货币替代的理论分析及其对中国的影响

货币替代的理论分析及其对中国的影响

(一)货币替代的含义

货币替代是指经济发展过程中国内居民对本币币值的稳定失去信心或本国货币资产的收益率相对过低时，发生货币兑换、资金外流和外币在境内替代本币执行货币职能的一种现象。如当一国国内的通胀率突然大幅上升时，本国货币的价值贮藏、记账单位和交易媒介等职能会受到严重的削弱，而那些长期保持稳定购买力的外国货币则跨越国界，替代本币充当价值标准和交易媒介。

货币替代的前提是货币的可自由兑换，尤其是资本项目下的自由兑换。它可以分为对称性替代和非对称性替代两种，前者指本国居民和外国居民同时持有本币和外币，后者指只有本国居民对外币的需求而无外国居民对本币的需求。发展中国家的货币替代大多属于后者。

货币替代的衡量主要采取一些相对量指标，例如外币存款占金融资产的比例F/M，其中M包括本国居民持有的现金(C)、活期存款(D)、储蓄存款(S)和定期存款(T)之和。此外还有F/(F+M)、F/D等指标。

早期的货币替代集中于60—70年代的欧美国家，主要是布雷顿森林体系下美元对其它货币的替代。80年代以来，许多拉美国家出现了严重的货币替代，即所谓的“美元化”现象，美元在墨西哥、玻利维亚和乌拉圭等国完全取代了该国的货币。而90年代以来，许多东欧的经济转型国家也遇到这一问题，有的还相当严重，给各国的经济改革雪上加霜。

(二)货币替代的原因

首先，随着国际经济一体化的加速，各国对外经济交往日益频繁客观上形成了对外币的大规模需求。一国的对外开放程度越高，国际贸易和跨国投资的数量越大，对外币的需求也越多。其次，国内资本市场的不完善性，尤其是缺乏多样化的投资工具，使得财富形式只局限在商品、本币和外币之间，而且缺乏严格的兑换管制。第三，本外币资产真实收益率之间的差异是导致货币替代的最主要因素，真实收益率=货币资产的名义收益率-通胀率，如果本币资产的名义收益率较低，或者该国的通胀率较高，则本币资产的真实收益率就会低于外币资产收益率，从而引发货币替代。第四，汇率制度和汇率水平也是货币替代的重要诱因。如果本币汇率固定且明显高估，则本国居民会产生本币贬值的预期，并且大量抛售本币资产抢购外币资产，导致货币替代的发生;如果汇率是浮动的但波动幅度过大，则又容易造成国际经济交往中的风险性增加，也可能从另一方面加剧货币替代。最后，一国政治和经济的不稳定也会导致持有本币的风险，并诱发货币替代。西方经济学家对货币替代的形成原因和机制曾作过大量的模型研究，所选取的经济变量不外乎国民收入水平、通胀率差异、名义利率差异和本币汇率的高估程度等因素。

(三)货币替代的影响

1.对汇率的影响。货币替代是和大规模的本外币兑换联系在一起的，当本国货币扩张导致通胀率上升，削弱了本币的真实币值，这时对外币及外币资产需求的增加极易导致本币汇率的大幅贬值。而在货币替代条件下，这一贬值幅度常常会越过本国货币的扩张程度，造成类似于“汇率超调”(exchangerateover-shooting)的结果。这说明货币替代使得本币的汇率水平变得愈发不稳定，增大了国际经济交往中的汇率风险。

2.对货币政策的影响。货币替代使得定义一国国内的“货币”概念更加困难，由于其中包括了无法由本国央行把握的货币供给构成部分。因而本国货币当局在制定和执行货币政策时，就会遇到前所未有的难题。由于本外币在国与国之间自由和频繁地流动，本国的实际货币需求变得难以控制，因此央行也无法通过原有的货币政策工具对国内的实际货币余额施加

有效的影响。这意味着本国货币政策独立性的丧失，货币政策的有效性在很大程度上要取决于外币发行国的货币政策。

3.对财政政策的影响。首先是对通胀税收的影响。由于货币替代减少了本国居民对本币的需求，因此本国政府征收通胀税的税基遭到了严重削弱，若想保持原有的通胀税收不变，则必须提高通胀税率，这无疑又导致更高的通胀率，进一步加剧货币替代。其次，货币替代对铸币税收也有影响。铸币税是货币发行者利用其发行地位而获取的发行面值超过发行成本的收益。由于本国居民大量持有外币，就必须向外国支付相当的铸币税，这就意味着原本向本国政府支付的铸币税收流失到国外，政府的财政赤字愈发难以弥补。

(四)政策含义

货币替代的根源是一国经济的不稳定或内在不均衡，由此导致本国居民对外币的大量需求。因此单纯依靠货币政策而忽视其它经济政策的协调，不从根本上改善扭曲的国内利率、汇率水平和增强总需求政策的一致性和可信性，对本币币值的信心就不可能有实质性提高，货币替代就难以逆转，这是反替代的根本性原则。此外还要做到：

首先，防范货币替代的核心是提高本币的实际收益率，以增强人们对本币币值稳定的信心。这里包含两方面的含义，一是提高本币资产的名义收益率(名义利率水平)，二是降低国内的通胀率。但利率水平的提高可能会带来严厉的紧缩效应，遏制经济增长的势头，此外企业经营机制、特别是投资约束机制的不健全程度也制约着高利率政策的有效性。因此紧缩性货币政策还必须同有效的需求管理政策相结合，才能从根本上提高本币的实际收益率，达到反替代的目的。

第二，必须注重财政政策和产业政策的配合。削减巨大的财政支出，放弃财政赤字货币化的做法，是保持本币币值稳定的有效措施;同时结合产业政策对国民经济的支柱行业加以扶持，增加社会的有效供给，并增强本国产品的国际竞争力，以维持国民经济的内外均衡。

第三，利用其它一些直接管制措施来防范货币替代。例如货币兑换的数量控制、对外资流入征收利息平衡税、存款利率相对于汇率的指数化及开设本币的远期外汇交易等等。(五)对中国的货币替代分析随着我国经济开放度的不断提高和人民币实现经常项目的可自由兑换，我国居民对外币的需求与日益扩大的国际经济交往一道增长，并且由于国内通胀等原因已经出现了外币对人民币的替代。在人民币逐渐实现资本项目可兑换和加入世贸组织的进程中，货币替代还有不断加剧的可能性。因此研究我国的货币替代问题，涉及到开放经济下的宏观经济的内外均衡。

目前，由于本外币间的兑换还受到较多的限制，我国居民对外币的需求多局限于经济开放程度高的地域;从持有外币的动机来看，主要是为了规避人民币的汇率风险2，可以说，外币在我国主要起价值贮藏的作用，还远未达到交易媒介和记账单位的程度(对此，笔者已撰文做了专门的计量分析)3。但是随着资本项目的日趋开放，我国的货币替代程度有可能因资产组合的变动而提高。这就要求我们研究反替代的多种经济政策工具，预防货币替代对国内经济的不利冲击，保持宏观经济的内外均衡。目前，维持人民币的实际利率，消除社会上已存在的人民币贬值预期，是近中期内要优先考虑的反替代任务之一。

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