我国近年来货币政策变化

中国人民银行收放基础货币渠道的变化 2012年：逆回购成为公开市场操作的 主力工具
“正回购+逆回购”的政策组合成功替代了 “央票+存准率” 的政策组合，逆回购一跃成为 公开市场操作的主力工具，此前曾频繁使用的存 款准备金率调整已经被束之高阁。2012年以来， 央行开始频繁使用正回购、 逆回购这种短期的 公开市场操作手段对资金面进行调节。当外汇占 款负增长、市场流动性持续紧张之时，央行屡屡 通过逆回购的方式释放流动性。
中国人民银行收放基础货币渠道的变化
2008年：渠道向公开市场业务转变， 同时下调准备金率
外汇占款的增加直接增加了基础货币量，再通过货币乘 数效应，造成了货币供应量的大幅度增长,使得流通中的人 民币迅速增多。这不仅加剧了通货膨胀的压力，而且弱化 了货币当局对货币供应量控制的能力,不利于央行宏观调控 目标的顺利实现。 一方面，为了摆脱外汇占款过多所带来的被动性，提 高货币政策的可控性，央行投放基础货币的渠道正在由外 汇占款向公开市场业务转变。2008年，修订后的《外汇管 理条例》明确了企业可以按规定保留外汇或者将外汇卖给 银行，此时，强制的结售汇制度正式退出历史舞台。同时， 通过使用金融工具，如正回购、发行央行票据等手段来对 冲过多的外汇占款。
增长率；就银行系统而言，则表现为存款增速
大大快于贷款增速。
外汇占款过多导致了哪些问题
1、流动性过剩：
从外部看，2002年下半年以来，随着我国贸 易顺差和外商投资的快速增长，外汇源源涌入， 国际收支“收”大于“支”，进而在银行间外汇 市场上表现为外汇持续供大于求，央行为了保持 人民币汇率的基本稳定，不得不大量收购外汇， 在形成外汇储备的同时也被动投放了等值的基础 货币，为银行体系注入了巨额流动性。资料显示， 去年通过这种外汇占款方式投放的基础货币已占 全部基础货币的90%以上。
公开市场业务的局限性
2、在中国，人民银行和商业银行持有的资产结构与公开
市场业务的要求存在一定的差距。 人民银行的主要资产是国外资产，而处于第二位的是对银 行金融机构贷款，持有的政府债券比重极少，不到总资产的 4％，从而制约了公开市场操作的有效开展。因此发行央行
票据其实是不得已而为之。
公开市场业务的局限性
的幅度，都会引起货币供给量的巨大波动。 对货币供给量具有极强的影响力，政策作用 力猛烈，对经济震荡大，不可连续使用。 由于法定存款准备金政策缺乏弹性，作用过 于猛烈，故不宜随时调整，不能作为中央银 行日常操作工具。
收放基础货币的主要渠道
（五）法定准备金率
相比于公开市场操作吞吐货币 的灵活性，法定准备金率一般被认为是 一种作用强烈的工具，很多国家一直没 有采用过，但在中国却经常使用。
收放基础货币的主要渠道
（六）常备借贷便利 功能：满足金融机构期限较长的大额流动性需求 对象：主要为政策性银行和全国性商业银行 期限：1-3个月 方式：以抵押方式发放 流动性供给渠道：借款→R增加→B增加
中国人民银行收放基础货币渠道的变化 20源自文库3年：创设公开市场新工具
2013年年初，央行创设了公开市场短期流动 性调节工具（SLO）和常设借贷便利（SLF）。 SLO即超短期的逆回购，全称是短期流动性调 节工具，以 7 天期以内短期回购为主，采用市场 化利率招标方式开展操作。参与银行间市场交易 的12家主要机构，可以在流动性短缺或者盈余时， 主动与中央银行进行回购或者逆回购的操作。 SLO的突然出现再度丰富了公开市场操作的期限 。 SLF全称是常备借贷便利，它和逆回购以及 SLO 的最大区别就在于银行掌握主动权，而不是 逆回购和 SLO 必须等到央行发公告招标，银行才 能被动接招。
中国人民银行收放基础货币渠道的变化
2014年：再贷款成为重要工具，建立 新政策框架
2014年基础货币供给渠道发生了巨大变化。中央银行 的货币政策工具取代外汇占款成为基础货币供给的主渠 道。在外汇占款大幅下降的背景下，再贷款、定向降准 等工具频出，央行终于获得了基础货币调控的主动权， 再贷款正成为基础货币补充的重要工具。 央行日渐建立起了弹性利率走廊框架，研究创建一种 新的基础货币投放工具：抵押补充贷款(PSL)。PSL通过 打造中期政策利率，创建新时期的央行政策框架：弹性 利率走廊+中期政策利率。随着外汇占款增长规模的台阶 式下降，人民币基础货币投放的逻辑也正在改变。
收放基础货币的主要渠道
（三）公开市场业务
1. 所谓公开市场业务操作就是中央银行在公 开市场上买进和卖出有价证券,以扩张和收缩信用， 调节货币供应量的行为。而中央银行在公开市场 上进行证券买卖的过程，实际上又是中央银行吞 吐基础货币的过程。 2. 在我国，中国人民银行的公开市场业务债券交 易有现券交易、回购交易和发行中央银行票据三 种。
中国人民银行收放基础货币渠道的变化 2004年：提高准备金率，同时发行央 票
2004年1月股份改革在我国逐渐强化，引起 了股票市场的持续火热。伴随股票市场牛市的出 现，为了防止经济过热，央行开始收紧银根，也 出现一度提高存款准备金率的局面，从而导致了 基础货币的比例在收缩。同时央行票据的发行加 速了货币的收紧，这导致的双重效应。央票的发 放成为一种基础货币的对冲交易，用以对冲基础 货币投放过多。
近十年来中国人民银行收放 基础货币 渠道的变化与面临的问题
目
录
中国人民银行收放基础货币的主要渠道
收放基础货币渠道的变化
渠道变化所面临的问题
启示与展望
基础货币 基础货币又称为高能货币，是指 具有使货币总量成倍扩张或收缩能力 的货币。基础货币是整个商业银行体 系借以创造存款货币的基础，是整个 商业银行体系的存款得以倍数扩张的 源泉。
币。 2. 用新印钞票，回购商业银行持有的国债、央行票 据，对商业银行持有的票据再贴现，以及偿付外
债；
3. 在由国际收支产生的货币兑换行为中，央行用新 印的钞票购买外汇。
收放基础货币的主要渠道
（二）外汇储备
外汇储备是中国人民银行很多年来投放基础 货币的主要渠道。 央行吸收外汇形成外汇占款的同时也就将基 础货币放了出来。 外汇储备增加，基础货币增加；外汇储备减 少，基础货币减少。
收放基础货币的主要渠道
（三）公开市场业务
中央银行票据是中央银行为调节商业银行超额准备金
而向商业银行发行的短期债务凭证，其实质是中央银行 债券，之所以叫“中央银行票据”，是为了突出其短期
性特点（从已发行的央行票据来看，期限最短的3个月，
最长的也只有3年）。 引入中央银行票据后，增加了公开市场操作的灵活性 和针对性，增强了执行货币政策的效果。
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中国人民银行收放基础货币的主要渠道
收放基础货币渠道的变化
渠道变化所面临的问题
启示与展望
外汇占款过多导致了哪些问题
1.流动性过剩 2.对冲成本 3.货币政策的独立性
外汇占款过多导致了哪些问题
1、流动性过剩：
货币当局货币发行过多、货币量增长过快， 银行机构资金来源充沛，居民储蓄增加迅速。 在宏观经济上，它表现为货币增长率超过 GDP
B=C+R
基础货币=流通于银行体系之外的现 金+存款准备金
收放基础货币的主要渠道
（一）直接发行通货 （二）变动黄金、外汇储备 （三）公开市场业务：现券、正逆回购、 央票 （四）再贴现、再贷款 （五）法定准备金率 （六）常备借贷便利
收放基础货币的主要渠道
（一）直接发行通货
1. 央行用新印的钞票，通过政府购买发放基础货
外汇占款过多导致了哪些问题
2.对冲成本：
根据央行公布的数据，外汇占款规 模已经从 2002 年底的 2.3 万亿元增加到 2010年底的22.58万亿元。
外汇占款过多导致了哪些问题
3.货币政策的独立性： 外汇储备的增加引起基础货币供应量的增加,而 基础货币供应量的增加又会促使商品零售物价指数 上升,中国外汇储备增加有明显的通货膨胀效应。 由于经常项目和资本项目长期顺差,我国外汇占款 的增加具有内生性,它的增加又使基础货币供应的 内生性增强,从而降低了我国货币政策的独立性。 外汇占款作为基础货币投放的主要渠道的状况 正在发生改变，从2012年开始，因内外部环境的变 化，外汇占款增速就开始出现下降趋势，外汇占款 在货币创造中的地位逐渐下降。
中国人民银行收放基础货币渠道的变化
另一方面，次贷危机以来，为了拉动内需， 我国开始贯彻落实适度宽松的货币政策。央行从 2008年11月27日起，下调金融机构一年期人民币 存贷款基准利率。同时，下调中央银行再贷款、 再贴现等利率。从 2008 年 12 月 5 日起，下调金融 机构人民币存款准备金率。 准备金率的下调， 银行贷款增发，都直接导致基础货币的大规模增 发。无论是存贷款基准利率，还是存款准备金率， 其调整幅度都超过此前市场的预期，为近十年来 我国货币政策调控历史上少有。
收放基础货币的主要渠道
（三）公开市场业务
现券交易：分为现券买断和现券卖断两种， 前者为央行直接从二级市场买入债券，一次 性地投放基础货币；后者为央行直接卖出持 有债券，一次性地回笼基础货币。
收放基础货币的主要渠道
（三）公开市场业务 回购交易
正回购为中国人民银行向一级交易商卖出有价证券， 并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，正回购 为央行从市场收回基础货币的操作，正回购到期则为央行 向市场投放基础货币的操作； 逆回购为中国人民银行向一级交易商购买有价证券， 并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易 行为，逆回购为央行向市场上投放基础货币的操作，逆回 购到期则为央行从市场收回基础货币的操作。
公开市场业务的局限性
1、
公开市场业务的开展需要有一个发达的金融市场， 特别是发达的国债市场； 公开市场业务需要通过政府债券市场的作用，将
政策效力传递到全国的商业银行。如果没有形成一个同
政府债券市场相连的、全国统一的同业拆借市场，公开 市场业务的政策效力就会受到影响。 近年来，作为公开市场业务工具的政府债券的不 足仍是制约中央银行开展公开市场业务的瓶颈。
再贴现和再贷款的局限性
主要解决商业银行的融资问题，是否再贴现的主
动权掌握在商业银行的手中。
在我国，由于银行间债券回购市场以及银行间同 业拆借市场相对发达，再贴现没能成为中国人民 银行收放基础货币的主要渠道之一。
相对于公开市场业务，缺乏弹性。
法定准备金率的局限性
即使中央银行把法定存款准备金率调整很小
中国人民银行收放基础货币渠道的变化
另外，2013年5月，受外汇占款连续激增、 热钱持续涌入等因素影响，央行不得不重启了暂 停17个月之久的3月期央票的发行，以对冲银行 体系的过多流动性。 而后，受财政缴款和月末因素来临影响，资 金面紧张状况有所加剧，银行间各品种同业拆放 利率出现连续大涨现象，央行则对央票和正回购 进行缩量操作，单周实施了千亿元的资金净投放， 凸显出央行保持中性货币环境的意图。
3、我国存在较为严重的市场分割。公开市场业务离不开
债券市场，我国目前债券市场分为三块：上海交易所、深圳
交易所和银行间债券市场。 我国可流通国债的90％是在上海证券交所进行交易的，而 公开市场操作是在银行间债券市场进行的。 银行间债券市场起步晚，市场的债券存量较低，市场交易 相对清淡。中国人民银行公开市场操作难以有效展开。两个 交易所虽相对活跃，但央行不能进入交易。
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中国人民银行收放基础货币的主要渠道
收放基础货币渠道的变化
渠道变化所面临的问题
启示与展望
中国人民银行收放基础货币渠道的变化
2004年以前：外汇占款是主渠道
央行的资产项目重心以外汇储备为主。 随着近年来我国对外贸易经常项目与资本项目上 出现的持续双顺差，为了保持人民币的汇率稳定， 央行采取了无条件无限制买入外汇的措施，导致 我国基础货币持续增发。外汇占款成为中国基础 货币投放的主渠道。
收放基础货币的主要渠道
（四）再贴现和再贷款
人民银行对银行业机构发放的贷款，即人民银 行贷款称为再贷款；而将人民银行对银行业机构商业 票据进行的贴现称作再贴现。 对银行业机构的再贷款和再贴现，在本质上相 当于人民银行的基础货币投放；收回银行业机构的再 贷款和再贴现，也就相当于将基础货币从社会上收回。