股票价值估计.pptx
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红利折价模型的提出—— –威廉姆斯 1938年 《投资价值理论》
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
3
威廉姆斯的投资理论
威廉姆斯(1902-1989)本科在哈佛主修数学和化学。1923年毕业转入 哈佛商学院读MBA，毕业后他进入证券公司作证券分析师的工作。，
他认为要想成为好的证券分析师就必须首先是一位好的经济学家。 因此，1932年他又回到哈佛攻读经济学博士学位。熊彼特建议他研究 股票的内在价值。论文在答辩之前印刷出版，即《投资价值理论》。
投资价值分析时应运用数学，他的观点与格雷厄姆的看法很相似， 认为投资者应进行基本面的分析，根据股票发行公司的业绩及公司未 来预期的收益来决定购买什么股票。
投资者购买股票是期盼着股价上涨，但更是由于股票会给他带来股 息。因为预测股票会带来股息比预测股价会上涨要有把握些。他用了 大量篇幅说明估计未来股利的方法。
股票价值的估计
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
1
作业的要求
一、制作公司上市以来历年的业绩表格（到 2001年），业绩包括：主营业务收入、主营业 务利润、主营业务收益率、净利润、资产总额、 公司
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
2
一、红利折现模型
影响股价的主要因素： –公司的利润水平——具体公司的股价 –市场的利率水平——整个市场的股价
这个公式提供了一种推断市场资本化率的方法：
– 股票以内在价值出售，有E(r)=k，即k=D1/P0+g – 因此可以通过观察红利收益率，估计资本利得率计算出k – 西方国家的政府在确定公用事业价格时常常运用这个公式
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
8
五、红利折现模型的应用（1）
他认为投资者在选择股票时应先对公司未来的股利支付作长期的预 测，并对预测的正确性进行检定，据此判断出股票的内在价值，然后 与股票的市场价格进行比较，再作出投资的决策。
本书在理论界被认为是评价金融资产的权威著作，至今还有巨大的 影响。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
4
二、红利折现模型的推导
高收益公司（股权收益为6%）
– 如果将收益的50%用于再投资，则g=0.060.50=0.03，股价为
P0=D1/(k-g)=1元/(0.04-0.03)=100元
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
9
五、红利折现模型的应用（2）
公司增长前景与分红比率
–可将预期股价表达为零增长下的价值加上 增长机会的折现值：
P0=E1/k+ PVGO
–公司的股本增长并不重要，重要的是公司 要有高收益的项目。只有这时公司的价值才 会提高。
–“现金牛”：这些公司产生的现金应全部 分配给股东，让股东去寻找更好的投资机会。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
10
五、红利折现模型的应用（3）
不同阶段的模型选择
7
四、红利固定增长模型的推广
当红利增长比率不变，股价增长率等于红利增长率：
– P1=D2/(k-g)=D1(1+g)/(k-g)=[D1/(k-g)](1+g)=P0(1+g)
当股票的市场价格等于其内在价值，预期持有期收益 率为：
– E(r)=红利收益率+资本利得率= D1/P0+(P1-P0)/P0=D1/P0+g
– 在不同的周期阶段，公司的红利增长率是不同的，从而红利 政策应有区别。
– 在公司处于创业和成长的高增长阶段，运用红利折 现模型来预测股票的价格；在公司处于成熟的稳定 增长阶段，运用红利固定增长模型来预测股票的价 格
–
创业阶段和成长阶段，增长率较高，红利的分派率应较低 成熟阶段，增长率稳定，红利分派比率应提高，也可以全部分掉。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
11
六、股价估计的市盈率方法
市盈率(price-earnings ratio, P/E)
–每 股 价 格 占 每 股 盈 利 的 百 分 比 ， 也 就 是 每 股价格除以每股盈利所得的商，如果P为股 价，E为每股盈利，市盈率则等于P/E。
公司增长前景与分红比率
[例]两公司资产都为5亿元，各有1000万股，市场资本率k=4%
平均收益公司（股权收益为4%）
– 将全部收益作为红利，股价为
P0=D1/k=2元/0.04=50元
– 如果将50%的收益用于再投资，则g=0.040.50=0.02，而股价仍然等 于
P0=D1/(k-g)=1元/(0.04-0.02)=50元
– V0=D1/(1+k)+D2/(1+k)2+D3/(1+k)3 +…… – 红利不变时：V0=D/k – 这就是红利折现模型(dividend discount model, DDM)
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
5
二、红利折现模型的含义
根据这个模型，如果股票从来不提供任 何红利，这个股票就没有价值。
DN = DN-1(1+g) V0=D0(1+g)/(1+k)+D1(1+g)2/(1+k)2+D2(1 +g)3/(1+k)3 +……
V0=D0(1+g)/(k-g)=D1/(kwenku.baidu.comg)
同方的k值为18.6%，D1为4元，g值为6%， V0=4元/(0.186−0.06)=31.75元
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
中国股市有许多上市公司就是不分红， 亏损不分红，赢利了也不分红，只是一 味地配股、圈钱，在这样的市场中，投 资者很容易都成为投机者。 长期持有对他们来说没有什么意义，只 有正值的资本利得才是追求的目标。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
6
三、红利固定增长模型的推导
红 利 固 定 增 长 的 折 现 模 型 (constantgrowth DDM)：g=固定增长比率
持有一期： V0=股价 D1=红利 P1=期末的股价
K为市场对该股票收益率的估计，称为市场资本率
– V0=(D1+P1)/(1+k)
持有两期：
– V0=D1/(1+k)+(D2+P2)/(1+k)2
持有N期:
– V0=D1/(1+k)+D2/(1+k)2+……+(DN+PN)/(1+k）N
无限持有：
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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威廉姆斯的投资理论
威廉姆斯(1902-1989)本科在哈佛主修数学和化学。1923年毕业转入 哈佛商学院读MBA，毕业后他进入证券公司作证券分析师的工作。，
他认为要想成为好的证券分析师就必须首先是一位好的经济学家。 因此，1932年他又回到哈佛攻读经济学博士学位。熊彼特建议他研究 股票的内在价值。论文在答辩之前印刷出版，即《投资价值理论》。
投资价值分析时应运用数学，他的观点与格雷厄姆的看法很相似， 认为投资者应进行基本面的分析，根据股票发行公司的业绩及公司未 来预期的收益来决定购买什么股票。
投资者购买股票是期盼着股价上涨，但更是由于股票会给他带来股 息。因为预测股票会带来股息比预测股价会上涨要有把握些。他用了 大量篇幅说明估计未来股利的方法。
股票价值的估计
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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作业的要求
一、制作公司上市以来历年的业绩表格（到 2001年），业绩包括：主营业务收入、主营业 务利润、主营业务收益率、净利润、资产总额、 公司
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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一、红利折现模型
影响股价的主要因素： –公司的利润水平——具体公司的股价 –市场的利率水平——整个市场的股价
这个公式提供了一种推断市场资本化率的方法：
– 股票以内在价值出售，有E(r)=k，即k=D1/P0+g – 因此可以通过观察红利收益率，估计资本利得率计算出k – 西方国家的政府在确定公用事业价格时常常运用这个公式
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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五、红利折现模型的应用（1）
他认为投资者在选择股票时应先对公司未来的股利支付作长期的预 测，并对预测的正确性进行检定，据此判断出股票的内在价值，然后 与股票的市场价格进行比较，再作出投资的决策。
本书在理论界被认为是评价金融资产的权威著作，至今还有巨大的 影响。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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二、红利折现模型的推导
高收益公司（股权收益为6%）
– 如果将收益的50%用于再投资，则g=0.060.50=0.03，股价为
P0=D1/(k-g)=1元/(0.04-0.03)=100元
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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五、红利折现模型的应用（2）
公司增长前景与分红比率
–可将预期股价表达为零增长下的价值加上 增长机会的折现值：
P0=E1/k+ PVGO
–公司的股本增长并不重要，重要的是公司 要有高收益的项目。只有这时公司的价值才 会提高。
–“现金牛”：这些公司产生的现金应全部 分配给股东，让股东去寻找更好的投资机会。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
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五、红利折现模型的应用（3）
不同阶段的模型选择
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四、红利固定增长模型的推广
当红利增长比率不变，股价增长率等于红利增长率：
– P1=D2/(k-g)=D1(1+g)/(k-g)=[D1/(k-g)](1+g)=P0(1+g)
当股票的市场价格等于其内在价值，预期持有期收益 率为：
– E(r)=红利收益率+资本利得率= D1/P0+(P1-P0)/P0=D1/P0+g
– 在不同的周期阶段，公司的红利增长率是不同的，从而红利 政策应有区别。
– 在公司处于创业和成长的高增长阶段，运用红利折 现模型来预测股票的价格；在公司处于成熟的稳定 增长阶段，运用红利固定增长模型来预测股票的价 格
–
创业阶段和成长阶段，增长率较高，红利的分派率应较低 成熟阶段，增长率稳定，红利分派比率应提高，也可以全部分掉。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
11
六、股价估计的市盈率方法
市盈率(price-earnings ratio, P/E)
–每 股 价 格 占 每 股 盈 利 的 百 分 比 ， 也 就 是 每 股价格除以每股盈利所得的商，如果P为股 价，E为每股盈利，市盈率则等于P/E。
公司增长前景与分红比率
[例]两公司资产都为5亿元，各有1000万股，市场资本率k=4%
平均收益公司（股权收益为4%）
– 将全部收益作为红利，股价为
P0=D1/k=2元/0.04=50元
– 如果将50%的收益用于再投资，则g=0.040.50=0.02，而股价仍然等 于
P0=D1/(k-g)=1元/(0.04-0.02)=50元
– V0=D1/(1+k)+D2/(1+k)2+D3/(1+k)3 +…… – 红利不变时：V0=D/k – 这就是红利折现模型(dividend discount model, DDM)
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
5
二、红利折现模型的含义
根据这个模型，如果股票从来不提供任 何红利，这个股票就没有价值。
DN = DN-1(1+g) V0=D0(1+g)/(1+k)+D1(1+g)2/(1+k)2+D2(1 +g)3/(1+k)3 +……
V0=D0(1+g)/(k-g)=D1/(kwenku.baidu.comg)
同方的k值为18.6%，D1为4元，g值为6%， V0=4元/(0.186−0.06)=31.75元
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
中国股市有许多上市公司就是不分红， 亏损不分红，赢利了也不分红，只是一 味地配股、圈钱，在这样的市场中，投 资者很容易都成为投机者。 长期持有对他们来说没有什么意义，只 有正值的资本利得才是追求的目标。
清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授
6
三、红利固定增长模型的推导
红 利 固 定 增 长 的 折 现 模 型 (constantgrowth DDM)：g=固定增长比率
持有一期： V0=股价 D1=红利 P1=期末的股价
K为市场对该股票收益率的估计，称为市场资本率
– V0=(D1+P1)/(1+k)
持有两期：
– V0=D1/(1+k)+(D2+P2)/(1+k)2
持有N期:
– V0=D1/(1+k)+D2/(1+k)2+……+(DN+PN)/(1+k）N
无限持有：