行为金融学-有效市场假说
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2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
有效市场的分类：
根据Roberts（1967）对与资产定价有关的信息的分类提出了区
分有效市场的三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场和强式
有效市场。
息
历史信息
公开信息
全部信
强式有效性
半强式有效性
弱式有效性
11
2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
2.1 标准金融学的起源与发展
➢ 2、有效市场是资产定价模型成立的前提条件 虽然资本资产定价模型（CAPM）的提出早于
有效市场假说，但其假设条件（投资者追求期望 效用最大化以及同质性信念假设）与市场有效性 假说一致。如果市场是无效的，资本资产定价模 型的基本假设也不成立。 证券市场的典型特征: 不确定性和信息非对称性 CAPM（以及APT、Black-scholes期权定价公式 ）等都是在存在不确定性而不存在信息非对称假
➢ 2、理性预期 人们对未来的预期（认知）是没有偏差。
➢ 3、市场均衡的条件：期望效用最大化和无套 利
2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
有效市场假说（Efficient market hypothesis, EMH）：
若资本市场在证券价格形成中充分而准确地反映了全部 信息，则认为市场是有效率的，即若证券价格不会由于向 所有投资者公开信息集而受到影响，则该市场对信息集是 有效率的，这意味着以证券市场信息为基础的证券交易不 可能获得超额利益。
2.1 标准金融学的起源与发展
三、有效市场假说(EMH)是标准金融理论的基石
➢ 1、金融资产定价是微观金融学的核心问题。 标准金融学资产定价的方法有两类：
均衡定价法： 经济学中的一般均衡定价法 金融资产的均衡定价: CAPM APT
无套利定价法：
➢ 无套利定价法（复制技术）通常应用于金融衍生产品； ➢ 无套利定价是均衡定价的一个推论。
2.2.2 市场有效性的实证证据
EMH实证检验的两种思路： （1）当有关某证券基本面的消息传到市场上时， 可以检验该证券的价格是否会快速准确地做出 反应并将这些消息体现于价格之中； （2）检验证券价格是否只随基本面信息的改变 而改变，与证券的供给与需求的变化无关。
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2.3 市场有效性面临的质疑
越来越多的实证证据支持市场是非有效的。实证证据包括以下 几个方面： （1）孪生证券：对一价定律的违背 （2）股票收益的可预测性 （3）股价对无信息事件的反应：指数入选或剔除指数
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2.3 市场有效性面临的质疑
2.3.1 对一价定律的违背
案例2-1：皇家荷兰和壳牌公司股票价格的长期偏离
皇家荷兰和壳牌公司分别位于荷兰和英格兰，两家公司同意在 保留各自独立的有区别的实体的基础上将两公司的利润以60:40的 比例进行合并。所有的现金流也按这个比例进行分割。皇家荷兰和 壳牌公司的股票在欧洲和美国的九个交易所交易。皇家荷兰主要是 在美国和荷兰交易，而壳牌公司的股票主要在英国交易。如果证券 的市场价值与未来现金流的净现值相等，那么按照60：40的比例， 皇家荷兰的价值应是壳牌公司的1.5倍。然而事实呢？
设下研究资产定价问题的。
2.1 标准金融学的起源与发展
有效市场假说则考虑了信息非对称对资产价格的影响，并指 出：市场处理信息的能力非常强，交易者分散的信息形成了 一个客观的可得信息集，并由此决定了投资者关于证券市场 价格的市场信念（投资者的同质信念）。
具有理性预期的交易者是有效市场的“缔造者”，他们明察 秋毫、无所不通，使有效市场消除了信息非对称！这样，有 效市场假说下的资产定价理论就可以只考虑只存在不确定性 而不存在信息非对称性情景下的资产定价问题了。
Biblioteka Baidu
2.1 标准金融学的起源与发展
二、现代标准金融学理论体系
➢ 投资组合理论（Markowitz 1952） ➢ 有效市场假说（EMH）（Fama 1970） ➢ 资本资产定价模型(CAPM) （Sharpe（1964），Linter （ 1965），Mossin （ 1966
）） ➢ 套利定价理论(APT)（Ross 1976） ➢ 期权定价理论（Black和Scholes 1973 ） ➢………
所以说，有效市场假说是现代标准金融理论核心与基石。
2.1 标准金融学的起源与发展
四、有效市场假说和资产定价的理论基础
➢ 1、投资者理性（两层含义）：
投资者的信念更新遵循贝叶斯法则（即人们根据 新的信息从先验概率得到后验概率的方法）；
给定信念下的选择偏好（投资决策）可以用期望 效用最大化来表示。
➢ 2、自20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大 派所主宰：以Graham 和 Dodd为代表的基本分析派； 以Edwards和Magee为主的技术分析派。
2.1 标准金融学的起源与发展
➢ 3、到了50年代后，开始出现第三个分析学派—数量 分析学派，并占据了主导地位。 1952年，Markowitz 在其《投资组合选择》（ Portfolio Selection）一文中提出了均值—方差投资组 合理论：创立了衡量效用与风险程度的指标，确定了 资产组合的基本原则。Markowitz的资产组合理论被 认为是现代金融理论诞生的标志。
第二章 有效市场假说及其缺陷
主讲：
1
第2章 有效市场价说及其缺陷
1 标准金融学的起源与发展 2 有效市场假说 3 市场有效性面临的质疑 4 有效市场假说的理论缺陷
2
2.1 标准金融学的起源与发展
一、现代标准金融理论的产生
➢ 1、现代标准金融理论源于对资本市场的分析；较成 体系的资本市场分析开始于20世纪20年代，后形成三 大派：
有效市场假说的基本假定： （3）即使这些非理性投资者的交易以相同的方式 偏离于理性标准，竞争市场中理性套利者的存 在也会消除其对价格的影响，使资产价格回归 基本价值，从而，保持资本市场的有效性； （4）即使非理性交易者在非基本价值的价格交易 时，他的财富也将逐渐减少，以致不能在市场 上生存。
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2.2 有效市场假说
有效市场假说的基本假定： （1）资本市场上所有的投资者都是理性人，他们 能够对证券进行理性评价，市场是有效的； （2）当部分投资者为非理性投资者时，他们的交 易表现出随机性，因而彼此之间相互抵消而不会 对资产价格产生任何影响，因而不会形成系统的 价格偏差；
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2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
有效市场的分类：
根据Roberts（1967）对与资产定价有关的信息的分类提出了区
分有效市场的三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场和强式
有效市场。
息
历史信息
公开信息
全部信
强式有效性
半强式有效性
弱式有效性
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2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
2.1 标准金融学的起源与发展
➢ 2、有效市场是资产定价模型成立的前提条件 虽然资本资产定价模型（CAPM）的提出早于
有效市场假说，但其假设条件（投资者追求期望 效用最大化以及同质性信念假设）与市场有效性 假说一致。如果市场是无效的，资本资产定价模 型的基本假设也不成立。 证券市场的典型特征: 不确定性和信息非对称性 CAPM（以及APT、Black-scholes期权定价公式 ）等都是在存在不确定性而不存在信息非对称假
➢ 2、理性预期 人们对未来的预期（认知）是没有偏差。
➢ 3、市场均衡的条件：期望效用最大化和无套 利
2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次
有效市场假说（Efficient market hypothesis, EMH）：
若资本市场在证券价格形成中充分而准确地反映了全部 信息，则认为市场是有效率的，即若证券价格不会由于向 所有投资者公开信息集而受到影响，则该市场对信息集是 有效率的，这意味着以证券市场信息为基础的证券交易不 可能获得超额利益。
2.1 标准金融学的起源与发展
三、有效市场假说(EMH)是标准金融理论的基石
➢ 1、金融资产定价是微观金融学的核心问题。 标准金融学资产定价的方法有两类：
均衡定价法： 经济学中的一般均衡定价法 金融资产的均衡定价: CAPM APT
无套利定价法：
➢ 无套利定价法（复制技术）通常应用于金融衍生产品； ➢ 无套利定价是均衡定价的一个推论。
2.2.2 市场有效性的实证证据
EMH实证检验的两种思路： （1）当有关某证券基本面的消息传到市场上时， 可以检验该证券的价格是否会快速准确地做出 反应并将这些消息体现于价格之中； （2）检验证券价格是否只随基本面信息的改变 而改变，与证券的供给与需求的变化无关。
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2.3 市场有效性面临的质疑
越来越多的实证证据支持市场是非有效的。实证证据包括以下 几个方面： （1）孪生证券：对一价定律的违背 （2）股票收益的可预测性 （3）股价对无信息事件的反应：指数入选或剔除指数
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2.3 市场有效性面临的质疑
2.3.1 对一价定律的违背
案例2-1：皇家荷兰和壳牌公司股票价格的长期偏离
皇家荷兰和壳牌公司分别位于荷兰和英格兰，两家公司同意在 保留各自独立的有区别的实体的基础上将两公司的利润以60:40的 比例进行合并。所有的现金流也按这个比例进行分割。皇家荷兰和 壳牌公司的股票在欧洲和美国的九个交易所交易。皇家荷兰主要是 在美国和荷兰交易，而壳牌公司的股票主要在英国交易。如果证券 的市场价值与未来现金流的净现值相等，那么按照60：40的比例， 皇家荷兰的价值应是壳牌公司的1.5倍。然而事实呢？
设下研究资产定价问题的。
2.1 标准金融学的起源与发展
有效市场假说则考虑了信息非对称对资产价格的影响，并指 出：市场处理信息的能力非常强，交易者分散的信息形成了 一个客观的可得信息集，并由此决定了投资者关于证券市场 价格的市场信念（投资者的同质信念）。
具有理性预期的交易者是有效市场的“缔造者”，他们明察 秋毫、无所不通，使有效市场消除了信息非对称！这样，有 效市场假说下的资产定价理论就可以只考虑只存在不确定性 而不存在信息非对称性情景下的资产定价问题了。
Biblioteka Baidu
2.1 标准金融学的起源与发展
二、现代标准金融学理论体系
➢ 投资组合理论（Markowitz 1952） ➢ 有效市场假说（EMH）（Fama 1970） ➢ 资本资产定价模型(CAPM) （Sharpe（1964），Linter （ 1965），Mossin （ 1966
）） ➢ 套利定价理论(APT)（Ross 1976） ➢ 期权定价理论（Black和Scholes 1973 ） ➢………
所以说，有效市场假说是现代标准金融理论核心与基石。
2.1 标准金融学的起源与发展
四、有效市场假说和资产定价的理论基础
➢ 1、投资者理性（两层含义）：
投资者的信念更新遵循贝叶斯法则（即人们根据 新的信息从先验概率得到后验概率的方法）；
给定信念下的选择偏好（投资决策）可以用期望 效用最大化来表示。
➢ 2、自20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大 派所主宰：以Graham 和 Dodd为代表的基本分析派； 以Edwards和Magee为主的技术分析派。
2.1 标准金融学的起源与发展
➢ 3、到了50年代后，开始出现第三个分析学派—数量 分析学派，并占据了主导地位。 1952年，Markowitz 在其《投资组合选择》（ Portfolio Selection）一文中提出了均值—方差投资组 合理论：创立了衡量效用与风险程度的指标，确定了 资产组合的基本原则。Markowitz的资产组合理论被 认为是现代金融理论诞生的标志。
第二章 有效市场假说及其缺陷
主讲：
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第2章 有效市场价说及其缺陷
1 标准金融学的起源与发展 2 有效市场假说 3 市场有效性面临的质疑 4 有效市场假说的理论缺陷
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2.1 标准金融学的起源与发展
一、现代标准金融理论的产生
➢ 1、现代标准金融理论源于对资本市场的分析；较成 体系的资本市场分析开始于20世纪20年代，后形成三 大派：
有效市场假说的基本假定： （3）即使这些非理性投资者的交易以相同的方式 偏离于理性标准，竞争市场中理性套利者的存 在也会消除其对价格的影响，使资产价格回归 基本价值，从而，保持资本市场的有效性； （4）即使非理性交易者在非基本价值的价格交易 时，他的财富也将逐渐减少，以致不能在市场 上生存。
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2.2 有效市场假说
有效市场假说的基本假定： （1）资本市场上所有的投资者都是理性人，他们 能够对证券进行理性评价，市场是有效的； （2）当部分投资者为非理性投资者时，他们的交 易表现出随机性，因而彼此之间相互抵消而不会 对资产价格产生任何影响，因而不会形成系统的 价格偏差；
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2.2 有效市场假说
2.2.1 市场有效性的信息层次