公司投融资与资本运作财技

8、投资银行的角色定位

（1）投资银行是资本市场中提供专业资本运作服务
的中介金融机构，其中心任务就是通过资本市场优化
资本资源配置和创造价值。

（2）资本市场价值增值大体上可分为五个层次，五 级增值形成一个价值链条结构，全部投资银行业务都 是围绕这一价值链展开的。

(二)企业融资周期的理论

这里将企业生命周期做一简单类比：在正常大气 压力下，把从0℃冰块加热到100℃水蒸气的过程

V0 = V1 / (1+r) + V2 / (1+r) + ------ + Vn / (1+r) V0 V1 V2 Vn
2
n
t0
t1
t2
tn

举例：

当您在公司中职位的年薪为40万元，假定银
行存款利息为4%，那么，您的身价就不是40
万元，而是1000万元！

3、资本运作的概念

资本运作——资本所有者或支配者针对资本进行的

第四阶段：处于90℃－99℃的水
即Pre-IPO私募融资阶段。由于有了IPO的诱人前景，
因此会激起一大批战略投资机构的浓厚兴趣，特别
是吸引一些具有金融背景的投资者的积极参与。成
为上市公司不仅可以增加股权流动性，方便股东实
现“脚投票”的功能，而且有利于企业从公开资本
市场融资，企业核心竞争力得以增强，资本规模迅 速扩大。
理论应用：
从GATT到WTO，谈判的两大主题：农产品补贴和知识产权保护
价格
拉高出货
△P
打压吸货
初级产品
高科技产品

案例分析：

1970年代的欧佩克组织的石油战略！
二、VC/PE投资基金运作实务
1、基本概念
2、我对风险投资的理解
3、风险投资的构成要素 4、风险投资的组织形式
映了资本所有者和企业经营者的决策能力和综合实
力；

而且，不管资本运作者的最初动机如何，从结果来
看，资本运作有时会促进企业经济效益的提高，有
时则会导致经营业绩下降，相关当事人之间的利益
分配是不均衡的。
7、资本运作的相关学科
资本市场
Leabharlann Baidu
投资者
融资者
投资银行



投资学 公司金融学 资本市场学 投资银行学
业新的股东会一致同意原创业者合计持有700万股，占
总股本70％；风险投资机构持有300万股，占总股本的
30％。也就是说，风险投资机构认购价格为每股3元，
等于承认原企业市场价值为2100万元，其中2000万元 即一级价值增值，创业者股本增值20倍。

（2）二级价值增值

在证券发行市场中，证券发行上市的溢价收益形
P
30元/股，市值45亿
20元/股，市值20亿
16.67元/股市值25亿
t

案例五：

吉林纸业
苏宁环球！
（5）五级价值增值
——衍生金融工具的应用产生五级价值增值。以 期货、期权为代表的衍生金融工具的一个显著特 点就是能够发挥杠杆作用，放大投资收益或对冲 风险（hedge the risk）。
股东权益
在马克思看来, 利润 工资

资本家 工人
6、资本运作的本质
地租
地主

按照马克思的分析方法，资本运 作的本质不应是资本运作的表象， 而是资本运作背后所掩盖的社会 关系，即资本运作当事人之间的 利益关系。

在现实中，企业从事资本运作和投资银行帮助企业资 本运作操作，实际是在做同一件事情，都是对企业资 产负债表右方结构进行调整——旨在理顺资本当事人
清华大学出版社，2005.3。

2、《投资银行学》(第四版)，徐洪才主编，经济科学出版 社，2005.8。

3、《大国金融方略——中国金融强国的战略和方向》，
徐洪才著，机械工业出版社，2009.5。

4、《工资、汇率与顺差——中国经济再平衡路径选择》， 徐洪才主编，社科文献出版社，2010.12。

企业生命周期
经 营 现 金 流
并购重组
首次公开发行(100℃)
走出实验室(0℃)

(三)资本市场五级价值增值理论

（1）一级价值增值
——在私人股权（private equity）资本市场中， 企业通过溢价增资扩股实现原有股东价值和企业价 值的增值。

案例一: 某高科技创业企业由4名创业者共同出资成立，注 册资本100万元（包括现金和某项专利技术），通过引 入风险资本900万元，增资扩股成为股份有限公司，注 册资本增至1000万元，企业总股本变为1000万股。企
专业化管理，包括投资和融资两个方面。

4、资本运作的特征

(1)资本运作主体是资本所有者或支配者，资本运
作对象就是资本本身；

4、资本运作的特征

(2)资本所有者必须拥有一定数量的资本，才谈得上
需要对资本进行专业化管理，资本运作是现代社会
生产力和人均收入水平显著提高的必然结果；

(3)资本运作必须体现资本所有者或支配者的利益导
做一大致划分，以描述不同成长阶段企业融资活
动的不同特征。

第一阶段：0℃冰块

所谓“种子期”，指创业者仅有某一想法，或者某项技
术仍然处于实验室阶段。在该技术进入产业化之前，一
般要经过多次放大实验或临床实验，以检验技术可靠性、
稳定性和可行性。当技术具备了产业化基本条件，这时 0℃冰块就变成了0℃的水。在这个阶段上，少量风险资 本特别是天使基金开始介入，企业融资具有资本需求金 额较小、潜在投资收益巨大以及投资风险极大的特点。

案例三：

诚志股份战略配售！

（3）三级价值增值
在证券交易市场中，投资者进行证券交易的差价 收益即三级价值增值。三级增值来自于股票买卖
双方对企业未来收益的不同预期。
例如： 在20倍市场平均市盈率条件下，对于某市价为10元 的股票，甲预期每股收益0.40元，即每股股票内在 价值为8元，如果甲是一个理性投资者，则应做出卖 出决策；而乙预期每股收益0.60元，股票内在价值

第三阶段：处于10℃－90℃的水
企业进入了快速成长和规模扩张期。随着产品销量 增加和市场规模扩大，企业生产经营活动的融资需 求同步增长，这时私人股权融资仍然是首选融资方 式。为了加快企业发展，必须适时启动新一轮的股 权融资。随着企业成长和规模扩张，特别是新的战 略投资人的加盟，企业股权结构和公司治理结构将 会发生明显变化，内部管理也渐渐规范，信息透明 度逐步提高。
市公司。

第六阶段： 100℃以上的水蒸气 即Post-IPO阶段。成为上市公司，标志着企业已完
成从私人权益资本市场向公开资本市场的历史性跨
越，但这只是完成了万里长征的第一步。企业作为 一个有机体，其生命会无限延续下去，还会不断地 利用资本市场的融资功能，继续进行业务和规模的 扩张，一般采取兼并收购形式，包括上市公司之间 的并购，和对非上市企业、特别是对中小创业企业 实施并购。
引言：

真实故事：一个5000万规模企业总经理 的困惑！

一、公司资本运作原理与案例

(一)资本运作本质的理论 (二)企业融资周期的理论 (三)资本市场五级价值增值理论

一、公司资本运作原理与案例
(一)公司资本运作基本理论 1、资本的概念
问题：

什么是“金融”？
狭义的资本：用来生产或经营以求牟利的生产资料和
股东权益
公司资产负债表
资本运营/融资决策
流动负债
流动资产 如何进行 融资决策 以满足公 司的投资 需求? 长期负债
固定资产 1 无形 2 有形
股东权益
公司资产负债表
资本运营/融资决策
流动资产
如何安 排净营 运资本 和现金 流？
流动负债
长期负债
固定资产 1 无形 2 有形
如何安 排公司 的股权 结构？
•(6)资本运作的各种具体形式构成了现代资本市场和投
资银行机构的主要业务内容。
5、资本运作的形式
资产
公司资产负债表
负债 流动负债
流动资产
长期负债
固定资产 1 有形 股东权益
2 无形
公司资产负债表
资本运营/投资决策
流动负债
流动资产 长期负债
固定资产 1 无形 2 有形
公司长期 投资决策 需要解决 的问题?
公司投融资与资本运作财技
一、公司资本运作原理与案例 二、VC /PE投资基金运作实务 三、股票首次公开发行与上市
徐洪才博士
清华大学特聘教授 中国国际经济交流中心信息部副部长 博客：www.xuhongcai.blog.sohu.com
参考书目

1、《中国资本运营经典案例》(上册、下册)，徐洪才主编，
成二级增值。超过面值发行的部分，形成资本公
积金，导致每股净资产增加，为企业所有；新股 投资者在二级市场抛售股票赚取差价收益。

案例二：

某上市公司总股本1个亿，其中国有股7000万，发新 股之前每股净资产1元。首次公开发行时，每股价格 10元，发行3000万流通股，筹集资金3亿元，这时公 司账面净资产3.7亿元，扣除融资成本0.2亿元，净 资产3.5亿元，每股净资产变成3.5元，国有资产账 面价值2.45亿元，升值2.5倍。
总股本1个亿
其中: 未流通国有股5000万 流通股5000万
市价20元 即，市值20亿
净资产为0

在优惠政策支持下，上市公司用6亿资产投资某高
科技项目，预期一年可获收益7500万元（净资产收
益率12.5％），即每股收益0.5元。按60倍PER计算， 股票定价为30元。实施此方案，不仅原公众投资者 争相认购新股，且新股上市走出一波强劲的填权与 上扬行情。
案例四：
某上市公司 （空壳公司） 重组方案： 政府将某国企1个亿优质资产 按每股2元折成5000万股， 与上市公司5000万国有股置换 然后向原公众股东 定向增发新股5000万股； 发行价10元/每股 新股上市后除权价＝ （20 ×1＋10 × 0.5）÷1.5 ＝16.67元 上市公司从市场拿到5个亿； 共获得6亿元资产； 这时每股净资产变为4元； 置换的1个亿国有资产 账面价值2个亿； 增值100％
向和自觉意识，因此资本运作和管理活动必然是有 序进行的；
一般情况下,

(4)资本运作一般包括融资活动 和投资活动两个组成部分，体现 了资本供给者和资本需求者之间
居民:资本供给者
企业:资本需求者
的一种长期资金借贷关系和利益
分配机制； •(5)在分工发达的现代市场经济中，资本运作一般通过 中介服务机构——投资银行在资本市场中进行的；

基本结论：
——纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成
长历程，不难发现有两次质的飞跃：
(1)从实验室走向产业化和市场化，即0℃的冰变成0℃
的水；
(2)通过IPO成为上市公司，即100℃的水变成100℃的水 蒸气。

——成为上市公司标志着企业开始一个崭新的生命历程， 其融资活动、产权结构、公司治理及其经营管理都将表 现出新的形式。
为12元，此时乙应该买入。甲乙双方投资决策依据
都是企业的内在价值。

（4）四级价值增值
四级价值增值来自于上市公司并购重组活动。在
证券市场中，上市公司业绩变化不仅取决于企业
本身，而且受到企业外部力量的作用。企业并购
重组必然会对上市公司产业结构、核心竞争能力
以及经营业绩产生重大影响，导致股票价格在重
新定价过程中发生翻天覆地的变化，此时的差价 收益即四级价值增值。
货币；

广义的资本：能够带来利益的一切有用资源。 从金融学的角度看，资本属于金融资产的范畴，它区 别于实物资产，是指能够为资本所有者带来未来收益

的信用凭证，代表未来收益的要求权，反映筹资者和
投资者在资金融通过程中的权利和义务的法律关系。

2、资本的价格 资本的价格等于资本带来的未来收益的现值之和。

第二阶段：处于0℃－10℃的水
企业进入导入期或起步期。在这个阶段，会有小批
量的产品生产，但技术仍不成熟，产品性能还不够
稳定，市场漫漫启动，销售订单有少量地增加，企
业开始有了不多的正向现金流。这时一些偏好早期
投资的风险资本愿意介入，虽然企业对风险资本的
需求不算太大，但由于存在技术、产品、市场以及
管理等诸多不确定因素，因此投资风险仍然很高。

第五阶段：变成100℃的水蒸气
企业通过IPO成为上市公司。在企业从0℃到99℃的
漫长培育过程中，风险资本无疑起着“雪中送炭”
的作用。风险投资家和创业企业家经过长期的同甘
共苦和历史考验，终于到了99℃，这时投资银行一
般会积极介入，企业借助于投资银行的专业辅导和
保荐，成功地从公开资本市场中融资，变成一家上
之间利益关系：

资本所有者之间关系； 资本所有者与债权人之间关系； 资本所有者与经营管理者之间的关系； 通过理顺这些重大利益关系，调动各生产要素的“积

极性”，从而优化企业资本结构和提高资源配置效率。

因此，企业资本运作的本质就是市场经济的微观主 体——企业内部生产关系的一种调整机制，这种调 整有时是一种自觉行为，有时则是被动进行的，反