投资学-第五章
投资学-—第5章__无风险证券的投资价值
货币的时间价值
货币的时间价值是为取得货币单位时间内使用权支 付的价格，它是对投资者因投资而推迟消费所作出 牺牲支付的报酬，它是单位时间的报酬量与投资的 比率，即利息率。
二、名义利率与实际利率
名义利率
名义利率是指利息（报酬）的货币额与本金的货币 额的比率。
（三）到期收益率
1、含义：到期收益率，可以使投资购买债券获得的 未来现金流量的现值等于债券当前市价的贴现率。 它是投资者按照当前市场价格购买债券并且一直 持有到满期时可以获得的年平均收益率。
2、债券到期收益率的计算公式为：
P m(1C r)(1 C r)2....(C .1 .rF )n
一、即期利率、远期利率与到期收益率
3、有息债券的即期利率即为票面利率 4、无息债券的即期利率由以下公司计算：
其中： St为即期利率 Mt为票面面值 t为债券的期限
Pt
Mt (1ຫໍສະໝຸດ St )t 例1：设某2年期国债的票面面额为100元，投 资者以85.73元的价格购得，问该国债的即利 率是多少？
其中： F为债券的面值，C为按按票面利率每 年支付的利息，Pm为债券的当前市场价格，r为到 期收益率。
3、到期收益率计算标准是债券市场定价的基础， 建立统一、合理的计算标准是市场基础设施建设的重 要组成部分。计算到期收益率首先需要确定债券持有 期应计利息天数和付息周期天数，从国际金融市场来 看，计算应计利息天数和付息周期天数一般采用“实 际天数/实际天数”法、“实际天数/365”法、 “30/360”法等三种标准，其中应计利息天数按债 券持有期的实际天数计算、付息周期按实际天数计算 的“实际天数/实际天数”法的精确度最高。近年来， 许多采用“实际天数/365”法的国家开始转为采用 “实际天数/实际天数”法计算债券到期收益率。
投资学 第五讲 投资组合理论
风险的市场价格
市场资产组合的期望收益为E(rM)，风险 为σ2M，市场资产组合的风险溢价为 E(rM)-rf，则承担单位市场风险的报酬为
E(r M ) - rf
2 σM
这一报酬风险比率就是风险的市场价格
投资者的选择
假定某代表市场平均情况的投资者投资 于市场资产组合的比例为100%，现在 打算通过借入无风险贷款的方式增加比 例为δ的市场资产组合或者某一特定股 票，投资者将如何选择？
E r
2
E(r M ) - rf 2σ M
2
投资者的选择——某一股票A
如果投资者选择股票A ，其资产组合为1的市 场组合，δ的股票以及-δ的无风险资产，组 合的收益和风险分别为
rM+δ(rA-rf) σ2=σ2M+δ2σ2A+2 δcov(rA,rM） ≈ σ2M+2δ cov(rA,rM）
组合预期收益
AB 1
0.25 0.215 D （1/3,2/3） C
A（1，0）
F
G
AB 0
x
AB 1
E
0.18 0.02
B（0，1） 0.045 0.06 0.08 组合标准差
2.三种证券组合的可行域（不允许 卖空）
一般地，当资产数量增加时，要保证资产之 间两两完全正（负）相关是不可能的； 一般假设两种资产之间是不完全相关（一般 形态）
ij
组合中证券数量
四、有效组合与有效边界
有效组合（efficient set）,就是按照既定收益 下风险最小或既定风险下收益最大的原则建立 起来的证券组合。 有效边界（efficient frontier）,就是在坐标轴上 将有效组合的预期收益和风险的组合连接而成 的轨迹。
西财《投资学》教学资料包 课后习题答案 第五章
第五章证券投资工具一、思考题1．普通股票的权益有哪些？它和优先股票的区别是什么？（1）普通股股东享有的权利。
普通股股票持有者按其所持有股份的比例享有以下几种基本权利：①公司决策参与权。
普通股股东有权参与股东大会，并有建议权、表决权和选举权，也可以委托他人代表其行使股东权利。
②利润分配权。
普通股股东有权从公司利润分配中得到股息。
普通股的股息是不固定的，由公司的赢利状况及其分配政策决定。
普通股股东必须在优先股股东取得固定股息之后，才有权享受股息分配权。
③优先认股权。
如果公司需要扩张而增发普通股股票时，现有普通股股东有权按其持股比例，以低于市价的特定价格优先购买一定数量的新发行股票，从而保持其对企业所有权的原有比例。
④剩余资产分配权。
当公司破产或清算时，若公司的资产在偿还欠债后还有剩余，其剩余部分按先优先股股东、后普通股股东的顺序进行分配。
（2）优先股股东享有的权利。
优先股是相对于普通股而言的，主要是指在利润分配及剩余财产分配的权利方面优先于普通股。
优先股股东享有以下两种权利：①在公司分配赢利时，持有优先股的股东比持有普通股的股东优先参与分配，而且享受固定数额的股息，即优先股的股息率都是固定的（普通股的股息却不固定）。
分配股数视公司赢利情况而定，利多多分，利少少分，无利不分，上不封顶，下不保底。
②在公司解散，分配剩余财产时，优先股股东先于普通股股东参与分配。
2．试述我国的股权结构及其问题。
我国的股权结构包括国有股、法人股、社会公众股和外资股。
我国股权结构存在股权分置现象。
所谓股权分置，是指上市公司股东所持向社会公开发行的股份在证券交易所上市交易，称为流通股，而公开发行前股份暂不上市交易，称为非流通股。
这种同一上市公司股份分为流通股和非流通股的股权分置状况，为中国内地证券市场所独有。
3．什么是债券？它的特征和收益有哪些？按债券发行主体及债券形态的不同分类，债券有哪些类型？债券是国家政府、金融机构、企业等机构直接向社会借债时，向投资者发行，承诺按规定利率支付利息，并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。
投资学：第5章 无风险借贷
下面，我们来计算这5个组合的预期收益率和风险，在上
述情况下，组合的预期收益率RP和风险P分别是：
N
Rp xi Ri x0rF x1R1 4%x0 16.2%x1 i 1
1
N
p
N
xi x j ij
2
x02
2 0
2x0 x1
01
x12
2 1
1 2
x12
2 1
1 2
12.08%x1
11
假设无风险资产的收益率是4%，某风险证券的预期收益 率和风险分别是16.2%和12.08%。
我们用x0表示投资于无风险资产的资金比例，用x1表示投 资于风险资产的资金比例，那么x0＝1－x1。
如果投资者将全部资金投资于无风险资产，就有x0＝1， x1＝0。
相反，投资者也可以将全部资金投资于风险资产，这种情 况下就有x0＝0，x1＝1。
由于无风险资产的标准差为零，因此无风险资产的方 差也是0，其收益率与风险资产的收益率之间的协方 差也是0。
5
因为无风险资产具有确定的收益率，所以这种类型的 资产必定是某种具有固定收益，并且没有任何违约可 能的证券。
由于所有的公司证券从原则上讲都存在着违约的可能 性，因此无风险证券不可能由公司来发行，因而必须 是政府发行的证券。
22
5.3 无风险资产的借入
如果我们允许投资者借入资金，我们可以进一步扩 展前一节的分析。这意味着，当投资者在决定将多 少资金投资于风险资产时，他将不再受初始财富的 限制。
当然，当投资者借入资金时，他也必须为这笔贷款 付出利息。由于利率是已知的，而且偿还贷款也没 有任何不确定性，因此，投资者的这种行为常常被 称为“无风险借入” 。
如果一个证券组合P中，投资于组合PAB的比例是 xPAB，用x0=1- xPAB的比例投资于无风险资产，那么 该证券组合P的预期收益率和风险就分别是：
证券投资学-第五章
P=D/r。
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（二）相对价值度量
1、市盈率法 市盈率是股票当前的价格和公司每股收益的比率
。 假设公司将全部收益作为股利 每股股利 = 每股收益（EPS） 股票价值为：P =EPS/r
其中，P表示股票价格，EPS表示每股收益，r表示 必要收益率。
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（三） 我国主要的股价指数
1、中证指数 2、上证综合指数 3、深证成份股指数和中小企业板指数 （1）深证成份股指数 （2）中小企业板指数 4、恒生指数
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四、股票价格的修正—除息与除权
（一）除息 除息是指除去交易中股票领取股息的权利。
1、与除息有关的日期：宣布日、派息日 股权登记日、 除息日
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（五）债券市场价格分析
1、债券发行价格分析 （1）市场利率不变（平价发行） 例：债券面值为1000元，息票利率10％，期限
为3年，市场利率为10％。其发行价为：
P 1 1 0 1 1 % % 0 0 0 0 1 1 1 0 % 1 % 0 0 3 0 2 0 1 1 1 0 元1 % % 0 0 3 0 0 1 1 1 % 00 0 10 00
第五章 证券投资对象分析
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第一节 债券分析
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一、债券投资分析
（一）中央政府债券和政府机构债券分析
债券规模分析
国债发行额
1、国债依存度=
×100%
财政支出
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国债余额 2、国债负担率=
国民生产总值
×100%
当年还本付息额
3、偿债率=
×100%
财政收入
投资学 第五章(课堂PPT)
(116.64 1)100% 9.01% 107
f2
(1 S2 )2 1 S1
1
23
一般公式：
ft
(1 St )t (1 St1)t1
1
式中： St 即期利率 f t 第t年的远期利率
24
3、到期收益率：可以使投资购买债券获得的未来 现金流量的现值等于债券当前市价的贴现率。
i 101.94 100 100% 1.94% 100
名义利率
i 1 r 1
1 p
实际利率
通货膨胀率
i r p
5
三、终值与现值 1、终值 （1）单利法
年份 年初资金
1
P
2 P（1+i）
…
…
n P[1+（n-1)i]
年末利息
Pi Pi
…
Pi
年末本利和
P+Pi=P（1+i）
P（1+i）+ Pi =P(1+2i)
1
本章主要内容
➢货币的时间价值 ➢利率的决定 ➢利率的期限结构 ➢无风险条件下债券投资价值的评估
2
第一节 货币的时间价值
一、无风险收益与货币的时间价值
无风险收益：投资于无风险证券获得的收益。 无风险证券：能够按时履约的固定收入证券。 货币的时间价值：投资者因投资而推迟消费所作 出牺牲支付的报酬。
C
C
CF
Pm
1 r
(1 r)2
(1 r)n
式中： F为债券面值；C为按票面利率每年支付的利息；
Pm为当前市场价格；r为到期收益率
25
例：考虑三种国债，A、B、C，债券A一年到期， 到期投资者得到100元，债券B两年到期，到期投 资者得到100元，债券C为附息债券，从现在起一 年后，向投资者支付5元，两年后到期时，再支付 给投资者105元，这些债券现在在市场出售的价格
(本科)投资学NO5教学课件
第一节 投资组合的收益和风险
因此，公式（5-3）转化为: 当其他不变时，ρ12越高组合方差就越大。当两只证券完全 正相关时，即当ρ12=1时，公式（5-12）可以简化为
第一节 投资组合的收益和风险
资产的相关性越小，有效收 益越大。
因此，组合标准差就是两个收益完全正相关的证券标 准差的加权平均。在其他情况下，相关系数小于1使得 组合标准差小于两个资产标准差的加权平均。
第一节 投资组合的收益和风险
第一节 投资组合的收益和风险
第一节 投资组合的收益和风险
公式（5-3）表明，如果协方差为负，那么组合的方差会 降低。但是，即使协方差为正，组合标准差仍低于两个 证券标准差的加权平均，除非两个证券是完全正相关的。 为了证明这一点，我们注意到协方差可以由相关系数ρ12 计算得到
根据公式（5-2）可得，该投资者的预期收 益率为: E(RP)=260%×29%+(-160%)×11%=57.8%
第一节 投资组合的收益和风险
（二） 两种证券组合的风险
分散投资可以降低组合风险。与衡量单个资产风险的 方法不太一样，衡量资产组合的风险除用方差外，还 要考虑相关性，即两种资产的收益率一起变化的程度。 根据概率论的相关知识，使用协方差计算两种证券组 合的风险可以表示为:
第一节 投资组合的收益和风险
股票A和股票B的收益率变动的协方差为:
第一节 投资组合的收益和风险
【例5-3】某投资者打算投资小盘股基金 Nhomakorabea和普通债券 基金B，它们的期望收益率和标准差如表5-4所示，两 只基金收益率的相关系数为0.1。如果投资者要求组合 的收益率为12%，那么每只基金各占的比例应是多少？ 构造的投资组合的标准差是多少？
第一节 投资组合的收益和风险
投资学第五章习题集
第五章习题集一、判断题1.资本市场线是可到达最好市场配置线。
2.资本资产定价模型假设投资者是有一样预期。
3.在资本资产定价模型假设下，市场对证券或证券组合非系统风险提供风险补偿。
4.资本资产定价模型在市场非有效情况下也是成立。
5.市场均衡条件下，最优风险资产组合构成与投资者风险收益偏好相关。
6.别离定理是先确定最优风险资产组合，再在最优风险资产组合与无风险资产比例之间进展选择。
7.资本市场线与证券市场线具有一样含义。
8.资本市场线横坐标是证券组合收益率标准差，纵坐标是证券组合收期望收益。
9.资本市场线斜率就是夏普比率。
10.当资产组合股票数量n趋向于无穷大时候，该资产组合风险将为0。
11.某一证券与市场组合协方差越大，其期望收益也越大。
12.证券市场线是无风险资产与最优资产组合线性组合。
13.β值称作β系数，是一种衡量某一证券个体风险指标。
14.在资本资产定价模型根本假设成立前提下，投资者是不可能找到比资本市场线上投资组合更优投资组合。
15.证券市场线代表某一证券或证券组合预期收益率与之所承当系统性风险成正比一种关系式。
16.利率风险不属于系统性风险。
17.β系数就是该目标资产与市场组合协方差相对市场组合方差比值。
18.CML与SML都是用均值-方差方法来衡量投资组合预期收益与投资风险。
19.无效组合位于证券市场线上，而有效组合仅位于资本市场线上。
20.特征线方程统计回归中截距项代表是该证券常数收益率。
21.β系数代表是该证券所承当系统性风险。
22.风险就意味着亏损，或者是亏损概率变大。
23.有效组合再组合仍是有效组合。
24.信用风险就是所谓违约风险。
25.随着投资组合中证券数量增加，非系统性风险下降是先慢后快。
26.不同投资者会有不同最优风险资产组合。
27.一般可以认为3年期国债利率就是无风险收益率。
28.无风险资产配置比例高于最优风险资产组合投资者属于风险厌恶型。
29.系统风险是一种可分散风险。
投资学第五章股权价值评估
第五章股权价值评估与分析股票概述股权的价值评估股权投资分析方法1了解股权的含义，进而认识股票投资的收益与风险特征能够运用理论模型评估公司的价值，了解各种模型的优劣，并能够理解模型在实际运用中的条件了解各种股票投资分析方法的内在逻辑及其适用性第一节股票概述•一、股份有限公司制度•二、股票的性质与特点•三、股票的类型3一、股份有限公司制度股份有限公司：其全部资本分为等额股份，股东以其所持股份为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司的债务承担责任。
特点：股东责任有限；可以公开募集资本（发行股票）；股份可以自由转让；股东人数有最低限制资本要求进行等额划分，等额股份的书面凭证是股票委托—代理问题：内部人控制、大股东对小股东的利益损害4二、股票的性质与特点•（一）股票的性质1、定义：股份有限公司必须将其资本进行等额划分，等额股份的凭证是股票。
它是股份有限公司经过法定程序发行的，证明股东对公司财产拥有所有权及其份额的凭证。
2、代表所有权（股权）：分享公司盈利的权利；剩余资产索偿权；参与公司经营管理的权利。
5二、股票的性质与特点•（二）股票的特点(与债券比较)：1、经济关系：股票代表所有权；债券代表债权。
收益来自于税后利润：变动收益构成公司成本：固定所有权债权经营管理参与权无经营管理参与权2、偿还期：股票永远不还本；债券具有明确的偿还期。
发行市场上债券是主导；流通市场上股票为主。
6二、股票的性质与特点3、价格波动：股票价格波动远远大于债券价格波动。
债券的未来现金流是已知的、明确的股票的未来现金流是不确定的，预期的影响很强：概念债券投资以获得利息收入为主要目标，很少流通转让股票投资流通活跃，价差收益是重要收益构成价格波动价差收益供求关系价格波动投机性7二、股票的性质与特点4、获得报酬和资产清偿的顺序：债券先于股票。
5、风险：股票大于债券，但股票的收益性也远大于债券。
8三、股票的类型•（一）普通股和优先股•1、普通股票•普通股在股东权利和义务上不附加任何条件•普通股股票是股份有限公司最基本的筹资工具•特点：剩余索偿权经营管理参与权优先认股权（配股）一是保证股权结构的稳定；二是保证股东权益不被稀释。
威廉夏普_投资学课后习题答案解析第五章
持有期期末价值与期初价值之比：
V3 V1 V2 V3 V0 V0 V1 V2 10800 10600 10200 10300 10100 9900 1.1337
rhp
Value at the end of the holding period Value at the beginning of the holding period
Step2: how many bonds you can buy at the end of the second year ?
You can use the $748.51 to buy: $748.51/$9900 =0.0756
第三年末收到的利息= (1.0693+0.0756)*700=$801.43 第三年末持有的债券的价值：= (1.0693+0.0756)*9500 = $10876.55
-1
=1.1337-1=13.37%
方法二：直接计算出债券在持有期期末的价值。
Step1: how many bonds you can buy at the end of the first year ? You can use the $700 to buy : $700/$10100= 0.0693
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Chapter 5 the valuation of riskless securities
Questions and problems
group four -------彭利、蒋英、陈艳 陈红霖、吴晓琴、邹雨薇、陈园华
4、Face value = $1000
100 100 1100 997.18 2 1 s1 (1 s 2 ) (1 s3 ) 3 997.18 100d1 100d 2 1100 3 d d 3 0.749
证券投资学-第5章
上述可表达为：
1 m X 1 m C 1 m o X 2 m C v2 m o X 3 m C v3 m o X N v C m N2 o m
其中，CovNM表示证券N与市场证券组 合的协方差。
从上式可知，一种证券与市场证券组 合间的协方差是对这种证券风险的相 对测定，具有较大Covim的证券在证券 市场组合风险中占有较大份额，也将 提供较大的预期收益率。
风险和收益之间的均衡关系如下：
ri
rf
rmm 2rf
Coivm
上述方程代表一条截矩为rf，斜率为 的直线，且斜率为正。
rm rf
2 m
证券协方差风险与预期收益率之间的线性 关系，称为证券市场线（SML）
i
Cov im
2 m
SML 也可表达为
不同投资者可在资本市场线上找到由各 种无风险和风险资产组成的组合，并 运用无差异曲线和资本市场线确定最 优投资组合。
rm C
D rf
A B
Mቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
σm
σ
A：以无风险利率借入资金，并全部投 资市场组合；
B：自己的资金全部投资市场组合； C：一部分资金投资市场组合，一部分
资金投资无风险资产；
D：自己的资金都投资无风险资产。
CAPM将资产的预期收益率与系数这一风 险值相关联，从理论上探讨在多样化的资 产搭配中如何有效地计算某单项证券的风 险，说明风险证券如何在证券市场上确定 价格。
三、证券特征线： 证券特征线用于描述一种证券的实际收益率。 （一） 系数 系数用以衡量证券的错误定价，即证券的预
期收益率不等于它的均衡预期收益率。
证券投资学 课件 第5章 金融衍生工具
P=
nc
t1 1 r t
2月10日
股市上扬，欲购股票的市 价上升到105 000港元
卖出1张3月份到期的股票指数期 货合约，点数为2100点，合约总 值为：105 000港元（2100×50）
损益
亏损5 000港元
盈利5 000港元
第三节
金融期权
一．金融期权
（一）概念 期权是指一种选择的权利或自由，可供选
择之物和按规定价格有权出售或购买一物品。 期权交易就是一种权利的有偿使用。
第 5章
金融衍生工具
学习目标
●金融衍生工具的概念、特征、分类
●金融期货、股票指数期货 ●金融期权、股票指数期权 ●存托凭证、可转换证券、认股权证
第一节
金融衍生工具概述
一、金融衍生工具的概念
金融衍生工具又称金融衍生品，是与基础金 融产品相对应的一个概念，指建立在基础产 品和基础变量之上，其价格取决于基础金融 产品的价格（或数值）变动的派生金融产品 。
（三）期权合约的构成要素 1买方（taker） 2.卖方(grant) 3.协定价格 4.期权权利金 5.交易的金融资产的品种和数量 6．期权的有效期 7.通知日 8.到期日
（四）期权交易的类型 1.按性质分类。 （1）看涨期权 （2）看跌期权 （3）双重期权
2.按内容分类。 （1）股票期权交易 （2）即期外汇期权交易 （3）股票指数期权
（3）、对冲期权
假设一个投资者购买了9月份到期、协定价格为140的 纽约证券交易所综合股票指数的延买期权，3个月后， 该股票指数上升了18点，这时该投资者纯收入为2 750 美元（158×500—140×500），保险金点数为12.50， 则保险金为6 250 美元（12.50×500），由于他所购 买的期权到9月份才到期，如果股市继续看好，则他所 获得的利润还会增大。但是，股市也有可能朝相反的 方向移动，这样，对该投资者来说，则会前功尽弃。 因此，为了保险起见，该投资者可以在6月份时购进一 份9月份到期的纽约证券交易所综合股票指数期货合约 的延卖期权。假设6月份时9月份延卖期权的保险金为 16.10点，即8 050美元（16.10×500）。到9月份时， 可能出现2种情况。
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主编：许荣 李勇 邱嘉平
2020年6月
全书目录
章节
名称
第一章
投资选择过程概览
第二章
投资品种分类
第三章
股票市场运行
第四章
普通股估值
第五章
有效市场、行为金融与投资策略选择
第六章
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ利率变动与债券估值
第七章
分散化与风险投资组合
第八章
资本资产定价模型
第九章
投资组合业绩评估与风险管理
4
第一节 有效市场理论
一、市场有效性的定义与分类
➢ 2、有效市场的类型 ➢ 有效市场的三种类型：弱式有效、半强式有效、强式有效，正是根据市场价格反映了哪一个信息集合进行区分的。
在弱式有效的情况下,市场价格已充分反映所有过去历史的证券价格信息,包括股票的成交价,成交量等所有交易信 息；在半强式有效市场中，价格已充分反应出所有已公开的有关公司营运前景的信息，包括成交价,成交量,盈利数 据,盈利预测值,公司管理状况及其它公开披露的财务信息等；强式有效市场条件下，价格已充分地反应了所有关于 公司营运的信息,这些信息包括已公开的或内部未公开的信息。我们在下图5-1中表达了三种类型有效市场所反映的 信息集合差异。
第十章
金融衍生品在投资组合中的运用
第十一章
主动投资还是被动投资？
第十二章
因子模型与市场异象
第十三章
金融危机：可以被预测吗？
2
第五章 有效市场、行为金融与投资策略选择
第一节 有效市场理论 第二节 行为金融 第三节 投资策略选择
3
第一节 有效市场理论
一、市场有效性的定义与分类
➢ 1、内在价值与信息 ➢ 内在价值(Intrinsic value)，是指一个资产应当值多少，市场价格是指市场认为该资产值得多少，而有效性就是
率如表5.2所示，加元兑换美元有两种方式，直接以汇率x兑换，或以欧元作为中间货币进行间接兑换。间接兑换的 方式如下，首先以0.7218的汇率将加元兑换成欧元，再以1.3529的汇率将欧元兑换成美元，这种间接兑换的汇率是 0.7218×1.3529=0.9765，这个值应该和x几乎相等 。事实上，汇率报价确实如此，否则存在套利机会。具体来说 ，如果美元／加元的汇率低于0.9765会发生什么？可以创造一个赚钱机器，投资者先借1加元，兑换成0.7218欧元 ，再兑换为0.9765美元，由于美元／加元的汇率低于0.9765，那么最终可以兑换成多于1加元。想象一个三角形， 每个顶点代表一种货币，以上的兑换过程即环绕三角形一周，从1加元开始以多于1加元结束，这个过程命名为三角 套利(triangular arbitrage) 。
5
第一节 有效市场理论
一、市场有效性的定义与分类
➢ 3、不同类型的有效市场下适用的投资分析方法 ➢ 技术分析(Technical analysis)试图利用过去的价格和收益来获取超额收益。如果市场是弱式有效(weak-form
efficient)的，那么这些技术分析都是不可能产生超额收益的。基本面分析(Fundamental analysis)认为利用所有 公开可得的信息可以获取超额收益。如果市场是半强式有效(semi-strong-form efficient)的，那么基本面分析应 当也是不产生超额收益的。市场一旦达到强式有效条件下，此时挖掘任何公开或者不公开的信息都无法获得超额收 益，因此投资者只能选择进行指数投资。
关于价格与价值的比较。从最严格的观点出发，若对于所有资产，其价值与价格相等，则市场有效性(market efficiency或有效市场假说(efficient markets hypothesis(EMH))成立。 ➢ 事实上,变化的价格完全体现了市场有效性。价格随着投资者主观认可的价值变化而变化,而投资者主观认可的价值 随着相关环境的变化而变化,或随着信息集合的扩大而变化。 ➢ 价格变化是随机、无法预料的，因为它只对不可预知、随机发生的新信息产生反应。正因如此，价格被认为服从随 机游走(random walk)，这个称呼的产生来源于如果一个随机变量是不可预测的，在统计上它被认为是以“随机” 的方式移动（“走动”）。
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第一节 有效市场理论
三、有效市场检验
➢ 1、两个案例 ➢ （1）荷兰皇家公司股票和壳牌公司股票 ➢ （2）Palm股票和3Com股票 ➢ 各种解释大多以套利限制(limits to arbitrage)作为理由 。简而言之，套利者承担着错误定价在短期内变得更加
错误的风险。如果他们面临着财富约束和职业忧虑越大（因为他们代理投资者管理资产，如果投资者看到短期亏损 ，可能会终止代理业务），他们就越不愿意／或无法改变价格，使其回到他们认可的价位 。 ➢ 2、市场有效性检验与异象 ➢ 检验市场有效性主要有两种方法。第一，可以关注专业管理的资金，判断扣除所有成本（包括管理成本）后它们是 否还有超额收益，例如养老基金和共同基金。 ➢ 多数研究结果表明共同基金（以及养老基金）在平均水平上净收益不能打败大盘； ➢ 第二个方法则更加间接。根据股票收益的历史数据，判断利用所有投资者都知道的公开信息是否可以获取超额收益 。因为利用所有信息检验有效市场假说是不可能的，所以只能利用部分信息进行检验。
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第一节 有效市场理论
二、套利与有效市场理论
➢ 1、套利 ➢ 相对价格的错误定价造成了套利。套利(Arbitrage)是试图从相对价格的不一致性中获利的行为。套利者寻找和利
用这种不一致性，并最终消除不一致性。 ➢ 举例：现在考虑一个来自金融市场的例子，比如外汇交易（货币）市场。2011年11月，加元、美元和欧元之间的汇
行为； ➢ （3）第三个前提是套利无限制。如果套利无限制,则市场有效性成立。 ➢ 3、一个更实际的市场有效性的定义 ➢ 基于最严格的定义 (价值与价格永远一致)的市场有效性会导致内部矛盾。首先假设这种市场有效性成立,即价格永
远等于价值,由于价格反映了所有的信息,信息收集和信息分析的工作将不再具有价值,并且没有人有动机和能力去 发现被错误定价的资产。 ➢ 一个更实际的市场有效性的定义：如果没有投资者能够利用所有相关信息获取超额收益 (超额收益是指扣除所有涉 及的 成本后的收益),那么资本市场是有效的。对于超额收益,首先要进行风险调整,其次要 扣除成本,包括交易成 本和分析成本。
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第一节 有效市场理论
二、套利与有效市场理论
➢ 2、市场有效性的三个前提 ➢ 理论上,市场有效性有三个前提,即投资者理性,错误不相关,以及套利无限制。如果三个都成立,则市场就是有效的,
如果其中一个不成立,那么市场有效性就有待质疑。 ➢ （1）有效性的第一个前提是投资者理性,具体来说是所有投资者一直保持理性,然而实际中很多现象与此相悖； ➢ （2）第二个前提是错误不相关。错误相关意味着同一时间许多人在犯同一个错误,这点会引发社会性的非理性投资