经济危机原因探讨

• 从1993年起，在“互联网革命”的推动下 ，美国经济出现了较长时间的繁荣。美元 对主要货币由贬值转升值，由于泰国实行 盯住美元的汇率制度，泰铢不得不跟随美 元大幅走高，泰铢升值对出口和经济增长 产生了严重冲击。1994年，泰国经常账户 逆差为89亿美元，1995年为140亿美元， 1996年达到163亿美元，分别占当年国内生 产总值的6.4%、8.5%和9.1%，远远超过了 国际警戒线水平。
• 也就是说，马克思认为问题的关键在于收入分配不公 平这一外在的社会制度上，而凯因斯则认为问题的关 键在于消费倾向趋于降低这一人的内在特质属性上。 外在的社会制度是可以更改的，人的特征属性却无法 更改。所以，两人给出的解决方案也随之截然不同。 马克思认为，有效消费需求是可以提高的，但必需调 整和改变现有的收入分配制度，这就必须进行暴力革 命；而凯因斯却认为，有效消费需求是不可以提高的， 那么该怎么办？和马克思的另一个不同是，凯因斯将 社会的总需求区分为消费需求和投资需求，不仅消费 需求会因消费倾向问题而降低（储蓄会增加），投资 需求也会因资本的边际收益降低也趋于降低，最终结 果就是总储蓄大于投资需求，这就是经济危机。故此， 凯因斯将解决经济危机的重点放在扩大投资需求上， 当然这个事只有政府通过增加财政做。
• 实际上，盯住制度是一种由政府提供的汇 率隐含担保，它降低了汇率风险，引起国 外投机性资本大量流入。 • 在泰铢不断跟随美元升值的情况下，泰国 出口不振，与出口相关的产业投资利润率 下降，大量国外资本流入房地产市场和股 票市场，大幅推升了房地产价格和股票价 格，最终形成资产价格泡沫。1993~1996 年，泰国的房地产价格上涨了近400%。泰 国SET指数于1990年12月触底反弹，1996 年1月冲高至1041.33点，创历史新高。
泰铢危机：1997~1998年亚洲金 融危机的导火索
1984年6月，泰国开始实行盯住“一篮子 货币”的汇率制度，篮子中的主要货币与权 重分别为：美元80%~82%；泰铢对美元的汇 率长期维持在25∶1左右，成为实际上的盯住 美元制度。 1985~1994年，由于美元持续走低，泰国 获得了极大的本币贬值效应，出口持续增 长，经济快速发展。成为 “亚洲四小虎”
经济危机原因探讨
• 1、错误的货币政策 代表学派是奥地利学派和货币主义。这两个学派 都坚定地相信，市场调节机制是完美无暇的，实体经 济自身也是可以永远均衡运行的，供给会自动创造需 求，所谓的有效需求不足绝无可能出现。但是政府的 人为干预却会破坏市场调节机制的完美，使得实体经 济在运行时偏离均衡，出现危机。这些人为的干预主 要表现在对货币供应的干预上，换句话说，他们认为 经济危机的罪魁祸首是政府的错误的货币政策。然而 颇为戏剧的是，在具体是什么样的货币政策导致危机 的判断上，两者却又截然相反。
• 资产泡沫破灭加速了泰铢贬值预期 1997年，曼谷商业区的房屋价格开始 下跌，跌幅达到22%。泰国股票市场的SET 指数也由1996年元月底的1410.33点跌至 1997年6月的527.28点，跌幅超过60%。作 为房地产市场和股票市场泡沫破灭的直接 后果，商业银行不良资产大幅增加。1996 年6月，泰国商业银行不良贷款超过1兆亿 泰铢，不良贷款率达到35.8%。
• 3、虚拟经济过渡 • 格林斯潘在1966年写的 《黄金与经济自由》一书 中对1930年代那次经济危机的解释。他说：当商 业活动发生轻度震荡时，美联储印制更多的票据 储备，以防任何可能出现的银行储备短缺问题。 美联储虽然获得了胜利，但在此过程中，它几乎 摧毁了整个世界经济，美联储在经济体制中所创 造的过量信用被股票市场吸收，从而刺激了投资 行为，并产生了一场荒谬的繁荣。美联储曾试图 吸收那些多余的储备，希望最终成功地压制投资 所带来的繁荣，但太迟了，投机所带来的不平衡 极大地抑制了美联储的紧缩尝试，并最终导致商 业信心的丧失。结果，美国经济崩溃了。
2）Connolly和Taylor(1984)分析了蠕动钉住 汇率体制与投机攻击，强调汇率崩溃前贸 易商品的相对价格行为，指出汇率崩溃前 存在实际汇率升值和经常项目的恶化。 Edwards(1989)也强调了贬值前货币升值与 经常项目恶化的模式。
3）Krugman和Rotemberg(1991)将原来的模型拓展 到投机者冲击的目标区域问题。这一时期的货币 危机模型虽然以20世纪70-80年代的货币危机为 解释对象，但对于理解其它类型的危机或多或少 也有有所启发。模型认为危机的根源在于政府的 外汇储备较少，且宏观经济基础变量——过度扩 张的货币与财政政策、经常项目恶化等与稳定汇 率政策的不协调性。因此，不断强化宏观经济基 础变量并保持宏观经济政策之间的一致性，是规 避危机的重要手段。
揭示了货币（经济）危机的根源在于政府过度扩张的货币政 策与财政政策所导致的财政赤字与稳定汇率政策(主要是固 定汇率制)之间的不协调性。
• 当这种不协调或冲突性出现时，理性的投 机攻击就会发生。由于存在大量财政赤字， 央行必然增发货币为财政赤字融资。最终 导致货币供应量增加，引起外币升值和本 币贬值。基于本外币的收益率的差异，公 众会调整资产结构，增加对本币的抛售和 对外币的购买。投机行为使得外汇储备耗 竭，而不管初始它有多大，固定汇率迟早 要崩溃。
• 货币主义则宣称，危机是过度紧缩的货币政 策造成的，货币供应量的突然减少，使得社 会名义总需求骤然暴跌，引发过剩出现。 • 弗里德曼危机理论：对1929-1933大萧条解 释：里德曼解释大萧条的“货币供应量视 角”。 1930年代的大萧条以明确解释： 1929—1933年之间，货币供应量下降幅度高 达三分之一，乃是大萧条如此严酷和如此漫 长的主要原因，解释大萧条的关键变量是 “货币供应量的崩溃”（monetary collapse），或者流动性不足。
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如果没有创新带来的繁荣状况，也就不会衰退， 均衡体系也保持原来的状态。由于创新是市场制度的 本质，当新一轮创新活动开始时也就是经济转向复苏 的“回归点”。 对于不同的周期为什么会表现出时间 和程度的差异表现，熊彼特认为创新活动的不连续、 不稳定、不均匀、多样性特点，对经济发展的影响有 所不同，从而形成了不同长度的周期。（殷风 著： 《卓越的创新者》商务印书馆，2001年7月第一版 ） 创新危机理论给我们带来了一些新的启发。只要 存在创新活动，商业周期波动就是正常的从而是不可 避免的，也是市场制度下在一定程度上经济进步的表 现形式。 创新危机理论告诉我们，每次经济低谷，都孕育 着下一次的经济复苏和繁荣甚至新的科技产业革命的 浪潮到来。这也是后危机时代所带来的经济发展机遇。
• 从理论上讲，当一国经常账户持续出现较大逆差 时，外汇市场会通过汇率水平的变动，使本币贬 值，以增加出口，减少进口，实现国际收支平衡 ；当一国经常账户持续出现较大盈余时，外汇市 场会通过汇率水平的变动，使本币升值，以减少 出口，增加进口，实现国际收支平衡。但是，在 盯住制度下，泰铢对美元的汇价被人为固定，外 汇市场失去了自动调节功能，面对不断恶化的国 际收支形势，泰国政府不得不快速放开资本市场 ，通过各种各样的优惠政策甚至高利率政策，吸 引国外资本流入，弥补国际收支赤字。
4）Obstfeld(1994，1996)、Sachs、Tomell和 Velasco(1996)等为了解释1992-1993年发生的欧 洲货币体系危机提出的新的汇率市场投机危机论。 当时有些国家既拥有大量的外汇，又同时宏观经 济变量与稳定的汇率不存在冲突性。新模型认为， 政府维护汇率稳定的成本代价在经济波动时将十 分高昂。如果存在严重的财政赤字，就可能通过 通货膨胀税来减轻这一负担；如果存在严重的需 求不足，经济萧条就可能迫使政府采取扩张性政 策，而扩张性政策和固定汇率制度相抵触。货币 危机模型强调危机的自促成性质。当市场预期汇 率贬值时，投机者就会提前抢购外汇，政府维护 汇率的成本增加，最终将促使政府放弃固定汇率 制度。
4、过度消费 5、创新危机论 代表人物是奥地利学派的熊彼特。他使用创新理论解释经济 周期的波动在理论界可谓独树一帜。指出了创新不仅是经济发展 的内生因素，也是经济周期波动的主要原因，亦即创新是研究和 解释经济波动的基石。熊彼特认为，创新促进了经济的繁荣，而 繁荣具有不可持续性，因为创新是不稳定的、非连续性的和不均 匀的。一旦创新行为中断，经济就会走向衰退乃至萧条。此外， 作为导致周期波动的内生性因素的创新行为，还会诱发诸如投资 活动引起的各种连锁反应，以及繁荣期造成的投机心理和投机活 动等各种从属现象，各种从属现象的总和形成所谓的“从属波”。 （Joseph A. Schumpeter,The Analysis of Economic Chang ） 这种外生因素的“从属波”将大大加强周期的振幅。
• 2、有效需求不足论 认为根源在于实体经济层面，实体经济 运行存在内在的矛盾，会自发导致有效需 求不足，形成生产过剩；代表学派是马克 思主义和凯恩斯主义和克鲁格曼。马克思 和凯因斯都相信，市场经济体系存在一个 内在机制，会导致有效消费需求会随着经 济的运行和发展而出现不足，形成经济危 机。但在这个机制具体是什么上，两者出 现严重分歧。
• 马克思认为，这个机制是收入分配的两极 化：资本家占有生产资料和以剩余价值最 大化为生产目的，使得收入会越来越向资 本家集中，普通劳动者所占的份额则会越 来越低（《资本论》，1867）；而凯因斯 则认为这个机制是消费倾向会随收入的提 高而降低：当一个人的基本消费需求得到 满足时，在其增加的总收入中，用于消费 的部分会逐渐降低，相应地，用于储蓄的 部分则会逐渐增加（《就业、货币和利息 通论》，1936）。
• 1995年的美元大幅升值，造成泰铢汇率持 续走高，导致泰国出口受挫，经济增长放 缓。为了促进经济增长，泰国需要实行扩 张性货币政策，通过降低泰铢利率来刺激 消费和投资。但是，由于当时泰铢汇率正 面临着巨大的贬值压力，为了维持泰铢盯 住美元的汇率制度，泰国中央银行被迫实 行紧缩性货币政策，继续提高利率。超过 国际平均水平的2倍以上。高利率政策进一 步抑制了投资和消费，加剧了经济衰退， 并使商业银行的不良资产情况进一步恶化 ，使风雨飘摇的泰国经济雪上加霜。
• 奥地利学派认为危机是由宽松的货币政策造成的， 过度的信贷扩张，导致价格信号失灵，上游的产 品价格增长快于下游，从而使得上游生产资料部 门的投资增长快于下游消费资料部门，两个部门 出现不匹配，最终形成危机。在米塞斯和哈耶克 他们看来，任何一个经济中，人为造成的繁荣一 定会伴随一场大衰退。大繁荣和大衰退是一枚硬 币的两面。他们的理论也告诉我们，判断经济是 否过热，不能只看价格水平是否上涨，而主要应 该看利率水平和信贷扩张。因为从信贷扩张到价 格水平的上涨有一个时差，当等到通货膨胀发生 时，萧条就已经到来！
• 克鲁格曼对经济危机的理解，从思想渊源 上说，就是一个凯因斯主义和货币主义这 两个水火不容的两个学派的复合体，这手 高超的调和功夫或许得自他老师萨缪尔森 的真传。萨缪尔森巧妙地把看似矛盾的新 古典经济学和凯因斯主义撮合到一起，号 称“新古典综合派”。关于危机的原因， 认为是有效需求不足。与凯恩斯一致，但 在如何应对危机上，克鲁格曼赞同扩大政 府支出的同时，更强烈支持增加货币供给， 前者属于凯因斯主义范畴，后则属于货币 主义范畴。
6、汇率市场投机危机论 1）Krugman(1979年) 基于Salant,Henderson(1978)的 金本 位下的黄金投机理论提出货币危机模型并由Flood、 Garber(1986)加以完善。危机模型的产生源于墨西哥 (1973~1982)和阿根廷(1978~1981)等国家所发生的货币危 机。模型强调外汇市场上的投机攻击与宏观经济基础变量之 间的联系。 Krugman(1979)的模型假定外汇投机可以完全预见，