企业价值评估复习题

课后习题：
P93：3．计算分析题
（1）假定待评估企业的投资资本由所有者权益和长期负债两部分构成，其中所有者权益占投资资本的比重为60%，长期负债占40%，利息率为10%，当时社会平均收益率为12%，国库券利率为8%。

待评估企业的风险β系数为0.9。

在采用现金流量折现模型对企业价值进行评估时，该待评估企业的折现率应该是多少呢？
答：①评估权益价值采用的折现率为：
股权资本成本=R r +β[E(R m)-R r]=8%＋0.9×（12%－8%）=11.6%
②评估整个企业价值采用的折现率为：
加权平均资本成本=11.6%×60%＋10%×40%=10.96%
（2）新华公司2006年有4亿股股票流通在外，每股市场价值是20元，2006年每股收益2元，每股股利1.2元。

当时公司的资本性支出与折旧的比率在长期内不会发生变化，折旧是1.6亿元，资本性支出是1.8亿元，营运资本追加额为0.8亿元；该公司债务为20亿元，公司计划保持负债比率不变；公司处于稳定增长阶段，年增长率为5%，其股票的β值是0.9，当时的风险溢价率为4%，国库券利率是6%。

请按照下列两种模型对新华公司每股股票进行估价：
①股利折现模型；
②股权自由现金流量模型。

答：由题目得知，每股收益为2元，每股股利为1.2元。

每股折旧=1.6÷4=0.4（元）
每股资本性支出=1.8÷4=0.45（元）
每股营运资本追加额=0.8÷4= 0.2元
负债比率=20÷（20＋4×20）×100%=20%
①股权资本成本为：
k=6%＋0.9×4%=9.6%
每股价值=1.2×（1＋5%）÷(9.6%-5%)=27.39（元）
②FCFE模型下，
股权自由现金流=净收益-（1-δ）×（资本性支出-折旧）-（1-δ）×净营运资本增加额=2-（1-20%）×（0.45-0.4）-（1-20%）×0.2
=2-0.04-0.16=1.8（元）
每股价值=1.8×（1＋5%）÷(9.6%-5%)=1.89÷4.6%=41.09（元）
P109：3．案例分析题
波斯曼股份有限公司（以下简称波斯曼公司）创建于1991年，是以生产柴油机为主的公司。

公司自创建至今，账面利润基本上是盈利的，尤其是近两年，账面利润均超过1 000万元，2003年达1 400万元，2002年达1 120万元。

因此，近几年波斯曼公司受到了外界的一致认可，公司员工对公司的发展前途也充满了信心，公司近几年的销量也呈上升趋势，因此，公司近几年扩大了生产规模，不仅加大了对流动资产的投资，也加大了对固定资产的投资，由此可以看出波斯曼公司正处于蒸蒸日上的时期，其盈利状况是相当可观的。

根据有关资料可以得到波斯曼公司的部分财务数据如下：
财务费用300 240
债务资本 6 000 4 800
权益资本12 000 1 1200 投入资本总额18 000 16 000
加权平均资本率10% 9%
其中：投入资本总额=债务资本+权益资本
总资本成本=投入资本总额×加权平均资本成本率
目前，我国很多企业把利润作为评价企业业绩的指标，波斯曼公司也是以净利润来评价公司业绩的。

从账面利润来看，波斯曼公司最近的盈利能力相当可观，从而使得近几年外界对公司充满了信心，公司员工对公司所创造的利润也是非常满意的。

案例思考题：
（1）如果波斯曼公司采用EV A指标评价企业业绩，试分别计算其2002年和2003年的EV A 指标值，并指出用EV A和净利润哪一种指标评价波斯曼公司经营业绩更合理，为什么？（2）如何理解“在会计利润很大的情况下，公司也有可能实际处于亏损状态”，你认为该结论是否正确？
答：（1）①计算2002年的EV A。

2002年的营业税后利润=(利润总额+财务费用)×(1-所得税税率)
=(1600+240) ×(1-30%)
=1288(万元)
2002年的总资本成本=投入资本总额×加权平均资本率
=16000×9%=1440(万元)
2002年的EV A=营业税后利润-总资本成本
=1288-1440=－152(万元)
③计算2003年的EV A。

2003年的营业税后利润=(利润总额+财务费用)×(1-所得税税率)
=(2000+300) ×(1-30%)
=1610(万元)
2003年的总资本成本=投入资本总额×加权平均资本率
=18000×10%=1800(万元)
2003年的EV A=营业税后利润-总资本成本
=1610-1800=－190(万元)
④分析如下：波斯曼公司若以净利润来评价公司业绩，是相当好的。

从账面利润来看，2002
年和2003年波斯曼公司的账面净利润分别为1 120万元和1 400万元，说明该公司在初步实现了盈利的基础上还实现了盈利的稳步增长。

由上面的计算结果可以看出，波斯曼公司若以EV A来评价公司业绩，是令人堪忧的。

波斯曼公司的EV A在2002年和2003年均为负值，且有逐年恶化的趋势。

这说明尽管波斯曼公司的净利润增加了，但是净利润的增长却没有带来股东价值的增长，而是带来了股东价值的逐年减少。

由此可见，EV A作为业绩评价指标更为合理。

原因在于EV A考虑了企业全部资本成本，真实反映了企业的经营业绩。

传统的业绩评价指标在计算时只考虑了债务资本成本，没有考虑到企业的股权资本成本，导致资本成本计算不完全，无法准确衡量企业到底为股东创造了多少价值。

（2）“在会计利润很大的情况下，公司也有可能实际处于亏损状态”，该结论是正确的。

这个论断恰好说明了会计利润作为业绩评价指标的缺陷。

由于会计利润在计算时只考虑了债务
资本成本，没有考虑到企业的股权资本成本，在企业实际亏损时仍可能出现会计利润为正的情形。

因此，会计利润不是有效的业绩评价指标。

许多名义上盈利的企业，即有会计利润但EV A为负的企业，实际上正在损害股东财富。

波斯曼公司就是一个典型的例子。

正确的做法是从股东角度定义利润指标，只有采用考虑了权益资本成本的经营业绩指标，才能准确衡量企业到底为股东创造了多少价值，才能反映企业的真实盈利能力。

EV A指标正是最具这一特点的利润指标。

P195：3.计算分析题
(1)假设您在到期日时持有下列欧式期权：
① 3 000股Lock公司股票的卖方期权，执行价格为每股545便士。

该公司股票的当前市场
价格为510便士。

②10 000股Sam公司的买方期权，执行价格为每股378便士。

该公司股票的当前市场价
格为330便士。

③按1欧元＝0.9美元的交割汇率将50万欧元兑换成美元的买方期权，当前的市场汇率是
1欧元＝0.95美元。

④按1英磅＝1.45美元的交割汇率将25万英磅兑换成美元的卖方期权，当前的市场汇率
是1英磅＝1.41美元.。

⑤按5％的交割利率（LIBOR）借入一定数目的六个月名义贷款的买方期权，当前，六个
月的LIBOR是5.6％。

请问：在上述情况下，您是否应当行使自己的期权。

答：①应当行使期权；
②不应当行使期权：
③不应当行使期权；
④应当行使期权；
⑤应当行使期权。

(2)一个投资者持有ABC公司2 000股股票的期权，执行价格是460美分。

期权价值是每
股25美分。

如果到期日的股价如下：①445美分；②476美分；③500美分。

请分别计算每种情况下期权买方和期权卖方的损益。

答：①到期日的股价445美分小于执行价格460美分，期权不会被行使。

期权卖方的收益是每股25美分（共500美元），期权买方的损失也是这个金额。

②到期日的股价476美分大于执行价格460美分，期权会被行使。

期权卖方的收益是
每股9美分（25+460-476），共180美元；期权买方的损失是每股9美分（476-460-25），共180美元。

③到期日的股价500美分大于执行价格460美分，期权会被行使。

期权卖方的损失是
每股15美分（25+460-500），共300美元；期权买方的收益是每股15美分
（500-460-25），共300美元。

从中可以得出下列结论：期权持有人所产生的最大净损失就是期权的价值。

当期权不被行使时就会产生这个损失。

同样，期权卖方所能得到的最大净利润就是期权的价值。

只有期权不被行使时才能实现这个最大利润。

例题：
（1）P81 例4-1
（2）P82 例4-2
（3）P121 例6-4
（4）P125 例6-5
（5）P169 例8-2
（1）假定待评估企业的投资资本由所有者权益和长期负债两部分构成，其中所有者权益占投资资本的比重为60%，长期负债占40%，利息率为10%，当时社会平均收益率为12%，国库券利率为8%。

待评估企业的风险β系数为0.9。

在采用现金流量折现模型对企业价值进行评估时，该待评估企业的折现率应该是多少呢？
（2）新华公司2006年有4亿股股票流通在外，每股市场价值是20元，2006年每股收益2元，每股股利1.2元。

当时公司的资本性支出与折旧的比率在长期内不会发生变化，折旧是1.6亿元，资本性支出是1.8亿元，营运资本追加额为0.8亿元；该公司债务为20亿元，公司计划保持负债比率不变；公司处于稳定增长阶段，年增长率为5%，其股票的β值是0.9，当时的风险溢价率为4%，国库券利率是6%。

请按照下列两种模型对新华公司每股股票进行估价：
①股利折现模型；
②股权自由现金流量模型。

由题目得知，每股收益为2元，每股股利为1.2元。

每股折旧=1.6÷4=0.4（元）
每股资本性支出=1.8÷4=0.45（元）
每股营运资本追加额= 0.2元
负债比率=20÷（20＋4×20）×100%=20%
①股权资本成本为：
k=6%＋0.9×4%=9.6%
每股价值=1.2×（1＋5%）÷(9.6%-5%)=27.39（元）
②FCFE模型下，
股权自由现金流
=净收益-（1- δ）×（资本性支出-折旧）-（1- δ ）×净营运资本增加额
=2-（1-20%）×（0.45-0.4）-（1-20%）×0.2
=2-0.04-0.16=1.8（元）
每股价值
=1.8×（1＋5%）÷(9.6%-5%)=1.89÷4.6%=41.09（元）。