证券投资组合理论在中国的运用
投资组合理论在房地产投资风险控制中的应用
收稿日期：２００４—０６—２２ 作者简介：施建剐（１９６２一），男，上海人，教授．博士生导师，管理学博士Ｅ－ｍａｉｌ：ｓｈｉｄａｉ＠ｏｎｔｉｎｅ．ｓｈ ｃｎ
万方数据
第１１期
施建刚，等：投资组合理论在房地产投资风险控制中的应用
了实现风险一定情况下的收益最大化或收益一定情 况下的风险最小化，组合投资具有降低证券投资活 动风险的机制．此外，他还全面细致地分析了何为最 优资产结构和如何选择最优资产结构．
Ｃｏｙ（Ｒ，，ＲＭ）＝Ｅ［Ｒｆ—Ｅ（尺ｉ）］Ｅ［ＲＭ一 Ｅ（ＲＭ）］＝卢／Ｖａｔ（ＲＭ）
Ｃｏｙ（Ｒｆ，ＲＭ） 故晟＝
而Ｖａｒ（忍）＝Ｖａｒ（啦＋艘Ｍ十ｅ：）＝
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ａ；＝所ａ‰＋一§＝
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（７）
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合的系统风险；一；为项目ｉ的系统风险；口：为项目ｉ
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（８）
式中：。，，卢ｐ分别是基本投资％晟的加权平均；ｅ， 是ｅｉ的加权平均．由Ｒ。的表达式还可以进一步推 出证券组合的方差为
口２ｐ＝磷（口；）２十（ｄ；）２
（９）
以（口：）２表示房地产投资组合的系统风险，
（ｄ：）２表示组合的非系统风险，式（９）表示投资组合
的风险也分为市场风险和独有风险．用ｍ。表示投资
当前，全国房地产市场正处于一个牛市，供需两 旺并基本平衡．房地产投资开发额自１９９９年以来一 直稳步上升，销售价格也步步攀升．很多投资者在看 到繁荣的房地产市场带来高额投资回报的时候，却 往往忽视了蕴藏在这种繁荣背后的风险，前段时间， 国家为控制局部地区房地产投资过热的情况，出台 了一些相关的政策，这些现象应该引起房地产投资 者的注意．如何控制在房地产投资开发过程中的风 险，是房地产投资者始终应该关注的一个重要问题． 笔者要探讨的一个问题就是如何将在金融证券行业 已经广泛应用的投资组合理论引入房地产投资领
CAPM理论在我国证券市场中的应用分析
CAPM理论在我国证券市场中的应用分析【摘要】本文旨在探讨CAPM理论在我国证券市场中的应用情况。
在我们首先概述了CAPM理论的基本原理，然后结合实际案例分析了其在我国证券市场中的具体应用情况。
同时也探讨了我国证券市场存在的问题与挑战，并提出了如何优化CAPM理论在我国证券市场的应用的建议。
在对CAPM理论在我国证券市场中的应用进行了展望，并进行了总结。
最后还提出了未来研究方向。
本文旨在为了进一步完善我国证券市场的风险管理和投资决策提供理论参考和指导。
【关键词】CAPM理论、证券市场、应用分析、我国、案例分析、问题、挑战、优化、展望、结论、研究方向。
1. 引言1.1 研究背景CAPM理论在我国证券市场中的应用分析引言CAPM理论（Capital Asset Pricing Model）是金融领域中一项重要的理论，它是衡量风险资产收益的有效工具之一。
在全球范围内，CAPM理论一直被广泛应用于资本市场的风险定价和资产配置中。
我国证券市场作为全球最大的证券市场之一，CAPM理论的应用也备受关注。
随着我国证券市场的不断发展和开放，越来越多的投资者开始关注CAPM理论在我国证券市场中的应用。
通过对CAPM理论的研究和分析，可以更好地帮助投资者了解资产收益与风险之间的关系，指导其在证券市场中进行投资组合的构建和风险管理。
研究CAPM理论在我国证券市场中的应用，不仅可以促进我国证券市场的健康发展，提高投资者的投资收益率，也可以为我国金融市场的国际化发展提供理论支持。
对CAPM理论在我国证券市场中的应用进行深入研究具有重要的理论和实践意义。
1.2 研究意义CAPM理论在我国证券市场中的应用分析具有重要的研究意义。
通过对CAPM理论在我国证券市场中的应用进行深入分析，可以更好地了解该理论在实践中的有效性和适用性，为我国证券市场的发展提供理论依据和实践指导。
研究CAPM理论在我国证券市场中的应用可以帮助投资者和市场参与者更好地评估和管理风险，提高投资决策的准确性和效率。
证券投资组合理论在我国的应用及其模型拓展
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的不确 定经济学著作与我的著作的分歧之点。他 寻求 一个精 确的一般解 ， 我寻求一 个能实施 的好近似法 。我相信两条研
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即当资本 市场存在 充分多种资产时 ， 比例投资 于这 些 等
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美 国经济学家 、金融学家 、诺贝尔奖获得者 Ｈ ｒ ． Ｍ ａ ｙＭ． ｒ ａｋｗｔ １５ 年在 《 ｒｏ ｉ ｚ于 ９ ２ 金融杂志》Ｌ 发表了题为《 券组 合选 证
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我国现代证券投资组合理论应用现状初探
我 国现代证券投资组合理论 应用现状初探
Ｉ 廖旭威 Ｉ Ｉ 中国人寿保险股份有限公司
『 摘 要 ］ 国证券 市 场是近 十几年 发展起 来 的新兴 市场 ，现 我
流企业，采取先进的第三方物流管理模式，加快三方物流发展。
４ 加 快物 流信 息化建设 ．
代证 券投 资 组合理 论对 于促进 和推 动我 国证 券市 场保持 长期稳 定健
一
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引言
化管理 ，加强物流各环节和各项功能的相互衔接 ，提高运作率 ，加
现 代 证券 投 资 组 合理 论 一 直 是 世界 各 国 经济 学 家 所 重点 关注
快传 统物 流向现 代物 流发展 的演 变速 度。根 据市 场需 求 ，及时 采用 的一 个 重 要理 论 研究 领 域 。我 国证 券 市场 是 近 十几 年 发展 起 来 的 互联 通信技 术 、条码信 息采 集技 术 、Ｇ Ｓ Ｐ 货物 跟踪技 术 ，借助 现代 新兴 市 场 ，借 鉴 西 方发 达 国 家 的现 代 证 券投 资 组 合理 论 和推 进 科 通信 、互联 网和 信息 处理等 技术 ，使 物流信 息 资源达 到高 度 的实时 学化投资管理 ，对于促进和推动我国证券市场保持长期稳定健康 共享 和一体 化 ，消除长 期 困扰物 流管理 的 时空 障碍 问题 。当然 ，在 的发 展具 有 重要 的现 实意 义 。 加强 物流 管理信 息化 建设 的 同时 。还 要注 意加 强物 流管理 的标 准化
建设 。 ５ 加快 人才 培养 ．பைடு நூலகம்
二 、现 代组合资产理 论的产 生及主要理 论
现 代 投资 组 合理 论 （ ｄ ｒ ｏｔ ｌ ｈ ｏｙ） 西 方现 代 Ｍｏ ｅｎ Ｐ ｆ ｉ Ｔ ｅ ｒ 是 ｒｏ ｏ
马科维兹投资组合理在中国创业板市场实证论文
马科维兹投资组合理论在中国创业板市场的实证研究【摘要】本文利用马科维兹投资组合理论，采用定性和定量分析相结合的研究方式，运用lingo优化程序，构造一支中国创业板市场的最优投资组合。
以期为个人投资者提供一种较为科学的投资组合构建方法，即在一定收益下寻求最小风险，并提供相关投资建议。
【关键词】马科维兹；均值方差模型；创业板；预期收益率；最小方差1.引言投资者在进行投资时，为了减少风险，往往遵循“不要将所有鸡蛋放在同一个篮子里”的原则构造投资组合。
对机构投资者而言，他们拥有庞大的资金，可以将许多不同种类的资产纳入投资组合中，这种方法虽然能使投资组合的风险变得很低，但是因为投资组合中的资产过于分散，也会使得投资收益降低。
其原因在于：（1）管理的资产种类太多会带来较高的管理费用；（2）投资组合中的某些资产收益率较低。
对个人投资者而言，他们不像机构投资者那样，可以利用雄厚的资金进行广泛的投资组合，从而将风险降到很低的水平，但也可以在有限的条件下进行适当的投资组合以规避投资风险。
因此，如何建立一个合理规模的投资组合从而有效地降低风险、提高收益，成为机构投资者和个人投资者共同关心的问题。
对此，西方现代投资组合理论中的马科维兹投资组合理论为我们提供了理论上的指导。
该理论使投资者可以在保证一定收益率的前提下，通过有效地分配资金到不同的资产中，使投资风险达到最小。
本文计划利用马科维兹投资组合理论，采用定性和定量分析相结合的研究方式，利用lingo优化程序，构造一支中国创业板市场的最优投资组合。
以期为个人投资者提供一种较为科学的投资组合构建方法，即在一定收益下寻求最小风险，并提供相关投资建议。
2.实证研究本文针对创业板市场，经过筛选，选择了14只股票。
对它们进行基本面分析，又进行了马科维兹投资组合分析。
在一定预期收益率下，计算股票组合的最小方差，通过各股权重的变化来寻求有效证券组合，从而指导投资者对创业板个股的优良与否、对投资组合的风险进行判断，并且对投资资金的分配给予指导。
集中投资还是分散投资
分散投资的优缺点
集中投资的优缺点
分散投资的优点
一、分散风险
资产组合的理论表明，证券组合的风险随着组合所包含 的证券数量的增加而降低，资产间关联性低的多元化证 券组合可以有效地降低个别风险
二、实现长期的收益最大化
单只股票受行业政策和基本面的影响影响较大，相应的 收益也很大。在给定的风险水平下，通过多元化的股票 选择，可以在一定程度上减轻股票的多度波动，从而可 以在一个较长的时间内获得最大收益
分散投资的不足
美国莱格梅森集中资产公司副总裁兼总经 理哈里斯特朗进行了一项统计研究，他将 1200家没过上是公司进行随机组合，设 置时间为10年。统计显示：
分散投资的不足
1、在250只股票的组合里，最高回报为16%， 最低为11.4%。 2、在15只股票的组合里，最高回报为26.6%， 最低为4.4%。 3、在3000种15只股票组合中，有808种组合击 败市场。 4、在3000种250只股票组合中，有63种组合击 败市场。
分散投资VS集中投资
把“鸡蛋”放到少数你信任的“篮 子”中，而不是放到更多你根本不 知道它们会不会漏的“篮子”中。
分散投资VS集中投资
1、投资你熟悉的企业 2、从企业股权投资的角度来衡量分散投资和 集中投资的风险 3、由于能够真正不断创造超值回报的卓越 企业犹如钻石般稀少，基业长青的杰出企 业更是寥若晨星，所以要想长期做到低风 险、高回报，集中投资也是必需的。
投资组合理论在中国存在的问题
1、市场的有效性问题 2、风险测度问题 3、模型参数时效问题 4、交易费用问题
5、我国缺乏使用模型所必需的大量数据问题
6、风险管理与监管的配套设施建设不足，缺乏高 素质人才问题
马克维茨投资理论浅析
马克维茨投资理论浅析数学与应用数学（金融数学） 陆文康摘 要： 马克维茨投资祝贺理论是现代投资组合理论的开端，标志着投资组合理论1952年马关键词：马克维茨； 投资组合理论 一、马克维茨投资组合理论马克维茨在1952年发表的《投资组合选择理论》打破了投资组合理论中只有定性描-方差模型。
R 表示证券i 在某一观测期的收益率，则(R )i E 与Var(R )i 为该证券的平时收益率的(R )i E 与Var(R )i 表示为： 同时，我们知道投资组合理论就是要将资金分配到不同的证券以减少风险所以除了 同证券之间的协方差来i 与另一证券j 的收益率之间的协方差为Cov(R ,R )i j ，则协方差可表示为：当选定n 支股票；并对其进行投资，假定这n 支股票的投资比例是12(x ,x ,,x )n X ，p ，期望收益率p E 与收益率方差2p 可以表示为： 在用某一时间内的收益率均值以及方程对实际的收益期望以及风险程度进行定量描（1）投资者都是理性的，也就是说他们都是尽量回避风险并且追逐利益。
（2）投资组合的确定与证券的收益与风险之外的因素无关。
（3）期望收益率的方差代表了证券的风险性。
（4）收益率的分布服从正态分布。
马克维茨其余以上假设，建立了资产配置的均值-方差模型，模型有两种，一是在收益率确定的情况下追求风险最小，二是在风险一定的情况下最求收益率最大，两种模型的表述如下：0σ为事先确定的风险程度 0E 为事先确定的收益均值-方差模型的求解本质上是一个二次规划问题的求解，但是如果证券的数量增多，计算量将会非常之大，这也是为什么投资组合理论长期以来经常被实际的投资者所冷落，因为对于个人投资者，选择证券较小的情况下还能够计算竟是十分复杂的，目前已经有一些软件进行相关的计算，但是在多个行业进行证券跟踪仍然是比较艰难的，下文将对中国股票市场中选择6支股票进行分析。
二、中国股票市场的实例分析1、由下表，可知①出各股票的方差，②对A 、B 进行等权重投资时组合P 的p β非系统风险(e )p Var 和总风险2p σ；③当C 加入组合P 中，对A 、B 、C 实行等额投资是，新的组合'P 的'p β、非系统性风险'(e )p Var 和总风险'2p σ；④组合P 和'P 的风险变化。
证券行业的投资组合理论
证券行业的投资组合理论在证券投资领域，投资组合理论被广泛应用于资产配置和风险管理。
本文将介绍证券行业的投资组合理论，并探讨其在实践中的应用。
一、投资组合理论的基本概念投资组合理论旨在通过优化资产配置来实现风险与收益间的平衡。
其核心思想是通过不同资产间的组合，能够降低整体投资组合的风险，同时提高预期收益。
以下是一些基本概念：1. 投资组合：指由不同资产构成的投资组合，例如股票、债券、基金等。
投资组合可以是单一资产的组合，也可以是多个不同资产类别的组合。
2. 风险：指投资者可能面临的损失或波动性。
在投资组合理论中，风险通常通过资产的波动性来衡量。
3. 收益：指投资带来的回报。
投资组合理论的目标是通过优化资产配置来最大化预期收益。
4. 盈亏分布：投资组合的盈利和亏损可能会遵循一定的概率分布。
理解和分析盈亏分布有助于评估投资组合的风险特征。
二、马科维茨的均值-方差模型马科维茨的均值-方差模型是投资组合理论的重要基石。
该模型将投资组合的风险和收益联系起来，并通过优化资产配置来实现最优组合。
1. 风险和收益关系：根据均值-方差模型，投资组合的风险可以通过计算资产之间的协方差来衡量。
协方差越高，风险越大。
而收益可以通过计算资产的期望收益率来估算。
2. 最优投资组合：均值-方差模型认为，存在一组权重分配，可以同时最小化投资组合的风险和最大化预期收益。
这个最优权重分配可以通过数学方法进行计算。
三、投资组合的多样化投资组合的多样化是降低风险的重要策略。
通过将不同资产类别或不同行业的资产组合在一起，可以减少特定风险的影响。
1. 资产类别多样化：将股票、债券、商品等不同类型的资产组合在一起，可以降低整体投资组合的风险。
因为不同类型的资产受到不同的市场因素影响，它们可能会呈现出良好的相关性。
2. 行业多样化：将不同行业的股票组合在一起，可以减少特定行业风险对投资组合的影响。
例如，在证券行业投资组合中，可以包含银行、保险、证券公司等不同类型的股票。
投资组合理论研究
投资组合理论研究作者：熊迟来源：《老区建设》2009年第14期[提要]资产组合理论主要是针对化解投资风险的可能性提出的。
“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”就是多元化投资组合的最佳比喻，而这已成为现代投资领域中的一条真理。
文章从股票组合投资入手，分析收益和风险的关系，得出投资者是根据自己对收益和方差(风险)的偏好，选择符合自己要求的证券组合。
[关键词]收益率；方差；投资组合；风险一、引言从我国金融投资业发展的情况来看，无论是股票投资、债券投资还是外汇投资在我国发展都非常迅速，而且，组合投资理念也在证券市场内部的证券投资基金中得到了较好的应用。
而利用两种或两种以上的证券组合，则可能实现比现有单一的证券投资更为有效的降低风险的投资效果。
投资组合理论的应用即是“不把所有的鸡蛋放在一个篮子里”。
投资者总是尽可能找到相关性差的投资进行组合，从而实现投资效用的最大化。
二、投资组合模型的建立随着资本市场的发展，证券组合管理具有越来越重要的意义。
一个有效的证券资产组合可以在一定的风险条件下实现收益的最大化或在一定的收益水平上使投资风险最小化。
证券的投资首先需要解决的是两个核心问题：即预期收益与风险。
那么如何测定组合投资的风险与收益和如何平衡这两项指标进行资产分配是证券投资者迫切需要解决的问题。
从收益与风险的关系来看，系统风险可以带来收益的补偿，而非系统风险则得不到收益补偿。
因而人们常常义无反顾地要求降低非系统风险。
对于系统风险，人们则需根据自己的风险承受能力来决定承担多大的系统风险以期获得相应的收益奖励，因而人们并不普遍采取措施来完全消除系统风险，而是通过投资选择使系统风险处于自己认为最满意的位置。
假设有两种证券A和证券B，某个投资者将一笔资金以x A的比例投资于证券A，以x B的比例投资于证券B，且x A+x B=1，称该投资者拥有一个证券组合P：(x A，x B)，x A，x B分别称为证券组合P中证券A的权数和证券B的权数。
投资组合理论在金融市场中的应用分析
投资组合理论在金融市场中的应用分析引言投资组合理论是现代投资学的重要分支之一，对于金融市场的投资决策有着重大的影响力。
本文将从投资组合理论的概念、基本构成和风险管理等方面，深入探讨其在金融市场中的应用分析。
一、投资组合理论的概念投资组合理论是由美国学者Markowitz于1952年所提出的，本质上是一种以有效前沿为基础的投资方法，旨在通过对不同金融资产组合的研究和分析，从而构建出最优的投资组合。
具体来说，它是以资产的收益率、波动率和相关系数等指标为依据，通过对这些指标的分析和计算，得出投资组合的最优配置方案，以实现最大化收益和最小化风险的目标。
二、投资组合理论的基本构成在进行投资组合的构建时，需要依据一定的原则和方法，以下是构成一个优秀投资组合的要素：1、资产的选择：投资者需要选择各种风险水平、收益率和相关性的资产。
资产组合的设计取决于资产的差异性和相关性，需要考虑到不同资产之间的相关性和单一资产的不确定性。
2、资产的比例：资产的比例对收益和风险都有重大影响，投资者需要在考虑每种资产的风险和收益时，对各资产进行调整，以实现期望收益最大化和风险最小化。
3、投资时间：投资者需要选择合适的投资时间和投资策略。
对于短期投资或者是长期投资，需要对投资规模、投资时间和投资计划进行全面考虑。
三、投资组合理论在金融市场中的应用分析投资组合理论在金融市场中有着广泛的应用，以下是其主要应用方面：1、选股组合：通过选取不同质地、不同行业的股票构建投资组合，以实现股票风险的分散化，降低投资风险，实现最大化收益。
投资组合理论的应用使得投资人可以在投资过程中控制股票风险，同时增加收益。
2、证券组合：通过结合不同领域内的证券，从而实现证券风险的分散化，降低投资风险，以获取稳定和令人满意的收益。
在构建证券组合时，投资人可以通过有效前沿模型来确定最优投资组合的效率和风险水平。
3、基金组合：通过投资于一系列股票、债券、期货或其他金融资产，从而降低投资风险，同时实现最大化收益。
投资组合理论
投资组合理论投资组合理论是投资管理的一门重要理论，它是一种基于风险和收益来构建投资组合的定量模型，旨在使投资者收益最大化而不受风险所影响。
本文将概述投资组合理论，从而使读者了解投资组合理论的基本原理及其在投资管理中的应用。
投资组合理论的核心思想是通过组合不同的证券投资，让投资者承担的风险低于承担同等风险时所获得的收益。
具体来说，只要降低投资组合中各证券之间的协方差，就可以降低投资组合的风险而不会损失收益。
而投资组合理论就是指导投资者将不同的证券有效地组合起来，以及如何计算出各证券之间的协方差，以获得最大的收益而不受风险的影响的理论。
投资组合理论的基本原则是，为了使收益最大化，投资组合应尽可能多地投资于不同的投资品种，而且要控制风险，则从投资组合中删除所有协方差较大的投资品种。
因此，投资者首先要确定投资组合投资的不同投资品种，并确定其协方差情况，再根据风险和收益之间的关系来确定投资组合的结构，以使投资者获得最大的收益。
此外，投资组合理论还提供了投资组合调整的方法，即“削减法”和“加法法”，以确保投资组合的收益最大化。
在削减法中，投资者可以从投资组合中剔除一些低收益且高风险的证券，并把资金转移到高收益且低风险的证券中；而在加法法中，投资者可以把资金分配到投资组合中没有出现过的高收益且低风险的证券中。
投资组合理论在投资管理中有着广泛的应用。
首先，投资者可以按照投资组合理论的原则进行投资，通过把资金分配到不同的投资品种上，尽可能减少风险，同时使投资者获得最大的收益。
其次，投资组合理论可以帮助投资者更有效地组织投资组合中投资品种的比例。
最后，投资组合理论还可以帮助投资者挑选合适的投资组合，从而使其获得最大的收益。
总之，投资组合理论是一种有效的投资管理理论，它可以帮助投资者更好地管理投资组合，使其获得最大的收益而不受风险的影响。
通过投资组合理论，投资者可以按照自己的风险承受能力和收益要求，构建适合自己的投资组合，从而获得最大的收益。
CAPM模型在中国证券市场的实用性分析——王... (1)
CAPM 模型在中国证券市场的实用性分析摘要资本资产定价模型（capital asset pricing model ，CAPM ）是投资组合选择的均衡理论，在西方己经有五十多年的研究历史。
该模型被引入中国后，我国学者进行了大量的研究，得出了多种不同的结论。
CAPM 具有不可否认的应用价值，以长期的样本数据对理论模型最基础最被广泛应用的形式进行实证检验，无疑是证明理论模型解释力优劣的较好方法。
通过本次检验得出的结果显示，CAPM 对我国股票市场的解释作用是有限的。
关键词CAPM ；股票市场；证券市场线；实证检验资本资产定价模型是由美国学者威廉•夏普在1964年提出的。
夏普在马科维茨的有效证券投资组合理论的基础上，继续做出严格的假设，依据分离定理、市场证券组合和市场均衡原理，得出对于任何市场中的证券（或证券组合），它与市场组合的组合所形成的风险—收益双曲线必定与资本市场线相切于市场组合所对应的点上。
进而推导出最初的资本资产定价模型： R =R (R R )i m f i f β+-，它是第一个在不确定条件下，使投资者实现效用最大化的资本资产定价模型，导致了西方金融理论的一场革命。
作为现代金融理论的三大基石之一, CAPM 经常被西方发达国家的投资者用来解决金融投资决策中的一般性问题,在诸如资产估价、投资组合绩效的测定、资本预算、投资风险分析及事件研究分析等方面得到了广泛的应用。
同时，也为投资者提供了在进行投资决策时自行判断股票价值与风险的方法，即可以通过一种代表市场风险的资产收益率，以及投资目标的历史收益率数据和适当的无风险收益率计算投资目标证券的β值，并据此做出投资决策。
在资本资产定价模型的多种作用中，其对投资实践的指导作用尤为重要。
一、CAPM 在投资分析中的作用：资本资产定价模型一经推出，便受到了广泛的关注，对理论和实践的发展起到了重要的促进作用。
在证券投资领域，CAPM 最基础的作用有两个，即风险衡量和证券的价格评价。
投资组合理论模型及证券选择的实证分析
投资组合理论模型及证券选择的实证分析金融091 5400109034 覃珍和摘要:投资组合理论有狭义和广义之分。
狭义的投资组合理论指的是马柯维茨投资组合理论；而广义的投资组合理论除了经典的投资组合理论以及该理论的各种替代投资组合理论外，还包括由资本资产定价模型和证券市场有效理论构成的资本市场理论。
本文主要讲述的是马柯维茨的均值---方差理论和投资组合有效边界理论，通过理论的分析，结合投资者的风险偏好程度，构造合适的证券投资组合，合理分配其权重，使证券组合达到预期的收益率和风险度。
关键词：均值---方差模型，权重，风险偏好，收益率，有效边界（一）投资组合理论的提出美国经济学家马柯维茨(Markowitz)1952年首次提出投资组合理论（Portfolio Theory)，并进行了系统、深入和卓有成效的研究，他因此获得了诺贝尔经济学奖。
该理论包含两个重要内容：均值－方差分析方法和投资组合有效边界模型。
在发达的证券市场中，马科维茨投资组合理论早已在实践中被证明是行之有效的，并且被广泛应用于组合选择和资产配置。
但是，我国的证券理论界和实务界对于该理论是否适合于我国股票市场一直存有较大争议。
从狭义的角度来说，投资组合是规定了投资比例的一揽子有价证券，当然，单只证券也可以当作特殊的投资组合。
人们进行投资，本质上是在不确定性的收益和风险中进行选择。
投资组合理论用均值—方差来刻画这两个关键因素。
所谓均值，是指投资组合的期望收益率，它是单只证券的期望收益率的加权平均，权重为相应的投资比例。
当然，股票的收益包括分红派息和资本增值两部分。
所谓方差，是指投资组合的收益率的方差。
我们把收益率的标准差称为波动率，它刻画了投资组合的风险。
人们在证券投资决策中应该怎样选择收益和风险的组合呢？这正是投资组合理论研究的中心问题。
投资组合理论研究“理性投资者”如何选择优化投资组合。
所谓理性投资者，是指这样的投资者：他们在给定期望风险水平下对期望收益进行最大化，或者在给定期望收益水平下对期望风险进行最小化。
投资组合理论分析与有效运用
由于马考维茨模型提出了有效投资组合构建中的
基本概念，也为投资组合分析的其他方面奠定了基础
。其中将涉及有效的投资组合和多样化的概念，这些
概念是构建投资组合的基础。
投资组合的构建过程
投资组合的构建过程是由下述步骤组成：
首先，需要界定适合于选择的证券范围。对于大
多数计划投资者其注意的焦点集中在普通股票、债券
概率
股票A 股票B
看好
0.2
30% 50%
一般
0.6
10% 10%
衰退
0.2
-10% -30%
E(rA ) E(rB ) 10%
A 12.65% B 25.30%
3
cov(rA, rB ) [rAk E(rA )][rBk E(rB )] pk k 1 (30% 10%)(50% 10%) 0.2
即APT模型。该模型直接导致了多指数投资组合分析
方法在投资实践上的广泛应用。
投资组合管理的目的
投资组合(Portfolio)管理的目的是：
按照投资者的需求，选择各种各样的证券和其他
资产组成投资组合，然后管理这些投资组合，以实现
投资的目标。投资者需求往往是根据风险（Risk）来
定义的，而投资组合管理者的任务则是在承担一定风 险的条件下，使投资回报率（return）实现最大化。
证券组合选择》的论文，作为现代证券组合管理理论
的开端。马考威茨对风险和收益进行了量化，建立的
是均值方差模型，提出了确定最佳资产组合的基本模
型。由于这一方法要求计算所有资产的协方差矩阵，Leabharlann 严重制约了其在实践中的应用。
1963年，威廉·夏普提出了可以对协方差矩阵加以简 化估计的单因素模型，极大地推动了投资组合理论的 实际应用。
证券组合理论在我国股市的运用
都较 小 ，Ⅱ ｍ样本容量 ＡＮ也较， ． 就较大。 （） Ｊ 反之 、
２ ２ 确定证券组合的最 优规模 ． 在研 究证 券组台最 优规摸问题上， 伊文斯和阿切乐曾对 美国证券市场作了较为细致的研究。他们的研究结果表明 ： 投资组合的风险会伴随着所含股票数 目的增加而减少， 而且 当股 票数 日增加至８ 种以上时非系统风险已经无法明显地下 降了 若用５ ｎ 代表ｘ 种证券组台下的平均标准差， ｎ ｎ ｘ 代表
Ｌ ｕ ａ ｐ ｎ ｉ Ｙ ｎ ｚ ｇ
（ 华东 变通 大学 经济系，南昌
３０１ ） ３０ ３
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摘
要： 本文首先介绍如何选择艘票及股票蛆音方法 ，然 后把这种 方法在 辊国股 市加以运 用井得出这种投 资方法适合我
匡的股市。
关毽词： 优证 券组合： 最 股票 收益率：组台风 险
中圈分类号 ：Ｆ ３ ． １ ８ ０９
文献标识码 ：Ａ
文章 编号 ：１ ７ — ７ ２ （ ０ ６６ ０ ４ — ２ １ ４ ９ 一 ２ ０ ） — ０ ８ ０ ６ 率最高的证券＾ ： 第二步的原则确定一个相关系数限量 ￡ 接 ｛Ｅ ，Ｅ＇ 选取是独立的， 可根据实 际情况 的需 要而 定）一 ， １ １同样 地，把｛＿．中报酬率与 的报酬率之间相关 ￡ｃ ， ｓｓ ） 系数不小于 的证券归为一类，记为 。下一步的选取在 （－ ｓ） ＳＳ＿ 集合进行，如此 下去 ， 我们就能选 定了Ｎ 种证券ｈ、 Ａ …，Ａ ：使用的相关系数限量分别是 ￡ ￡， … Ｅ ；井 、 ｎ … 。 把Ｓ分成了 类，即 Ｓ 一 且有 ｓ ｓ ， ，显然 ． ． ，Ｓ Ｓ ＝ …ｕ ｎ Ｓ Ｓ１Ｓ －中 （ Ｕｊ ｛≠ ０ 此 时所确定的证券组合 为 Ａ ） （ ． ）． （ ＝Ａ， Ａ …一 。 上述选择 过程中， 值的确定是整个选择过 Ａ｝ 在 ￡． 程中的关键 ． 之间的确定是相互独立 的 ． ｅ 如果 ￡ 选的值
证券投资策略的理论基础及在我国的研究应用
第１ ８卷
Ｖ０ ．８ １ １
第 ３期
Ｎ０． ３
湖北财经 高等专科学校学报
Ｊｕ ｎ ｌ ｆ ｂ ｉ ｏｌｇ ｆ ｉａ ｃ ｎ ｏ ｏ ｃ ｏ ｒａ ｅ ｌ ｅｏ ｎ ｎ ｅａ ｄＥｃｎ ｍｉｓ ｏ Ｈｕ Ｃ ｅ Ｆ
２０ ０ ６年 ６月 ２ 日 ５
维 茨组合 理论 为基 本框 架 ， 进行 理 性地 投 资 、 制风 险和提 高 收益 。 控
［ 关键词］ 证券投资； 策略； 理论； 究 研 － ［ 中图分 类号 】８ ２ ［ Ｆ ３ ． 文献 标识 码 】 ［ ５ Ａ 文章 编号 】０ ９ １０ （０ ６０ — ００ ０ １０ — ７ Ｘ ２０ ）３０ ３ －４
一
险。因此 ， 通过均值——方 差分析进行投资 目标下 的二次规划 ， 就可以实现投资组合 中金融或证券资 产的最佳配置。马柯维茨资产配置模型是以方差作 为度量风险的方法 ， 方差方法的优劣决定着资产配 置模型的有效性。方差具有 良好的数学特性 ， 在用 方差度量金融或证券资产组合 的总风险时 ， 组合的 方差可以分解 为组合 中单个资产收益 的方 差和各 个资产收益之间的协方差 ， 这是马柯维茨资产配置
模 型 在技术 上 可行 的基 础 。 但是 马柯维 茨模 型建立在一系列严格 的假设
基础上 ：． １ 市场有效性，． ２ 投资者是风险厌恶型， 收 ３ ． 益率服从正态分布 ，． ４ 风险用收益率 的方差表示 。 当 方差作为风险的计量指标时 ， 资产配置的有效性就 取决于方差方法的优劣。 而以方差度量风 险的方法 受到了众 多学者 的质疑或批评 ： 法玛 ， 里德曼 和 弗 莱伯森（ａ ｓ ） Ｌ ｉ ｏ 等人对美国证券市场投资收益率分 ｂｎ 布状 况 的研 究 ， 基本 否 定 了方差 度 量 方 法 的理 论前 提——投 资收益的正态分 布假设 ；卡尼曼 Ｋ ｈｅ ａｎ— ｍａ ｎ＆Ｔｅｓｙ 风 险 心 理学 的角 度 则 表 明损 失 和 ｖｒｋ 从 盈利对风险确定 的贡献度有所 不同， 方差度量风险 时假定正负偏差是对称 的， 但投资者对上下偏差 的 看法是明显不 同的。Ｒ ｅｉ ｕｆ 从数理 的角度探讨均值 ｌ
证券投资组合管理的方法与实践
证券投资组合管理的方法与实践随着金融市场的发展，警惕投资者的经历也在不断增加。
传统的单项投资已经不能满足投资者的需求，人们开始研究更为有效的证券投资组合管理方法。
证券投资组合管理的目的是合理分散风险，提高投资回报率。
本文将探讨证券投资组合管理的方法与实践。
1.投资组合理论基础投资组合理论是现代投资理论的重要组成部分，也是证券投资组合管理的基础。
该理论通过分散投资资金，将降低整个投资组合的风险。
马尔科维茨 M.S. 在 1952 年提出的投资组合理论，是最早关于投资组合的研究。
该理论提出投资者在进行投资时，应该根据不同证券的收益率和风险，对证券按照一定比例进行投资组合。
同时，还应结合不同证券之间的相关性，构建风险分散的证券投资组合。
2.风险分散风险是投资最基本的问题之一，任何投资都存在投资风险。
在证券投资领域，风险是投资组合中最为重要的问题之一。
为了降低风险，投资者可以采用不同的方法，如分散投资、投资组合管理等。
分散投资是指投资者将资金投入到多个不同的证券中。
通过分散投资，降低了投资的风险。
例如，一个投资者把所有的资金全投入一个股票市场，风险非常大，如果该股票市场发生了不可预测的情况，该投资者将会遭受巨大的损失。
投资组合管理则是指在投资过程中，根据不同证券的收益率和风险，按一定比例构建证券投资组合，以达到风险分散的目的。
证券投资组合一般包含股票、债券、货币基金等。
3.资产配置资产配置是指在证券投资组合管理中，如何分配投资资金的问题。
资产配置的主要目的是将不同证券资产的收益率和风险进行最优化的配置。
在资产配置时，需要考虑投资者的风险承受能力和投资期望收益率。
一般来说，风险承受能力较强的投资者更愿意面对一些风险，而期望收益率也相对较高。
此时，投资者可以通过投资股票等高风险资产来获得更高的收益。
4.时机把握在证券投资组合管理中，把握投资时机对于投资收益的影响也非常大。
在证券市场中，时机把握是投资者的一个重要问题。
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For personal use only in study and research; not for commercial use证券投资组合理论在中国的运用摘要：本文分析了建立现代证券投资组合（Portfolio）理论的基本假设，对假设中的市场效率、风险测度、参数估计时效性、零交易费用等，提出了马科维茨（Markowitz）证券组合理论在我国运用存在的主要问题，并对组合证券投资优化模型的改进提出了自己的思路。
关键词：证券市场；投资组合模型；投资收益投资组合（Portfolio）是投资者同时投资于多种证券，如股票、债券、存款单等，投资组合不是券种的简单随意组合，它体现了投资者的意愿和投资者所受到的约束，即受到投资者对投资收益的权衡、投资比例的分配；投资风险的偏好等的限制。
对此，西方现代投资组合理论中马科维茨（Markowitz）投资组合理论、夏普资本资产定价理论等为我们提供了理论上的指导，然而由于该诸理论与中国实际之间存在较大差距。
因而本文着重探讨马科维茨证券投资组合理论在我国运用存在的问题及解决思路。
一、证券组合的收益—风险衡量与马科维茨假设条件设一投资组合具有n种证券，其收益率分别为r1，r2……rn，用向量表示为r=（r1，r2……rn）T，期望值向量E（r）=（u1，u2……un）T反映了各种证券的期望收益率，方差δ2i=D（r1）反映了第i种证券的风险，协方差δij=δji=cov（ri，rj）反映了第i种证券与第j种证券收益率的相关系数（i，j；1、2……n），V=（δij）为r的协方差阵。
X=（x1，x2……xn）T表示组合证券投资比例向量，满足enT=1，其中en=（1，1……1）T为元素全为1的n维列向量。
组合证券投资的收益率为R=rTX=∑xir i.则投资组合的期望收益率m=E（R）=UTX，投资组合的风险（方差）δ2=D（R）=∑∑XiXjδij=XTVX马科维茨证券组合理论认为：投资者进行决策时总希望尽可能小的风险获得尽可能大的收益，或在收益率一定的情况下，尽可能降低风险，即研究在满足预期收益率m≥m0的情况下，使其风险最小；或在满足既定风险δ2≤δ2.的情况下，使其收益最大，也即通过下面模型（A）或（B）来进行证券组合投资决策。
minδ2=XTVX maxm=uTx{uTx≥m0{XTVX≤δ20模型（A）S.t.{eTx=1 模型（B）S.t.{eTnx=a{X≥0{X≥1Markowitz组合投资思想被投资者广泛接受，但他的定量模型是建立在一系列严格的假设条件基础之上的，主要包括：（1）证券市场是有效的，证券的价格反映了证券的内在经济价值，每个投资者都掌握了充分的信息，了解每种证券的期望收益率及标准差，不存在交易费用和税收，投资者是价格接受者，证券是无限可分的，必要的话可以购买部分股权。
（2）证券投资者的目标是：在给定的风险水平上收益最大，或在给定的收益水平上风险最低，就是说，投资者都是厌恶风险的。
（3）投资者将基于收益的均值和标准差或方差来选择最优资产投资组合，如果要他们选择风险（方差）较高的方案，他们都要求有额外的收益率作为补偿。
（4）投资者追求其每期财富期望效用的极大化，投资者具有单周期视野，所有Xi是非负的，即不允许买空与卖空。
二、马科维茨证券投资组合理论在我国运用存在的问题除马科维茨理论不允许买空和卖空的假设与我国当前的金融证券市场的情况比较吻合外，该理论与我国证券市场投资者组合投资实践尚存在众多的问题。
1.市场有效性问题。
据美国财务学教授尤金。
法玛（EugeneFama）的有效市场假说，只有当股票市场上股票价格能够及时且不偏不倚地充分反映市场上的所有信息时，市场才是有效的。
有效的股票市场是一个完全竞争性的市场，市场参与者都能够及时地、不以任何偏见地获得所需要的信息，信息的交易成本为零。
由于市场本身可能存在失灵的现象，完全有效的股票市场是一种理想境界，现实中所存在的只是次级有效的市场，更何况在我国，股票市场的有效性还比较低，股市上内幕交易比较盛行，股价变动非随机性，价格的变动与企业经济效益的相关性差，根本原因在于我国上市公司信息披露存在着大量的虚假性，不充分性和不及时性，信息失真严重，小道消息盛行，预测性财务信息、分部信息、社会责任信息、软性资产信息披露不足，部分公司直到规定披露时间的最后期限才公布企业的财务报告，更谈不上对临时重大事件披露的及时性。
2.风险的测度问题。
在复杂而又充满风险的证券市场投资活动中，投资者总是十分谨慎地决策，将投资资金分配在多种适宜的证券上，达到分散风险的目的，然而风险依赖于效用，不同偏好的投资者可能具有不同的衡量标准，其效用函数不同，拥有不同的风险测度，Marlowitz均值—方差模型仅仅是效用函数的特例。
据研究，只有在证券收益率服从正态分布条件下，方差才是风险的有效测度，事实上，根据对美、日证券业人员的调查，他们也并不信服把标准差作为风险测度的标准，他们对仅获取一点非零的利润并不满足，而对较高的利润颇感兴趣，这表明投资者对风险、收益的理解不对称，更谈不上均匀分布在均值左右，而统计数据也表明r1并不一定服从正态分布，因而选择何种度量风险的测度标准，对投资组合的证券及比例的选择尤为重要。
3.模型参数估计时效性问题。
首先，现实证券市场，证券收益具有非常强的时效性，这就要求证券投资决策方法也具有时变特性，而Markowitz的均值—方差模型中各参数进行估计时，要求样本长度足够长，而样本长度过长会导致模型参数不能充分反映证券收益率的最新变化情况，因而它的时效性较差。
其次，马科维茨模型（A）和（B）均为单目标规划，即满足假设（2）、（3）条件，未曾就二重目标规划本身问题（模型C）加以考虑。
模型（C）maxm=uTx{minδ2=XTVXS.t.{eTnx=1{X≥0然而，理性的投资者总是追求收益尽可能大、风险尽可能小的投资组合。
再次，Markowitz模型尤其是在有非线性约束情况下，如XTVX≤δ0时，其参数多且难以确定，风险选择参数的设置又比较单一且不能反映出投资环境中的诸主要因素对投资效果的影响，运算量大，不便于实践操作，尤其对股票投资者要了解其各自的预期收益率与风险十分困难，因而无法有效用于实践。
4.交易费用问题。
Markowitz模型没有考虑证券组合投资过程中的交易费用，实际上，交易费用是投资管理不可忽视的问题。
在证券组合投资过程中，忽略交易费用的证券会导致非有效的证券组合投资。
另外，该模型还假定投资者在作决策时仅持有一定数量的资本金，而没有持有任何证券，在实际进行组合投资决策时，投资者往往已经持有一定数量的证券，投资者进行投资决策，就是重新调整各风险证券的持有量。
因而，可以对Markowitz的证券投资模型进行拓展，建立考虑交易费用的证券组合投资模型。
三、组合证券投资优化模型改进思路由以上分析可知，Markowitz的证券组合模型建模的前提假设部分失效，模型参数估计的时效性差，风险的定义存在问题，模型计算困难，可操作性差，为了满足证券投资领域的应用需要，改进Markowitz模型已势在必行。
基于以上分析与结论，本文将以新的思路提出更符合实际的风险度量指标和优化的多目标规划模型1.熵值与投资风险的度量。
对于n种证券投资收益率随机序列r1，r2……rn，设其期望收益率向量为E（r）=（u1u2……un）T服从概率分布P（r=ui）=P（ui），i=1，2……n，定义随机变量r的熵值为H（r）=-∑P（ui）lg（ui），它表示随机变量r取每一个ui（i=1，2……n）的平均（依概率平均）不确定性，显然H（r）越大，表明＆的不确定性越大，反之亦然，我们称H（r）为r的风险，若r取定值，则H（r）为零，从而无风险，另外，由微分学可知，当P（ri）=1/n（i=1，2……n）时，H（r）取最大值H（r）max=lgn，从而有0≤H（r）≤lgn.2.考虑交易费用。
Markowitz模型中，各种证券的投资额是以其在总投资金融中所占的比例表示的，是一个相对数，在考虑交易费用的情况下，需要以投资金额的绝对数表示各证券上的投资额。
分别以W.，wi（i=1，2……n）表示无风险证券和第i种风险证券的投资金额，分别以A表示证券总投资金额的上限，分别以ξ0、ξi表示投资者已经持有的无风险证券和第i种风险证券的投资金额，分别以c0，ci（i=1，2……n）表示无风险证券和第i种风险证券单位交易额的交易成本，则在当前可决策分配到无风险证券和第i种风险证券的投资金额分别为q0、qi（i=1、2……n）的情况下，交易费用为：∑ci|qi-ξi|，投资收益率为：maxR=（∑wiri-∑ci|qi-ξi|）/∑wi=∑（riwi-ci|qi-εi|）/∑wi3.引入最小交易单位。
分别以p.、pi表示无风险证券和第i种风险证券最小交易单位的价格，分别以整数x.、xi（i=1，2……n）表示当前决策中无风险证券和第i种风险证券的的投资单位数，分别以雪。
、龟（i：1、2……n）表示投资者已经持有的无风险证券和第i种风险证券的单位数，则当前决策分配到无风险证券和第i种风险证券的投资金额Wo、wi（i；1、2……n）可表示为：W；=PⅨ，（i=0、1、2……n）；投资者已经持有的无风险证券和第i种风险证券的投资金额e.、＆（i=1、2……n）。
可表示为：ei=n虱。
4.最优模型的确定。
根据Markowitz模型形式有以下两个证券投资优化模型D与E.模型D：maxR（r）=[ ∑（riPixi-ci|PiXi-PiΦi|]/∑Pixi{-∑P（∑xiri）lgP（∑xiri）≤HdS.t{∑Pixi=A{Xi≥0（i=0、1、2……n）Hd为给定的风险（熵值水平），其他符号意义同前。
模型E：minH（r）=-∑P（∑xiri）1gP（∑xiri）[ ∑（riPixi-ci|PiXi-PiΦi|]/∑Pixi≥Rd{{∑Pixi=AS.r.{{Xi≥0（i=0、1、2……n）Rd为给定的收益率水平，其他符号意义同前。
以上模型等价于模型F.模型F：maxR（r）=λ[ ∑（riPixi-ci|PiXi-PiΦi|]/∑PiximinH（r）=-（1一λ∑P（∑xiri）1gP（∑xiri）{∑Pixi=AS.t.{{Xi≥0λ是投资者的偏好系数，其他符号意义同模型D、E，当投资者是风险厌恶型的，则取入较大，这就是改进的组合证券最优化模型，在模型建立过程中不仅不需要计算协方差矩阵，而且加入新数据时也容易修改。
总之，在借鉴和应用现代投资组合理论的过程中，必须考虑现代证券组合投资理论在我国的实用性，尤其在我国的证券投资中，由于证券市场的体制和政策造成的“政策市”和“消息市”问题，常常使股票市场系统风险相对于非系统风险占有较大比例，本文也正是在证券投资组合理论的实用性方面作出了一些探讨，希冀对我国广大证券投资者进行组合投资有所裨益。