我国股票发行定价中存在的问题与对策

发行定价方式

股票发行价格是指股份有限公司将股票公开出售给特

定投资者或非特定投资者所采用的价格，通常由发行人依据

市场状况等有关因素确定。受发行人的盈利能力、社会声

誉、股市状况、政府政策等因素的影响，股票发行价格通常与

股票票面金额不一致，并依此将股票发行价格分为折价发行(即发行价格低于股票面值)、平价发行(即发行价格等于股

票面值)和溢价发行(即发行价格高于股票面值)。我国《公

司法》规定，股票不得以低于股票面值的价格发行，只能按平

价和溢价发行股票。平价发行只有国有股东和上市公司在

过去为了照顾内部职工发放原始股时才能享受，而上市公司

公开向社会发放的股票，均采取溢价发行。

国际上，不同国家股票定价方式有所不同。如，我国在

发行社会公众股时采用市盈率倍数法确定发行价格；美国股

票发行价格由承销商与发行人协商定价；法国则采用封标竞

价发行；日本采用部分招标竞价(以同类公司市价确定标

的)，另一部分(大于50％)公募招标，剩余部分实行配售；我

国台湾则根据下面公式拟定参考价为P。

公式：P=0．4A+0．2B+0．2C+0．2D

其中：A为发行公司每股税后利润×可比公司最近3年

的平均市盈率；B为发行公司每股股利何比公司最近3年

平均股利率；c为发行公司最近每股净资产；D为预计每股

股利户一年期存款利率。

四、我国股票发行定价中存在的问题

根据市盈率倍数法，股票的发行价格等于预期股票每股

收益与市盈率倍数的乘积。收益状况越好、市盈率倍数越

高，股票的发行价格也就越高。这样在上市公司发行股票募

集资金时，收益的多少和市盈率倍数的高低，对筹资规模就

起决定性作用。

1．收益确定中存在的问题

收益确定中存在的问题主要有以下两方面：

一是虚报利润。发行人为谋取上市资格，高溢价发行股

票，对上市公司进行过度包装，弄虚作假，虚报利润。如

1997年上市的红光股份(600083)，为骗取上市资格，就进行

财务造假，把亏损做成赢利。该公司上市公告称：“94—96

年每股收益为0．38元、0．49l元、0．339元。以电子显示器件研制和生产方面雄厚的技术实力为后盾，重点投资于彩色

显像管扩建项目，在扩大形成以彩管和彩色玻壳综合配套优

势为主导产品的同时，适时向显示器整机及其他门类拓展，

实现产品结构的不断优化；开发生产计算机用显示管玻壳等

产品。以实现适度规模经济效益为目标依托，用可靠的产品

质量、优质的服务和合理的价格和成本的优势去开拓国内、

国际两个市场。”而实际是该公司上市当年就产生巨额亏损，

每股亏损0．863元／股，1998年更是亏损1．442元／股，亏损

总额达3．32亿元人民币，两年亏损额就超过发行股票所募资金。

二是计算发行价格所用的每股收益欠妥。在股票定价

时，发行人通常以上一会计年度的每股收益为依据计算发行价格。在股票发行后，经摊薄的每股收益就远低于计算股价所用的收益，同时，发行当年摊薄前的收益与上年的收益也不同。如2002年发行上市的股票法拉电子(600563)，2001

年每股收益0．402元，股票发行市盈率为20倍，由此计算股票发行价格为8．04元／股，而发行后按总股本计算2002年每股收益只有0．3元，发行动态市盈率为26．8倍。

2．市盈率倍数确定中存在的问题

市盈率倍数的高低是影响股票发行价格的另一重要因

素。市盈率的高低应是上市公司的发展状况、盈利能力、行业前景以及二级市场股价走势的反映，而现实却并非如此。①公司的发展状况。公司发展状况越好，盈利能力就可

能越强，股票投资安全性和收益也就可能越高，发行市盈率就应较高。在我国股票发行中，有些公司发展明显滑坡，而发行市盈率仍较高，没有能够反映公司发展状况。如亨通光电(600487)，2001年每股收益O．77元／股，2002年为0．56元馓，而2003年前三个季度收益仅为0．19元假，经营业

绩明显下滑，而2003年8月7日的发行市盈率仍为20倍，发行动态市盈率却高达45倍。由于业绩的滑坡，股票上市

后股价就持续下跌。

②公司的盈利能力。公司的盈利能力是公司发展和红

利分配的基础，盈利能力越强，公司的发展后劲就越足。发展潜力就越大，投资回报也就越高。在我国，许多上市公司的盈利能力并不强，但发行市盈率却较高。如2003年2月发

行的惠泉啤酒，发行价格为7．44元／股，发行市盈率为20倍，而2003年前三个季度收益仅为0．122元／股。公司股价也由上市当天最高价11_88元／股(为上市来最高价)跌至最

低6．73元假(2003年9月30日价)，跌破了发行价。

③行业前景。行业前景越好，公司发展机会就越多，潜

力就越大，预期的收益就越高，股票的投资价值也就越大。在我国股票发行中，许多前景并不看好的行业，股票发行市盈率却较高，行业间差异也没有得到体现。如钢铁工业特别是普通钢铁生产，属夕阳产业，但股票发行市盈率并不低。2001年安阳钢铁(600569)发行市盈率就高达15．1倍，发行

价为6．8元假。股票上市后，从上市第二天至2003年4月份，股价一直在发行价以下运行。

④发行规模。在股票发行中，发行规模的大小也是影响

股票发行市盈率的一个重要因素，一般来说，发行规模越大，发行市盈率就应越低。在我国股票发行中，大盘股多为国有大型企业，为筹集更多资金，这些股票发行市盈率也往往较高。如2001年8月发行的中石化(600028)，发行流通股达