LTCM失败案例研究
风险管理与金融衍生品法律争议案例分析
风险管理与金融衍生品法律争议案例分析尊敬的领导：经过对风险管理与金融衍生品法律争议案例进行细致研究与分析，我将向您呈报以下的调研报告，以供您参考。
一、案例背景近年来，随着金融市场的快速发展，金融衍生品的交易量不断增加。
然而，与此同时，金融衍生品交易中的法律争议也不时涌现。
本次案例分析选取了近年来较为典型的两个案例，分别是美国合伙人理财公司对冲基金公司Amaranth Advisors 和对冲基金公司Long-Term Capital Management的争议案例。
二、案例分析1. Amaranth Advisors案例Amaranth Advisors是一家总部位于底特律的对冲基金公司，在2006年面临了严重的争议。
该公司以石油衍生品交易为主，通过杠杆交易谋取高额利润。
然而，在市场波动加剧的情况下，Amaranth Advisors错误地判断了行情走势，并在交易中产生巨额亏损。
其糟糕的风险管理策略导致了公司的破产，投资者遭受了巨大损失。
2. Long-Term Capital Management案例Long-Term Capital Management（LTCM）是一家享有盛誉的对冲基金公司，其创始人包括两位诺贝尔经济学奖得主。
然而，在1998年亚洲金融危机爆发以及俄罗斯经济崩溃后，LTCM的投资组合遭遇重大亏损。
公司的高风险交易策略和高杠杆操作使其陷入了巨大的流动性危机，丧失了长期盈利的能力。
此案例引发了金融市场的恐慌情绪，并几乎引发了金融系统的崩溃。
三、案例分析的启示通过对上述两个案例的分析，我们可以得出以下启示：1. 风险管理的重要性风险管理对于金融衍生品交易非常重要。
公司应制定合理的风险管理策略，不仅要考虑利润的最大化，还要注重风险的控制，以防止不可预见的亏损。
2. 杠杆操作的谨慎使用杠杆操作是提高金融衍生品交易利润的常用手段，但同时也增加了风险的承担。
企业在使用杠杆操作时必须慎重，充分考虑风险承受能力，并确保做好风险控制措施。
长期资本管理公司案例分析
三. 股权交易
一. 波动率中央银行
二. 沽空隐含波动率 三. 隐含波动率与历史波动率
一个问题：为何 进军股市？
交易策略
一.1998年初，通过投资银行卖出看跌期权，平均期限为五年。 二. 同时卖出看涨期权 三. 最终形成跨式组合，大赌隐含波动率下降 四. 1998年8月，隐含波动率大幅上升，在总计45亿美元的亏损 中，沽空隐含波动率占三分之一。
LTCM公司案例分析
目录
一.LTCM案例介绍
二.LTCM交易策略分析
三.美联储在行劢
四. LTCM案例的经验教训
LTCM案例介绍
目 录
一.LTCM的开始
二.梦幻组合
三.辉煌业绩 四.TCM的开始
创立于1994年 私人客户的巨额投资、金融机构的大量贷款 从事定息债务工具套利的对冲基金 与量子基金、老虎基金、欧米伽基金一起称为国际 四大“对冲基金” 交易策略是“市场中性套利”： 即通过电脑精密计 算，发现不正常市场价格差，资金杠杆放大，入市 图利。
四.制胜秘籍
2.杠杆交易 高杠杆比率是LTCM 追求高回报率的必然结果。由于 LTCM 借助电脑模型分析常人难于发现的利润机会，这 些交易的利润率都非常微小，如果只从事数量极小的衍 生工具交易，则回报一般只能达到市场平均水平。所以 需要很高的杠杆比率将其放大，进行大规模交易，才能 提高权益资本回报率。LTCM 从投资者筹得43 亿美元 资本，却拥有1250 亿美元的资产，如果将金融衍生产 品包括在内的话，这一数值达到12500 亿美元之巨， 杠杆比率高达300 倍。
三.辉煌业绩
三.辉煌业绩
四.制胜秘籍
1.数学模型 斯科尔斯和默顿这两位金融工程的著名学者，将金融 市场的历史交易资料、已有的市场理论和市场信息有 机结合在一起，形成了一套较完整的电脑数学自动投 资模型。如果两者出现偏差，电脑立即建立起庞大的 债券和衍生工具组合，大举入市投资；经过市场一段 时间调节，放大的偏差会自动恢复到正常轨迹上，此 时电脑指令平仓离场，获取偏差的差值。 在具体操作中，LTCM 遵循“市场中性”原则，即不 从事单方面交易，仅以寻找市场或商品间效率落差而 形成的套利空间为主，通过对冲机制规避风险，使承 受的市场风险最小化。
案例8：LTCM案例--失灵的模型
杠杆比率（Leverage=20），分别建立组合1和2的规模达到$50Billion。
交易策略:
（1）差价区间未收敛或扩张，则持有上述头寸到期，赚取组合2的3bp per year；
（2）差价区间收敛或扩张，可提前平仓（Unwind）以上组合1和2锁定收益，或根据流动性要求对两个组合规模
进行调整并持仓
LTCM案例汇报 --失灵的模型
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长期资本管理公司简介 交易策略介绍 风险管理 失简介
• 四大天王 • 美国长期资本管理公司创立于1994年（Long-Term Capital Management，简称LTCM）从事定息债
务工具套利活动的对冲基金，主要活跃于国际债券和外汇市场。与量子基金（Quantum Fund）、 老虎基金（Tiger Fund）、欧米伽基金（Omega Fund）一起被称为国际四大“对冲基金”。
国际性金融机构注资37.25亿美元购买了LTC3M的90%股权，共同接管了该公司，从而避免了它倒闭
长期资本管理公司简介 交易策略介绍 风险管理 失败的原因
思考与启示
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交易策略介绍
•收敛（Convergence）and 相对价值交易（Relative value） 长期资本管理公司以“相似证券间不合理价差生灭自然性”为基础，制定了“通 过电脑精密计算，发现不正常市场价格差，资金杠杆放大，入市图利的投资 策略。舒尔茨和默顿将金融市场历史交易资料，已有的市场理论、学术研究 报告和市场信息有机结合在一起，形成了一套较完整的电脑数学自动投资模 型。他们利用计算机处理大量历史数据，通过连续而精密的计算得到两种不 同金融工具间的正常历史价格差，然后结合市场信息分析它们之间的最新价 格差。如果两者出现偏差，并且该偏差正在放大，电脑立即建立起庞大的债 券和衍生工具组合，大举套利入市投资；经过市场段时间调节，放大的偏差 会自动恢复到正常轨迹上，此时电脑指令平仓离场，获取偏差的差值。
案例LTCM
案例LTCMLTCM案例分析。
LTCM（Long-Term Capital Management）是一家成立于1994年的对冲基金公司，由约翰·默顿、罗伯特·默顿和戴维·薛弗等人创立。
该公司曾一度在金融市场上表现出色，但最终却因为投资失误导致了一场金融危机，成为了金融史上的经典案例。
LTCM的投资策略主要是利用套利交易获取收益，他们通过利用不同市场之间的价格差异进行交易，从而获得稳定的收益。
然而，随着金融市场的变化和不确定性的增加，LTCM的投资策略也暴露出了一些问题。
首先，LTCM的杠杆比例过高。
他们利用高杠杆来放大投资收益，但也增加了投资的风险。
当市场出现剧烈波动时，高杠杆会使得损失倍增，最终导致了LTCM的破产。
其次，LTCM的投资组合缺乏多样性。
他们主要集中在利率套利和债券套利上，而忽视了其他投资领域的机会。
当市场出现大幅波动时，他们的投资组合无法有效分散风险，导致损失加剧。
此外，LTCM的风险管理和监控机制也存在问题。
他们过于依赖数学模型和计算机算法来进行风险管理，而忽视了市场的不确定性和人为因素。
当市场出现超出模型预期的情况时，他们无法及时做出调整，最终导致了灾难性的后果。
最后，LTCM的高管团队缺乏有效的应对危机能力。
他们过于自信和乐观，没有及时意识到市场的变化和风险的增加，导致了最终的失败。
总的来说，LTCM案例是一个典型的投资失误案例，他们的失败主要是由于高杠杆、缺乏多样性、风险管理不足和高管团队失误等多方面原因造成的。
这个案例给我们提供了一个宝贵的教训，即在投资过程中，要注意控制杠杆，多样化投资组合，加强风险管理和监控，以及建立有效的危机应对机制，避免重蹈LTCM的覆辙。
在金融投资领域，LTCM案例也被广泛用来教育投资者和金融从业人员，帮助他们认识到投资中的风险和不确定性，以及重视风险管理和监控的重要性。
同时，LTCM案例也提醒我们，金融市场的变化无常，投资者需要保持谨慎和理性，避免盲目跟风和投机行为，以免陷入类似的困境。
美国长期资本管理公司事件
LTCM自动交易系统的致命之处
（1）模型的所有假设前提和计算结果都是在历史统 计基础上得出的，但未来情况并不是历史统计的简单 重复。 （2）LTCM投资策略是建立在投资组合中两种证券的 价格波动的相关性基础上的。尽管它所持核心资产德 国债券与意大利债券正相关性为大量历史统计数据所 证明，但是历史数据的统计过程往往会忽略一些小概 率事件，亦即上述两种债券可能在短时间内的负相关 性。虽然，这种情况发生的概率可能很小，但一旦发 生，将会改变整个市场结构的，给依据该统计数据而 建立的组合造成致命打击。
LTCM的投资策略
舒尔茨和默顿将金融市场的历史交易资料，所运用的 市场理论、学术研究报告和市场信息结合在一起，形 成了一套较完整的能通过电脑自动交易的投资系统。 他们利用计算机处理大量历史数据，通过连续而精密 的计算得到两种不同金融工具间的正常历史价格差， 然后与市场中两者的价格差进行比较。如果两者出现 偏差，并且该偏差正在放大，则依靠自动交易程序， 逐步建立债券和衍生工具组合。 随着市场的调节，放大的偏差会自动恢复到正常水平， 此时交易系统将会自动把建立的仓位平掉，以最终获 取价差。
LTCM给我们的启示
投资市场中不可能存在机械性的制胜法宝， 任何分析方法、交易系统或者风险管理技术都 存有缺陷与误区，它仅仅适用于某些市场条件。 投资人不可能依靠一个机械化的方法或系统来 持续稳定地击败市场。在投机市场上生存与发 展，控制和管理风险是永恒的主题。
悲剧发生
对冲交易赖以存在的正相关不复存在。德国债券价格 上涨，收益率降低，意大利债券价格下跌，收益率上 升，LTCM两头亏损。它的自动交易系统面对这种原 本忽略不计的小概率事件，仍然按照正常的设计程序， 继续不断地增加持仓规模。最终，LTCM以22亿美元 的基金资产作为抵押，买人的证券价值近3250亿美元， 杠杆比率高达60倍。由此，该公司从1998年5月俄罗 斯金融风暴开始到9月，短短的150天资产净值下降 90%，出现43亿美元巨额亏损，仅剩下5亿美元的净 资产。
ltcm失灵模型反思1998年长期资本管理公司危机
失灵的模型：反思1998年长期资本管理公司危机梦幻登场1994年3月。
长期资本管理公司(Long- TermCapitalManagementLLC，简称LTCM)似乎从一开始就注定要成功：掌门是被誉为能“点石成金”的华尔街债务套利之父梅里韦瑟(JohnMeriwether)，合伙人包括以跨时代的期权定价模型而荣膺1997年诺贝尔经济学奖的默顿(Robert Merton)和斯科尔斯(Myron Schols)两位大师，及前美联储副主席莫林斯(DavidMullins)。
这样一支号称“每平方英寸智商密度高于地球上任何其他地方”的梦之队，在成立之初就毫不费力地说服80名创始投资者每人至少拿出1000万美元——这些创始投资者包括不久前在次贷危机中下台的贝尔斯登前董事长兼首席执行官JamesCayne。
美林购买了一大笔股份，用来出售给自己的理财业务客户，瑞士联合银行(瑞银集团的前身之一)也亦步亦趋。
公司最初的股权资本为13亿美元。
LTCM主要从事所谓“趋同交易”(convergencetrade)，即寻找相对于其他证券价格错配的证券，做多低价的，沽空高价的。
交易大体有4类：美国、欧洲、日本主权债券的趋同；欧洲各国主权债的趋同；美国政府债券新债和旧债间的趋同，以及做多新兴市场主权债，对冲回美元。
LTCM果然不负众望，取得骄人业绩：到1997年年底，实现了约40%的年回报率，将投资人的资金翻了3倍，资本也达到了70亿美元。
这一系列记录以及合伙人的声望都使得投资人对LTCM情有独钟，LTCM成为华尔街的宠儿。
然而此时，梅里韦瑟认为当时的投资机会并没有足够的吸引力，于是返还了股东27亿美元的投资，将LTCM 的资本缩减到48亿美元，同时将资金杠杆从原来的16：1提高至约25：1。
事实上，LTCM 的管理者们正在进行一场赌博，他们希望用更大风险换取更高回报。
至1998年初，LTCM控制下的投资组合价值已超过1000亿美元，净资产价值约40亿美元，已对投资银行的指数波动有着举足轻重的影响。
美国长期资本管理基金巨额亏损案例分析
美国长期资本管理基金巨额亏损案例分析【案例介绍】总部设在离纽约市不远的格林威治的美国长期资本管理公司（LTCM），是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。
该基金创立于1994年，主要活跃于国际债券和外汇市场，利用私人客户的巨额投资和金融机构的大量贷款，专门从事金融市场炒作，与量子基金、老虎基金、欧米伽基金一起称为国际四大“对冲基金”。
LTCM掌门人梅里韦瑟（John Meniwehter），这位被誉为能“点石成金”的华尔街债券套利之父，聚集了华尔街一批证券交易的精英加盟：1997年诺贝尔经济学奖获得者默顿（Robery merton）和舒尔芡（Myron Scholes），前财政部副部长及联储副主席莫里斯（David Mullins），前所罗门兄弟债券交易部主管罗森菲尔德（Rosenfeld），以至于有人称之为“梦幻组合”。
在1994—1997年间，它的业绩辉煌而诱人，以成立初期的12.5亿美元资产净值迅速上升到1997年12月的48亿美元，每年的投资回报为28.5%、42.8%、40.8%和17%，1997年更是以1994年投资1美元派2.82美元红利的高回报率让LTCM身价倍增。
然而，在1998年全球金融动荡中，长期资本管理公司难逃一劫，从5月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150多天资产净值下降90%，出现43亿美元巨额亏损，仅余5亿美元，已走向破产边缘。
9月23日，美联储出面组织安排，以Merrill Lynch、JP Morgan为首的15家国际性金融机构注资37.25亿美元购买了LTCM90%的股权，共同接管了LTCM，从而避免了它倒闭的厄运。
那么，“对冲基金”到底为何物？其具体操作又是怎样进行的呢？对冲基金的英文名称为Hedge Fund,意为“风险对冲过的基金”，起源于50年代初的美国。
其操作的宗旨，在于利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行空买空卖、风险对冲的操作技巧，在一定程度上可规避和化解证券投资风险。
史上最大的对冲基金失败案例-LTCM基金
史上最大的对冲基金失败案例-LTCM基金从风险管理失败的角度考虑该案例，供参考。
美国长期资本管理公司（LTCM），是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金，拥有两个诺贝尔经济学奖获得者。
在1994年到1997年间，它的业绩辉煌而诱人，以成立初期的12.5亿美元资产净值迅速上升到1997年12月的48亿美元，每年的投资回报为28.5%、42.8%、40.8%和17%，1997年更是以94年投资1美元派2.82美元红利的高回报率让LTCM身价倍增。
然而，在98年全球金融动荡中，长期资本管理公司难逃一劫，从5月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150多天资产净值下降90%。
9月23日，美联储出面组织安排，14家国际银行组成的财团注资37.25亿美元购买了LTCM90%的股权，共同接管了LTCM，避免了它倒闭的厄运。
1. 时间线上个世纪80年代John Meriwether在所罗门公司成立债券套利业务部门，获利颇丰。
1991年，由于一起交易丑闻，John被迫离开所罗门。
1993，他招募之前的同事一起成立长期资本投资公司。
LTCM吸引了Myron Scholes和Robert C. Merton，两位计量金融学和衍生品定价先驱，前者是著名的布莱克－斯科尔斯公式的创立人之一，后者是公式的改进人之一。
在美林证券的协助下，成功募集12.5亿美元初始资金，包括合伙人的1.46亿。
亚太地区的外部投资人包括香港土地署、台湾银行和日本住友银行。
1994年2月24日，LTCM正式开始交易。
当年获得28.5%的收益率。
1995年，LTCM收益率为43%。
1996年初，LTCM拥有1400亿资产，是最大的共同基金的2.5倍，只有25个交易员。
当年收益率41%。
1997年，Myron Scholes和Robert C. Merton获得诺贝尔经济学奖。
当年基金收益率17%，年末资产净值高达48亿美元。
LTCM的声望一时无基金可及。
LTCM长期资本管理基金的事实破产与接管
LTCM长期资本管理基金的事实破产与接管LTCM成立于上世纪末的1994年，是家对冲基金，他的基本策略是说：当同样一件商品，在A市场是1块钱、在B市场是2块钱，那么终有一天，A市场的价格、和B市场的价格会一致。
所以在B市场卖出、在A市场买入，两个操作同步进行，将有1块钱的确定利润、在不确定的将来确定发生。
具体的操作当然涉及AB不同市场价格的真实价格差计算，需要计价币种、汇率锁定、价差波动风险控制、时间轴修正、资金杠杆利用放大、资金成本等一系列复杂的金融操作和衍生品买卖。
但交易的基础就是以上的策略所揭示的。
LTCM在他的危机爆发前，它的资本金从最早的12.5亿美金增长到最高37亿美金，拥有金融资产达到1400亿，杠杆最大到30倍。
在4年的时间里，他的年度收益率为28－59％、总计185％的回报率。
特别要提醒说明的，这可不是那100万增值到300万的小游戏，是几十亿美金的资本金。
通常这个数量级的资产，最保险、而且也几乎是唯一能接纳的投资产品就是美国国库券，而国库券最好收益品种是他的30年长期国债，每半年发一次，发出后接近90％的证券就被投资者锁紧了保险箱，而导致它的流通性奇差。
即使这样的，30年美国国库券的收益、除去上世纪80年代的高通胀时期外，也就是6％上下。
可见LTCM的运作是多么了不起的成功。
但天有不测风云，在LTCM成立的第四年、上世纪90年代末，东南亚金融危机爆发了，东南亚经济垮了、巴西经济垮了、俄罗斯经济垮了，世界上除了美国基础经济向好，欧洲、日本、还有中国基础经济努力支撑，整个世界连同美国的金融危机发生了。
金融机构的股价大幅下跌，如美林等股价下降了40％。
LTCM有大麻烦了。
当初LTCM看到了AB市场有1块钱的价差，所以对冲操作锁定了这1块钱的利润。
同时他也预期了AB市场价差在最终统一之前，可能会有波动，比如价差扩大到2块钱。
所以他也给自己上了保险1块钱，也就是说对AB市场的价差的波动的最大预期值是1＋1＝2块钱。
长期资本管理公司（LTCM）倒闭事件案例分析：破产原因、始末经过、风险启示
长期资本管理公司（LTCM）倒闭事件案例分析：破产原因、始末经过、风险启示长期资本管理公司（Long Term Capital Management，简称LTCM）成立于1994年2月，总部位于美国康涅狄格州西南部的小镇格森威治，是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。
长期资本管理公司自成立以来，在事业上一路高歌猛进。
1994年公司成立之初时，资产净值为12.5亿美元，到1997年末，这个数字曾上升为48亿美元，净增长2.84倍。
此外，该公司从1994年到1997年期间，每年的投资回报率依次为28.5%、42.8%、40.8%、17%。
尤其是1996年公司根据模型预测，随着欧元的启动，欧洲一些国家的债券与德国债券的息差将缩减，所以大量持有意大利、丹麦、希腊政府债券，而沽空德国债券。
结果市场表现与LTCM的预测惊人的一致，LTCM从中获得巨大收益。
此时，长期资本管理公司与量子基金、老虎基金、欧米茄基金并称为“国际四大对冲基金”。
谈到长期资本管理公司，我们就不得不提及被誉为华尔街“债券之父”的公司掌门人——约翰·麦利威瑟（John Meriwehter）。
在麦利威瑟的号召下，众多社会精英纷纷加盟长期资本管理公司，其中包括华尔街金融巨头、学术巨匠、政界要人以及公共明星。
事实上，麦利威瑟与大名鼎鼎的所罗门兄弟公司还有一段不为人知的旧事。
1947年，约翰·麦利威瑟出生于芝加哥南部罗斯兰地区的小镇罗斯摩尔，并在那里长大成人。
麦利威瑟的父亲是一位会计师，母亲在教育部门工作，家庭条件还算不错。
罗斯摩尔镇的大部分居民都是爱尔兰人后裔，信奉天主教，该镇因靠近伊利诺斯中央铁路的地理优势，经济发展得还算不错。
麦利威瑟一家五口人就住在镇上一栋用肉桂树和砖头砌成的房子里，屋前还有一块草地和一个小花园。
后来，约翰·麦利威瑟被父母送到当地的圣约翰小学读书，此后又进入蒙代尔天主教中学接受教育。
案例十六1998年长期资本管理公司事件
案例十六：1998年长期资本管理公司事件美国长期资本管理公司（Long-Term Capital Management，简称LTCM）成立于1994年2月，总部设在离纽约市不远的格林威治，是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。
自创立以来，LTMC一直保持骄人的业绩，公司的交易策略是"市场中性套利"即买入被低估的有价证券，卖出被高估的有价证券。
LTMC将金融市场的历史资料、相关理论学术报告及研究资料和市场信息有机的结合在一起，通过计算机进行大量数据的处理，形成一套较为完整的电脑数学自动投资系统模型，建立起庞大的债券及衍生产品的投资组合，进行投资套利活动，LTMC凭借这个优势，在市场上一路高歌。
1996年，LTMC大量持有意大利、丹麦、希腊政府债券，而沽空德国债券，LTMC模型预测，随着欧元的启动上述国家的债券与德国债券的息差将缩减，市场表现与LTMC的预测惊人的一致，LTMC获得巨大收益。
LTMC的数学模型，由于建立在历史数据的基础上，在数据的统计过程中，一些概率很小的事件常常被忽略掉，因此埋下了隐患：一旦这个小概率事件发生，其投资系统将产生难以预料的后果。
所谓Black-Scholes-Merton公式仍以正态分布为基础（这是因为该公式涉及Wiener过程，而Wiener过程的定义涉及正态分布)，故“长期资本”的风险投资策略仍以“线性”和“连续”的资产价格模型为出发点。
具体来说，该对冲基金的核心策略是“收敛交易”。
此策略并不关心某一股票或债券的价格是升还是降，而是赌在相关股票或债券的价格向“常态”收敛上。
“长期资本”的一项赌注下在美国30年国库卷和29年国库卷的价格收敛上（卖空前者，买入后者)，本以为可以不论价格升降都稳操胜券。
不料，亚洲和俄国的金融危机使惊恐的投资者一窝蜂地涌向似更安全吉祥的30年国库卷，结果造成30年国库卷和29年国库卷的价格发散，而非收敛。
类似的其它几个"收敛交易"也都以发散而告终。
ltcm案例分析
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梅里韦瑟
在所罗门公司内部，梅里韦瑟和他的这批数学小子们是一批与别人格格不入的怪胎。他们讲的话 别人都听不懂。他们的思路跟别人都不一样。一帮二十多岁的小伙子，对公司里的资深交易员毫不尊 重、出言不逊。他们发狂一样地工作，个个嗜赌上瘾，什么都赌：赛马、运动比赛、政治选举。当他 们既不交易，也不赌博的时候，就玩一种叫“说谎者的扑克牌”的游戏，看对手能不能猜出自己手中 的底牌。“痛饮狂歌空度日，飞扬跋扈为谁雄”。所罗门兄弟公司能够容忍他们的唯一原因就是，他 们太能赚钱了。
David W. Mullins Jr. Eric Rosenfeld William Krasker Gregory Hawkins
Larry Hilibrand
James McEntee Dick Leahy Victor Haghani
曾服务于所罗门兄弟的套利部门
经营债券交易 原所罗门兄弟高管 曾服务于所罗门兄弟的套利部门
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梅里韦瑟
梅 里 韦 瑟
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梅里韦瑟
LTCM的灵魂人物是梅里韦瑟（John Meriwether）。他是芝加哥大学的MBA，后来加盟所罗 门兄弟公司，在20世纪70年代，就已经是债券市场上叱咤风云的人物。20世纪60年代中期之前，债 券市场上的交易单调而范围：汇率是固定的，利率受到管制，金价一成不变。但20世纪60年代之后， 债券市场逐渐变得更加刺激。持续不断的通货膨胀、突然爆发的中东石油危机打破了过去墨守的常规 。各国纷纷放松对利率和汇率的管制。各种新型的债券和交易工具层出不穷。刚刚问世的计算机很快 被应用到债券投资中。
如果不是发生了一件意外的事情，梅里韦瑟可能会一直留在所罗门兄弟公司，直到有一天执掌大 权。但是，1992年，一位34岁的交易员Paul Mozer在美国国债交易中有欺诈行为。做为他的主管 上司，梅里韦瑟被迫引咎辞职。尽管后来事情逐渐平息，但梅里韦瑟在所罗门兄弟公司的升迁之路彻 底被堵死了。这一年，他已经45岁了。怎么办？思来想去，梅里韦瑟终于决定，干脆把队伍拉出来， 自己成立一个对冲基金，自己创业。这就是LTCM的由来。
橘郡(orange-county)破产案例分析
橘郡(orange-county)破产案例分析橘郡破产分析序言在现代金融历史上，由于金融投机导致的重大亏损什么破产事件并不鲜见，比如1995年的巴林银行破产事件，因为一个交易员而导致了整个公司破产震惊了当时的金融界，再比如1993年的德国金属公司因为石油期货合约亏损导致15亿美元损失，而中国民众最熟悉的重大金融亏损案如2004年的中航油事件以及2008年的中信泰富事件都产生了巨大的亏损，下表列举了近二十年亏损数额最大的前12个著名事件。
排行公司名称亏空（亿美元）事实发生年度1 法国兴业银行72 交易员逾越权限交易欧洲股债指数期货20082 Amaranth公司66 交易员交易天然气，做错方向20063 长期资本管理公司（LTCM）40 俄罗斯倒债造成交易亏损19984 佳友商社26 交易员逾越权限交易铜期货亏损19965 加州橘郡17 利用债券与衍生性金融商品希望搞大投资基金，造1994成亏损6 德国金属公司15 交易石油期货合约亏损19937 霸菱银行14 交易员逾越权限私自交易，出现亏损造成银行倒闭19958 大和银行11 未经授权的交易造成亏损19959 爱尔兰联合银行6.91 交易员隐瞒外汇交易损失200210 蒙特娄银行6.63 交易天然气，做错方向200711 中国航油新加坡公司5.50 原总裁从事石油期货投机亏损，被迫债务重组200412 瑞富公司（Refco）4.30 隐瞒债务后，宣布破产2005上表中列举的破产案例中，可以发现就连政府部门也会牵扯在内。
上图排列第五的加州橘郡就是这样的一个政府破产案例。
近60年来，美国的县级破产案将近500件，但与以往不同的是，橘郡破产涉及金额较之以前破产的县涉及的金额大得多，亏损额高达16.9亿美元，是美国有史以来金额最大的县级地方政府破产案。
为什么政府组织也会因为金融投资而破产？为什么会产生如此大的亏损？是什么原因导致的亏损？本文将从金融衍生品方面对橘郡破产进行分析和总结。
案例 美国长期资本管理公司衰败记录
【案例综述】 案例综述】
本案讲述了美国长期资本管理公司由产生直到衰 败的全过程，作为国际四大对冲基金之一， 败的全过程 ， 作为国际四大对冲基金之一 ， 这个 公司虽然聚集了美国最优秀的投资家， 公司虽然聚集了美国最优秀的投资家 ， 拥有最优 质的资金组合，采用了最先进的投资技术， 质的资金组合 ， 采用了最先进的投资技术 ， 但是 仍然避免不了惨败的命运，原因何在？究其根源， 仍然避免不了惨败的命运 ， 原因何在 ？ 究其根源 ， 不难发现，对冲基金， 不难发现 ， 对冲基金 ， 作为金融衍生工具一复合 形式，它本身所具有的风险性是始料不及的， 形式 ， 它本身所具有的风险性是始料不及的 ， 再 精密数学投资技术也敌不过突然发生的“ 精密数学投资技术也敌不过突然发生的 “ 小概率 事件” 那么， 事件 ” ， 那么 ， 最有效的扼制风险的办法不外乎 是加强对金融衍生工具的有序管理。 是加强对金融衍生工具的有序管理。
（二）长期资本管理公司的投资策略
1． 高杠杆率 2．投资品种与相对价值套利策略
（三）流动性风险是导火索
国际金融 （理论·实务· （理论·实务·案例）
LTCM兴衰的经验教训 LTCM兴衰的经验教训
（四）加强对冲基金的监管，势在必行 加强对冲基金的监管，
1．对冲基金的放任者们认为对冲基金提供了一种独特的投 资方式， 机者和套利者， 资方式，它作为金融市场上的投 机者和套利者，起着承担 风险和发现价格的作用，而且它的确能起到避免风险的作用， 风险和发现价格的作用，而且它的确能起到避免风险的作用， 是其他 投资方式不可替代的 2．但主张对冲基金监管的人士则认为对冲基金的交易策略 过于复杂， 存在着信息不对称， 过于复杂，管理者与投资者之间 存在着信息不对称，只有 加强监管才能保证投资者的安全 3．对对冲基金监管的必要性更体现在对冲基金的外部性上 4．在对冲基金的监管上，控制其杠杆比率是最好的一种办 在对冲基金的监管上， 法 5．通过公布对冲基金投资组合来进行监管，则存在着一些 通过公布对冲基金投资组合来进行监管， 问题。 问题。金融衍生产品的复杂程度 完全有可能超出投资者的 理解能力；金融衍生产品采取“一对一”的交易方式， 理解能力；金融衍生产品采取“一对一”的交易方式，合约 万别，统一的披露制度不能真正反映风险水平； 内容千差 万别，统一的披露制度不能真正反映风险水平； 更重要的是，投资组合的公布会产生示范作用 ，加大金融 更重要的是， 市场的波动，因此目前主要银行都加强了对贷款风险的衡量。 市场的波动，因此目前主要银行都加强了对贷款风险的衡量。
案例分析2：LTCM事件分析
LTCM进行的交易
4、意大利国债 当时意大利的政治局势很不稳定。受此影响，意大利国债在 市场无人问津，交易人持有的意愿下降，这就导致意大利国 债收益率大幅上升。（与德国国债相比高出8%）在LTCM交 易员看来，一个国家的国债利率高于互换合约固定利率，这 是极其怪异的。于是，LTCM又要从中套利了： 买进意大利国债； 买进固定利率互换合约； 卖出浮动利率
• 4.方向交易失误
• 资本交易，更多的是基于判断，方向判断失误，将导致致 命的错误。LTCM就犯过这样的错误。
• 事件1: LTCM预期欧元整合后，丹麦偏高的利率将会因之 下降，预先买入丹麦的抵押贷款证券，如果预期正确，可 以获得价格上升的资本利得。俄罗斯卢布事件发生后，国 际投资者要求更高的内部收益率，导致丹麦的债券仓位损 失很大。
• 下重注于大概率事件，这个本身并没有什么问题， 但是长期无限制的运用财务杠杆，就会隐含巨大的 不确定和潜在风险。LTCM自由资本是40亿左右， 而其资产总额却达到上千亿，财务杠杆高达几十倍， 是导致LTCM破产的主要原因。
• 3.流动性风险分析
• LTCM对自己模型超级自信，是因为他们把模型分散到欧 洲、美洲、亚洲、几乎世界上所有的交易市场，这些风险 因子包括：波动率、利率、基差等。
买进10亿美元“非当期债券”；把“非当期债券”借给金 融机构取得现金，进行回购融资；以取得的现金对借来的“当 期债券”进行担保。上述交易中，连当初买非当期债券的10亿 美元，多数也是借来的。如此一来，LTCM等于用了很少的钱就 做了20亿美元的生意，成功地把12个基点的价差放大为可观的 获利。需要留意的一个点是，这个交易不需要等到30年到期， 只要半年，现在的当期债券也就成为非当期债券，价差自然收 敛。
投资策略—资金放大（高财务杠杆）
行为金融学案例题
行为金融学案例题行为金融学第1章概论有过看电影丢了票的经历吗？想象一下，你已经决定去看一场戏剧，每张票的价格是30 元。
当你进入戏院买票时，你发现不知什么时候你丢了30 元。
现在你还愿意花30元钱去买票吗？（愿意）（不愿意）想象一下，你已经决定去看一场戏剧，每张票的价格是30 元。
当你进入戏院验票时，你发现你的票丢了。
现在你愿意花30元钱重买一张票吗？（愿意）（不愿意）结果结果的解释?买两张票时，我们很容易感到是花了60元看一场电影；?而掉了30元和买一张票时，掉的30元我们并不算做是看电影花的（另外单独做账了）。
我们只不过是将丢失的现金归结为倒霉，仅仅使我们感到没有原来那么富有，而不会直接与看电影相关联。
请假想在1号和2号两个袋子中同样装入100个球，其中袋子2中50个红球和50个蓝球，而1号的情况不知道。
请在下面A、B两者中择一：A：从袋子1中取球，取到红色有奖，蓝色则无；B：从袋子2中取球，取到红色有奖，蓝色则无。
请再在C、D两者中择一：C：从袋子1中取球，取到蓝色有奖，红色则无；D：从袋子2中取球，取到蓝色有奖，红色则无。
不确定性（模糊）厌恶选B者显著多于选A者；选D者也显著多于选C者。
说明人们是厌恶不确定、厌恶风险的对不确定的和模糊性事物的厌恶被认为是人们投资股票要求很高风险补偿（相对于回报较明确的债券而言）的心理原因。
人们对外国股票的投资往往要求更高的投资回报也反映了这种心理补偿的要求。
在前面介绍的实验中无论你现有财富如何，给你1000元，然后在以下两种情形中择一：A：一半的可能得1000元，一半的可能为0；B：100%得500元。
无论你现有财富如何，给你2000元，然后在以下两种情形中择一：C：一半的可能损失1000元，一半的可能损失为0 ；D：100%亏500元。
在前面介绍的实验中结果是，在第一个实验中多数人选择B，稳稳当当得500,而在第二个实验中多数人选择C，要么损失最大，要么一点都不损失。
美国长期资本管理公司危机案
编写： 编写：刘忠燕
教授
案情
一、长期资本管理公司的背景
• 1994年2月，John Meriwether（梅里韦 1994年 Meriwether（ 创办了宏观数量化基金——长期资 瑟）创办了宏观数量化基金——长期资 本管理公司，当时的核心人物包括： 本管理公司，当时的核心人物包括： David W. Mullins（前美联储副局长莫 Mullins（ 林斯） 林斯）和被誉为衍生工具之父的诺贝尔 经济学奖得主Myron Scholes（1997年 经济学奖得主Myron Scholes（1997年 Noble 经济奖得主，斯科尔斯）、 经济奖得主，斯科尔斯）、 Merton Miller（1990年Noble 经济奖得 Miller（1990年 莫顿）。 主，莫顿）。
案情
• 当时，LTCM 的资产基数约为 当时， 的资产基数约为1070亿 亿 美元，杠杆比率已攀升至超过45比 美元，杠杆比率已攀升至超过 比1 ，这是一个以任何标准来衡量都非常 高的比例， 高的比例，更何况是在如此动荡的环 境中。 境中。 • 随着损失的不断增加，LTCM已越来 随着损失的不断增加，LTCM已越来 越难满足保证金要求， 越难满足保证金要求，需要更多抵押 品来确保它能够偿还所有债务， 品来确保它能够偿还所有债务，但缺 少高价值的资产用于抵押。 少高价值的资产用于抵押。
LTCM资本不到 亿美元 LTCM资本不到50亿美元，却向 资本不到50亿美元， 各银行、 各银行、券商机构借贷了将近 1250亿美元 1250亿美元，将资金杠杆从原 亿美元， 16： 提高至约25： 来的 16：1提高至约25：1。
案情
• LTCM 的管理者们正在进行一场赌博，他 的管理者们正在进行一场赌博， 们希望用更大风险换取更高回报。 97年 们希望用更大风险换取更高回报。 97年 长资向银行贷款借入了1000亿美元 底，长资向银行贷款借入了1000亿美元 买进卖出各种证券和股票市值高达1.25 ，买进卖出各种证券和股票市值高达1.25 万亿美元。净资产价值约48亿美元 亿美元， 万亿美元。净资产价值约48亿美元，杠杆 比率达250倍 比率达250倍，在国际金融市场上创了最 高纪录。 高纪录。已对投资银行的指数波动有着举 足轻重的影响。 足轻重的影响。
LTCM给我们的教训
LTCM的失败总结及启示长期资本管理公司（LTCM）是总部设立在康涅狄格州格林威治的一家主要从事定息债务工具套利活动的合伙制私人投资管理公司。
由所罗门兄弟的前副董事长暨债券交易部主管约翰．梅韦瑟于1994年成立，董事会成员包括了因制定选择权定价公式，而在1997年共同获得诺贝尔经济学奖的麦伦·休斯和罗伯特·C·默顿。
LTCM在开始的时候获得了28~59%的年度收益率以及4年总计185%的投资回报率的巨大成就。
然而在1998年俄罗斯金融危机后，却在不到四个月的时间里造成了46亿美元的巨大亏损，不得不请求美国联准会的财政介入。
不久之后，该基金在2000年初倒闭。
长期资本管理公司虽然只存在了短短的5年，但是它却是迄今为止最有影响的套利基金，并引发了华尔街历史上的一场灾难。
LTCM虽然拥有两位学术大师、一位前联储副主席以及一群华尔街最能赚钱的对冲套利高手，但是却依旧如流星般转瞬即逝。
LTCM的倒闭并不是突然的，而是由其自身所存在问题的长期积累的结果。
在我看来，LTCM失败的最主要的因素便是他们建立的数学模型。
第一，他们的模型太理想化，而他们忽略却了一个事实，那就是其他交易员并不是完全理性的。
他们相信别人都像他们自己的交易员一样，能够毫无感情地参与交易。
LCTM忘记了在一个他们眼里极其愚蠢的市场上一定要时刻保持充足的流动性，因为他们的模型认为需要用上这种流动性的事百年不遇。
结果是，97年底和98年初，这种事情连续地发生在了他们身上。
简单来说，“百年不遇”的事情两年之内就发生了两次。
事实上，类似的事件92年就曾发生过，而长期资本管理公司的模型根本就没有追溯到“那么久”。
第二，冲基金的运作模式，就是从正反两个角度下注投资，无论是市场是升是跌，我们手中的基金至少有一部分是盈利的，保证我们的投资不会全线亏损。
长期资本管理公司从1994年到1996年都是根据独特的数学模型发掘良好的债券投机机遇，并对债券投资进行对冲。
LTCM案件
《华尔街日报》称HTCM为“华尔街最激涌的代表 之一”。 《金融时报》将它形容为“以为自己聪明绝顶、 不可能会失败的基金”。 《商业周刊》将它的崩溃归结为“长期资本的火 箭科学在发射台上发生爆炸……”
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一、LTCM营造的海市蜃楼：概述
1.故事的开始 • 创立于1994年 • 私人客户的巨额投资、金融机构的大量贷款 • 从事定息债务工具套利的对冲基金 • 与量子基金、老虎基金、欧米伽基金一起称为国 际四大“对冲基金”
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三、对冲基金的监管：势在必行，困难重重
LTCM巨额亏损引起的自由主义与干预主义最直接的争 论就是对冲基金的监管问题。 1.放任者的理由之一 对冲基金的投机者和套利者，起着承担 承担 风险和发现价格的作用，而且它的确能起到避免风险的作 风险和发现价格 用，是其它投资方式不可替代的。
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根据Van Hedge咨询公司的统计资料，能给我们一个 清晰的印象。表1说明对冲基金的收益率要高于共同基金， 即对冲基金的回报较高。但如表2所示，在标准普尔指数 下跌的7个季度中，Van对冲基金指数的收益率比标准普 尔指数和晨星共同基金指数的收益率要高，这说明相对 标准普尔500股票组合和共同基金相比，它的风险要小。
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2.梦幻组合 • 约翰.麦利威瑟 John Meriwether
– LTCM掌门人 – 前Salomon Brothers全球固定收 益证券、套利业务与汇率业务副总 裁 – 被誉为能“点石成金”的华尔街 债券之父
4
2.梦幻组合 艾里克.罗森菲尔德 Eric Rosenfeld – 前哈佛大学副教授 – 前所罗门兄弟债券交易部主管
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表2
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2.放任者的理由之二 对冲基金放任者的第二个理由则是并非所有的对冲基 金都使用像LTCM那样高的杠杆比率。如表3所示，只有 15.6%的对冲基金使用高于2比1的杠杆比率。
LTCM破产事件中的金融风险管理问题研究
LTCM破产事件中的金融风险管理问题研究1998年，随着长期资本管理公司（LTCM）的破产，金融界震惊了。
这家由一群诺贝尔经济学奖得主和华尔街明星投资者组成的对冲基金，因为错误的风险管理策略而濒临崩溃。
LTCM的破产事件引发了全球金融市场的动荡，引起了人们对金融风险管理的关注。
本文将探讨LTCM破产事件中的金融风险管理问题，并分析其教训和对金融市场的影响。
首先，LTCM破产事件让人们认识到对冲基金这种特殊的投资工具所面临的风险。
对冲基金通常利用杠杆投资策略，以追求高收益。
然而，LTCM在进行对冲交易时，过度依赖历史数据和数学模型，忽视了市场的不确定性和变化性。
这使得他们的交易策略在金融市场发生剧烈变动时无法适应，从而导致了巨额亏损。
这一事件揭示了对冲基金在风险管理方面存在的漏洞，呼吁金融机构和监管机构加强对冲基金的监管和监督，确保其风险管理能力和透明度。
其次，LTCM破产事件揭示了风险管理中的信息不对称问题。
LTCM是一家私募机构，其破产使得其投资者和合作伙伴面临重大损失。
然而，由于私募机构的特殊性质，外部投资者和监管机构对LTCM的内部风险管理情况知之甚少。
这种信息不对称使得投资者无法充分评估风险，并增加了金融系统的脆弱性。
因此，金融监管机构应加强私募机构的监管，要求其提供更多的信息披露，以提高市场透明度和投资者的风险意识。
第三，LTCM破产事件表明在风险管理中的流动性风险问题。
LTCM在进行交易时，不仅利用了杠杆，还依赖于短期融资市场来提供流动性支持。
然而，当金融市场波动加剧时，LTCM无法及时从短期融资市场获得足够的资金支持，进而无法满足其支付义务。
这导致了LTCM的破产。
这一事件引发了对流动性风险的关注，并促使金融机构和监管机构加强对流动性风险的管理和监控。
金融机构应建立合理的资金管理制度，加强流动性规划，以应对市场波动和资金紧缺的情况。
最后，LTCM破产事件给金融市场带来了持久的影响。
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LTCM（长期资本管理公司）对全球对冲基金的启示开端9月22日，星期二，纽约联储银行。
华尔街的巨头们都聚集在一起，出席的有：Sandy Warner, JP Morgan主席；David Komansky, 美林主席；Herb Allison, 美林CEO; Frank Newman, Bankers Trust 主席；Jon Corzine, 高盛主席；Robert Katz, 高盛董事；还有Soloman Smith Barney, 瑞士信贷第一波斯顿，摩根斯坦利，贝尔斯通，等的主席或CEO。
这次可不是像以前，大家坐到一起来庆祝节日什么的，这次形势很严峻。
他们要以其拯救一个不受监管的对冲基金-LTCM，它即将脱离控制，并且随时威胁着整个金融体系。
背景LTCM, 成立于1994年的对冲基金。
对冲基金是私人管理并由专业投资家打理的面向私人发行的集合基金。
他们的主要的投资人来自机构和富人们。
他们的组织形式通常是有限合伙制或有限公司制。
这些基金通常根据投资业绩来收取管理费用并且倾向于做短期投资。
对冲基金的另外一个重要特征是他们大量使用杠杆投资。
杠杆投资在增加他们总资产的同时也放大了风险。
LTCM通过投资回购，衍生品和短期合约来放大杠杆，同时也投资在传统的资本市场。
在4年的时间里，大部分通过高级债券抵押，该基金以40亿美元的资本逐步累积了1250亿美元的总资产。
管理团队LTCM的主席是John Meriwhether，曾经是华尔街一颗闪耀的明星。
作为所罗门兄弟的固定收益交易商，他可以说是所罗门公司最伟大的交易员之一，直到1991年的财政拍卖丑闻，他也因为这个事件而辞职。
1994年，John和其他著名的交易商以及著名金融学者一起组建了LTCM。
他们中间有以前所罗门公司的交易团队（每年赚取2千500万美元），还有著名的学者，包括诺贝尔奖获得者：Rober Merton, Myron Scholes;以及前美联储副主席。
有了这样的“梦之队”，也就不奇怪LTCM能在市场上取得如此巨大的成功了。
然而，或许正是这样的明星管理最终导致了公司的倒塌。
交易策略LTCM的投资策略就是使用复杂的数学模型来发现不同利率产品以及市场价格波动的异常情况来获利。
比如说，LTCM根据公司债券和国债之间的历史溢价分析认为它们之间的溢价会缩窄。
为了从中获利，他们决定买入公司债券，卖出国债。
他们在大量的其他利率产品，包括美国的和国际的产品，之间使用这种策略。
然后LTCM借助回购协议和衍生品来放大交易。
只要前述资产之间的历史关系存在，那么公司就能赚钱。
这种策略似乎一直很有效：1995年基金的回报率是47%,1996年是45%,1997年是17%。
但是，后来LTCM的策略遭到了来自其他公司的竞争，因为别人也采用同样的投资策略。
随着越来越多的人进入这个市场，要想发现新的市场不均衡并且从中获利变得很困难。
可以说LTCM的投资策略使得整个市场变得越来越有效率。
LTCM正在逐步失去它以前奈以生存的投资机会。
为了扭转局势，LTCM通过返还27亿美元的基金给投资者来继续放大杠杆。
这样，基金本金较少了，但是却维持同样的头寸，放大作用就增加了。
LTCM开始在它以前没有经验的市场上建立大量的头寸，包括股权衍生品，总回报互换，指数期权以及压注并购公司。
因为这些项目都属于表外项目，因此LTCM可以参与这些投资却不用向投资者披露。
这些表外项目在原来的30倍的放大基础上继续放大10到12倍（名义资产超过1万亿美元）。
当时使得LTCM与其他对冲基金与众不同的是它的巨大的成交量，高杠杆，以及投资的规模。
到1998年8月底，LTCM作了超过60，000笔交易，总的名义期货头寸是5000亿美元，互换合约7500亿，期权，包括店头市场，超过1500亿。
另外一件值得关注的是它在某些市场的总头寸。
有的时候，LTCM一家的头寸就占到了交易所的5%-10%。
LTCM公司的交易头寸是值得警惕的。
它总共有36个互换合约的对手。
但是当我们仔细分析这些对手就会发现：LTCM不是选择与原来的合约对手对冲风险而是新找一个对手进入新的互换合约来对冲风险。
现在，这些新的对手不得不担心LTCM的另一个对手起来。
如果公司被关闭，那么市场上将会出现大量的重新对冲风险的需求。
由于LTCM的头寸巨大，其结果对市场的负面影响将会很严重。
混乱的市场1998年，俄罗斯经济因为亚洲金融危机遭受了巨大打击。
GDP下降，俄罗斯政府拒付到期外债。
大批的民众排成长队在银行外面等待兑换硬通货，尽管私人银行已经没有足够的供应。
1998年8月17日，俄罗斯政府宣布采用休克疗法。
这些政策包括卢布贬值和延期偿付到期债务。
他们希望这些政策能够增加进口并且吸引直接投资。
不幸的是，投资者信心受到严重打击，市场波动开始传播到全球各地，并且这些政策最终没有帮助反而使俄罗斯经济雪上加霜。
卢布贬值导致全球陷入恐慌。
投资者对优质资产的追捧减少了很多市场（主要是相对高风险的市场）的流动性。
美国国债和其他高风险债券之间的风险溢价和点差不断扩大。
尽管股票市场进行了部分自我纠正，但是全球的债券市场，包括公司债券和主权债之间的溢价不断扩大，这是没有预计到的。
LTCM因此蒙受了重大损失。
由于全球市场同向波动，LTCM以前制定的全球投资分散风险的策略现在起不了任何作用。
由于不能在全球各地进行有效对冲，LTCM的损失加倍。
更糟的是，LTCM没有足够的现金来清算它的头寸。
除了债券市场，LTCM还在股权和期货市场上遭受打击。
9月初，LTCM给它的投资者发信说截止到8月底，基金已经损失了52%。
市场都很清楚，LTCM正在努力寻找新的资金注入。
纽约联储最终知道了LTCM的消息。
9月20日，纽约联储副总裁Peter Fisher和助理以及其他两名官员到位于格林威治的LTCM进行调查。
他们的调查结论有两点：首先，如果所有LTCM的合约当事人都要求立即清算这些以10亿美元计的合约，那么最终的结果将是他们损失惨重并且把风险波及到市场的其他跟LTCM的投资者。
其次，这些合约对手谁也不清楚究竟他们的损失会有多大，价格将会朝不利的方向走多远。
这样，最后的结果可能是进一步打击市场信心，导致风险溢价加剧扩大，而他们就会蒙受更大的损失。
如此循环往复。
LTCM公司的风险压力测试只考虑每天波动10个基点的情况，就是说当利率变动0.001时，头寸的价值变化是多少。
显然，10点的压力测试远远不够，管理层应该测试所有可能的负面变动下的情况。
除此以外，LTCM仅仅检查了与20个最大合约方的交易中的12个。
LTCM 的损失估计是30亿美元，但是据内部人讲实际损失可能高达50亿美元。
现在的问题是怎样来解决目前的情况？如果LTCM弃约，那么其对金融市场的影响力是巨大的。
而且由于LTCM持有多个市场的证券，并且到期日和货币都不一样，有一些还是在很小的证券市场里，因此其产生的风险会进一步放大。
由于这些金融工具的本身的低流动性，甚至没有连续报价，因此很难对LTCM事件造成的影响做出评估。
事实上，银行也要为LTCM公司的损失负一定的责任。
由于这些银行过于信赖LTCM管理层的明星光环，甚至把他们公司的资本以及员工的递延收入拿去投入到LTCM基金。
很多时候，这些债权银行都不对LTCM进行应该做的针对对冲基金的调查就把钱借出去。
随着事情的进一步的发展，高盛，美林，JP摩根和UBS在9月底开会讨论解决方案。
有以下几种：1．购买LTCM的固定收益头寸（主要是高/低收益债券的溢价）2．解决股权头寸但是后来发现这两个方案在法律上都行不通。
另外一个方案就是所有的债权银行重新注资LTCM。
于是1998年9月22日，14家银行在纽约联储召开会议讨论合适的解决方案。
解决协议巴菲特曾经提议2.5亿美元收购LTCM，并对它重新注资：Berkshire Hathaway 30亿美元，AIG 7亿美元，Goldman 3亿美元。
并且附有如下协议：●更换管理层；●收购方不承担债务；●保留当前的融资条款；●收购要约将在中午12：30，也就是90分钟后中止。
最终这份收购协议中止了。
从法律上讲，LTCM主席在没有经过投资人投票前是不能出售公司的。
于是纽约联储的会议继续，并且在5个小时后达成协议。
14家银行共同出资拯救LTCM,其中：● 11家银行投资3亿美元；● 1家银行投资1.25亿美元；● 2家银行投资1亿美元；●总共投资36.25亿美元。
作为回报，这些银行取得对LTCM90%的控股权和运营权。
合伙人和原来投资人获得10%的控制权。
忧虑对于LTCM公司接近倒闭这个按理来说，有几个方面引起我们的担忧。
首先是整个投资行为的不透明性。
虽然这个公司差点就陪掉了全部家当，但是其合约对立方却对此几乎一无所知。
而且，LTCM公司提供了投资者的报告里几乎没有解释其投资的真实风险。
由于公司只做最低披露，因此其交易对手仅仅进行了有限的审查。
之所以会忽视对公司的审查，很大原因是因为对公司管理层声誉的信任。
另外一个忧虑是LTCM公司的交易对手的错误的安全感。
他们因为与LTCM有抵押协议，所以对交易非常放心。
但是，他们没有考虑到这些交易的潜在风险，尤其是在1998年9月这种极端事况的情景。
最后是对LTCM公司的风险管理的担忧。
现在看来，该公司的风险模型并没有有效测度市场风险。
这就要求我们超越对VaR依赖，要了解公司的实际风险。
尽管现在不清楚LTCM 公司对于风险模型的具体假设，但毫无疑问，LTCM的模型低估了市场风险。
后话对于联储施手帮助不受监管的对冲基金公司，很多市场人士质疑。
但是，虽然联储确实希望重新注资LTCM,但是它仅仅是提供了会议场所，并且如实披露整个过程。
另外一个质疑是联储是否过于局限在LTCM公司，它应该投资在更多的因为市场原因而蒙受损失的银行。
这此事件给华尔街的教训是：别太依赖于“明星”；在算计你的收益的时候别忘了你的风险。
（敌瑞我译自American Graduate School of International Management课堂案例。
）。