上海财经大学投资学第六章
证券投资学课程教案
《证券投资学》课程教案主讲人：韩凤永张启智石英剑初海英金桩梁荣内蒙古财经学院金融学院2007年8月《证券投资学》课程教案前言中国的证券业已成为典型的朝阳产业，证券市场在国民经济中的积极作用日益凸现。
随着上市公司数量和投资者队伍迅速地扩张，中国的证券业将成为最引人注目的行业。
正如“中国资本市场：创新与可持续发展”作为论坛主题的2001年第五届中国资本市场论坛上与会专家学者一致达成的共识：大力发展资本市场并努力构建新世纪现代金融体系的宏微观经济基础已具备，在今后相当长的时间内，中国资本市场将是全球最具有生命力的市场之一。
《证券投资学》作为研究证券市场的一门金融学科，在财经学院部分系的专业已开设多年，金融学系作为证券投资学的主讲系，具备较强的师资力量和丰富的教学经验。
为了能够让学生系统地掌握证券投资学的理论和投资技巧，深刻理解证券市场运作原理，金融学系投资教研室特编写《证券投资学》教学大纲。
依据本学科所研究的方向和对象，结合各专业教学情况，《证券投资学》教学大纲共列为工具篇、市场运作篇、基本分析篇、技术分析篇共十五章。
在写作大纲时，编者参考了国内已出版的相关教材著作和股市实例。
参考的主要教材是：吴晓求主编的《证券投资学》（中国人民大学出版社会，2001）、陈之大主编的《证券投资学》（西南财大出版社会，2001）、陈共、周升业、吴晓求主编的《证券投资分析》（中国证券从业人员培训系列教材，2002）、李向科主篇《证券投资技术分析》（中国人大出版社，2002）、陈进忠主编《证券投资技术分析》（西南财大出版社，2003）。
本学科授课学时，金融专业本科须72个学时，其他专业本科应54个学时。
内蒙古财经学院金融学院投资教研室二○○七年八月《证券投资学》课程说明一、课程内容概述中国的证券业已成为典型的朝阳产业，证券市场在国民经济中的积极作用日益凸现。
随着上市公司数量和投资者队伍迅速地扩张，中国的证券业将成为最引人瞩目的行业。
第6章-风险厌恶与风险资产配置(投资学,上海财经大学)
图 6.6 效用值关于风险资产比例y的函数
21
表 6.5 无差异曲线的数字计算
（给定效用U和风险厌恶系数，得到不同的风险σ 和期望收益E）（P116有具体的计算）
22
图 6.7 U=0.05 和U = 0.09分别对 A = 2 和 A = 4的无差异曲线
23
图 6.8 用无差异曲线寻找最优组合
WE
$11,34000.54 $21,0000
$96,600
WB
0.46
$21,000
11
风险投资组合P在完整资产组合中的比重用y 表示，用 (1-y) 表示无风险投资的比重：
y$21,00000.7 $30,0000
1y $90,0000.3 $30,000
E: $11,3400.378 $300,000
3
（二）风险厌恶和效用价值
投资者将考虑:
无风险资产 有正的风险溢价的投资品
投资组合的吸引力随着期望收益的增加和风 险的减少而增加。
收益与风险同时增加是会怎么样呢？
4
表 6.1 可供选择的风险资产组合
(无风险利率 = 5%)
投资者会根据风险收益情况为每个资产组合 给出一个效用值分数。
5
（三）效用函数
第六章
风险厌恶与 风险资产配置
一、风险资产配置
投资者一般会规避风险除非风险意味着更高 的收益。
用效用模型可以得出风险组合和无风险组合 之间的资本最优配置。
2
（一）几个概念
投机
承担一定的风险并获得相应的报酬 缔约方具有“异质预期”
赌博
为了享受冒险的乐趣而在一个不确定的结果 上下注。
缔约方对事件结果发生的概率认识相同。
上海财经大学证券投资学讲义 (6)
26
（四）比率分析法 比率分析法， 比率分析法，是指计算两个指标间的相对数 来说明其间的相互关系的一种方法。比率分 来说明其间的相互关系的一种方法。 析法可以将分析对比的数值变成相对数进行 比较， 比较，而且可以将一些不可比的指标转为为 可比指标。 可比指标。 比率分析法可以有以下几种形式：相关比率、 比率分析法可以有以下几种形式：相关比率、 构成比率以及动态比率（定义见P196）。 构成比率以及动态比率（定义见 ）。
24
（二）结构分析法
结构分析法， 结构分析法，是指分析企业某项经济指标的局部与 总体之间的关系 。 在财务报表分析中，一般选择某些关键项目， 在财务报表分析中，一般选择某些关键项目，比如 资产、营业收入作为总体， 资产、营业收入作为总体，计算其子项目在总体中 所占的比率， 所占的比率，然后采取比较分析法进行纵向或者横 向对比分析。 向对比分析。
8
美国次贷贷危机影响中国股市的资本流动传导机 制
10
二、国内的宏观经济与周期性影响
（一）经济周期与股市 经济周期是以商业经济为主的国家总体经济活动的一 种波动，一个周期是由很多经济活动差不多同时扩张， 种波动，一个周期是由很多经济活动差不多同时扩张， 继之以普遍的衰退、收缩与复苏所组成的， 继之以普遍的衰退、收缩与复苏所组成的，这种变动 同时出现。 同时出现。 经济周期分成三种类型
19
二、行业生命周期分析
（一）行业的生命周期
一般分为：初创阶段、成长阶段、 一般分为：初创阶段、成长阶段、成熟阶段和衰退 阶段。 阶段。
（二）行业生命周期分析需要注意的问题
对初创阶段行业的股票投资存在着高风险、低收益 对初创阶段行业的股票投资存在着高风险、 或无收益的危险。 或无收益的危险。 对发展阶段的行业进行的证券投资，具有高风险、 对发展阶段的行业进行的证券投资，具有高风险、 高收益的特征。 高收益的特征。 对已处于成熟阶段行业的股票投资，具有低风险、 对已处于成熟阶段行业的股票投资，具有低风险、 低收益的特征。 低收益的特征。 对已步入衰退期的行业进行股票投资， 对已步入衰退期的行业进行股票投资，一般具有低 收益、高风险的特征。 收益、高风险的特征。
上海财经大学会计学课件chap6第六章投资
❖（1)初始投资或追加投资时－实际成本入帐
❖（2)被投资单位取得利润时
❖（3)被投资单位分配股利／利润时
❖会计处理实例 ❖优缺点和适用范围
DR：应收股利／应收利润
CR：长期股权投资－X公司（损 益调整）
13
可整理ppt
长期股权投资的会计处理
➢采用权益法核算应注意的问题 ❖股权投资差额 ❖股权投资差额的会计处理
2
可整理ppt
投资的性质与分类
➢投资的性质 ❖定义 ❖特点
➢投资ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ分类
❖按投资性质分类 ❖按投资对象的变现能力分类 ❖按投资目的分类（短期投资、长期投资） ❖我国投资准则的规定
3
可整理ppt
短期投资
➢短期投资的取得
❖入账时间、入账价值 ❖会计处理 （短期股票投资、短期债券投资）
➢持有期间的投资收益
6
可整理ppt
长期债权投资
➢长期债权投资的取得
❖账户设置 ❖相关税费的处理 ❖与短期投资处理的区别 ❖债券溢价、债券折价的涵义
7
可整理ppt
长期债权投资
➢债券取得成本的确定
❖债券溢价 ❖债券折价
8
长期债权投可整资理ppt
➢长期债权投资的计息和溢折价摊销 ❖长期债权投资的计息 ❖长期债权投资的溢折价摊销 ❖直线法 计算实例：( 溢价摊销、折价摊销） ❖实际利率法 计算实例：( 溢价摊销、折价摊销）
❖被投资单位取得利润－投资单位无须入帐
❖被投资单位宣告分派的利润或现金股利
❖会计处理实例 ❖优缺点和适用范围
DR：应收股利 CR：投资收益 DR：银行存款CR：应收股利
12
可整理ppt
长期股权投资的会计处理
证券投资学章节义二版上海财经大学霍文文 725页
（四）其他业务
1、私募发行 2、兼并收购 3、基金管理 4、风险管理 5、金融衍生工具交易 6、咨询服务
1
二、证券服务机构
（一）证券登记结算公司 （二）会计师事务所 （三）资产评估机构 （四）律师事务所 （五）其他服务机构
1、证券投资咨询公司 2、证券信息公司 3、按揭证券公司 4、信用评级机构
1
4、按投资对象分
（１）股票基金 （３）货币市场基金 （５）贵金属基金 （７）期货基金 （９）认股权证基金
（２）债券基金 （４）指数基金 （６）房地产基金 （８）期权基金 （1０）创业基金
1
5、按资金来源及运用地域分
（１）国内基金 （２）国际基金 （３）离岸基金 （４）海外基金
1
6、交易所交易基金(ETF)
（二）债券发行条件
1、发行额——资金需求，还本付息能 力，企业资信度，市场 吸收能力，法定最高限 额
2、券面金额——购买能力，发行成 本
3、利率 （1）利率水平
基准利率，利率结构,期限长短， 信用级别，利息支付方式，投资者接受程 度，发行者承受能力，有关法规 （2）利息支付次数 物价预期，市场习惯，支付网点 （3）计息方式 期限，物价预期，市场习惯
1
第二章 证券市场的运行与管理
发行市场
证券 市场
流通市场 市场监管
证券交易所 场外交易市场（NASDAQ） 第三市场 第四市场
第一节 证券发行市场
一、证券发行市场的结构特点 （一）证券发行市场的定义与特征
１、定义 证券发行市场是办理新上市的证券首 次问世的市场
２、特征 无固定场所、无统一时间、 发行价格接近票面价值
合并、公司合并、减资
（二）股票发行类型
投资学教程上财版 习题集
《投资学》第8章习题集一、判断题1、债券的发行期限是债券发行时就确定的债券还本期限。
（）2、一组信用质量相同、但期限不同的债券的到期收益率和剩余期限的关系用图形描画出来的曲线，就是收益率曲线。
（）3、隆起收益率曲线的含义是：随着债券剩余期限长度的减少，债券到期收益率先上升后降低。
（）4、利率期限结构研究的是其他因素相同、期限不同债券的收益率和到期期限之间的关系（）5、附息债券的价值就等于剥离后的若干个零息债券的价值之和。
（）6、无偏预期理论认为，远期利率是人们对未来到期收益率的普遍预期。
（）7、在流动性偏好理论下，长期利率一般都比短期利率高。
（）8、市场分割理论认为，投资者一般都会比较固定地投资于某个期限的债券，这就形成了以期限为划分标识的细分市场。
（）9、简单的说，久期是债券还本的加权平均年限。
（）10、附息债券的久期等于其剩余期限。
（）11、修正久期可以反映债券价格对收益率变动的敏感程度。
（）12、其他条件不变时，债券的到期日越远，久期也随之增加，但增加的幅度会递减。
（）13、其他条件不变，到期收益率越高，久期越长。
（）14、随着收益率变动幅度的增加，用久期来测算债券价格变化的精确度在减小。
（）15、一般而言，债券价格与利率的关系并不是线性的。
（）16、凸性系数是债券价格对收益率的一阶导数除以2倍的债券价格。
（）17、久期与债券价格相对于收益率的一阶导相关，因此称为一阶利率风险。
（）18、当收益率（利率）变动较小时，债券价格的变动近似线性，只需要考虑凸性。
（）19、债券组合管理大致可以分为两类：消极的债券组合管理和积极的债券组合管理。
（）20、有效债券市场是指债券的当前价格能够充分反映所有有关的、可得信息的债券市场。
（）21、如果债券市场是有效的，投资者将找不到价格被错估的债券，也不必去预测市场利率的变化。
（）22、常见的消极的债券组合管理包括：免疫组合和指数化投资。
（）23、市场利率变动对债券投资收益的影响包括：影响债券的市场价格，影响债券利息的再投资收益。
证券投资学知到章节答案智慧树2023年上海财经大学浙江学院
证券投资学知到章节测试答案智慧树2023年最新上海财经大学浙江学院第一章测试1.代表了证券持有者对公司的所有权的是（）。
参考答案:权益型证券2.衍生证券包括（）参考答案:期权;期货3.金融资产不会直接增加一个经济体的生产能力。
（）参考答案:对4.浮动利率债券不是固定收益型债券。
（）参考答案:错5.假设A公司股票的价格高于执行价格，那么其看涨期权一文不值。
（）参考答案:错第二章测试1.卖方报价是指将一张国库券卖给交易商时所能收到的价格，它略高于买方报价。
（）参考答案:错2.看跌期权的价格随执行价格的增加而降低。
（）参考答案:错3.二级市场上的交易不影响已发行证券的数量，仅是证券的所有权在投资者之间的转移。
（）参考答案:对4.私募发行的证券比公募发行的证券流动性低。
（）参考答案:对5.下述哪种股票指数的权重配置方式会使得具有大市值的公司股票对指数的影响更大？（）。
参考答案:市值加权第三章测试1.如果实际年利率是5%，与预期通货膨胀率是4%，名义利率大约是（）。
参考答案:9%2.假设今天你公司投资了2500000元于一张期限为270天的商业票据，在投资期末（第270天），公司将收到2585000元，该投资的年化百分比率是（）。
参考答案:4.6%3.以下对普通股的风险溢价描述错误的是（）。
参考答案:应该是负数，因为普通股是有风险的;不可以为0，即投资者不愿意投资于有风险的资产4.你以27元的价格买入一股股票，一年后你收到了1.5元的股利，并以28元的价格卖出，你的持有期收益率是（）参考答案:9.26%5.投资100000元，利用下表计算投资权益的预期回报和风险溢价分别是（）参考答案:18000，13000第四章测试1.下列关于风险厌恶投资者的说法哪项是正确的（）。
参考答案:他们只接受风险溢价超过无风险利率的风险投资。
2.在均值-标准差图标中，无差异曲线的斜率是（）。
参考答案:大于03.按照均值-方差准则，下列哪项投资组合优于其他组合（）。
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
（二）开放式基金与封闭式基金的区别
l 从金融功能的角度来讲，开放式基金与封闭式基 金并无不同，但由于他们的运行机制不同，造成 它们的市场表现与投资者行为有着明显的差异， 具体包括：
l 根据中国证监会公布的《基金管理公司特定多个客 户资产管理合同内容与格式准则》，单个“一对多” 账户人数上限为200人，每个客户准入门槛不得低 于100万，每年至多开放一次，开放期原则上不得 超过5个工作日。
学习改变命运,知 识创造未来
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（二）基金专户理财与公募基金的区别
第一节 证券投资基金的类型和功能
一、封闭式基金及其功能
（一）封闭式基金的含义
l 封闭式基金是指基金资本总额及发行份额在发 行之前就已确定，在发行完毕和规定的期限内 形成封闭状态，资本总额及发行份额固定不变 的基金。
l 基金份额可以在交易所上市交易，投资者不得 向发行人要求赎回，但可以在证券市场上转让 实现。
学习改变命运,知 识创造未来
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（二）封闭式基金的功能 l 聚集与分配资源 l 转移资源 l 管理与熨平风险 l 减少信息不对称 l 实际履行股东职责
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二、开放式基金及其与封闭式基金的区别
（一）开放式基金的含义 l 开放式基金是指发起人在设立基金时，基金份
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l 净额费率法 l 净认购金额= l 认购费用=净认购金额×认购费率 l 认购份数=
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l 如果按照第二种方法，该公司需要设计一个债券组合，
该组合的现值为220万元（
），
该组合的久期为3.86年（
）。
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（三）免疫策略的限制
l 收益率曲线是水平的，即短期利率和长期 利率相等；
l 收益率曲线是平行移动的，即长短期利率 同步变动；
l 债券没有提前赎回的风险，即债券发行者 不会倒闭，债券没有赎回的条款。
l 第一种方法是将每次负债产生的现金流作为一个单 期的负债，然后利用上述单期免疫策略对每次负债 分别构建债券组合，使得各债券组合的久期和现值 与各期负债的久期和现值相等。
l 第二种方法是直接构建债券组合，使得债券组合的 久期与负债现金流的久期加权平均值相等。
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l 3、永续债券的久期 l 永续债券（Perpetual Bond）是一种每年均 会支付固定利息，但却永远不偿还本金，永 无到期日的债券。 l 永续债券的久期公式：
•其中：表示债券的到期收益率
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（三）久期的经济含义
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l 附息债券可以看成是零息债券的组合。
• 例如一张5年期的附息国债，面值100元，票面 利率为4%，每年付息一次，我们可以将这张5年期 的附息国债拆开成5张零息债券的组合，如下表所 示。
期限（年） 1
2
3
4
5
面值（元） 4
4
4
4 104
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上海财经大学证券投资学讲义PPT课件
内涵价值，指期权合同交割价或协定价格与相应 证券市场价之间的价差，是立即执行期权合约时 可获取的利润。
对于买权来说，内涵价值为执行价格低于标的资 产价格的差额。对于卖权来说，内涵价值为执行 价格高于标的资产价格的差额。
根据协定价格与市场价格之间的关系，可分为三 种不同的情况：“实值期权”（内涵价值为正。 “平价期权” 内涵价值为零。“虚值期权” 内涵 价值为负。
17
例（P210）
美国某公司从英国进口机器设备，需要在3个月后向英国出 口商支付1.25万英镑。为了避免3个月后实际支付时汇率 变动可能造成的损失，需要将进口成本固定下来。为此， 美国公司提前购入1份英镑期权，期权费为每英镑0.01美 元，1份英镑买权需要支付125美元。协议汇率为1英镑＝ 1.7美元。这样，美国进口公司以125美元购得一项权利， 允许该公司在今后3个月内，随时按协定汇率购买1.25万 英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：其 一为英镑升值，如1英镑＝1.75美元；其二为英镑贬值， 如1英镑=1.65美元；其三为汇率不变．仍为1英镑＝1.7 美元。
现值。
S0u
ƒu S0
ƒ S0d
ƒd
35
补充资料：风险中性定价方法
上述问题中当股票上升或下降的概率为 p 和1-p 时， 股票在 T 的期望价格为 S0erT
这说明股票取得了无风险收益 二叉树定价说明了一个一般性的结论，即要对衍生品
进行估计，我们可以假设基础的期望收益是无风险收 益率。 这就是所谓的风险中性定价方法。 我们把每一个人是风险中性的世界称为“风险中性世 界”。在这一世界中，投资者对风险不要求补偿，所 有证券的预期收益都是无风险利率。 当为期权估值时，世界是风险中性的，而得到的结论 在其他世界也是成立的。
上海财经大学投资学
货币市场上的债务型证券：期限短、流动性 强且风险小
资本市场上的固定收益型证券：长期证券， 这些证券有的违约风险较低相对比较安全， 有的风险相对较高。
8
（七） 普通股证券和衍生证券
普通股证券代表了证券持有者对公司的权 益或所有权. 证券持有者的收益并不固定, 权益投资 的绩效取决于公司运营的成败。
4
(三)两者共同点
1.买卖的对象都是金融资产 2.收益的取得大多来自于资本利得 3.资产的价格依赖发行公司的经营状况
(四)两者区别
1.证券的持有方式 2.参加股东大会或债权人大会的权利 3.是否有利于了解发行公司的经营信息，从而为 自身做出投资决策
1-15
五、金融市场与经济
（实质是金融市场在经济中的作用）
资产配置 对资产大类的选择
证券选择 在每一资产大类中选择特定的证券 证券分析包括对证券进行估价和决定使投资 组合集中在那些最具吸引力的资产上
17
七、市场环境（是竞争的）
竞争的市场要达到：风险与收益的权衡 市场是否有效（后面详细介绍）
积极型管理：发现误定价的证券；把握投资时 机
消极型管理：无需花费精力去发现低估的证券； 无需把握证券投资时机；持有高度多样化的投 资组合
1-5
（四）实体资产与金融资产含义
实体资产
取决于该社会经济的生产能力，为经 济创造净利润。
如土地、建筑物、机器以及可用于生 产经营的固定资产、流动资产和无形 资产。
金融资产
对实物资产的索取权
6
（五） 金融资产种类
三类：
固定收益型或债务型证券 普通股或权益型证券 衍生证券
7
（六）固定收益型证券
有效市场假说(投资学,上海财经大学)
有效市场假说(投资学,上海财经大学)有效市场假说（Efficient Market Hypothesis，简称EMH）是投资学中的一个重要理论，它由美国经济学家尤金·法玛（Eugene Fama）在20世纪60年代提出。
EMH认为，在有效市场中，所有可用信息都已经反映在资产价格中，因此投资者无法通过分析历史价格或公开信息来获得超额收益。
有效市场假说分为三个层次：弱式有效市场假说、半强式有效市场假说和强式有效市场假说。
1. 弱式有效市场假说（Weakform EMH）：该假说认为，在弱式有效市场中，所有历史价格信息都已经反映在当前价格中，因此投资者无法通过分析历史价格来获得超额收益。
这意味着，技术分析在弱式有效市场中是无效的。
2. 半强式有效市场假说（Semistrongform EMH）：该假说认为，在半强式有效市场中，所有公开信息（包括历史价格信息和公司财务报告等）都已经反映在当前价格中，因此投资者无法通过分析公开信息来获得超额收益。
这意味着，基本面分析在半强式有效市场中也是无效的。
3. 强式有效市场假说（Strongform EMH）：该假说认为，在强式有效市场中，所有信息（包括公开信息和内幕信息）都已经反映在当前价格中，因此即使拥有内幕信息，投资者也无法获得超额收益。
这意味着，内幕交易在强式有效市场中也是无效的。
EMH对于投资学具有重要的意义。
它为投资者提供了理论基础，使得投资者能够更好地理解市场，从而制定更加合理的投资策略。
同时，EMH也为金融监管提供了依据，帮助监管机构制定更加有效的监管政策，保护投资者的利益。
然而，EMH也面临着一些挑战。
尽管EMH在理论上非常完美，但在实际应用中，市场并非总是有效的。
一些研究表明，市场存在一定的无效性，投资者可以通过分析市场信息来获得超额收益。
EMH也无法解释一些市场现象，如股票市场的泡沫和崩盘等。
因此，尽管EMH在投资学中具有重要地位，但投资者在应用EMH 时，也需要结合实际情况，灵活运用各种投资策略，以实现投资目标。
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6-8
表6.2 几种投资组合对不同风险厌恶水平 投资者的效用值
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6-9
风险中性与风险偏好
• 风险中性： 投资者只根据风险资产的期望收益率来判断收益 预期。风险的高低对风险中性的投资者无关，他 们对风险要求的补偿为0，他们的等价收益率就是 资产的期望收益率。此时，A=0. • 风险偏好: 投资者将风险的乐趣考虑在内后调高效用水平。 风险偏好者总是参与公平博弈。此时，A<0.
• 通过在无风险资产和风险资产之间合理分 配投资基金，有可能建立一个完整的资产 组合。
– 假设分配给风险投资组合P的比例为y – 分配给无风险资产 F的比例是(1-y）
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6-21
例： 使用 6.4 的数据
rf = 7% E(rp) = 15%
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期望效用无差异曲线
• 单条期望效用无差异曲线
E(r)
A
0
.
.F E. . C D . .
B σ
E(r)
.. .D B .
C A
0
σ
多条期望效用无差异曲线
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无差异曲线的特点
ห้องสมุดไป่ตู้
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6-23
例
• 完整资产投资组合的风险是风险投 资组合P的比例乘以P的风险:
s C ys P 22y
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6-24
例
• 重新整理得 y=sC/sP:
sC 8 ErP rf 7 22 s C E rC rf sP
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6-39
被动策略: 资本市场线
• 被动策略包括了两个被动的投资组合，资 本市场线就代表了这样的策略:
1. 无风险的短期国债（或货币市场基金） 2. 模仿公开市场指数的普通股基金
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6-7
效用函数（应用最多的）
U = 效用值（确定等 价收益率） E ( r ) = 某一资产或 资产组合的期望收 益 A = 风险厌恶系数 s2 = 收益的方差 ½ = 一个约定俗成的 数值
1 2 U E (r ) As 2
6-30
图 6.6 效用值关于风险资产比例y的函数
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6-31
效用最大化
1 1 2 2 2 Max U E rC As C rf y[ E (rP ) rf ] Ay s P y 2 2
y
*
E (rP ) rf
6-4
风险和风险厌恶
• 赌博
– 为了享受冒险的乐趣而在一个不确定的结 果上下注（没有相应的报酬）。
– 缔约方对事件结果发生的概率认识相同。
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6-5
6.1.2 风险厌恶和效用价值
• 投资者（大多数）是风险厌恶的（风险资 产需要风险溢价作为补偿） • 投资者将考虑:
6-40
被动策略: 资本市场线
• 从1926~2009年的历史数据上看，被动策 略提供的平均风险溢价为7.9%，标准差 是20.8%，报酬-波动比率是0.38 • 被动策略一般会好于主动策略。
– 主动策略不是免费的； – 被动策略具有“免费搭车”的好处。积极投资者的 作用使市场价格大多时候是合理的。
2 As P
• Y*的决策主要取决于投资者的风险厌恶程度（无 差异曲线）。见后。
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6-32
表 6.5 无差异曲线的数字计算
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6-33
图 6.7 U=0.05 和U = 0.09分别对 A = 2 和 A = 4的无差异曲线
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①同一条无差异曲线上的所有证券组合，给投资者 带来的满意程度均相同； ②每个投资者的无差异曲线形成密布整个平面又互 不相交的曲线簇； ③越位于西北方向的无差异曲线上的投资组合，给 投资者带来的满意程度就越高； ④无差异曲线是由左至右向上弯曲的曲线； ⑤不同无差异曲线上的组合给投资者带来的满意程 度不同； ⑥无差异曲线向上弯曲的程度大小反映投资者承受 风险的能力强弱。无差异曲线向上弯曲程度越大， 投资者风险厌恶程度越高。
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无差异曲线的类型
图形
E(r) E(r)
0 E(r)
σ
0 E(r)
σ
0
σ
0
σ
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6-15
6.2 风险资产与无风险资产组合的资本配置
资本配置: • 高风险投资带来高收 益 • 是投资组合构建中最 重要的问题 控制风险: • 简化方法: 只需控制投 资于风险资产组合和 无风险资产组合的比 重。
– 确定组合中风险资产的构成； – 决定风险资产组合和无风险资产的配置比例。 – 权衡资产组合风险与收益的关系至关重要。
• 投资者一般会规避风险除非风险意味着更高 的收益。 • 用效用模型可以得出风险组合和无风险组合 之间的资本最优配置。
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6-36
非正态收益
面对肥尾分布的投资者可能会将少风险资产
的资金配置，增加无风险资产的配置。态收
益
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6-37
6.6 被动策略：资本市场线
• 决定风险资产P源于被动策略或积极策略。 • 被动策略是指避免任何直接或间接证券分析 的投资决策。 • 供给和需求的力量会使这种决策成为众多投 资者的理性选择。
$96,600 WB 0.46 $210,00
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6-17
基本资产配置
• 用P表示风险投资组合在完整资产组合 中的比重，用y表示风险投资的比重，用 (1-y) 表示无风险投资的比重:
$210,000 y 0.7 $300,000 1 y $90,000 0.3 $300,000
E (rc ) rf y E (rP ) rf
– 方差:
s ys
2 C 2
2 P
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6-29
表 6.4 风险厌恶系数A=4的投资者 不同风险资产比例y带来的效用值
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– 无风险资产 – 有正的风险溢价的投资品
• 投资组合的吸引力随着期望收益的增加和 风险的减少而增加。 • 收益与风险同时增加是会怎么样呢？
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6-6
表 6.1 可供选择的风险资产组合 (无风险利率 = 5%)
投资者会根据风险收益情况为每个资产组合 给出一个效用值分数。分数越高，组合越有 吸引力。期望收益越高分数越高，波动性越 大分数越低。
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6-10
均值-方差(M-V) 准则
• 假设投资组合A优于投资组合B:
ErA ErB
• 与
sA sB
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6-11
6.1.3 估计风险厌恶系数
• 使用调查问卷 • 观察面对风险时个人的决定 • 观察人们愿意付出多大代价来规避风险
6-3
6.1 风险和风险厌恶
6.1.1 风险、 投机和赌博
• 投机
– 承担一定的风险并获得相应的报酬（正的 风险溢价） – 缔约方具有“异质预期”（消除异质预期 需要获得信息或沟通，是有成本的；一定 程度上异质预期的存在并非不理性。）
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$113,400 E: .378 $300,000
$96,600 B: .322 $300,000
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6-18
6.3 无风险资产
• 只有政府可以发行无违约风险的债券。
– 实际中无风险资产是一种指数化债券， 只有在投资期限等于投资者愿意持有的 期限时才能对投资者的实际收益率进行 担保。
y = % in p
srf = 0%
sp = 22%
(1-y) = % in rf
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6-22
例
完整的资产投资组合 E (r ) r y E (r ) r c f f P 的期望收益率=无风险 资产收益率+风险投资 组合P的比例×风险投 资组合P的风险溢价 E rc 7 y 15 7
第六章
风险厌恶和风险资产配置