对冲基金发展监管史

对冲基金发展监管史

对冲基金诞生于1949年，但其大发展却是在20年后。上世纪70年代西方经济学界大力推动的金融自由化，金融创新产品由此大量产生，为私募基金提供了极为丰富的交易工具；而80年代起美国政府逐渐放松金融监管不仅放宽了对对冲基金参与者的限制，而且也不断降低了对冲基金的进入门槛，两大变革使对冲基金获得了完全的解放。对冲基金本质是由金融专才仅针对富有人群和专业机构私下募资的小众金融产品，为达成持续绝对回报目标，其交易手段和资产配置无所不用其极。

自1949年全球第一只对冲基金在美国诞生以来，对冲基金在61年时间里迅猛发展，至今全球对冲基金数量已超过9000家，管理资产超过2万亿美元。在除中国（包括香港）以外的全球主要股票市场中，对冲基金的交易量占交易总量的40-50%，对冲基金还是公司上市募资的重要资金来源；对冲基金已经成为一股对全球经济有重大影响的力量！伴随着行业的成长，对冲基金引发的问题和争议也不断扩大。其中最尖锐的，就是监管问题，这正是本文的主题。

为什么要监管对冲基金

对冲基金诞生于1949年，但其大发展却是在20年后。上世纪70年代西方经济学界大力推动的金融自由化，金融创新产品由此大量产生，为私募基金提供了极为丰富的交易工具；而80年代起美国政府逐渐放松金融监管不仅放宽了对对冲基金参与者的限制，而且也不断降低了对冲基金的进入门槛，两大变革使对冲基金获得了完全的解放。

对冲基金本质是由金融专才仅针对富有人群和专业机构私下募资的小众金融产品，为达成持续绝对回报目标，其交易手段和资产配置无所不用其极。比如，对冲基金经常使用被普通投资者视为洪水猛兽的高杠杆和重仓做空交易。对冲基金以承受高风险的交易手段获取超过市场平均水平的高额收益这一本质，决定了对冲基金对监管有天生的排斥。

通过上表，我们可知，对冲基金基本游离于监管之外。这是有原因的：

λ 对冲基金的资金来源主要是自有资本、财力雄厚的富有人群和专业机构，资

金供应者都是有相当辨识力的社会精英集群，他们完全有能力为自己的行为负

责且本身具备的雄厚财力使他们对亏损的承受力远大于普通社会大众。通过法

规禁止对冲基金向社会大众募资，对冲基金的风险被隔离

λ 资本市场只有极少数人能挣到钱的铁律决定了以追求持续绝对回报的对冲基

金必须保持信息高度私密性和操作绝对灵活性，而监管着意味着信息必须公开

操作受到限制，尤其是对冲基金交易的高难度和复杂性对基金经理和监管者提

出了极高的专业要求，监管往往跟不上

λ 政府的监管资源是宝贵而有限的，且出台监管措施是有底线的：不能因监管

产生负效应，不能因监管破坏市场经济的正常运行。

由此可知，在明确界定对冲基金活动范围后，对冲基金不需要监管，也不应该

监管。但随着时间的推移，对冲基金开始越界了。

表二：对冲基金风云录

上表展示了对冲基金进入快速发展期后的一些重大事件。可以看出：

λ 对冲基金越界的第一个表现是募集资金范围过度扩张，标志性事件就是FOHF

诞生。通过FOHF这一工具，对冲基金可以合法募集银行、保险公司、投资银行、共同基金、养老基金、国家主权基金等大型机构的资产，这些资产中的一大部

分最终实质来源于社会大众。如此一来，对冲基金的高风险已无法隔离。

λ 对冲基金越界的第二个表现是将手伸进了机构的口袋，标志事件是98年LTCM被接管事件。LTCM自有资本仅22亿美元，但以此抵押获得机构贷款超过1200亿美元用于投资，其杠杆倍数超过50倍。正是高杠杆导致LTCM崩溃，进而将其持有的各类有价证券涉及的市值超过1万亿美元金融产品暴露在因其自身崩溃引发的系统风险中。LTCM事件不仅将对冲基金可以左右市场的惊人能量展现出来，还暴露出对冲基金收益自肥、风险共担深层次问题。

λ 对冲基金越界的第三个表现制造灾难。纵观92年英镑危机、97亚洲金融危

机和08年全球金融危机，对冲基金的表现可谓劣迹斑斑。为了扩大收益，对冲基金不仅充分利用各国政治经济难以同步产生的漏洞，而且主动将问题演变为危机，甚至可以挑战政府主权制造混乱，完全无视金融市场崩溃将引发的灾难。

由此可知，为了维护市场的公平和稳定，为保护广大投资者的合法权益，监管对冲基金非常必要。

美国对冲基金监管分析

纵观美国监管对冲基金的历程，我们认为美国政府的监管思想是：

λ防范对冲基金对整个市场投资者产生破坏性影响，即维护金融市场稳定

λ保护对冲基金投资者的利益

基于这一思想，美国政府是以画地为牢的方式管理对冲基金，即设定对冲基金的活动范围。在设定范围内，监管层的态度就是不监管。

以下是与监管对冲基金相关的主要美国法规：

λ 1933年的证券法

λ 1934年的证券交易法

λ 1940年的投资公司法(the I nvestment Compan y A c t)和投资顾问法（the

I nvestment Advisers A c t）

λ商品交易法（the Commodit y Exc hange A c t）

λ 2004年12月SE C颁布《对冲基金规则》（R egistration U nder the

Advisers A c t o f Certain Hedge F u nd Advisers Ru les），2005年2月生效，要求对冲基金经理进行登记。该法案遭到对冲基金界的强烈反对，美国金融家菲利普.戈尔茨坦（P hilip Goldstein）（本人也是对冲基金经理）因此起诉SE C，SE C败诉，该法案因此被废止。

λ 2008年秋金融危机最严重时，SE C出台《临时最终规则》，要求管理资产不少于1亿美元的投资管理人必须每周向SE C提供卖空交易数据，SE C保证数据不对外公开，因此又招致对冲基金业的强烈反对和起诉威胁

λ 2010年美国通过《多德-佛兰克法案》（即金融监管改革法案），其中的

《沃克尔规则》（The V ol k er Ru le）禁止银行进行自营业务，也不得投资对冲基金和私募基金。经过半年的拉锯，该法案的最终版允许银行运用不超过自身一级资本的3%投资对冲基金和私募基金

以上法规，没有任何一部是专门针对对冲基金的。即便是对冲基金在2008年全球金融危机中闯下大祸后仍无专门法规监管，这真是让人啧啧称奇。对此我们在前文已有说明，对冲基金最初被限定只能私下向经济实力雄厚的富人群体和专业机构募资，因此将对冲基金隔离于大众之外并将其风险一并隔离。如此一