4．投资者把他的财富的30%投资于一项预期收益为0.15、方差为0.04的风险资产，70%投资于收益为6%的国库券，他的资产组合的预期收益和标准差分别为（ B ）A．0.114，0.12 B．0.087，0.06 C．0.295，0.12 D．0.087，0.12 E．以上各项均不正确 5．市场风险可以解释为（ B） A．系统风险，可分散化的风险 B．系统风险，不可分散化的风险 C．个别风险，不可分散化的风险 D．个别风险，可分散化的风险
E．以上各项均不正确 6．β是用以测度（ C ） β系数是指证券的收益率和市场组合收益率的协方差，再除以市场组合收益率的方差，即单个证券风险与整个市场风险的比值。Β=1说明该证券系统风险与市场组合风险一致；β>1说明该证券系统风险大于市场组合风险；β<1说明该证券系统风险小于市场组合风险；β=0、5说明该证券系统风险只有整个市场组合风险的一半；β=2说明该证券系统风险是整个市场组合风险的两倍；β=0说明没有系统性风险。 A．公司特殊的风险B．可分散化的风险 C．市场风险D．个别风险 E．以上各项均不正确 7．可分散化的风险是指（ A ） A．公司特殊的风险B．βC．系统风险 D．市场风险E．以上各项均不正确 8．有风险资产组合的方差是（ C ） A．组合中各个证券方差的加权和 B．组合中各个证券方差的和 C．组合中各个证券方差和协方差的加权和 D．组合中各个证券协方差的加权和 E．以上各项均不正确 9．当其他条件相同，分散化投资在哪种情况下最有效?（ D ） 协方差（-∞和+∞之间）衡量的是收益率一起向上或者向下变动的程度相关系数（在-1和+1之间）为-1表示两种证券的收益率是完全负相关的，为+1表示两种证券的收益率完全同步，收益率为0是完全不相关，投资者可以通过完全负相关的高预期收益投资产品来分散投资。 A．组成证券的收益不相关B．组成证券的收益正相关 C．组成证券的收益很高D．组成证券的收益负相关 E．B和C 10．假设有两种收益完全负相关的证券组成的资产组合，那麽最小方差资产组合的标准差为（ B ） A．大于零B．等于零C．等于两种证券标准差的和
国际贸易理论综述
国际贸易理论综述 贸易经济2班苗淑恺国际经济学是在人类经济不断发展的过程中产生的，是人们对跨国经济活动不断总结的成果，是微观经济学与宏观经济学发展到一定阶段的产物。随着国家的产生和剩余产品的存在，就产生了国际贸易。对于国际贸易纯理论的研究，包括古典国际贸易理论﹑现代国际贸易理论﹑当代国际贸易理论。古典国际贸易理论以市场的完全竞争﹑生产要素在国际间不能流动为前提，在排除政府和其他人为干预以及货币因素的情况下，研究国际贸易产生的原因﹑贸易利益的分配﹑贸易格局的确定，以及贸易模式安排等问题，其基本内容是纯理论探讨，理论的机轴应该说是静态比较利益和动态比较利益，以及它的发展。现代国际贸易理论，以规模经济的存在，尤其是以市场不完全竞争为条件，考察国际贸易理论的新发展。而国际贸易的当代理论则以市场的不完全竞争﹑以规模经济的存在为出发点，考虑到科技进步对于国际贸易的影响与作用，从新要素对于国际贸易的作用﹑从需求的特点以及规模收益等方面对国际贸易发生的原因和国际贸易的利益分配进行了讨论，同时也研究了国际贸易对于整个国民经济的作用与影响。 重商主义是西欧封建制度解体和资本主义生产关系产生时期的，属于古典国际贸易理论。资产阶级的最早的经济思想，代表了资本原始积累时期商业资产阶级的利益，它产生于15世纪，盛行于16世纪和17世纪上半叶，从17世纪下半叶开始变日渐衰落。重商主义的发展经历了两个阶段：早期重商主义和晚期重商主义。其对外贸易学说也相应地分为早期重商主义学说和晚期重商主义学说。早期的重商主义从16世纪到17世纪，晚期则从17世纪中叶到18世纪中叶。早期重商主义的代表人物在英国是约翰?海尔斯和威廉?斯塔福德，在他们的主要著作《英吉利王国公共福利对话集》述说了保持和增加英国货币，积累货币财富的积
国际贸易理论综述
一、国际贸易理论的产生和发展 国际贸易如此重要，对国际贸易的研究也就成为必然。最早于15世纪末16世纪初，即在西方国家的资本原始积累阶段，对国际贸易的研究就已出现。当时的主要理论为重商主义。重商主义主要研究对外贸易怎样能够为一国带来财富，而所谓财富，则完全由金银货币来衡量。在他们看来，国内市场上的贸易是有一部分人支付货币给另一部分人，从而使一部分人获利，另一部分人受损。国内贸易的结果只是社会财富在国内不同集团之间的再分配，整个社会财富的总量并没有增加。而对外贸易可以使一国从国外获得金银货币从而使国家致富。因此，重商主义对贸易的研究主要集中在如何进行贸易，具体来说，怎样通过鼓励商品输出、限制商品进口以增加货币的流入从而增加社会财富。 对怎样能够做到多输出少进口，晚期的重商主义与早期的观点有所不同。早期重商主义强调绝对的贸易出超，主张控制商品进口和货币外流。晚期重商主义（16世纪下半期到17世纪末）则从长远的观点看，认为在一定时期内的外贸入超是允许的，只要最终的贸易结果能保证出超，保证货币最终流回国内就可以。但无论早期还是晚期，重商主义都主张限制进口，对贸易的研究是很有局限的。 18世纪末叶，重商主义的贸易观念受到古典经济学派的挑战，并被自由贸易的思想取代。古典经济学的主要代表亚当.斯密（Adam Smith）的基本经济思想是“自由放任”，这一原则也被用于国际贸易理论。在其着名的《国富论》中，斯密从个人之间的交换推论到国家之间的交换。他认为，既然每个人只生产自己擅长生产的东西，然后用来交换别人擅长生产的东西比自己什么都生产合算，那么各国间的分工和交换也应该是同样合算的。因此，他认为无论出口还是进口，一国都能获得利益。古典经济学的另一名主要代表大卫.李嘉图（David Richardo）在《政治经济学和赋税原理》一书中也对自由贸易的好处作了说明。 从古典经济学开始，对国际贸易的研究就不再局限于怎样进行贸易，而开始对贸易产生的原因与结果以及与之相应的政策进行分析。从古典的斯密、李嘉图，到20世纪的瑞典经济学家赫克歇尔（Eli Heckscher）、俄林（Bertil Ohlin），到当代的里昂惕夫（Wassily Leontief）、萨缪尔森（Paul Samuelson）、巴格瓦蒂（Jagdish Bhagwati）、琼斯（Renold Jones）、克鲁格曼（Paul Krugman）等，许多经济学家从各种角度，在各个方面对国际贸易的理论与政策进行分析论证。方法越来越精细，手段越来越严密，国际贸易理论成为经济学的一个独立分支并得到不断发展。 二、国际贸易理论的基本框架 国际贸易理论是国际经济学中非常重要的一个部分，其基础是微观经济学。可以说，国际贸易理论是开放条件下的微观经济学。国际贸易理论研究的范围不仅包括商品和服务的国际流动，也包括生产要素的国际流动和技术知识的国际传递。生产要素和技术知识一方面作为某种特殊商品有其本身的国际市场，另一方面作为要素投入对商品和服务的生产起着重要
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盛年不重来，一日难再晨。及时宜自勉，岁月不待人。 战略管理文献综述 陈世荣<越南留学生》行研09级 一、关于国内外战略管理理论研究 长期以来，国内外专家、学者对于企业战略管理问题进行深入研究和探讨，呈现出一定深度和广度的理论学说及典型案例，对于指导各行各业企业发展发挥了作用。国际学术界对企业战略管理进行了大量研究和探索，取得了丰硕的科研成果。从历史的角度分析，可将国外企业战略管理发展归纳为以下三个阶段。 （1）早期的企业—环境综合分析范式阶段。进入20世纪60年代，欧美国家企业出现卖方市场向买方市场的重大变化，国际市场逐步开放，大多数大企业以并购方式采取多元化经营。企业不满足于年度预算，开始采用运筹学和预测技术进行规划，形成了战略规划学派。该理论认为企业战略应当使企业自身条件与所遇机会相适应，实质上是认为企业战略应当放到如何使公司能力与竞争环境相匹配的框架上，寻求发展商机。 （2）以环境适应范式为中心的企业战略管理理论阶段。20世纪70—80年代，随着环境变化加快，人们越来越认识到未来是不可预测的，环境是不确定、不连续的，从根本上动摇了战略规划关于未来可以计划、可以预测的思想。以环境变化分析为中心的战略理论占据了主导地位。同时，由于环境的复杂性，仅从分析外部环境的变化出发制定战略具有局限性，因此开始出现基于企业内部分析（如价值链理论）的战略理论及基于企业社会关系分析的战略理论（如网络优势理论）。环境适应范式认为战略决策是一个适应的过程，强调战略的动态变化，认为最适合的战略制定与决策过程依赖于环境波动的程度。这个学派包括：安索夫的企业战略行为是对其环境的适应过程及由此导致的企业内部结构化的过程思想，伊丹敬之的战略适应性观点，奎因的逻辑改良主义等。产业组织分析也可以视为一种环境适应理论，只是更重视环境中的产业结构分析。1980年迈克尔·波特提出的产业分析竞争战略思想，既可以视为早期产业组织理论的发展，也可以视为环境适应理论的深化。1985年迈克尔·波特提出的价值链理论，从企业内部价值创造过程寻求竞争优势来源，弥补对企业内部因素不够重视的缺陷。 （3）多种范式并存阶段。进入90年代后，由于科技的迅猛发展，全球化步伐加快，顾客需求的多样化及产品设计周期、产品生命周期的缩短，客观要求企业通过提高自身 能力，全面考虑企业内部要素和企业外部环境要素，以适应不断变化的环境。在这种背 景下，基于企业内部分析和企业内外部综合分析的战略理论得到了进一步的发展。主要 包括：①资源论。1984年沃纳菲尔特的发表“企业的资源基础论”，意味着资源论的诞生。
证券投资基金绩效评价理论方法研究综述
第26卷 第10期2007年 10月 技 术 经 济Technology Economics Vol 126,No 110 Oct.,2007 文章编号:1002-980X (2007)10-0073-05 证券投资基金绩效评价理论方法研究综述 韩国文 (武汉大学经济与管理学院金融学系,武汉430072) 摘要:投资基金绩效评价是基金研究中的一个重要问题,目前对基金绩效评价主要表现在基金的收益、风险水平、选股择时能力和绩效的可持续性等方面。对基金绩效评价的各种方法和模型进行系统的总结和分析,并提出进一步研究的方向。 关键词:投资基金;绩效评价;理论和方法中图分类号:F830191 文献标志码:A 收稿日期:2007-04-16基金项目:国家“985”创新研究基地项目子课题;教育部人文社会科学重大研究项目(05JJD790020)子课题 作者简介:韩国文(1968-),男,甘肃庆阳人,武汉大学经济与管理学院金融学系副教授,主要从事金融市场研究。 基金已经成为当今国际金融市场最重要的机 构投资者之一,与银行、保险成为并列的三大金融支柱。证券投资基金在中国自诞生之日起就备受关注,1998年3月,基金开元和基金金泰的成功发行,揭开了中国证券投资基金发展的序幕,在随后的几年中,基金作为一种金融创新工具显示出强大的生命力与制度优势,从而获得了迅速发展。至2006年6月30日,我国共有266只证券投资基金正式运作,资产净值合计5114116亿元,份额规模合计4269109亿份,而沪深A 股流通市值合计16300亿元左右,按照资产净值口径统计,股票投资方向基金资产净值占到A 股流通市值的21%左右。可以预见随着中国金融市场的不断发展,证券投资基金将会愈显重要。基金绩效反映了它作为投资工具的投资价值,是区分基金经理优劣的最重要依据,基金绩效的评价理论和方法也是现代金融理论的一个重要部份。对基金绩效评价主要从基金的收益、风险水平、选股择时能力和绩效的可持续性等方面进行,对相关的方法和模型进行了系统的总结和分析。 1 基于收益的整体绩效评价 基金的投资绩效首先是通过投资组合的收益率来体现的,因此在20世纪60年代以前,对投资基金绩效评价主要是根据基金单位净资产值、投资收益率以及单位净资产费用率等来进行的,这些指标由于具有评价直观、计算简单等优点,主要用于基金业绩的初步评价。但投资收益率相同并不表示其投资 组合所承受的风险水平也相同,不考虑风险因素的基金业绩评价指标在使用时存在较大缺陷。 为了使不同风险水平上的各投资基金的投资效果具有可比性,必须将获得的绝对收益率与所发生的风险水平联系起来,计算出经风险调整的收益率,将具有不同风险程度的投资组合调整至完全可比较的状态,以便更准确地评价组合投资的绩效。经风险调整的基于收益的投资基金绩效评价模型以Treynor 、Sharpe 以及J ensen 建立的指数模型为代表[1-3]。Treynor 指数、Sharpe 指数以及J ensen 指数对投资组合绩效的测定,在理论上克服了以收益率为标准的绩效评价的缺陷,克服了在不同风险结构或程度的投资组合之间进行绩效比较的困难,成为应用最广的风险收益指标。 随着研究的不断深入,其它一些风险调整评价方法相继提出并且在实践中得到了广泛的应用,主要包括信息比率(Information Ratio )、Sortino 比率 (Sortino Ratio )、M 2测度、M 3 测度和衰减度等。信息比率建立在Markowit s 的均值方差模型之上,信息比率越大,说明该基金单位寻踪误差所获得的超额收益越高,可以测定基金管理人在运作过程中根据非系统性风险折算的信息质量,反映组合收益率相对于基准收益率的表现。Frank Sortino [4]在20世纪80年代初提出了一个衡量收益风险比率的指标Sortino 比率,该比率与Sharpe 指数的不同体现在它对风险的衡量上采用了下方标准差,France Modigliani 与Leah Modigliani [5]提出了M 2测度指 3 7
国际经济与贸易文献综述
国际经济与贸易文献综述 1、《WTO与中国对外贸易》 作者：王平、钱雪峰 内容：是从WTO 与中国外贸这一角度出发, 系统完整地阐述了WTO 与中国外贸发展的关系, 首先系统阐述了WTO 的产生极其规则；然后深刻分析了在中国加入WTO 这一新的历史背景下, 中国外贸存在的问题、所面临的发展机遇及挑战, 指出中国外贸只有摆脱传统条件下发展模式的“路径依赖性”, 及时进行政策和战略调整, 更多地参与国际分工和经济贸易对话，才能在新的约束条件下获得健康发展。 2、《当代世界经济与中国对外贸易研究》 作者：顾卫平 内容：在第一篇中首先分析当代世界经济形势下，中国经济发展面临的变数与来自国内外各方面的挑战；然后具体分析了美日欧三大经济体与中国经济的战略性关系；并全面分析了石油经济、跨国公司、国际恐怖主义与世界经济及中国经济的关系。在第二篇中，首先讨论中国成为贸易大国之后, 如何成为贸易强国,并真正成为WTO 中负责任、有影响力的贸易强国；然后着重讨论分析和展望了发展中的中美贸易，指出中美未来经贸关系的基本共同点是互利与合作, 以务实态度逐步解决实践中存在的问题, 不仅具有重要现实意义, 而且对世界和平与发展, 也是一种重要的保证 3、《外贸依存度国际比较与中国外贸的结构性风险分析》 作者：傅钧文 内容：通过比较中国与美国、日本等主要发达国家及印度、韩国、墨西哥等主要发展中国家的名义外贸依存度和对各自前三位主要贸易伙伴国的出口依存度，分析指出中国外贸的结构性问题主要有：第一,贸易伙伴集中；第二,出口产品的竞争优势集中；第三,加工贸易产品出口集中；第四,某些关键设备和零部件进口依存度大；第五,石油以及其他资源的进口更趋集中。并指出这种结构性问题带来的风险，最后，提出应对这种风险的对策：第一,要高度重视中国的能源和资源战略；第二,放宽对外投资的渠道,通过产业的海外转移来减轻贸易摩擦的压力；第三,对旨在加工贸易的直接投资应趋利避害；第四,重视降低对特定贸易伙伴和特定进出口商品的依存度,推进市场多元化；第五,用科学的发展观指导外贸发展；第六，增强企业对于核心技术的研发能力；第七，鼓励企业在出口中培育自身品牌第八，增加 农民收入,扩大内需；第九，与周边国家保持良好的关系等等。 4、《中国对外贸易和经济增长的实证研究》 作者：陈柳钦、张谊浩 内容：在回顾古典经济学的传统贸易理论、现代经济学的新贸易理论和战略贸易理论以及新经济地理 学等理论中关于国际贸易与经济增长的关系和汇总了国内关于中国出口带动经济增长假设的实证研究的基础上，综合利用了granger，sims，geweke和hsiao等非因果检验方法，对中国对外贸易和经济增长的关系进行了实证研究，进一步考察了多变量因果性检验模型的扩展和检验。最后结论是中国的经济增长和对外贸易（包括进口和出口）存在着互为因果的反馈关系；中国的经济增长对对外贸易的促进作用明显大于对外贸易对经济增长的带动作用；在引入外资、政府开支、劳动力投入和能源消耗多种变量后，外贸和经济增长之间的双向因果联系反而有所加强。 5、《中国的贸易流量与出口潜力：引力模型的实证》 作者：盛斌、廖明忠 内容：就是试图运用引力模型来解释双边贸易流量问题，并尝试着从总量和产业两个层次上测算中国对主要发达国家和新兴市场经济体的出口潜力，尤其是制造品的出口潜力；进而分
关于国际贸易理论综述
国际金融理论前沿概述及研究 摘要：现代市场经济是一种全球性的开放经济，经济全球化是当今国际社会的显著特征，研究国际金融理论前沿问题是十分迫切和必要的，本文综合了20世纪80年代以来各主要流派 的国际金融理论，并简要评价，提出我作为大学生的看法。 关键词：国际金融理论/货币危机/金融市场国际化 根据国际金融第二版教材总结，传统的国际金融理论前沿研究的内容主要包括七个方面：国际收支理论、汇率决定理论、汇率制度理论、国际储备理论、国际资本流动理论、国际货币体系改革与重构制度和货币危机理论。随着各国经济的发展开放以及金融全球化进程的加快，需要更加从全球的视角认识国际金融问题另外，随着将信息经济学引入国际金融理论研究，国际金融理论出现了一些新发展，以下将对重要几部分进行概要地介绍和评述。 一、国际金融理论前沿问题的简介 （一）、货币危机理论 20世纪80年代以来，在债务危机出现后，已经发生了十几次货币危机，从那以后货币危机理论成为研究金融问题的焦点之一，按照年代的顺序分类，有三代成熟的货币危机模型和一代雏形的危机模型。国际货币基金组织IMF在《世界经济展望1998》中指出“金融危机可以分为货币危机，银行危机，系统性金融危机和外债危机四大类。可见金融危机范围比货币危机广的多，出现货币危机就意味着出现金融危机，出现金融危机不一定出现货币危机。” (1) 投机性攻击模型（第一代货币危机模型） 这一理论的提出是在70年代末，有代表性的是麻省理工学院的保罗。克鲁格曼所写的《国际危机模型》一文提出“第一代货币危机模型认为货币危机是否爆发主要取决于一个国家经济基本面，尤其是财政赤字的货币化，假定政府为解决财政赤字问题而大量发行纸币，引起资本流出，央行为维持汇率稳定而无限制地抛出外汇储备，当外汇储备达到临界点时，会引致投机攻击，如果政府没有足够的外汇储备支持，就不得不放弃稳定的汇率制度。”国际货币基金组织的经济学家Robert P.Flood教授和布朗大学的Peter M.Garber教授也提出了类似的观点“当一国经济的内部均衡与外部均衡发生冲突时，用来维持内部均衡的政策（主要是当国内出现财政赤字时，在国内过度供给信贷）必然会导致外部均衡丧失，投机者的冲击将导致货币危机，从而使固定汇率无法维持。”此理论合称为克鲁格曼-弗拉德-哥德模型。总之，第一代危机模型强调经济的基本面决定货币的对外价值稳定与否。 (2) “自我实现”的货币危机模型（第二代货币危机模型） 第二代货币危机模型的代表人物是加洲大学伯克利大学的Maurice.Obstfeld、哈佛大学的Gerardo.Esquivel和rrain.。“欧洲经济仍注重经济基本面，但提出一定条件下公众的主观预期能成为主导因素，投机者的行为导致公众信心丧失从而使政府对固定汇率制的保卫失败，危机将提前到来。”由于20世纪90年代初的欧洲货币危机中，很多国家的经济基本面很好，但也受到了危机冲击，从而产生了第二代危机模型。“第二代危机模型认为一个国家在一定情况下，即使经济的基本面尚好，但在羊群效应（Herding Behavior）和传染效应（Contagion Effect）的作用下，仍会出现货币危机。”（注：孟春景. 关于金融改革的几个问题[J]. 吉林金融研究, 2009, (10)） (3) “道德风险”危机模型（第三代货币危机模型） 上述两代货币危机模型无法解释1997-1998年的东南亚货币危机。存在两个显著特征“双危机”和“传染性”。保罗克鲁格曼教授在这方面做出了贡献：认为一个国家货币的实际贬值或经常帐户的逆差和国际资本流动的逆转将引发货币危机。在分析和推导时，引入了金融过度
现代控制理论概述及实际应用意义
13/2012 59 现代控制理论概述及实际应用意义 王 凡 王思文 郑卫刚 武汉理工大学能源与动力工程学院 【摘 要】控制理论作为一门科学技术，已经广泛地运用于我们社会生活的方方面面。本文介绍了现代控制理论的产生、发展、内容、研究 方法和应用以及经典控制理论与现代控制理论的差异，并介绍现代控制理论的应用。提出了学习现代控制理论的重要意义。【关键词】现代控制理论；差异；应用；意义 1.引言 控制理论作为一门科学技术，已经广泛地运用于我们社会生活的方方面面。例如，我们的教学也使用了控制理论的方法。老师在课堂上讲课，大家在课堂上听，本身可看作一个开环函数；而同学们课下做作业，再通过老师的批改，进而改进和提高老师的授课内容和方法，这就形成了一个闭环控制。像这样的例子很多，都是控制理论在生活中的应用。现代控制理论如此广泛，因此学好现代控制理论至关重要。 2.现代控制理论的产生与发展现代控制理论的产生和发展经过了很长的时期。从现代控制理论的发展历程可以看出，它的发展过程反映了人类由机械化时代进入电气化时代，并走向自动化、信息化、智能化时代。其产生和发展要分为以下几个阶段的发展。 2.1 现代控制理论的产生在二十世纪五十年代末开始，随着计算机的飞速发展，推动了核能技术、空间技术的发展，从而对出现的多输入多输出系统、非线性系统和时变系统的分析与设计问题的解决。 科学技术的发展不仅需要迅速 地发展控制理论，而且也给现代控制理论的发展准备了两个重要的条件—现代数学和数字计算机。现代数学，例如泛函分析、现代代数等，为现代控制理论提供了多种多样的分析工具；而数字计算机为现代控制理论发展提供了应用的平台。 2.2 现代控制理论的发展五十年代后期，贝尔曼（Bellman）等人提出了状态分析法；在1957年提出了动态规则；1959年卡尔曼（Kalman）和布西创建了卡尔曼滤波理论；1960年在控制系统的研究中成功地应用了状态空间法，并提出了可控性和可观测性的新概念；1961年庞特里亚金（俄国人）提出了极小（大）值原理；罗森布洛克（H.H.Rosenbrock）、麦克法轮（G.J.MacFarlane）和欧文斯（D.H.Owens）研究了使用于计算机辅助控制系统设计的现代频域法理论，将经典控制理论传递函数的概念推广到多变量系统，并探讨了传递函数矩阵与状态方程之间的等价转换关系，为进一步建立统一的线性系统理论奠定了基础。 20世纪70年代奥斯特隆姆（瑞典）和朗道（法国，ndau）在自适应控制理论和应用方面作出了贡献。 与此同时，关于系统辨识、最优控制、离散时间系统和自适应控制的发展大大丰富了现代控制理论的内容。 3.现代控制理论的内容及研究方法 现代控制理论的内容主要有为系统辨识；最优控制问题；自适应控制问题；线性系统基本理论；最佳滤波或称最佳估计。 （1）系统辨识 系统辨识是建立系统动态模型的方法。根据系统的输入输出的试验数据，从一类给定的模型中确定一个被研究系统本质特征等价的模型，并确定其模型的结构和参数。 （2）最优控制问题 在给定约束条件和性能指标下，寻找使系统性能指标最佳的控制规律。主要方法有变分法、极大值原理、动态规划等极大值原理。现代控制理论的核心即：使系统的性能指标达到最优（最小或最大）某一性能指标最优：如时间最短或燃料消耗最小等。 （3）自适应控制问题 在控制系统中，控制器能自动适应内外部参数、外部环境变化，自动调整控制作用，使系统达到一定意义下的最优。模型参考自适应控制
跨国公司跨文化战略管理文献综述概要
跨国公司的跨文化战略管理文献综述 一、前言 20世纪90年代以来,经济全球化已经达到前所未有的水平,跨国公司作为世界经济全球化的主体正发挥日渐突出的作用。跨国公司的迅猛发展使跨国公司的管理者碰到一个共同的难题——跨国公司的跨文化战略管理。 跨国公司(Transnational Corporation,指由两个或两个以上国家的经济实体所组成,并从事生产、销售和其他经营活动的国际性大型企业。又称国际公司或多国公司。近年来资料显示:跨国公司控制着全世界60%的贸易、70%的投资和80%的技术专利。现代企业在实施跨国经营战略或从事跨国经营活动时,普遍采用的经营战略之一就是跨文化战略。 跨文化研究始于上世界40年代的美国,是由美国学者首先发展起来。文化之间的差异对人们生活和交往的影响是巨大的,于是便开始寻求不同文化之间的融合和管理问题。在此之后,跨文化领域吸引了众多学者的眼球,并在这一领域积累了众多成果。对跨文化管理这一概念,许多学者也给出了自己的定义。综合各学者的观点,将跨文化管理概括为:在跨国经营中,对不同种族、不同文化类型、不同文化发展阶段的子公司所在国的文化采取包容、理解的管理方法,并据此创造出公司独特文化的管理过程。而跨文化战略管理,即是在企业跨文化管理过程中,关于如何制定、实施、评价企业跨国经营过程中,对不同文化的统筹管理策略以保证企业组织有效实现自身目标的艺术与科学。 本文所做的文献综述主要从跨国公司跨文化研究领域的基础理论成果入手,针对这些年国内外的跨文化管理研究成果进行总结归纳,提炼出对企业现状管理有实际价值的跨文化战略管理,而不仅仅局限于跨文化企业管理的理论成果。 二、国内外研究现状评述 (一国外研究现状评述
现代投资组合理论及其分支的发展综述
现代投资组合理论及其分支的发展综述 一、西方证券投资组合理论的回顾 在证券投资组合理论发展之前,分散投资的理念早已存在,但那时的投资管理关注的是个体管理的简单集合。后来不确定性的引入对投资组合理论的发展起了重大作用。早在30年代,Kenes(1936)和Hicks(1939)提出了风险补偿的概念,.认为由于不确定性的存在,应该对不同金融产品在利率之外附加一定的风险补偿,Hicks还提出资产选择问题,认为风险可以分散。随后Von Neumann(1947)应用预期效用的概念提出不确定性条件下的决策选择方法。在此基础上,1952年美国经济学家马柯维茨(Markowi tz)发表论文《资产组合的选择》,标志着现代投资组合理论的开端。他利用均值-方差模型分析得出通过投资组合可以有效降低风险的结论。与此同时,罗伊(Roy,1952)提出了“安全首要模型”(Safety- First Portfolio Theory),将投资组合的均值和方差作为一个整体来选择,尤其是他提出以极小化投资组合收益小于给定的“灾险水平”的概率作为模型的决策准则,为后来的VaR(Value at Risk)等方法提供了思路。之后托宾(170bin,1958)提出了著名的“二基金分离定理”:在允许卖空的证券组合选择问题中,每一种有效证券组合都是一种无风险资产与一种特殊的风险资产的组合。 在马柯维茨等人的基础上,威廉.夏普(Wiliam.F.Sharpe)于1963年提出“单一指数模型”,该模型假定资产收益只与市场总体收益有关,从而大大简化了马柯维茨理论中所用到的复杂计算。马柯维茨的模型中以方差刻画风险,并且收益分布对称,许多学者对此提出了各自不同的见解。Mao(1970)等认为下半方差更能准确刻画风险,因此讨论了均值一下半方差模型;后来的Konno和Suzuki(1995)研究了收益不对称情况下的均值-方差-偏度模型。其后就风险的衡量,许多学者也提出了不同的模型,如Konno和。Yamazaki(1991)的均值-绝对偏差模型、Cai等(2000)的以最大期望绝对偏差来刻画风险的线性规划模型等。之后,夏普(Sharpe)、林特(Lintner)和莫辛(Mossin)分别于1964年、1965年和1966年提出了各自的资本资产定价模型(CAPM)。这些模型是在不确定条件下探讨资产定价的理论,对投资实践具有重要的指导意义。 资本资产定价模型提出之后,70年代的研究者进一步深入和丰富了研究。1970年布兰尼(Brennan)提出了考虑税率对证券投资报酬影响的资本资产定价模型;韦斯克(Vasicek)和布莱克(Black)分别于1971年和1972年研究了不存在无风险借贷时的资本资产定价模型;迈耶斯(Mayers)于1972年提出了考虑存在退休金、社会保险等非市场化资产情况下的资产定价模型的建立;莫顿(Merton,1973)拓展了CAPM只考虑单期的最优资产选择情况,提出了多因素的ICAPM(Intertemporal CAPM)模型,为后来的长期投资理论奠定了基础。 资本资产定价模型(CAPM)基于严格的假设条件,例如证券市场是无摩擦的竞争市场、投资者具有理性预期等,这都是脱离实际的,使其在应用中受到一定局限。为了突破这种局限,斯蒂芬.罗斯(Ste—phen.A.Ross)于1976年提出了套利定价理论(APT)。APT认为在未达到均衡状态的情况下市场上存在无风险的套利机会,投资者可以充分利用套利机会以谋求最大收益。APT不需要象CAPM那样作出很强的假定,从而突破性地发展了CAPM。 70年代最具革命性意义的事件无疑当数布莱克和斯科尔斯(Black,Scholes,1973)推导出的期权定价公式,以及莫顿(Merton,1973)对该定价公式的发展和深化。期权定价公式,即Black-Scholes模型,其适用条件较弱,背后的基本经济机理仅是无套利原理。由于它适用广泛,除了应用于期权定价外,还应用于各种形式的金融衍生品以及公司债务的估价等。70年代后期,哈里森(Harrison)和克雷普斯(Kreps,1979)发展了证券定价的鞅理论(theory 0f martingale pricing),这个理论目前仍是金融研究的前沿课题。
国际贸易理论文献综述
国际贸易理论文献综述 摘要：国际贸易理论的发展经历了传统国际贸易理论和新国际贸易理论两个主要阶段。新国际贸易理论随经济学理论的发展而兴起, 它不断将新的经济学概念引入国际贸易研究领域, 从纵深角度解释了国际贸易产生和发展的原因, 极大地促进了国际贸易理论研究的发展。 关键词：传统国际贸易理论；新贸易理论；新贸易理论新兴古典贸易理论 一、传统国际贸易理论的发展 古典经济学时期，对国际贸易的解释居于主导地位的理论是斯密的绝对优势和李嘉图外生技术比较优势学。亚当斯密认为，各国有利的自然禀赋或后天的有利生产条件形成国际分工，使两个国家生产相同产品时存在生产成本差距，各国按绝对有利的生产条件进行国际分工开展国际贸易。 李嘉图的比较成本理论在容纳了斯密的绝对优势的基础上进一步认为，任何商品的价值都取决于它的劳动成本，由于产品在两国市场上的相对价格是不同的，只要两个国家生产同一种产品的机会成本不一样，那么这两个国家之间就存在着贸易的可能性。 1933年俄林在他出版的《地区间贸易和国家贸易》书中吸收了他的老师赫克歇尔的观点，建立了要素禀赋理论。该理论认为各个国家的要素禀赋不同引起供给能力不同，进而引起生产率的差异，也就是说，影响商品成本高低的是生产资源的相对丰裕度，如果一国某种资源的供给相对比较充足，其价格就会相对比较低，因而生产时要大量使用这种资源的商品的成本就会比较低。赫克歇尔一俄林理论对国际贸易格局的预测是：各国出口那些密集使用它们相对丰裕的生产要素生产的产品；进口那些密集使用它们相对稀缺的生产要素生产的产品。这样，根据要素禀赋理论，贸易应该在资源差异最大的那些国家之间发生，如在发达国家和发展中国家之间发生。而且这一理论的分析是建立在一般均衡分析的基础上的。至此，传统比较优势理论最终形成了。 传统国际贸易理论一般来说有两个核心：即比较成本理论和要素禀赋理论，由亚当·斯密和大卫·李嘉图的优势来自于技术和劳动生产率的差异，而赫克歇尔一俄林的要素禀赋学说则认为相互依赖的多种生产要素的差异即资源相 对丰裕度是比较优势的源泉，因此要素禀赋学说是对亚当·斯密的绝对优势理论和大卫·李嘉图相对比较优势理论的深化和发展。传统贸易理论此后的半世纪一直在国际贸易理论中占绝对统治地位。 二、传统贸易理论遭到的挑战与新贸易理论的萌芽 传统贸易理论遭遇来自实践的挑战有三个方面： 一是里昂惕夫之谜。1953年，美国经济学家里昂惕夫根据赫一俄贸易理论，用他所创立的投人产出分析方法，对美国的进出口商品结构进行了验证，结果却得出了与要素禀赋理论完全相反的证的结果却正好与此相反，美国出口的商品是劳动密集型产品而进口的则是资本密集型产品。之后结论，从而引起了轰动。按照要素禀赋理论，美国应该出口资本密集型产品，进口劳动密集型产品。实际验证的结果正好与此相反，美国出口的商品是劳动密集型产品而进口的则是资本密集型产品。之后，西方方经济学界掀起了狂热的解释浪潮，在一定程度上促进了国际贸易理论的新发展。 二是比较优势陷阱。随着国际贸易深化，人们发现，以比较优势理论作指导，执行比较优势战略的发展中国家出现了贸易条件恶化和贫困化的现象，以此诞
证券投资组合理论在中国的运用
For personal use only in study and research; not for commercial use 证券投资组合理论在中国的运用 摘要：本文分析了建立现代证券投资组合（Portfolio）理论的基本假设，对假设中的市场效率、风险测度、参数估计时效性、零交易费用等，提出了马科维茨（Markowitz）证券组合理论在我国运用存在的主要问题，并对组合证券投资优化模型的改进提出了自己的思路。 关键词：证券市场；投资组合模型；投资收益 投资组合（Portfolio）是投资者同时投资于多种证券，如股票、债券、存款单等，投资组合不是券种的简单随意组合，它体现 了投资者的意愿和投资者所受到的约束，即受到投资者对投资收益的权衡、投资比例的分配；投资风险的偏好等的限制。对此，西方现代投资组合理论中马科维茨（Markowitz）投资组合理论、夏普资本资产定价理论等为我们提供了理论上的指导，然而由于该诸理论与中国实际之间存在较大差距。因而本文着重探讨马科维茨证券投资组合理论在我国运用存在的问题及解决思路。 一、证券组合的收益—风险衡量与马科维茨假设条件 设一投资组合具有n种证券，其收益率分别为r1，r2……rn，用向量表示为r=（r1，r2……rn）T，期望值向量E（r）=（u1，u2……un）T反映了各种证券的期望收益率，方差δ2i=D（r1）反映了第i种证券的风险，协方差δij=δji=cov（ri，rj）反映了第i种证券与第j种证券收益率的相关系数（i，j； 1、2……n），V=（δij）为r的协方差阵。X=（x1，x2……xn）T表示组合证券投资比例向量，满足enT=1，其中en=（1，1……1）T为元素全为1的n维列向量。组合证券投资的收益率为R=rTX=∑xir i.则投资组合的期望收益率m=E（R）=UTX，投资组合的风险（方差）δ2=D（R）=∑∑XiXjδij=XTVX 马科维茨证券组合理论认为：投资者进行决策时总希望尽可能小的风险获得尽可能大的收益，或在收益率一定的情况下，尽可能降低风险，即研究在满足预期收益率m≥m0的情况下，使其风险最小；或在满足既定风险δ2≤δ2.的情况下，使其收益最大，也即通过下面模型（A）或（B）来进行证券组合投资决策。 minδ2=XTVX maxm=uTx {uTx≥m0{XTVX≤δ20 模型（A）S.t.{eTx=1 模型（B）S.t.{eTnx=a {X≥0{X≥1 Markowitz组合投资思想被投资者广泛 接受，但他的定量模型是建立在一系列严格的假设条件基础之上的，主要包括： （1）证券市场是有效的，证券的价格反映了证券的内在经济价值，每个投资者都掌握了充分的信息，了解每种证券的期望收益率及标准差，不存在交易费用和税收，投资者是价格接受者，证券是无限可分的，必要的话可以购买部分股权。
最优证券投资组合理论研究报告
最优证券投资组合理论研究报告 摘要 最优证券投资组合随着证券市场的飞速发展也不断变化，现在关于证券投资组合有两大较为主流的观点，价值投资理论和现代证券投资理论。本文归纳总结两大观点里提出的相关理论，并做简单的比较，同时将这两种理论尝试结合起来，获得更优的投资组合方式。 关键词：价值投资理论；现代证券投资理论； 金融市场中,证券市场的飞速发展特别引人瞩目，而证券市场的一个突出特点就是高风险性,这是由证券本身的性质和特征所决定的。随着经济市场化转轨进程（从计划经济转向市场经济［1］）的加快,中国证券市场上的投资者急剧增多、规模日趋扩大。证券市场的波动与整个经济和社会稳定休戚相关,也连着日益复杂和敏感的社会利益关系。因此，如果能够有效地在最大限度内控制风险的同时,还取得最佳的投资收益就变得意义重大。由于最优证券投资组合本身与实际密切相关，复杂多变，研究理论纷繁复杂，无法在短时间全部掌握，因此本文主要关注在最优证券投资组合里比较权威的两大理论，价值投资理论和现代证券投资理论，归纳总结其中所提到的理论，并做简单的比较。 一、基于价值投资理论的最优证券投资组合［2］ 价值投资理论认为将所有投资者都假设为理性投资者的假设是错误的，市场是非完全有效的，至少某些时候是无效的。正因为市场的非有效性，才会经常给价值投资者提供买入证券的价格低于内在价值的机会，也提供了卖出证券的价格高于内在价值的机会。他们奉行积极的投资策略。与证券市场并非是有效的市场理论假设相对应的是——价值投资理论就是要寻找被市场低估的证券，因此采取的是积极的投资策略。他们把风险定义为公司经营业绩与预测发生较大的偏离。 二、基于现代证券投资组合理论的最优证券投资组合［3］ 现代投资组合理论是指投资组合具有降低证券投资活动风险的作用，最优证券的组合投资是为了实现风险一定情况下的收益最大化或收益一定情况下的风险最小化，以期望收益率来衡量未来收益率的总体水平，以收益率的方差来衡量收益率的不确定性，其推导出的最优证券组合是无差异曲线族与有效边界相切的切点所对应的组合。通过这个理论可以发现选择相关程度较低的证券构建多样化的证券组合，组合的总体方差就会得到改善，风险就会分散。 现代证券投资组合理论假设——投资者是理性人，价值投资理论认为——投资者是非理性的，现代证券投资组合理论认为市场是一个有效的市场，因此不可能长期战胜市场，而价值投资理论认为市场并非有效的，投资者由于种种的限制，不可能对市场信息全部做出正确的反应。现代证券投资组合理论是以期望收益率来衡量未来收益率的总体水平，以收益率的方差来衡量收益率的不确定性，他们关注的是股票价格的波动率，而价值投资者并不非常关注股票价格的波动率，他 ［1］张曙光.中国经济的市场化转轨过程：描述和分析［J］.社会科学战线，2007（4）78. ［2］柯原.基于价值投资理论的最优证券投资组合探讨［J］.学术问题研究(综合版),2011. ［3］徐少君.投资组合理论发展综述［J］.浙江社会科学,2004.198.
中国农产品对外贸易文献综述
中国农产品对外贸易文献综述 一、我国农产品贸易发展规模分析： 如表1所示，2001年：农产品贸易总额为279亿美元，其中出口额为160.7亿美元，进口额为113.8亿美元。 2002年：农产品出口额为180.4亿美元。 2003年：农产品贸易总额为403.6亿美元，农产品出口额214.3亿美元，农产进口额189.3亿美元。 2004年：农产品进出口贸易总额为514.2亿美元，其中出口额为233.9亿美元，进口额为280.3亿美元。 2005年：农产品进出口贸易总额为562.9亿美元，农产品出口总额275.8亿美元，进口总额287.1亿美元。 2006年：我国农产品进出口总额达630.2亿美元，其中农产品出口额310.3亿美元，农产品进口额319.9亿美元。 2007年：我国农产品进出口贸易总额为781.0亿美元，其中出口额为370.1亿美元，进口额为410.9亿美元。 入世以来削减关税、扩大市场准入等进口促进措施的实施，极大改变了我国农产品对外贸易格局。由于进口快速增加而出口增长缓慢，2004年我国农产品首次出现46.4亿美元逆差，占农产品进出口总额的9.03%。2005—2007年我国农产品贸易连续表现为逆差，但逆差规模相对较小。 受金融危机影响，贸易保护主义抬头，进口主体贸易规模快速扩张，2008年我国农产品贸易逆差剧增，远远超过此前各年的逆差水平。全年农产品进出口总额为991.6亿美元，同比增长27.0%。其中，出口额为405.0亿美元，同比增幅由上年的17.9%下滑到9.4%；进口额为586.6亿美元，同比增长42.8%。贸易逆差为181.6亿美元，同比增长3.4倍，占农产品进出口总额的比重高达18.31%。2009年我国农产品贸易逆差回落明显，全年农产品进出口总额为921.3亿美元，同比下降7.1%。其中，出口395.9亿美元，同比下降2.3%；进口525.5亿美元，同比下降10.4%；贸易逆差为129.6亿美元，同比下降28.6%。