石油价格冲击对美国和中国实际汇率的影响

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涨会导致生产成本的上升和生活成本的增加， 进而引发一般物价水平的全面上升；其次，物 价水平的上升会导致需求降低、投资支出下 降，进而导致税收减少、财政赤字增加等不良 的经济后果；此外，油价上涨还常常导致名义 工资上升。在名义工资上升而总需求下降的情 况下，又会导致失业率的上升。当油价在短时 间内大幅上涨且持续时间较长时这些负面效果 就会更为明显。 油价的大幅上涨还会直接导致石油进口国 国际收支平衡的恶化。一方面，油价上涨需要 使用更多的外汇储备（主要是美元）用于石油 进口，导致外汇储备下降和经常项目赤字增 大；另一方面，因油价上涨所带来的生产成本 的增加又会降低本国商品的国际竞争力，导致 出口下降，使得国际收支状况进一步恶化，汇 率面临下挫压力。而实际汇率的下挫使得进口 商品变得昂贵，出口商品变得便宜，引起该国 实际收入的下降。 总而言之，油价上涨会引发石油进口国国 内经济的衰退和国际收支失衡，并导致高通 胀、高失业率、汇率贬值和产值下降等不良后 果。在这种情况下，政府不得不采取必要的经 济和能源措施以消除油价上涨对本国经济所带 来的负面影响。 !" 实际有效汇率的界定和分析框架 国际油价上涨对一国宏观经济的影响最终 将从汇率水平的波动上体现出来。而我们知道 对一国经济活动具有实质影响的是实际有效汇 率，而非名义汇率或名义有效汇率。实际有效 汇率的波动，会影响到该国货币的实际购买力 和出口产品的价格及其国际市场竞争力。因而 我们首先对实际有效汇率的定义和分析框架进 行介绍。 由于双边汇率不能准确地描述一国货币币 值的升降与否。为了科学衡量一国货币相对于 其他货币汇率的平均变化，有必要引入实际有 效汇 率 （ #$%& ’(($)*+,$ ’-).%/0$ #%*$）这 一概 念。 在分析中经常用到的是名义有效汇率指数 和实际有效汇率指数。其中名义有效汇率指数 是以贸易比重为权数的综合汇率，它反映了一 6" 石油价格冲击对美元实际汇率的影响 美国作为世界上最大的石油消费国和净进 口国，石油价格上涨无疑会给美国的经济带来 负面的影响，并导致美元实际汇率的波动。从 历史情况来看，历次石油危机都造成了美国经 济的衰退，并且是导致美元实际汇率波动的主 国货币在国际贸易中的总体竞争力和波动程 度。实际有效汇率指数是在名义汇率的基础 上，剔除本国物价相对样本国家的物价水平的 相对变化对本国实际购买力的影响。名义汇率 指数和实际汇率指数的计算公式分别为： 1’’#+ 2 ’
三、石油价格冲击对美国和 中国实际汇率的影响
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要原因。但是对美元实际汇率走势的分析将不 同于前述对一般石油进口国的分析，其主要原 因是国际石油交易都是以美元计价和结算的， 油价的上涨意味着对美元支付需求的上升，因 而美元仍有可能继续保持强势货币的地位，从 而使分析变得复杂。 !"#$%&’（()*(）最早对石油价格与美元实 际汇率之间的关系进行了研究，他建立了一个 理论模型来解释石油价格冲击对美元实际汇率 的影响。该模型假设世界由三个国家构成：美 国、德国和欧佩克国家（石油输出国组织， +,-.），三个国家之间相互进行贸易和资产投 资。石油价格上涨后，三国之间的贸易收支出 现了不平衡，因而需要进行汇率调整以恢复收 支均衡，通过建立均衡方程， !"#$%&’ 研究了 每个国家的收支平衡及汇率的动态行为。其结 论是一国汇率的变化主要取决于以下三个因 素，一是该国货币资产在 +,-. 风险资产中所 占的份额 !，二是该国出口商品在 +,-. 进口 商品总额中所占的份额 "，三是从 +,-. 进口 石油的份额 #。其中 ! 和 # 是在短期内导致实 际汇率波动的因素，而 " 和 # 则是影响实际汇 率的长期因素。 /01#2 （()*3）基于资产组合的方法也建立 了一个理论模型来研究石油价格与美元实际汇 率变动之间的关系，并将石油的需求弹性这一 因素纳入到理论模型中，从而使分析更加接近 于实际。该模型的结论与 !"#$%&’ 模型的结论 基本一致，即美元实际汇率受到三个因素的影 响， ! 和 # 在短期内影响实际汇率水平，而 " 和 # 则是确定实际汇率水平的长期因素。 /01#2 还利用该模型对美国、英国、德国、日本和欧 佩克国家在 ()45 6 ()*7 年之间的数据进行了实 证分析，其研究结果支持该模型的分析结论。 8%&’0 （ ())*）利用 ()45 6 ())3 年之间的 月度数据对美元的实际有效汇率与石油价格之 间的关系进行了实证分析。其研究结果表明， 石油价格是决定美元实际汇率水平的主要因 素；有很强的证据表明石油价格在美元实际汇 率的波动中起到了决定性的作用。此外，他们 还检验了实际汇率变化和石油价格变动之间的 因果性，其检验结果表明是石油价格的变化导 致了美元实际汇率的波动而不是相反。总体而 言，8%&’0 的实证研究支持了 !"#$%&’ 和 /01#2 的观点，石油价格的变化对美国实际汇率的波 动产生影响。 9&:;"&<=:（ ())5） 检 验 了 实 际 冲 击 （如 生 产率的变化、石油价格的变动等）以及名义冲 击（如货币政策的变动）对美国实际汇率的影 响。他发现实际冲击是导致美元实际汇率波动 的更加重要的变量，而名义冲击只在短期对实 际汇率的波动产生影响，从长期来看名义冲击 对 实 际 汇 率 没 有 影 响 。 同 样 ， -’>=": 和 9== （ ())4）采用了不同时期的数据也得到了同样 的结果。 上述学者的理论研究和实证分析均表明石 油价格的波动是导致美元实际汇率变化的主要 因素。概括而言，石油价格的大幅上涨主要通 过以下三种途径对美元名义汇率产生影响，进 而影响美元实际汇率水平的波动。 首先，油价的上涨会全面提高生产资料成 本和生活成本，从而导致通货膨胀水平的上 升，而通货膨胀又会提高名义货币需求从而导 致国内信贷需求水平的上升，进而吸引更多的 外资流入美国。国外资本的流入将导致美元汇 率的上升。与此同时，美国国内的货币政策又 常常会加强美元的升值过程，联储往往在石油 价格上升的初期采取提高利率等紧缩性的货币 政策来控制通货膨胀水平，这样利率水平的升 高会吸引更多的国外资本流入从而导致美元名 义汇率的上升。 其次，油价的上涨使得石油输出国的贸易 出现盈余，以美元为主的外汇储备增加，产生 所谓的“石油美元”，这些石油美元出于逐利 的需要会进入国际金融市场大量购买美元资 产，进而导致美元名义汇率的上升。 第三，油价的持续上升会导致世界经济的 衰退，使得石油进口国的国际收支出现不确定 性，因而这些国家纷纷提高他们外汇储备中的 美元资产比率来维持汇率的稳定，这就进一步 提高了对美元的需求，导致美元名义汇率的上 升。 在上述三方面影响机制的综合作用下，美 元在面临石油价格上涨时出现名义汇率水平上
一、问题的提出
石油作为一种基础能源产品 & 目前约占全 球能源消费的 ’() ，它的价格变化牵动着经济 领域的方方面面。石油价格上涨一直被视为对 全球通胀和经济发展的一种威胁。自 *((* 年以 来，世界石油价格直线上升，纽约原油期货价 格从 *((* 年 $$ 月的每桶 *’ 美元涨到 *((’ 年 $( 月每桶 ++ 美元的历史最高纪录。后来，油 价虽有所回落，但仍维持在较高价位。$$ 月 $, 日，纽约商品交易所 $* 月轻质原油期货价格又 跌了 $- .* 美元，收盘价为 ’.- #. 美元 / 桶。在 不到两年的时间内油价涨涨落落，涨幅超过了 *(() ，其上涨的幅度之高与过程之快，历史上 只有 $,.# 年、 $,." 年的两次全球性石油危机 可以相提并论。油价的持续上涨无疑将对正在 复苏中的世界经济带来负面影响并成为未来经 济进一步发展中的不利因素。全球石油价格的 走势和对世界经济的持续影响已成为各国政府 和经济部门高度关注的问题。
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升的情况。 在名义汇率上升的情况下， 实际汇率 水平的变化取决于美国国内的物价水平与国外 价格水平之比。 由于美国的石油消耗比其他国家 要大， 因此油价上涨对美国一般物价水平的影响 程度要比其他国家大。 这样相对物价水平的上升 与名义有效汇率的变化方向一致， 因而在油价上 涨时， 美元的实际汇率水平将会上升。 !" 石油价格变动对我国实际汇率的影响 随着近年来我国经济的快速发展 # 我国的石 油消费量也呈现出显著的增长趋势， 对国际石油 市场的依赖程度逐步提高。 我国自 $%&’ 年开始 进口原油， 到 $%%’ 年已经从石油出口国变成了 石油净进口国。 据国际能源署统计， !((’ 年 # 中 国进口原油 %((( 万吨， 首次超过日本成为仅次 于美国的世界第二大石油消费国。 与此同时， 石 油 的 对 外 依 存 度 也 从 $%%) 年 的 *" +, 上 升 到 显然， 石油价格的大幅上涨将对 !((’ 年的 -(, 。 我国的经济增长及物价水平的稳定带来不利影 （!((!） 响。 根据何晓群、 魏涛远 的研究， 世界油价 图$ 每 上 涨 $(, 将 导 致 我 国 ./0 总 量 下 降 约 同时能源消费总量也将有所下降； 而随着 (" $, ， 世界油价上涨幅度的加大， 我国的总体物价水平 也将出现先下降后上升的情况。 从石油价格上升对我国国际收支的影响来 看，油价上涨将直接导致外汇支出增大。目前 我国每年进口石油大约用汇 ’)( 亿美元，成为 影响贸易赤字的重要因素。另外我国产品出口 中相当一部分比例的商品是低附加值产品，石 油价格的大幅上涨将导致运输成本增加从而影 响这些产品的国际竞争力，导致出口水平下 降。由此可见，油价上涨将在一定程度上影响 到人民币实际汇率的走势。 尽管存在上述不利因素，但是油价上涨对 国内经济的影响程度还比较有限。这主要是因 为我国的能源消费以煤炭为主，石油消费在全 部能源消费结构中所占的比例相对较低。图 $ 比较了中国和其主要贸易国石油消费占国内全 部能源消费的比例。
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石油价格冲击对美国和 中国实际汇率的影响
虞伟荣 胡海鸥
内容提要：本文分析和讨论了石油价格上涨对美元和人民币实际汇率的影响机制，并 运用计量经济模型对石油价格与美元实际汇率之间的关系进行了实证研究。研究结果表 明，石油价格的大幅上涨会导致美元实际汇率的上升；而人民币实际汇率不仅受到美元实 际汇率水平的影响，而且还要受到主要贸易国物价水平相对变动程度的影响。因此，在当 前国际油价走势及其对世界经济的影响尚不确定的情况下，贸然提高人民币对美元的汇率 将是不明智的。 关键词：石油价格 中图分类号： !"#$ 实际有效汇率 协整检验 误差修正模型 文献标识码： % 从国际石油价格大幅上涨对我国经济的影
二、石油价格冲击对宏观经济 及实际汇率的影响
$- 石油价格冲击对石油进口国宏观经济及 其实际汇率水平的影响 对于石油进口国来说，油价上涨对一国宏 观经济所造成的负面影响是多方面的。从对国 内经济的影响来看，首先，油价的持续大幅上
作者简介：虞伟荣，男，上海交通大学管理学院博士研究生；胡海鸥，男，上海交通大学管理学院教授、博士 生导师。
响来看，随着近年来我国石油对外依存度的提 高，油价大幅上涨将对我国的宏观经济运行和 产品出口造成不利影响。其中尤为值得关注的 问题是在当前人民币汇率面临升值压力以及本 轮石油价格上涨对世界经济的影响还不明确的 情况下，分析和判断油价上涨对美元实际汇率 和人民币实际汇率的影响程度及趋势是否一 致，这对于分析当前人民币是否升值的争论以 及制定正确的宏观经济调控措施来减少石油价 格大幅上升对经济所带来的负面效应具有重要 的意义。
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其中， 1’’#+ 和 #’’#+ 分别代表名义有效 汇率指数和实际有效汇率指数。 #+ 为 + 国货币 对本国货币的双边名义汇率， #3+ 为 + 国货币对 本国货币的基期名义汇率， 4+ 为 + 国在有效汇 率中的权重， 89 为本国的价格指数， 8+ 为 + 国 的价格指数。需要说明的是，这里采取的是单 位本币兑换外币的间接标价法，实际有效汇率 指数上升代表本国货币相对价值的上升，下降 表示本币贬值。由于实际有效汇率不仅考虑了 一国的主要贸易伙伴国货币的变动，而且剔除 了通货膨胀因素，能够更加真实地反映一国货 币的对外价值。当一国的实际有效汇率下降 时，意味着该国货币的贬值幅度较之其主要贸 易伙伴国货币贬值的幅度更大，该国商品的国 际竞争能力相对提高，有利于出口而不利于进 口，贸易收支容易出现顺差，反之则相反。 从实际有效汇率的定义可以看出，石油价 格上涨对一国实际汇率水平的影响应从两方面 来综合考察，首先是石油价格对该国名义汇率 水平的影响，其次必须考虑到石油价格上涨对 本国及其主要贸易伙伴国物价水平的相对影响 程度，只有综合两方面的因素才能更好地判断 石油价格对实际汇率走势产生的影响。