2020年玻璃纤维行业深度研究报告

２０２０年玻璃纤维行业深度研究报告目录1、当前玻纤价格处于周期底部，关注需求情况 (4)2、玻纤制造业：行业成长性VS产品性价比 (6)2.1、玻纤行业的周期性探讨 (6)2.2、玻纤的制造业本质，行业成长性VS产品性价比 (8)3、从差异化竞争和产业链拓展延伸看需求 (10)3.1、玻纤及其制品的产业链情况 (10)3.2、不断向高端领域渗透提升 (12)4、周期的每次轮回都不会完全一样 (15)4.1、新一轮周期将面对什么 (15)4.2、龙头企业战略布局分化 (16)5、推荐标的：中国巨石、中材科技、长海股份 (18)5.1、行业内主要公司的估值情况 (18)5.2、中国巨石：全球玻纤巨头，“三地五洲”战略稳步推进 (19)5.3、中材科技（泰山玻纤）：玻纤产业差异化布局逐步完善，三大主业齐头并进 (20)5.4、长海股份：玻纤+化工搭配，玻纤制品领域龙头 (22)6、风险分析 (23)1、当前玻纤价格处于周期底部，关注需求情况2018年以来玻璃纤维行业新增产能较多致使行业供过于求，玻纤价格持续下跌，但目前已处于底部：一方面2020年以来尽管受全球新冠疫情影响需求整体不振，但因供给新增有限，玻纤价格已再度走稳，主流产品2400tex缠绕直接纱供应量稍显紧俏，6月个别企业上调毡用纱产品价格100元/吨，截止2020年7月31日主流玻纤产品均价4019元/吨；另一方面从生产线投资回报的角度看，目前玻纤均价对应新建玻纤生产线的投资回报已达盈亏平衡。

图1：玻纤价格走势资料来源：卓创资讯，截至2020年7月新建玻璃纤维粗纱每十万吨的池窑配套设配投资约为12亿元左右，池窑寿命8-10年。

按单吨投资12000元，当前价格下吨毛利1800元（行业内龙头企业水平），8年使用寿命，5%的回报率要求测算投资回报情况，目前新建玻璃纤维窑炉回报情况达盈亏平衡。

仅从池窑生产端看，行业部分企业在当前价格下持续承压，存较强的提涨意向。

从生产线回报来看，窑炉寿命到期后，技改冷修投入大约每万吨几千万不等，技改后窑炉能再用8-10年，且生产效率和产品质量都将较老生产线有所改进，玻纤技改冷修线效率和回报率高于新建生产线。

因此受技术迭代和产能升级影响，行业后进者与龙头企业差距逐步拉开。

表1：玻璃纤维窑炉新建线投资回报情况（元/吨）现阶段国内玻纤产能仍处于新建扩张期，仅早期布局的优势企业能享受老生产线技改带来的额外回报。

从国内供给情况上看，截止2020年7月，国内玻纤总产能571.7万吨，在产产能504.8万吨，相较于2018年1月（国内玻纤总产能415.3万吨，在产产能368.2万吨）有较大的增幅。

从2018年以来的新建产能情况看，中国巨石、泰山玻纤、重庆国际和山东玻纤的新增产能（未包含国外产能）占国内新增总产能的72.6%。

其中中国巨石在“再造一个巨石的”战略下新增产能达65万吨，占41.6%。

从窑炉产能规模来看，截至20年7月，中国巨石、泰山玻纤、重庆国际的国内产能占全国总产能的62.3%，上述三家加上山东玻纤、内江华原、长海股份、必成玻纤、OC 、中材金晶和台嘉玻璃纤维的国内玻纤前十家企业的国内产能占全国总产能的84.6%。

全球前六大玻纤企业（含中国前三）约占据全球 75%左右的产能，寡头竞争格局在过去十年未有变化。

图 2：国内玻纤的各企业国内产能占比情况图 3：2018年以来的行业内新增产能占比情况资料来源：卓创资讯，光大证券研究所，截止2020年7月资料来源：卓创资讯，光大证券研究所，截止2020年7月根据卓创资讯，未来还有以下几条生产线在建和拟建中，合计产能79万吨，其中43万吨有望在今年投产。

表2：计划和建设中的玻纤生产线注：中国巨石还有桐乡智能制造15万吨粗纱，2条6万吨细纱线预计在未来两年内规划投产；重庆国际长寿新材料基地未来还有6条高性能纤维生产线将在2022年投产当前国内玻璃纤维市场价格主流偏稳，市场交投尚可。

今年风电仍存抢装政策，期限至今年年底，对年内风电纱需求形成支撑。

目前玻纤价格处于底部，虽部分池窑企业存较强提涨意向，但龙头企业产品价格暂稳运行，需求仍是影响价格走势的主要因素。

2、玻纤制造业：行业成长性VS产品性价比2.1、玻纤行业的周期性探讨玻璃纤维是一种性能优异的无机非金属材料，具备绝缘性好，耐热性强、抗腐蚀性好、机械强度高的优势，通常用作复合材料的增强材料，广泛应用于各种领域。

玻纤行业有产能相对集中且供应缺乏弹性，而玻纤制品应用领域广泛且受宏观周期影响的特征。

正如上一章分析玻纤产能情况显示出行业集中度较高，但玻纤的下游需求领域众多且较为分散，作为新型复合材料其应用领域还在不断扩展，需求规模不断扩大且受宏观经济波动影响。

总体上，玻纤行业在波动中成长。

图4：国内玻纤纱产量和增速情况注：2020年受全球新冠肺炎疫情影响，Q1行业产量增速下滑6.5%1997年南京玻璃纤维研究设计院和泰山玻纤完成中国第一条万吨级玻璃纤维池窑生产线技术论证和建设点火；2006年中国巨石建设投产了全球首条规模最大的10万吨无碱玻纤池窑生产线；国内玻璃纤维生产技术持续提升和产能不断升级推动玻纤成本和价格下行，带来了玻纤应用领域的扩大，也奠定了中国玻纤产业成为世界第一的基础。

而在中国玻纤不断发展的过程中，也持续经历着其他国家针对中国玻纤产业相关产品的反倾销调查。

从国内玻纤的产量（表观下游需求情况）将中国玻纤工业发展分为下面几个时期：2001-2008年玻纤行业处于高增速供需两旺阶段，国内玻纤产量年均复合增长率近30%。

根据中国纤维复材网，截至2008年国内池窑产能迅速达到228万吨，大型池窑玻纤生产线的建设标志着企业快速扩张开始，池窑替代了球窑及坩埚拉丝技术成为主流的玻纤生产工艺，巨石集团、重庆国际、泰山玻纤三家企业产量占中国总产量65%，中国成为世界上最大的玻纤生产国；但07年受美国次贷危机引发的全球金融危机影响，下游订单下滑，行业开工率大幅下降，库存饱和引发产品价格大幅下降。

2009-2013年玻纤行业处于转型调整阶段，期间玻纤需求基本维持稳定。

2009年中国“四万亿投资”带动下国内经济逐步回升，玻纤价格反弹，但受欧洲债务危机不断发酵影响，玻纤需求承压增速放缓。

2010年之后行业新增产能较多，导致供需失衡，价格下行。

这一时期行业以技改和产品结构调整为主：随着池窑细纱产量的快速增长，球窑及坩埚拉丝生产企业技改并关停，行业逐步向高品质和高性能玻纤纱方向发展，同时部分企业转产制品深加工业。

2014年-2019年玻纤行业处于需求成长叠加产能技改升级双重利好阶段。

2014年全球经济缓慢复苏带来的玻纤需求回升，2015年行业内龙头企业首先开展生产线冷修技改和智能化改造，技改和产能大幅升级带来行业整体盈利水平的显著提升。

2016年之后玻纤需求维持10%以上的增速，玻纤需求持续向好而行业内产能供给不足，推动玻纤价格持续上涨，但受2018年行业产能扩张较多影响，玻纤价格再度下行。

图5：全球GDP 增速情况图6：欧美经济情况图7：中国巨石吨产品价格和毛利率情况资料来源：中国巨石公司公告玻纤行业的变化从行业龙头中国巨石三个时期的吨产品价格和吨净利变化中可见。

01-08年玻纤的生产技术提升，带来了产品价格的下降和企业盈利水平的提升，其中供需两旺下03-07年间产品吨净利多在600元/吨上下波动，08年金融危机后需求下滑导致玻纤价格下跌，09年企业出现亏损，10-14年新增产能较多，叠加需求稳定，虽有玻纤价格下滑，但企业持续降本增效，盈利水平稳定在300-400元/吨波动，15年后需求恢复而供给不足持续推升价格，叠加企业生产线全面进行技改冷修和持续的产品结构优化，企业盈利水平大幅改善，17-18年最高达到1500元/吨左右的盈利水平，18年后行业新增供给较多，玻纤价格下滑，虽然产品结构优化部分对冲了价格下降的幅度，但企业盈利水平仍然下降，直至2020年上半年单吨盈利水平约1000元/吨。

图8：中国巨石和泰山玻纤吨净利情况资料来源：公司公告，吨净利润=当年归母净利润/当年销量尽管玻纤行业需求受宏观经济周期影响，但就此定义玻纤行业是周期性行业并不准确：1、虽然2020年以来受全球新冠肺炎疫情影响，一季度国内玻纤产量下降6.5%，但从2001年到2019年行业产量（表观消费量）复合增速18.5%，仍处于快速增长期。

2、玻纤需求同质化程度不高，产品应用领域在高中低端都有且不断拓展。

3、玻纤的价格波动幅度较典型的周期性行业如水泥和玻璃价格波动更小。

因此我们认为玻纤行业属于带周期属性的处于成长期的制造业行业。

2.2、玻纤的制造业本质，行业成长性VS产品性价比玻璃纤维具有替代属性，产品性价比是其需求不断扩大的基础。

玻纤是金属的替代材料之一，玻纤复合材料的性能优异使其成为替代钢材的优选。

与碳纤维、芳纶纤维、聚乙烯超高分子纤维等高性能纤维相比，玻纤的优势就是性价比高和环保。

一直以来得益于技术进步、生产线升级和智能化、精细化管理等手段，中国的玻璃纤维生产成本持续下降和产品性能不断提升：1、窑炉改造大型池窑建设：规模扩大、投料出货率提升、纯氧燃烧能耗下降、使用寿命延长；2、配方优化：原材料种类减少便于企业进行集中采购降低成本，原材料和浸润剂配方升级带来产品质量和性能升级；3、大漏板加工技术：产品出货效率提升、漏板成本下降；4、全流程智能化改造：产品品质稳定、良品率提升、单线人数减少；5、老线技改升级带来的产能扩容：生产效率提升和折旧摊销减少；6、精细化管理进一步降本增效等。

图9：中国巨石和泰山玻纤吨成本变化情况资料来源：中国巨石和泰山玻纤公司公告注：中国巨石为全口径测算，泰山玻纤为主营业务口径测算尽管面对环保带来的原材料和相关资源品价格持续上升、人工费用每年约10%的上涨，以及外部贸易环境的不断变化，但是玻纤行业的制造业属性推动行业内企业不断进行成本优化，其中中国巨石和泰山玻纤在这个方面都有较好的表现，而正是玻纤价格的持续下行带来下游应用领域的不断扩大。

综合而言，国内玻纤产业凭借技术进步、成本降低和持续的产品质量提升迅速在国际上扩大市场占有率。

图10：玻纤和钢铁均价对比2019年，受行业供给过多影响，玻纤价格下行。

但抛开周期因素，将时间拉得更长一些进行观察，我们就会发现，从长期看，随着行业不断技术进步和生产线冷修技改升级，玻纤整体生产成本在持续下降，尽管成本下降速度在减缓，但玻纤的价格中枢是在不断向下移动的。

现阶段行业仍然处于产能扩张期，正如第一章分析的，新建玻璃纤维生产线的投资回报在当前的玻纤价格下达盈亏平衡，玻纤价格继续下跌受限。

但是，未来随着行业逐渐步入成熟期或者再次进入产能技改冷修期，现有生产线技改升级后，玻纤的生产成本和价格还有进一步下跌的空间。