资本成本与财务风险
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– 对于产业公司而言，不要！鸡蛋不要放在一 个篮子里，原因是鸡蛋不值钱。如果是鹅蛋 甚至是金蛋，那要放在一个篮子里，并且精 心呵护，因为只有这样，这些宝贵的蛋才更 安全。表现在公司经营中，如果公司的某些 业务对于公司而言，不是至关重要的，那么 不妨实行“放羊”式的管理，但最好是卖掉 这部分业务。但如果公司的某项业务，对于 公司是至关重要的，放羊式管理是不可取的。 提升管理者风险管理能力是最关键的。
资本资产定价模型（CAPM）法 利用 Ri Rf 确i (R定M 权R益f ) 成本。
债务成本加风险溢价法
如果考虑权益的筹资成本fe，则权益成本为： kE=ke/（1-fe）
资本成本
加权平均资本成本
公司各类资本成本与该类资本在企业全部资本中 所占比重的乘积之和。
n
WACC wiki i 1
PQ TC
FC
VQ Q
财务风险与财务杠杆
• 财务风险
一种财务风险是因负债经营而引起的股东收益
除营业风险之外的新的不确定性。影响这种财务 风险的大小的主要因素是财务杠杠。 另一种财务风险是由于公司流动性不足而引起的 各种不利局面。 • 财务杠杠
每DF股L表收D示益。随F税L息前收益E变P化S而/变E化P的S幅度，常用 EBIT / EBIT
n t 1
It Pt
t
(1 kd )
kd为YTM，即债务的税前成本；Pt为t期归还的本金。
债务的税后成本为：kL=kd（1-T）
如果考虑到债务的筹资费用，则企业债务筹资的实际
筹资额为P-P0（1-fd）。 fd为筹资费用率。这样，
需要重新计算到期收益率，然后再计算债务的税后 成本。
资本成本
优先股成本 优先股成本为优先股股利与优先股发行价格之比。
财务风险与财务杠杆
由书P216-218例，方案1与方案3的财务杠杆 效应如下图所示：
EPS
方案3
借债有利
0.14
方案1
0
借债不2利0000 27500
EBIT
-0.093
财务风险与财务杠杆
因为： EPS＝(1/N)(1－T)(EBIT－I) 所以：ΔEPS＝（1/N）（1-T）ΔEBIT
EPS (1T )EBIT / N EBIT EPS (1 T )(EBIT I ) / N EBIT I
如何理解营业风险
• 案例： MODEM代理市场营业风险分析
营业风险与营业杠杆
营业杠杆 企业税息前收益随企业销售收入变化而
变化的程度，常用（DOL）表示。
DOL EBIT / EBIT S / S
营业风险与营业杠杆
因为：EBIT＝销售收入－总成本 ＝PQ－（VQ＋F） ＝（P－V）Q－F S＝PQ
DFL EBIT EBIT I
总（复合）杠杆与总风险
•
总杠杆
定义
DCL
如何对待营业风险
• 强调风险的重要性是对的，但不是第一位的。 – 第一位的是公司的价值，而公司价值由收益和风险 共同决定。如果过分强调分散风险，过多实行多元 化经营，那么很有可能由于无暇顾及那么多的业务， 而使得资产质量下降。
如何对待营业风险
• 转行本身风险是很高的。 – 由于影响公司税息前收益的一个重要因素是对风险 的调控能力，而该能力取决于实践经验的多少。因 此，有人讲，赛马本身是一种赌博，但对于一辈子 都从事赛马博彩并且十分懂马的人来讲，这种风险 是大大降低了的。转行主要发生在纵向购并和混合 购并中。因此，这类购并要非常慎重。
25000 (10 25000 (10 6)
6) 60000
2.5
25000 (10 4) DOLB 25000 (10 4) 120000 5.0
营业风险与营业杠杆
营业杠杆示例（参见“财管”P214－215）
S or C
S or C
PQ
TC 200
150
VQ
120
60
FC
15
Q
20
比例 加权成本 30% 1.98% 10% 1.02% 60% 8.40% 100% 11.40%
该企业的WACC为11.40%。
资本成本
边际资本成本 （由于资本成本随企业筹资规模的扩大而变化）每 新增加一单位资本而发生的成本。 边际资本成本本身也是加权平均资本成本。
边际资本成本的计算步骤 1，计算不同筹资规模下的个别资本成本； 2，计算导致每一个别资本成本发生变化的筹资数 量突ຫໍສະໝຸດ Baidu点； 3，计算突破点后的加权平均资本成本；
举例见《财务管理学》217-219页
营业风险
营业风险 又称经营风险，指企业税息前收益（EBIT）围 绕其期望值变化而产生的不确定性。
影响营业风险的因素 • 产品市场的稳定性 • 要素市场的稳定性 • 产品成本中固定成本的比例 • 企业的应变能力与调整能力
如何对待营业风险
• 鸡蛋要不要放在一个篮子里？
kp=Dp/P0
f 考虑筹资成本 后为： d
kd
Dp P0 (1 f p )
kp= Dp/（P0 （ 1-fp））
资本成本
权益（普通股）成本 由于权益投资收益不确定，权益成本无法象债务成
本和优先股成本那样直接计算得出。估计方法有： 股利折现法
当股利保持为常数时， ke=De/P0
当股利按常数增长率g增长时， ke=De/P0 + g
第八章 资本成本与财务风险
资本成本
资本：权益资本与含息负债的总和 个别资本成本：个别资本成本是指每一类资本的提
供者（投资者）所要求的投资回报率。 债务资本成本： 优先股资本成本： 普通股资本成本：
资本成本
债务资本成本
债务成本即债务的到期收益率（yield to maturity，
YTM）。
P0
所以：ΔEBIT＝ΔQ(P－V)
DOL Q(P V ) Q(P V ) F
营业风险与营业杠杆
• 营业杠杆示例（参见“财管”P214－215）
已知A公司：P=10元，F= 60000元，V=6元；
B公司：P=10元，F=120000元，V=4元。
计算销售量为25000件时两公司的营业杠杆。
有：
DOL A
式中WACC－加权平均资本成本
ki－资本i的个别成本 wi－资本i在全部资本中所占的比重
n－不同类型资本的总数
资本成本
• 加权平均资本成本计算举例： 某企业资本构成及加权平均成本如下：
债务 优先股 普通股 总计
数额 3000万 1000万 6000万 10000万
成本 6.6% 10.2% 14.0%
资本资产定价模型（CAPM）法 利用 Ri Rf 确i (R定M 权R益f ) 成本。
债务成本加风险溢价法
如果考虑权益的筹资成本fe，则权益成本为： kE=ke/（1-fe）
资本成本
加权平均资本成本
公司各类资本成本与该类资本在企业全部资本中 所占比重的乘积之和。
n
WACC wiki i 1
PQ TC
FC
VQ Q
财务风险与财务杠杆
• 财务风险
一种财务风险是因负债经营而引起的股东收益
除营业风险之外的新的不确定性。影响这种财务 风险的大小的主要因素是财务杠杠。 另一种财务风险是由于公司流动性不足而引起的 各种不利局面。 • 财务杠杠
每DF股L表收D示益。随F税L息前收益E变P化S而/变E化P的S幅度，常用 EBIT / EBIT
n t 1
It Pt
t
(1 kd )
kd为YTM，即债务的税前成本；Pt为t期归还的本金。
债务的税后成本为：kL=kd（1-T）
如果考虑到债务的筹资费用，则企业债务筹资的实际
筹资额为P-P0（1-fd）。 fd为筹资费用率。这样，
需要重新计算到期收益率，然后再计算债务的税后 成本。
资本成本
优先股成本 优先股成本为优先股股利与优先股发行价格之比。
财务风险与财务杠杆
由书P216-218例，方案1与方案3的财务杠杆 效应如下图所示：
EPS
方案3
借债有利
0.14
方案1
0
借债不2利0000 27500
EBIT
-0.093
财务风险与财务杠杆
因为： EPS＝(1/N)(1－T)(EBIT－I) 所以：ΔEPS＝（1/N）（1-T）ΔEBIT
EPS (1T )EBIT / N EBIT EPS (1 T )(EBIT I ) / N EBIT I
如何理解营业风险
• 案例： MODEM代理市场营业风险分析
营业风险与营业杠杆
营业杠杆 企业税息前收益随企业销售收入变化而
变化的程度，常用（DOL）表示。
DOL EBIT / EBIT S / S
营业风险与营业杠杆
因为：EBIT＝销售收入－总成本 ＝PQ－（VQ＋F） ＝（P－V）Q－F S＝PQ
DFL EBIT EBIT I
总（复合）杠杆与总风险
•
总杠杆
定义
DCL
如何对待营业风险
• 强调风险的重要性是对的，但不是第一位的。 – 第一位的是公司的价值，而公司价值由收益和风险 共同决定。如果过分强调分散风险，过多实行多元 化经营，那么很有可能由于无暇顾及那么多的业务， 而使得资产质量下降。
如何对待营业风险
• 转行本身风险是很高的。 – 由于影响公司税息前收益的一个重要因素是对风险 的调控能力，而该能力取决于实践经验的多少。因 此，有人讲，赛马本身是一种赌博，但对于一辈子 都从事赛马博彩并且十分懂马的人来讲，这种风险 是大大降低了的。转行主要发生在纵向购并和混合 购并中。因此，这类购并要非常慎重。
25000 (10 25000 (10 6)
6) 60000
2.5
25000 (10 4) DOLB 25000 (10 4) 120000 5.0
营业风险与营业杠杆
营业杠杆示例（参见“财管”P214－215）
S or C
S or C
PQ
TC 200
150
VQ
120
60
FC
15
Q
20
比例 加权成本 30% 1.98% 10% 1.02% 60% 8.40% 100% 11.40%
该企业的WACC为11.40%。
资本成本
边际资本成本 （由于资本成本随企业筹资规模的扩大而变化）每 新增加一单位资本而发生的成本。 边际资本成本本身也是加权平均资本成本。
边际资本成本的计算步骤 1，计算不同筹资规模下的个别资本成本； 2，计算导致每一个别资本成本发生变化的筹资数 量突ຫໍສະໝຸດ Baidu点； 3，计算突破点后的加权平均资本成本；
举例见《财务管理学》217-219页
营业风险
营业风险 又称经营风险，指企业税息前收益（EBIT）围 绕其期望值变化而产生的不确定性。
影响营业风险的因素 • 产品市场的稳定性 • 要素市场的稳定性 • 产品成本中固定成本的比例 • 企业的应变能力与调整能力
如何对待营业风险
• 鸡蛋要不要放在一个篮子里？
kp=Dp/P0
f 考虑筹资成本 后为： d
kd
Dp P0 (1 f p )
kp= Dp/（P0 （ 1-fp））
资本成本
权益（普通股）成本 由于权益投资收益不确定，权益成本无法象债务成
本和优先股成本那样直接计算得出。估计方法有： 股利折现法
当股利保持为常数时， ke=De/P0
当股利按常数增长率g增长时， ke=De/P0 + g
第八章 资本成本与财务风险
资本成本
资本：权益资本与含息负债的总和 个别资本成本：个别资本成本是指每一类资本的提
供者（投资者）所要求的投资回报率。 债务资本成本： 优先股资本成本： 普通股资本成本：
资本成本
债务资本成本
债务成本即债务的到期收益率（yield to maturity，
YTM）。
P0
所以：ΔEBIT＝ΔQ(P－V)
DOL Q(P V ) Q(P V ) F
营业风险与营业杠杆
• 营业杠杆示例（参见“财管”P214－215）
已知A公司：P=10元，F= 60000元，V=6元；
B公司：P=10元，F=120000元，V=4元。
计算销售量为25000件时两公司的营业杠杆。
有：
DOL A
式中WACC－加权平均资本成本
ki－资本i的个别成本 wi－资本i在全部资本中所占的比重
n－不同类型资本的总数
资本成本
• 加权平均资本成本计算举例： 某企业资本构成及加权平均成本如下：
债务 优先股 普通股 总计
数额 3000万 1000万 6000万 10000万
成本 6.6% 10.2% 14.0%