上海财经大学证券投资学讲义 (5)
合集下载
第五章证券投资对象分析(证券投资学-上海财经大学,霍
2n t 1
1C 2
1
r
t
V 1 r
2n
2
2
3、零息债券定价模型
P
V
1 r n
（三）债券发行价格的确定
1、平价发行（面值发行）（市场利率不变） 例：债券面值为１０００元，息票利率８％，
期限为１０年，市场利率为８％。其发行 价为：
p
10 t 1
（二）债券的定价模型
1、一次还本付息债券的定价模型
p
V (1 in) (1 r)n
2、附息债券的定价模型（按年付息）
p
n t 1
C (1 r)t
V (1 r)n
其中：P-债券价格 r-到期收益率 C-年付利息
V-债券面值 n-债券期限
附息债券的价格模型（半年付息）
P
3、全价交易债券利息支付日之间交割债券 的定价 （1）应计天数的计算
实际天数/实际天数 实际天数/365 实际天数/365（闰年366） 实际天数/360
例：一种美国国债，前一个付息日为2月1日， 下一个付息日是8月1日，交割日是6月17日。 则6月17日到8月1日之间的实际天数为45天。
6月17日到6月30日 13天
其中: Z1 =半年期理论即期利率的1/2 Z2 = 1年期理论即期利率的1/2 Z3 = 1.5年期理论即期利率的1/2
式中: Z1= 5.25%×1/2 = 0.02625 Z2 =5.50% ×1/2 = 0.0275
1.5年期附息国债的现值为:
2.875/(1+0.02625)+2.875/(1+0.0275)2 +102.875/(1+ Z3)3
上财考研投资学冲刺讲义
• 这两个债券都是三年后到期，到期时一次性偿 还本金，但是该经理只打算进行一年期的投资。 并且该经理预期一年后市场利率期限结构将近 乎平行地下降，而市场普遍认为一年后市场利 率基本不变。
• 不考虑其他因素，请问对于该经理而言，哪种 债券是较好的选择？
• 解法1：根据已知条件，利用债券定价公式，可以求出现在的 两种债券的价格。题中没有给出1年后的利率，不妨假设1年之 后，市场利率下降为9％，可以求出两种债券的价格，综合考 虑利息收入和资本利得，即得到两种债券的收益率，收益率高 者为较好的选择。
• 解法2：上述解法中规中矩，但是希望考生能结合久期进行回 答，以体现对债券部分的理解深度。
• 根据题意，投资者预期市场利率下降，则由债券的定价公式可 知，债券A与债券B的价格都会上涨，问题转化为哪个债券上涨 的百分比更大；
• 久期大的债券，价格上涨百分比更高，问题变为那个债券的久 期更大；
• 根据久期的特性，息票率越低，久期越大，
• 2。利率的风险结构
• 1．拖欠风险 • 2．利率的风险结构与风险溢价 • 投机级债券收益率>投资级债券收益率>国债收益
率
3。按收益率曲线变动管理
4。可转换债券
• 转换比例＝可转换债券面值/转换价格 • （1）纯债券价值。 • （2）转换价值。 • 转换价值是指如果可债券转化为普通
股票时，这些可转换债券所能够取得 的价值。 • 转换价值＝股票市价×转换比例 • （3）期权价值。
• 5。定理五 对于给定的收益率变动 幅度，债券的息票率与债券价格的 波动幅度之间成反比关系。换言 之，息票率越高，债券价格的波动 幅度越小。
四、债券收益率的计算
• 1。证券投资收益的测算
投资收益率＝持有期间的收益（利息或买股入息价）格＋（卖出价格－买入价格）×100％
• 不考虑其他因素，请问对于该经理而言，哪种 债券是较好的选择？
• 解法1：根据已知条件，利用债券定价公式，可以求出现在的 两种债券的价格。题中没有给出1年后的利率，不妨假设1年之 后，市场利率下降为9％，可以求出两种债券的价格，综合考 虑利息收入和资本利得，即得到两种债券的收益率，收益率高 者为较好的选择。
• 解法2：上述解法中规中矩，但是希望考生能结合久期进行回 答，以体现对债券部分的理解深度。
• 根据题意，投资者预期市场利率下降，则由债券的定价公式可 知，债券A与债券B的价格都会上涨，问题转化为哪个债券上涨 的百分比更大；
• 久期大的债券，价格上涨百分比更高，问题变为那个债券的久 期更大；
• 根据久期的特性，息票率越低，久期越大，
• 2。利率的风险结构
• 1．拖欠风险 • 2．利率的风险结构与风险溢价 • 投机级债券收益率>投资级债券收益率>国债收益
率
3。按收益率曲线变动管理
4。可转换债券
• 转换比例＝可转换债券面值/转换价格 • （1）纯债券价值。 • （2）转换价值。 • 转换价值是指如果可债券转化为普通
股票时，这些可转换债券所能够取得 的价值。 • 转换价值＝股票市价×转换比例 • （3）期权价值。
• 5。定理五 对于给定的收益率变动 幅度，债券的息票率与债券价格的 波动幅度之间成反比关系。换言 之，息票率越高，债券价格的波动 幅度越小。
四、债券收益率的计算
• 1。证券投资收益的测算
投资收益率＝持有期间的收益（利息或买股入息价）格＋（卖出价格－买入价格）×100％
上海财经大学证券投资学讲义 (6)
26
（四）比率分析法 比率分析法， 比率分析法，是指计算两个指标间的相对数 来说明其间的相互关系的一种方法。比率分 来说明其间的相互关系的一种方法。 析法可以将分析对比的数值变成相对数进行 比较， 比较，而且可以将一些不可比的指标转为为 可比指标。 可比指标。 比率分析法可以有以下几种形式：相关比率、 比率分析法可以有以下几种形式：相关比率、 构成比率以及动态比率（定义见P196）。 构成比率以及动态比率（定义见 ）。
24
（二）结构分析法
结构分析法， 结构分析法，是指分析企业某项经济指标的局部与 总体之间的关系 。 在财务报表分析中，一般选择某些关键项目， 在财务报表分析中，一般选择某些关键项目，比如 资产、营业收入作为总体， 资产、营业收入作为总体，计算其子项目在总体中 所占的比率， 所占的比率，然后采取比较分析法进行纵向或者横 向对比分析。 向对比分析。
8
美国次贷贷危机影响中国股市的资本流动传导机 制
10
二、国内的宏观经济与周期性影响
（一）经济周期与股市 经济周期是以商业经济为主的国家总体经济活动的一 种波动，一个周期是由很多经济活动差不多同时扩张， 种波动，一个周期是由很多经济活动差不多同时扩张， 继之以普遍的衰退、收缩与复苏所组成的， 继之以普遍的衰退、收缩与复苏所组成的，这种变动 同时出现。 同时出现。 经济周期分成三种类型
19
二、行业生命周期分析
（一）行业的生命周期
一般分为：初创阶段、成长阶段、 一般分为：初创阶段、成长阶段、成熟阶段和衰退 阶段。 阶段。
（二）行业生命周期分析需要注意的问题
对初创阶段行业的股票投资存在着高风险、低收益 对初创阶段行业的股票投资存在着高风险、 或无收益的危险。 或无收益的危险。 对发展阶段的行业进行的证券投资，具有高风险、 对发展阶段的行业进行的证券投资，具有高风险、 高收益的特征。 高收益的特征。 对已处于成熟阶段行业的股票投资，具有低风险、 对已处于成熟阶段行业的股票投资，具有低风险、 低收益的特征。 低收益的特征。 对已步入衰退期的行业进行股票投资， 对已步入衰退期的行业进行股票投资，一般具有低 收益、高风险的特征。 收益、高风险的特征。
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
市净率模型的缺点：首先，尽管净资产不像净利润那样容 易受到人为操纵，但是净资产受到各家公司会计政策的影 响，由于会计政策的不同，企业的净资产没有可比性。其 次，对于垄断性行业或者高科技行业，由于很难通过资产 重置的方法获得相应的盈利，所以市净率的比较没有实际 意义。
17
三、收入乘数模型
（一）基本模型
文件名
尽信书，则不如无书
本章学习提要
重点讲解了股票定价分析的基本概念、基 本思想和基本模型
基本概念——股票定价分析的概念界定 基本思想——股票定价分析的理论基础 基本模型——股票定价分析的实际应用
2
第一节 股票定价分析概述 一、基本概念的界定
（一）公平市场价格与现时市场价格 公平市场价格：在完善市场上，理性预期的双方
（二）模型驱动因素
影响收入乘数的主要因素是股利支付率、股利增长率、销售净 利率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似的 收入乘数。其中销售净利率是影响收入乘数最为重要的因素。
18
（三）模型的优缺点
收入乘数模型的优点是：首先，企业的销售收入处于利润 表的最顶端，相对于净利润更不容易被操纵，且企业销售 收入对企业价格政策、经营战略等的变化较为敏感，能较 好的反应企业价值的变化。其次，当企业亏损或资不抵债 时，收入乘数仍然适用。
相对定价模型的缺点：第一，相对定价用会计盈余 指标，它会受政策和制度的影响；第二， 相对定价 建立在一年的基础上，未考虑将来变化。
绝对定价模型与相对定价模型在实践中的协调：在 运用相对定价模型时，考虑公司未来现金流情况。
6
第二节 股票定价的绝对模型 一、 股利贴现模型
（一）零增长模型
7
（二）常数增长模型 当r>g时，有
17
三、收入乘数模型
（一）基本模型
文件名
尽信书，则不如无书
本章学习提要
重点讲解了股票定价分析的基本概念、基 本思想和基本模型
基本概念——股票定价分析的概念界定 基本思想——股票定价分析的理论基础 基本模型——股票定价分析的实际应用
2
第一节 股票定价分析概述 一、基本概念的界定
（一）公平市场价格与现时市场价格 公平市场价格：在完善市场上，理性预期的双方
（二）模型驱动因素
影响收入乘数的主要因素是股利支付率、股利增长率、销售净 利率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似的 收入乘数。其中销售净利率是影响收入乘数最为重要的因素。
18
（三）模型的优缺点
收入乘数模型的优点是：首先，企业的销售收入处于利润 表的最顶端，相对于净利润更不容易被操纵，且企业销售 收入对企业价格政策、经营战略等的变化较为敏感，能较 好的反应企业价值的变化。其次，当企业亏损或资不抵债 时，收入乘数仍然适用。
相对定价模型的缺点：第一，相对定价用会计盈余 指标，它会受政策和制度的影响；第二， 相对定价 建立在一年的基础上，未考虑将来变化。
绝对定价模型与相对定价模型在实践中的协调：在 运用相对定价模型时，考虑公司未来现金流情况。
6
第二节 股票定价的绝对模型 一、 股利贴现模型
（一）零增长模型
7
（二）常数增长模型 当r>g时，有
上海财经大学证券投资学讲义 (4)
5
（二）利率期限结构及估计 利率期限结构——不同期限零息债券的到期收益 利率期限结构 不同期限零息债券的到期收益 率曲线。 率曲线。 息票剥离法——是将附息债券剥离成若干个零息 息票剥离法 是将附息债券剥离成若干个零息 债券， 债券，附息债券的价值就等于剥离后的若干个零 息债券的价值之和。 息债券的价值之和。
14
三、利率期限结构理论
（一）无偏预期理论 无偏预期理论认为远期利率是人们对未来即期利率 预期的普遍预期， 预期的普遍预期，如果人们预期未来的即期利率相 对于现在的即期利率会上涨， 对于现在的即期利率会上涨，则利率期限结构是向 上倾斜型的； 上倾斜型的；如果人们预期未来的即期利率相对于 现在的即期利率会下跌， 现在的即期利率会下跌，则利率期限结构是向下倾 斜的。 斜的。 用无偏预期理论能很好的解释利率期限结构的这三 种形状，但很难解释利率期限结构呈现的隆起形状。 种形状，但很难解释利率期限结构呈现的隆起形状。 同时一些学者的研究发现， 同时一些学者的研究发现，现实中的利率期限结构 一般以向上倾斜居多， 一般以向上倾斜居多，而按照无偏预期理论很难给 以解释。 以解释。
Dmac = PVCF4 0 0 0 = ×1 + ×2+ ×3+ ×4 ∑ PVCFt ∑ PVCFt ∑ PVCFt ∑ PVCFt PVCF4 ×4 = 4 PVCF4
20
y
3、永续债券的久期 永续债券（ Bond） 永续债券（Perpetual Bond）是一种每年均 会支付固定利息，但却永远不偿还本金， 会支付固定利息，但却永远不偿还本金，永 无到期日的债券。 无到期日的债券。 永续债券的久期公式： 永续债券的久期公式：
期限（ 期限（年） 面值（ 面值（元） 1 4 2 4 3 4 4 4 5 104
证券投资学讲义
（二）收益率的计算
1、债券收益率的计算 （1）票面收益率＝债券年利息/债券面额 ＝D/V×100％ 例如，某债券面额为1000元，债券发行者 每年向债券持有者支付80元利息，则 票面收益率＝80/1000×100％＝8％
（2）直接收益率＝债券年利息/债券 买入价格＝D/P0×100％
例如，某债券面额为1000元，5年到期， 票面利率为10％，现以950元的价格向 社会发行。投资者认购并持有到期满， 可以获得的直接收益率＝1000×10％ /950＝10.53%
（3）持有期收益率＝债券持有期 间所获得的全部收益/债券买入价 格＝ D+(P1-P0) / nP0×100％ n为持有年限
例如，某10年期债券面值为1000元，票面 利率为5％，每年11月付息。假定某人在 2000年10月20日以950元的价格买进一份。 又于2001年5月20日以980元的价格卖出。 持有期收益率＝【1000×5%＋（980－ 950）】/（950×7/12）＝14.44%
二、投资
1、投资的定义：期望能在未来产生收益而 将现有资金变换为资产的过程。 2、投资的分类：（1）直接投资和间接投 资。
生产上,通过生产活动，可以直接增加 社会的物质财富。
间接投资：把资金用于购买金融资
直接投资：投资形成新的资本用于
产，如股票、债券等。然后这些资金 再转移到企业家手中，由他们再投入 生产。
• E(r)
A B C 风险
可能被选择的投资组合在最小方差集 合曲线ABC上，而且是位于B点以上 的曲线部分，我们把B点以上的最小 方差集合称为证券组合的“有效集”。 也称“有效边界”。
2、证券组合的确定 在有效集所包括的所有证券组合中， 哪一个会被投资者选中，取决于投资 者本身的偏好。马柯维茨用“无差异 曲线”来描述投资者对风险收益的偏 好状况。
证券投资学讲义第二版上海财经大学霍文文共725页
（2）地方政府债券 一般契约债券、有限契约债券、 收益担保债券、住宅债券
1
（3）金融债券 （4）公司债券
信用公司债、不动产抵押公司债、 保证公司债、证券抵押信托公司债、 设备信托公司债、参与公司债、 可提前偿还公司债、可转换公司债、 附新股认购权公司债
1
2、按计息方式分
（1）附息债券 （2）息票累计债券 （3）贴现债券 （4）零息债券 （5）浮动利率债券 （6）累进利率债券
1
3、按募集方式分 （1）公募债券
4、按偿还方式分 （1）短期债券 （3）长期债券
5、按发行期分 （1）新发行债
（2）私募债券 （2）中期债券
（2）已发行债券
1
6、按记名与否分 （1）记名债券 （2）无记名债券 （3）注册债券 7、按市场所在地和债券面额货币分 （1）国内债券 （2）国际债券:外国债券
1
（2）优先股
①与普通股的比较 优先:优先领取固定股息 优先按票面清偿 不足:不能参与经营决策 不能享受公司利润增长的收益
1
②优先股的作用 对优先股东:安全、收益稳定 对公司:不分散对公司的控股权 筹集低成本长期稳定资金 不构成破产依据 对普通股东:财务杠杆作用
1
③优先股的种类
累积优先股和非累积优先股 参与优先股和非参与优先股 可转换优先股和不可转换优先股 可收回优先股和不可收回优先股 股息率可调整优先股和股息率固定优先股
境外上市外资股（N股、H股）
1
二、债券
（一）债券的定义与特点 1、债券的定义 依法定程序发行，约定在一定期限内还本 付息的有价证券 2、债券的性质 有价证券——资本证券——债权凭证 3、债券的特点 期限性、安全性、收益性、流动性
1
（二）债券的种类
1
（3）金融债券 （4）公司债券
信用公司债、不动产抵押公司债、 保证公司债、证券抵押信托公司债、 设备信托公司债、参与公司债、 可提前偿还公司债、可转换公司债、 附新股认购权公司债
1
2、按计息方式分
（1）附息债券 （2）息票累计债券 （3）贴现债券 （4）零息债券 （5）浮动利率债券 （6）累进利率债券
1
3、按募集方式分 （1）公募债券
4、按偿还方式分 （1）短期债券 （3）长期债券
5、按发行期分 （1）新发行债
（2）私募债券 （2）中期债券
（2）已发行债券
1
6、按记名与否分 （1）记名债券 （2）无记名债券 （3）注册债券 7、按市场所在地和债券面额货币分 （1）国内债券 （2）国际债券:外国债券
1
（2）优先股
①与普通股的比较 优先:优先领取固定股息 优先按票面清偿 不足:不能参与经营决策 不能享受公司利润增长的收益
1
②优先股的作用 对优先股东:安全、收益稳定 对公司:不分散对公司的控股权 筹集低成本长期稳定资金 不构成破产依据 对普通股东:财务杠杆作用
1
③优先股的种类
累积优先股和非累积优先股 参与优先股和非参与优先股 可转换优先股和不可转换优先股 可收回优先股和不可收回优先股 股息率可调整优先股和股息率固定优先股
境外上市外资股（N股、H股）
1
二、债券
（一）债券的定义与特点 1、债券的定义 依法定程序发行，约定在一定期限内还本 付息的有价证券 2、债券的性质 有价证券——资本证券——债权凭证 3、债券的特点 期限性、安全性、收益性、流动性
1
（二）债券的种类
第七章证券投资技术分析(证券投资学上海财经大学,霍
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
（6）股价在平均线以下移动，然后向平 均线回升，未突破平均线又立即反 转下跌，是卖出信号
（２）支撑线与阻力线的突破是有效突破
（３）支撑线与阻力线有互换性
（４）支撑线与阻力线的突破是观察中长 期
趋势的重要信号
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
（三）缺口
1、缺口的意义 2、缺口的类型及特征 （1）普通缺口 （2）突破缺口 （3）持续缺口 （4）终止缺口 （5）岛形缺口
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
三、技术分析的主要理论——道氏理论
（一）道氏理论的主要内容 （二）趋势的判断 （三）对道氏理论的评价
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
第二节 图形分析
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
一、Ｋ线图 （一）Ｋ线图的画法 （二）Ｋ线图的基本种类
(2)加权移动平均数
其中：W——权数
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
（3）平滑移动指数（EMA）
以5日周期为例： EMA5=（当日收盘指数×15）+（前一日移动
平 均数×45）
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
(三) 股价移动平均线的应用 1、20日均线的应用
（二）技术分析的目的 研究股价未来变动趋势 1、涨势
2、跌势 3、盘整
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
二、技术分析的假设与要素
（一）技术分析假设 1、市场行为涵盖一切信息 2、证券价格沿一定趋势运动 3、历史会重复
（6）股价在平均线以下移动，然后向平 均线回升，未突破平均线又立即反 转下跌，是卖出信号
（２）支撑线与阻力线的突破是有效突破
（３）支撑线与阻力线有互换性
（４）支撑线与阻力线的突破是观察中长 期
趋势的重要信号
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
（三）缺口
1、缺口的意义 2、缺口的类型及特征 （1）普通缺口 （2）突破缺口 （3）持续缺口 （4）终止缺口 （5）岛形缺口
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
三、技术分析的主要理论——道氏理论
（一）道氏理论的主要内容 （二）趋势的判断 （三）对道氏理论的评价
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
第二节 图形分析
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
一、Ｋ线图 （一）Ｋ线图的画法 （二）Ｋ线图的基本种类
(2)加权移动平均数
其中：W——权数
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
（3）平滑移动指数（EMA）
以5日周期为例： EMA5=（当日收盘指数×15）+（前一日移动
平 均数×45）
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
(三) 股价移动平均线的应用 1、20日均线的应用
（二）技术分析的目的 研究股价未来变动趋势 1、涨势
2、跌势 3、盘整
第七章证券投资技术分析(证券投资 学上海财经大学,霍
二、技术分析的假设与要素
（一）技术分析假设 1、市场行为涵盖一切信息 2、证券价格沿一定趋势运动 3、历史会重复
第四章 证券投资的收益和风险(证券投资学-上海财经大学,霍文文)
例：股利收益率=（1.50/30)×100%=5%
2、持有期收益率 Yh=[D+（P1-P0）]/P0×100% 其中： P1—卖出价 Yh—持有期收益率
例：[1.50+(34.50-30)]/30×100%=20%
3、股票持有期回收率
股票持有期回收率=（D+P1）/P0×100% =1+持有期收益率 例：股票持有期回收率= (1.50+34.50)/30 ×100%=120% 持有期收益率= [1.50+(22.50-30)]/30 ×100%=-20% 股票持有期回收率= (1.50+22.50)/30 ×100%=80%
1000 5% (1000 950 ) / 4 100 % 6.58% Ym 950
（4）持有期收益率
C ( P1 P 0) Yh ( P1 P 0) Yh 100 % P0
如上例债券，若投资者认购后持至第2年末， 以995元市价出售，则:
4、调整后的持有期收益率
调整后的现金股息+调整后的资本利得
Yh= 调整后的购买价格 Yh—调整后的持有期收益率
×100%
例：
(11 10) 0.90 Yh 100 % 19% 10
三、资产组合的收益率
Y
p
X Y
i 1 i
n
i
其中：YP — 证券组合的预期收益率 Yi—组合中各种证券的预期收益率 Xi—各种证券占组合总价值的比率 N—组合中证券的种类数 例：YP=(0.100.25+0.12 0.50+0.08 0.15 +0.07 0.10)=10.4%
股息 1．00 1．50 2．00 2．50 3．00 额 元 元 元 元 元 发生 0．1 0．2 0．4 0．2 0．1 概率
2、持有期收益率 Yh=[D+（P1-P0）]/P0×100% 其中： P1—卖出价 Yh—持有期收益率
例：[1.50+(34.50-30)]/30×100%=20%
3、股票持有期回收率
股票持有期回收率=（D+P1）/P0×100% =1+持有期收益率 例：股票持有期回收率= (1.50+34.50)/30 ×100%=120% 持有期收益率= [1.50+(22.50-30)]/30 ×100%=-20% 股票持有期回收率= (1.50+22.50)/30 ×100%=80%
1000 5% (1000 950 ) / 4 100 % 6.58% Ym 950
（4）持有期收益率
C ( P1 P 0) Yh ( P1 P 0) Yh 100 % P0
如上例债券，若投资者认购后持至第2年末， 以995元市价出售，则:
4、调整后的持有期收益率
调整后的现金股息+调整后的资本利得
Yh= 调整后的购买价格 Yh—调整后的持有期收益率
×100%
例：
(11 10) 0.90 Yh 100 % 19% 10
三、资产组合的收益率
Y
p
X Y
i 1 i
n
i
其中：YP — 证券组合的预期收益率 Yi—组合中各种证券的预期收益率 Xi—各种证券占组合总价值的比率 N—组合中证券的种类数 例：YP=(0.100.25+0.12 0.50+0.08 0.15 +0.07 0.10)=10.4%
股息 1．00 1．50 2．00 2．50 3．00 额 元 元 元 元 元 发生 0．1 0．2 0．4 0．2 0．1 概率
上海财经大学证券投资学精品课程第一章讲义教材
2020/8/19
3、投资基金的特点 （１）集合理财、专业管理 （２）组合投资、分散风险 （３）利益共享、风险共担 （４）严格监管、信息透明
2020/8/19
4、投资基金与股票债券的区别 （１） 投资者地位不同 （２） 经济关系不同 （３） 投资工具性质不同 （４） 收益与风险不同
2020/8/19
商业银行次级债、保险公司次级债、 证券公司短期融资券、混合资本债、 财务公司债等。
2020/8/19
（4）公司债券 信用公司债、抵押公司债、 保证公司债、证券抵押信托公司债、 设备信托公司债、参与公司债、 通知公司债、附有选择权的公司债 （附有赎回选择权条款的债券、附有出
售选择权条款的债券、附有可转换条款的 债券、附有交换条款人股票 ③ 社会公众股票 ④ 外资股票：境内上市外资股（B股）
境外上市外资股（N股、H股）
2020/8/19
（2）按流通受限与否分类 ① 有限售条件股份 国家持股 国有法人持股 其他内资持股：境内法人持股、境内自然人持股 外资持股：境外法人持股、境外自然人持股 ② 无限售条件股份 人民币普通股，即A股 境内上市外资股，即B股 境外上市外资股，如H股 其他
2020/8/19
（3）后配股 分配权在普通股之后
（4）混合股 兼具优先股和后配股的特点 股息分配在普通股之前 剩余财产在普通股之后
2020/8/19
2、按股票的面额形态分
（1）记名股票与无记名股票 （2）面额股票与份额股票 （3）实体股票与记账股票
2020/8/19
3、我国股票的分类
（1）按投资主体分类
2020/8/19
（二）债券的种类
1、按发行主体分 （1）国家债券
按资金使用方向：赤字国债、建设国债、 战争国债、特种国债
3、投资基金的特点 （１）集合理财、专业管理 （２）组合投资、分散风险 （３）利益共享、风险共担 （４）严格监管、信息透明
2020/8/19
4、投资基金与股票债券的区别 （１） 投资者地位不同 （２） 经济关系不同 （３） 投资工具性质不同 （４） 收益与风险不同
2020/8/19
商业银行次级债、保险公司次级债、 证券公司短期融资券、混合资本债、 财务公司债等。
2020/8/19
（4）公司债券 信用公司债、抵押公司债、 保证公司债、证券抵押信托公司债、 设备信托公司债、参与公司债、 通知公司债、附有选择权的公司债 （附有赎回选择权条款的债券、附有出
售选择权条款的债券、附有可转换条款的 债券、附有交换条款人股票 ③ 社会公众股票 ④ 外资股票：境内上市外资股（B股）
境外上市外资股（N股、H股）
2020/8/19
（2）按流通受限与否分类 ① 有限售条件股份 国家持股 国有法人持股 其他内资持股：境内法人持股、境内自然人持股 外资持股：境外法人持股、境外自然人持股 ② 无限售条件股份 人民币普通股，即A股 境内上市外资股，即B股 境外上市外资股，如H股 其他
2020/8/19
（3）后配股 分配权在普通股之后
（4）混合股 兼具优先股和后配股的特点 股息分配在普通股之前 剩余财产在普通股之后
2020/8/19
2、按股票的面额形态分
（1）记名股票与无记名股票 （2）面额股票与份额股票 （3）实体股票与记账股票
2020/8/19
3、我国股票的分类
（1）按投资主体分类
2020/8/19
（二）债券的种类
1、按发行主体分 （1）国家债券
按资金使用方向：赤字国债、建设国债、 战争国债、特种国债
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
3
（二）封闭式基金的功能 聚集与分配资源 转移资源 管理与熨平风险 减少信息不对称 实际履行股东职责
ห้องสมุดไป่ตู้
4
二、开放式基金及其与封闭式基金的区别 （一）开放式基金的含义 开放式基金是指发起人在设立基金时，基金份 额总额不固定，投资者可以在规定的时间和场 所进行申购或赎回的基金。
11
核准制
核准制是指基金的设立不仅要符合法律规定的条件， 而且必须经基金主管机关审查通过才能生效。主管机 关有权对基金发起人及基金设立进行审查并做出决定， 其采取的是实质管理原则。 日本、英国及我国台湾地区都采取核准制。
注册制
基金发起人必须将依法应公开的与基金设立有关的信 息公之于众，基金主管机关负责审查申请人是否严格 履行相关的信息披露义务，而不涉及任何基金设立的 实质性条件。只要设立申请人依法将有关信息完整、 及时、准确地予以披露，主管机关就不得拒绝其发行。 美国采取的就是注册制。
7
（二）基金专户理财与公募基金的区别 专户理财与公募基金最本质的区别在于专户理财的客 户直接拥有相应证券组合的控制权，而公募基金持有 人则不能直接控制基金资产所投资的证券 专户理财的控制权利益并不是免费获得的，其支付的 对价是相应上升的风险，包括市场风险和流动性风险 两方面 仅就费率而言，专户理财相对公募基金具有比较优势 基金公司的“一对多”专户产品在设计上均非常灵活， 不像公募基金那样设计严格的股票仓位下限
17
金额费率法 认购费用=认购金额×认购费率 净认购金额=认购金额-认购费用 净认购金额 认购份数=
基金份额面值
例：华夏成长基金认购费率为1%，基金份额面值为1元， 该基金采用金额费率法来确定认购费用和认购份额，投资 者张先生以50000元认购该基金，则 认购费用=50000×1%=500（元） 净认购金额=50000-500=49500（元） 认购份数=49500÷1=49500（份）
上海财经大学证券投资学讲义
上海财经大学证券投资学讲义
l 息票剥离法计算利率期限结构
• 假设市场上存在5只国债，且这5只国债的剩余
期限、每年付息次数、票面利率和价格如下表所
示。
剩余期限 票面利率 每年付息 价格（元
（年） （%） 次数
）
1
0
0
96.50
2
5
1
100.02
3
6
1
101.05
4
6.5
1
102.00
5
7
1
103.60
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义
二、久期的基本类型
（一）麦考林久期 前面已经介绍。
（二）修正久期
l 修正久期（Modified duration）是由麦考利久期 衍生而来的，是实际应用中经常使用的久期形式。
l 修正久期是债券价格对收益率变动的敏感程度性指 标。收益率变动一个百分点，债券价格变动多少个 百分点。
二、即期利率与远期利率
（一）即期利率 l 即期利率含义和计算方法与零息债券的到期
收益率相同 l 若直接找到某剩余期限的零息债券，直接
计算 l 若没有，对附息债券采用息票剥离法来计
算
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义
（二）远期利率 远期利率——当前时刻双方约定好的未来某个 日期开始的一段时间借款利率
l 按照市场分割理论可以解释任何形状的利率期 限结构。
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义
第二节 久期 一、久期的概念和性质
（一）概念
l 久期（Duration），简单的说，就是债券现金流的 加权平均年限。
上海财经大学证券投资学讲义PPT课件
6
内涵价值，指期权合同交割价或协定价格与相应 证券市场价之间的价差，是立即执行期权合约时 可获取的利润。
对于买权来说，内涵价值为执行价格低于标的资 产价格的差额。对于卖权来说，内涵价值为执行 价格高于标的资产价格的差额。
根据协定价格与市场价格之间的关系，可分为三 种不同的情况：“实值期权”（内涵价值为正。 “平价期权” 内涵价值为零。“虚值期权” 内涵 价值为负。
17
例（P210）
美国某公司从英国进口机器设备，需要在3个月后向英国出 口商支付1.25万英镑。为了避免3个月后实际支付时汇率 变动可能造成的损失，需要将进口成本固定下来。为此， 美国公司提前购入1份英镑期权，期权费为每英镑0.01美 元，1份英镑买权需要支付125美元。协议汇率为1英镑＝ 1.7美元。这样，美国进口公司以125美元购得一项权利， 允许该公司在今后3个月内，随时按协定汇率购买1.25万 英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：其 一为英镑升值，如1英镑＝1.75美元；其二为英镑贬值， 如1英镑=1.65美元；其三为汇率不变．仍为1英镑＝1.7 美元。
现值。
S0u
ƒu S0
ƒ S0d
ƒd
35
补充资料：风险中性定价方法
上述问题中当股票上升或下降的概率为 p 和1-p 时， 股票在 T 的期望价格为 S0erT
这说明股票取得了无风险收益 二叉树定价说明了一个一般性的结论，即要对衍生品
进行估计，我们可以假设基础的期望收益是无风险收 益率。 这就是所谓的风险中性定价方法。 我们把每一个人是风险中性的世界称为“风险中性世 界”。在这一世界中，投资者对风险不要求补偿，所 有证券的预期收益都是无风险利率。 当为期权估值时，世界是风险中性的，而得到的结论 在其他世界也是成立的。
内涵价值，指期权合同交割价或协定价格与相应 证券市场价之间的价差，是立即执行期权合约时 可获取的利润。
对于买权来说，内涵价值为执行价格低于标的资 产价格的差额。对于卖权来说，内涵价值为执行 价格高于标的资产价格的差额。
根据协定价格与市场价格之间的关系，可分为三 种不同的情况：“实值期权”（内涵价值为正。 “平价期权” 内涵价值为零。“虚值期权” 内涵 价值为负。
17
例（P210）
美国某公司从英国进口机器设备，需要在3个月后向英国出 口商支付1.25万英镑。为了避免3个月后实际支付时汇率 变动可能造成的损失，需要将进口成本固定下来。为此， 美国公司提前购入1份英镑期权，期权费为每英镑0.01美 元，1份英镑买权需要支付125美元。协议汇率为1英镑＝ 1.7美元。这样，美国进口公司以125美元购得一项权利， 允许该公司在今后3个月内，随时按协定汇率购买1.25万 英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：其 一为英镑升值，如1英镑＝1.75美元；其二为英镑贬值， 如1英镑=1.65美元；其三为汇率不变．仍为1英镑＝1.7 美元。
现值。
S0u
ƒu S0
ƒ S0d
ƒd
35
补充资料：风险中性定价方法
上述问题中当股票上升或下降的概率为 p 和1-p 时， 股票在 T 的期望价格为 S0erT
这说明股票取得了无风险收益 二叉树定价说明了一个一般性的结论，即要对衍生品
进行估计，我们可以假设基础的期望收益是无风险收 益率。 这就是所谓的风险中性定价方法。 我们把每一个人是风险中性的世界称为“风险中性世 界”。在这一世界中，投资者对风险不要求补偿，所 有证券的预期收益都是无风险利率。 当为期权估值时，世界是风险中性的，而得到的结论 在其他世界也是成立的。
证券投资学-第5章
上述可表达为：
1 m X 1 m C 1 m o X 2 m C v2 m o X 3 m C v3 m o X N v C m N2 o m
其中，CovNM表示证券N与市场证券组 合的协方差。
从上式可知，一种证券与市场证券组 合间的协方差是对这种证券风险的相 对测定，具有较大Covim的证券在证券 市场组合风险中占有较大份额，也将 提供较大的预期收益率。
风险和收益之间的均衡关系如下：
ri
rf
rmm 2rf
Coivm
上述方程代表一条截矩为rf，斜率为 的直线，且斜率为正。
rm rf
2 m
证券协方差风险与预期收益率之间的线性 关系，称为证券市场线（SML）
i
Cov im
2 m
SML 也可表达为
不同投资者可在资本市场线上找到由各 种无风险和风险资产组成的组合，并 运用无差异曲线和资本市场线确定最 优投资组合。
rm C
D rf
A B
Mቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
σm
σ
A：以无风险利率借入资金，并全部投 资市场组合；
B：自己的资金全部投资市场组合； C：一部分资金投资市场组合，一部分
资金投资无风险资产；
D：自己的资金都投资无风险资产。
CAPM将资产的预期收益率与系数这一风 险值相关联，从理论上探讨在多样化的资 产搭配中如何有效地计算某单项证券的风 险，说明风险证券如何在证券市场上确定 价格。
三、证券特征线： 证券特征线用于描述一种证券的实际收益率。 （一） 系数 系数用以衡量证券的错误定价，即证券的预
期收益率不等于它的均衡预期收益率。
证券投资学第五版培训讲义
5. 中央银行提高再贴现率，商业银行就需要以较高的代价才能获得中央银行的贷款，因而便会提高对客户的贴现
率或提高放款利率，其结果就会使得信用量收缩，市场货币供应量减少；反之则相反。
6. 法定存款准备金率。当中央银行提高法定存款准备金率时，商业银行可运用的资金减少，贷款能力下降，货币
乘数变小，市场货币流通量便会相应减少。所以在通货膨胀时，中央银行可提高法定准备金率；反之，则降低。
银行控制，当经济过热和通货膨胀率上
升时，便提高利率，收紧信贷；当过热
的经济和通货膨胀得到控制时，便会把
利率适当的调低
➢ 汇率是外汇市场上一国货币与他国货币
相互交换的比率。汇率变动是国际市场
商品和货币供求关系的综合反映。当汇
率下降时，本币升值，国外对本币的需
求增大，以及本币的流出增加对本国商
品的进口减少，这就是国内需求减少，
常用的公式为：GDP=C+I+G+(X-M). C为消费，I
为投资, G为政府支出，X为出口，M为进口，
X-M为净出口。
➢ 国民生产总值GNP：以国民原则为核算标准，
包含本国居民在国外取得的收入，但不包含
外国居民在本国取得的收入
➢ PMI，全称为采购经理人指数，以50为经
济的一荣枯分水线，当PMI大于50时，说
19
宏观经济分析-经济政策分析
一、货币政策对证券市场的影响
2. 一般情况下利率的升降与股价的变化呈反向运动
a) 利率的上升，不仅会增加公司的借款成本，而且还会使公司难以获得必需的资金，这样，公司就不得不消减生
产规模，而生产规模的缩小又势必会减少公司的未来利润。因此，股票价格就会下跌。
b) 利率上升时，一部分资金从投向股市转向银行储蓄和购买债券，从而会减少市场上的股票需求，使股票价格出
率或提高放款利率，其结果就会使得信用量收缩，市场货币供应量减少；反之则相反。
6. 法定存款准备金率。当中央银行提高法定存款准备金率时，商业银行可运用的资金减少，贷款能力下降，货币
乘数变小，市场货币流通量便会相应减少。所以在通货膨胀时，中央银行可提高法定准备金率；反之，则降低。
银行控制，当经济过热和通货膨胀率上
升时，便提高利率，收紧信贷；当过热
的经济和通货膨胀得到控制时，便会把
利率适当的调低
➢ 汇率是外汇市场上一国货币与他国货币
相互交换的比率。汇率变动是国际市场
商品和货币供求关系的综合反映。当汇
率下降时，本币升值，国外对本币的需
求增大，以及本币的流出增加对本国商
品的进口减少，这就是国内需求减少，
常用的公式为：GDP=C+I+G+(X-M). C为消费，I
为投资, G为政府支出，X为出口，M为进口，
X-M为净出口。
➢ 国民生产总值GNP：以国民原则为核算标准，
包含本国居民在国外取得的收入，但不包含
外国居民在本国取得的收入
➢ PMI，全称为采购经理人指数，以50为经
济的一荣枯分水线，当PMI大于50时，说
19
宏观经济分析-经济政策分析
一、货币政策对证券市场的影响
2. 一般情况下利率的升降与股价的变化呈反向运动
a) 利率的上升，不仅会增加公司的借款成本，而且还会使公司难以获得必需的资金，这样，公司就不得不消减生
产规模，而生产规模的缩小又势必会减少公司的未来利润。因此，股票价格就会下跌。
b) 利率上升时，一部分资金从投向股市转向银行储蓄和购买债券，从而会减少市场上的股票需求，使股票价格出
人大经济金融课件本科生证券投资学讲义光华证券投资学第5章PPT演示文稿
同的。 – 假设9：对于所有投资者而言，信息可以无偿自
由地获得。 – 假设10：投资者有相同的预期，即，他们对证券
回报率的期望、方差、以及相互之间的协方差的 判断是一致的。
12
• 完善市场
13
• 假设1-10使得我们把重点从个体如何投 资转移到，如果每个人以相同的方式投 资，证券的价格将会是什么。
6
What if
• We will approach the CAPM by posing the question “what if”, where the “if” part refers to a simplified world. Positing an admittedly unrealistic world allows a relatively easy leap to “then” part. Once we accomplish this, we can add complexity to the hypothesized environment one step at a time and see how the conclusions must be amended. This process allows us to derive a reasonably realistic and comprehensible model.
3
Idea
• 每一个投资者首先估计所有可投资证券 的期望回报率、方差、以及相互之间的 协方差。
• 估计无风险利率。
4
idea
• 在此基础上，投资者辨别出切点证券组合的组 成，以及其期望回报率和标准差，得到投资的 有效集。
• 最后，风险厌恶者选择无差异曲线与有效集的 切点作为最优的投资证券组合。因为有效集为 一条直线，所以最优的投资证券组合包括以无
由地获得。 – 假设10：投资者有相同的预期，即，他们对证券
回报率的期望、方差、以及相互之间的协方差的 判断是一致的。
12
• 完善市场
13
• 假设1-10使得我们把重点从个体如何投 资转移到，如果每个人以相同的方式投 资，证券的价格将会是什么。
6
What if
• We will approach the CAPM by posing the question “what if”, where the “if” part refers to a simplified world. Positing an admittedly unrealistic world allows a relatively easy leap to “then” part. Once we accomplish this, we can add complexity to the hypothesized environment one step at a time and see how the conclusions must be amended. This process allows us to derive a reasonably realistic and comprehensible model.
3
Idea
• 每一个投资者首先估计所有可投资证券 的期望回报率、方差、以及相互之间的 协方差。
• 估计无风险利率。
4
idea
• 在此基础上，投资者辨别出切点证券组合的组 成，以及其期望回报率和标准差，得到投资的 有效集。
• 最后，风险厌恶者选择无差异曲线与有效集的 切点作为最优的投资证券组合。因为有效集为 一条直线，所以最优的投资证券组合包括以无
相关主题
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
（一）基本模型（P175）
•（二）模型驱动因素（P175）
•为寻找可比企业，必须明确驱动市盈率模型的因素。
•影响市盈率的主要因素是股利支付率、股利增长率和股权
投资成本，这三个因素类似的企业，才会有类似的市盈率。
其中股利增长率可以看成企业成长性的代理变量，是影响市
盈率最为重要的因素。
•14
学习改变命运,知 识创造未来
l 少数股权价格与控股股权价格会出现差异， 如在控制权转让中，股价飙升，就反映了控 制权溢价。
l 本章的股票价格分析指少数股权价格分析。
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
二、股票定价分析的基本思想
（一）股票绝对定价模型 即现金流贴现。
分母中的投资回报率可按资本资产定价模型
l 相对定价模型的优点：第一，与现金流贴现比较少 了一些假设和主观性；第二，容易被客户理解；第 三，有些公司（如高科技）可能无法用现金流贴现 。
l 相对定价模型的缺点：第一，相对定价用会计盈余 指标，它会受政策和制度的影响；第二， 相对定价 建立在一年的基础上，未考虑将来变化。
l 绝对定价模型与相对定价模型在实践中的协调：在 运用相对定价模型时，考虑公司未来现金流情况。
l 市盈率模型的缺点：首先，如果公司盈利为负，市盈率模 型失效。如面临极大经营压力而存在资产清算风险的企业 。其次，除了企业特征以外，市盈率水平受到整大盘走势 的影响。通常，强周期行业的企业的市盈率波动性较大。 由于系统性风险往往不容易预测，故运用市盈率模型进行 估价时受到一定的局限。最后，公司净利润容易被企业操 纵，所以运用市盈率模型进行估价时，要充分验证企业盈 利的真实性和可持续性。
识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
… = ， … ，且
学习改变命运,知 识创造未来
•10
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
二、 股权现金流模型
l 股利现金流受股利政策的影响，因此可用股权 现金流。
l 股权现金流量基本概念 是指公司自由现金流量扣除与付息债务相联系的
现金流量之后，可以自由向股东发放的现金流 量。
学习改变命运,知 识创造未来
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（三）模型的优缺点
l 市净率模型的优点：首先，对于极易通过资产重置来复制 盈利的企业，市净率能很好的反应其价值。其次，亏损的 企业同样可以市净率模型进行估值。最后，净资产较净利 润更为稳定，不容易出现大的波动。
l 市净率模型的缺点：首先，尽管净资产不像净利润那样容 易受到人为操纵，但是净资产受到各家公司会计政策的影 响，由于会计政策的不同，企业的净资产没有可比性。其 次，对于垄断性行业或者高科技行业，由于很难通过资产 重置的方法获得相应的盈利，所以市净率的比较没有实际 意义。
学习改变命运,知 识创造未来
•17
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
三、收入乘数模型
（一）基本模型
•（二）模型驱动因素
•影响收入乘数的主要因素是股利支付率、股利增长率、销售
净利率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似
的收入乘数。其中销售净利率是影响收入乘数最为重要的因素•18
。 学习改变命运,知
学习改变命运,知 识创造未来
•15
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
二、市净率模型
（一）基本模型
•（二）模型驱动因素
•影响市净率的主要因素是股利支付率、股利增长率、净资产收
益率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似的市
净率。其中净资产收益率可以看成企业盈利性的代理变量，是影
响市净率最为重要的因素。
存在；（2）市场不完善，如价格操纵。
学习改变命运,知 识创造未来
•3
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（二）少数股权价格与控股股权价格
l 少数股权价格：平时市场上交易的只是少数 股票，因此反映的只是少数股权的交易价格 。
l 控股股权价格：控股股东能根据自己的意愿 进行企业的经营发展，即控制权存在溢价。
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（三）模型的优缺点
l 市盈率模型的优点：首先，投资者投资股票，买的是公司 的未来盈利。市盈率模型将股价与公司盈利直接联系起来 ，有着简单实用的特点。其次，运用市盈率模型对股票进 行估价时，必须综合考虑公司的成长性（股利增长率）， 风险补偿水平（股权投资成本）及公司股利政策（股利支 付率）的影响，市盈率模型具有较高的综合性。
学习改变命运,知 识创造未来
•6
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
第二节 股票定价的绝对模型 一、 股利贴现模型
（一）零增长模型
学习改变命运,知 识创造未来
•7
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
•（二）常数增长模型 •当r>g时，有
• 当g=0时，零增长模型就是常数增长模型
学习改变命运,知 识创造未来
无息长期负债-上期无息长期负债）
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
3.计算自由现金流量。
自由现金流量=经营现金毛流量-经营营运资本的变动-资本 支出=（销售收入-销售成本-管理及销售费用-折旧与摊 销）×（1-所得税率）+折旧与摊销-（本期经营营运资 本-上期经营营运资本）+（本期经营长期资产-上期经 营长期资产-无息长期负债的增加）
•2
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
第一节 股票定价分析概述 一、基本概念的界定
（一）公平市场价格与现时市场价格 l 公平市场价格：在完善市场上，理性预期的双方
自愿进行的交易价格。 l 现时市场价格：当前市场上的成交价格。 l 公平市场价格与现时市场价格出现差异的原因： l （1）信息不对称导致的不同预期及非理性因素的
•8
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
常数增长模型中股利增长率估算（P169）：
•假定公司的股利政策不变即留存收益比例恒等于常数b，净资产 收益率稳定在ROE，，且公司不打算发行股票等进行外部融资， 则
学习改变命运,知 识创造未来
•9
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（三）多元增长模型
•假设
•假定
4.计算股权现金流量。
股权现金流量=自由现金流量-债权人现金流量=自由现金 流量-税后利息支出-偿还债务本金+新借债务
得到股权现金流量后，将其代入现金流量折现模型，便得 到估算的股票价格。
学习改变命运,知 识创造未来
•13
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
第三节 股票定价的相对模型 一、市盈率模型
•11
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
l 股权现金流量计算过程
1.计算没有经营营运资本变动和资本投资时，可向投资者分 配的现金流量（即经营现金毛流量）。
经营现金毛流量=税后经营利润+折旧与摊销 税后经营利润=（销售收入-销售成本-管理及销售费用-折旧
与摊销）×（1-所得税率） 2.计算经营营运资本的变动和资本投资。 经营营运资本=经营流动资产-经营流动负债 经营营运资本的变动=本期经营营运资本-上期经营营运资本 资本投资=（本期经营长期资产-上期经营长期资产）-（本期
（二）股票相对定价模型
l 即相似的公司应有相似的价格。
l 股票相对定价做法：（1）确定一个影响企业股 票价格的关键变量；（2）计算可比企业的乘数 或其平均值；（3）目标公司的关键变量乘以该 乘数等于公司的公平市场价格。
学习改变命运,知 识创造未来
•5
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
三、 绝对定价模型与相对定价模型的比 较
上海财经大学证券投资 学讲义 (5)
学习改变命运,知 识创造未来
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
2021年3月3日星期三
本章学习提要
l 重点讲解了股票定价分析的基本概念、基 本思想和基本模型
l 基本概念——股票定价分析的概念界定 l 基本思想——股票定价分析的理论基础 l 基本模型——股票定价分析的实际应用
学习改变命运,知 识创造未来
•（二）模型驱动因素（P175）
•为寻找可比企业，必须明确驱动市盈率模型的因素。
•影响市盈率的主要因素是股利支付率、股利增长率和股权
投资成本，这三个因素类似的企业，才会有类似的市盈率。
其中股利增长率可以看成企业成长性的代理变量，是影响市
盈率最为重要的因素。
•14
学习改变命运,知 识创造未来
l 少数股权价格与控股股权价格会出现差异， 如在控制权转让中，股价飙升，就反映了控 制权溢价。
l 本章的股票价格分析指少数股权价格分析。
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
二、股票定价分析的基本思想
（一）股票绝对定价模型 即现金流贴现。
分母中的投资回报率可按资本资产定价模型
l 相对定价模型的优点：第一，与现金流贴现比较少 了一些假设和主观性；第二，容易被客户理解；第 三，有些公司（如高科技）可能无法用现金流贴现 。
l 相对定价模型的缺点：第一，相对定价用会计盈余 指标，它会受政策和制度的影响；第二， 相对定价 建立在一年的基础上，未考虑将来变化。
l 绝对定价模型与相对定价模型在实践中的协调：在 运用相对定价模型时，考虑公司未来现金流情况。
l 市盈率模型的缺点：首先，如果公司盈利为负，市盈率模 型失效。如面临极大经营压力而存在资产清算风险的企业 。其次，除了企业特征以外，市盈率水平受到整大盘走势 的影响。通常，强周期行业的企业的市盈率波动性较大。 由于系统性风险往往不容易预测，故运用市盈率模型进行 估价时受到一定的局限。最后，公司净利润容易被企业操 纵，所以运用市盈率模型进行估价时，要充分验证企业盈 利的真实性和可持续性。
识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
… = ， … ，且
学习改变命运,知 识创造未来
•10
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
二、 股权现金流模型
l 股利现金流受股利政策的影响，因此可用股权 现金流。
l 股权现金流量基本概念 是指公司自由现金流量扣除与付息债务相联系的
现金流量之后，可以自由向股东发放的现金流 量。
学习改变命运,知 识创造未来
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（三）模型的优缺点
l 市净率模型的优点：首先，对于极易通过资产重置来复制 盈利的企业，市净率能很好的反应其价值。其次，亏损的 企业同样可以市净率模型进行估值。最后，净资产较净利 润更为稳定，不容易出现大的波动。
l 市净率模型的缺点：首先，尽管净资产不像净利润那样容 易受到人为操纵，但是净资产受到各家公司会计政策的影 响，由于会计政策的不同，企业的净资产没有可比性。其 次，对于垄断性行业或者高科技行业，由于很难通过资产 重置的方法获得相应的盈利，所以市净率的比较没有实际 意义。
学习改变命运,知 识创造未来
•17
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
三、收入乘数模型
（一）基本模型
•（二）模型驱动因素
•影响收入乘数的主要因素是股利支付率、股利增长率、销售
净利率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似
的收入乘数。其中销售净利率是影响收入乘数最为重要的因素•18
。 学习改变命运,知
学习改变命运,知 识创造未来
•15
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
二、市净率模型
（一）基本模型
•（二）模型驱动因素
•影响市净率的主要因素是股利支付率、股利增长率、净资产收
益率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似的市
净率。其中净资产收益率可以看成企业盈利性的代理变量，是影
响市净率最为重要的因素。
存在；（2）市场不完善，如价格操纵。
学习改变命运,知 识创造未来
•3
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（二）少数股权价格与控股股权价格
l 少数股权价格：平时市场上交易的只是少数 股票，因此反映的只是少数股权的交易价格 。
l 控股股权价格：控股股东能根据自己的意愿 进行企业的经营发展，即控制权存在溢价。
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（三）模型的优缺点
l 市盈率模型的优点：首先，投资者投资股票，买的是公司 的未来盈利。市盈率模型将股价与公司盈利直接联系起来 ，有着简单实用的特点。其次，运用市盈率模型对股票进 行估价时，必须综合考虑公司的成长性（股利增长率）， 风险补偿水平（股权投资成本）及公司股利政策（股利支 付率）的影响，市盈率模型具有较高的综合性。
学习改变命运,知 识创造未来
•6
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
第二节 股票定价的绝对模型 一、 股利贴现模型
（一）零增长模型
学习改变命运,知 识创造未来
•7
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
•（二）常数增长模型 •当r>g时，有
• 当g=0时，零增长模型就是常数增长模型
学习改变命运,知 识创造未来
无息长期负债-上期无息长期负债）
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
3.计算自由现金流量。
自由现金流量=经营现金毛流量-经营营运资本的变动-资本 支出=（销售收入-销售成本-管理及销售费用-折旧与摊 销）×（1-所得税率）+折旧与摊销-（本期经营营运资 本-上期经营营运资本）+（本期经营长期资产-上期经 营长期资产-无息长期负债的增加）
•2
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
第一节 股票定价分析概述 一、基本概念的界定
（一）公平市场价格与现时市场价格 l 公平市场价格：在完善市场上，理性预期的双方
自愿进行的交易价格。 l 现时市场价格：当前市场上的成交价格。 l 公平市场价格与现时市场价格出现差异的原因： l （1）信息不对称导致的不同预期及非理性因素的
•8
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
常数增长模型中股利增长率估算（P169）：
•假定公司的股利政策不变即留存收益比例恒等于常数b，净资产 收益率稳定在ROE，，且公司不打算发行股票等进行外部融资， 则
学习改变命运,知 识创造未来
•9
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
（三）多元增长模型
•假设
•假定
4.计算股权现金流量。
股权现金流量=自由现金流量-债权人现金流量=自由现金 流量-税后利息支出-偿还债务本金+新借债务
得到股权现金流量后，将其代入现金流量折现模型，便得 到估算的股票价格。
学习改变命运,知 识创造未来
•13
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
第三节 股票定价的相对模型 一、市盈率模型
•11
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
l 股权现金流量计算过程
1.计算没有经营营运资本变动和资本投资时，可向投资者分 配的现金流量（即经营现金毛流量）。
经营现金毛流量=税后经营利润+折旧与摊销 税后经营利润=（销售收入-销售成本-管理及销售费用-折旧
与摊销）×（1-所得税率） 2.计算经营营运资本的变动和资本投资。 经营营运资本=经营流动资产-经营流动负债 经营营运资本的变动=本期经营营运资本-上期经营营运资本 资本投资=（本期经营长期资产-上期经营长期资产）-（本期
（二）股票相对定价模型
l 即相似的公司应有相似的价格。
l 股票相对定价做法：（1）确定一个影响企业股 票价格的关键变量；（2）计算可比企业的乘数 或其平均值；（3）目标公司的关键变量乘以该 乘数等于公司的公平市场价格。
学习改变命运,知 识创造未来
•5
上海财经大学证券投资学讲义 (5)
三、 绝对定价模型与相对定价模型的比 较
上海财经大学证券投资 学讲义 (5)
学习改变命运,知 识创造未来
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
2021年3月3日星期三
本章学习提要
l 重点讲解了股票定价分析的基本概念、基 本思想和基本模型
l 基本概念——股票定价分析的概念界定 l 基本思想——股票定价分析的理论基础 l 基本模型——股票定价分析的实际应用
学习改变命运,知 识创造未来