案例1 大宇资本结构的神话
大宇资本结构的神话
报告本次研讨课题：大宇资本结构的神话1. 试对财务杠杆进行界定，并对“财务杠杆效应是一把…双刃剑' ”这句话进行评述。
一、(1)财务杠杆的概念财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应。
(2)财务杠杆的计量对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数。
财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。
计算公式为：财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率=基期息税前利润/(基期息税前利润-基期利息)对于同时存在银行借款、融资租赁，且发行优先股的企业来说，可以按以下公式计算财务杠杆系数：财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息-融资租赁积金-(优先股股利/1-所得税税率)]二、财务杠杆是一把双刃剑，利用财务杠杆，可能产生好的效果，也可能产生坏的效果。
当息税前利润率大于债务利息率时，能取得财务杠杆利益；当息税前利润率小于债务利息率时，会产生财务风险。
能使企业价值最大化的资本结构才是最优的，企业财务管理人员应合理安排资本结构，适度负债，来取得财务杠杆利益，控制财务风险，实现企业价值最大化。
过度负债要负担较多的债务成本，相应地要经受财务杠杆作用所引起的普通股收益变动较大的冲击。
一旦企业息税前利润下降，企业的普通股收益就会下降得更快，当息税前利润不足以支付固定利息支出时，就会出现亏损，如果不能及时扭亏为盈，可能会引起破产。
亚洲金融危机是大宇扛不下去的导火索，而真正的危机是其债台高筑、大举扩张。
(一)财务杠杆的正面效应1.利息抵税效应一方面，负债相对于权益资本最主要的特点是它可以给企业带来减少上缴税金的优惠。
即负债利息可以从税前利润中扣除，从而减少应纳税所得额而给企业带来价值的增加。
世界上大多数国家都规定负债免征所得税。
我国《企业所得税暂行条例》中也明确规定:”在生产经营期间，向金融机构借款的利息支出，可按照实际发生数扣除。
”负债利息抵税效用可以量化，用公式表示为:利息抵税效用=负债额×负债利率×所得税税率。
资本结构的案例分析课件
二、大宇公司发展概况
3、债务负担
• 1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩， 但大宇仍然我行我素，结果债务越背越重。
• 尤其是1998年初，韩国政府提出“五大企业集团进行自律 结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善 财务结构方面，努力减轻债务负担。
• 大宇却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲 过这场危机。因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式 经营”。
• 从我国的情况来看，我国的企业所得税率偏高，企业理应倾向于债权融资 。但是，事实上并非如此，我国债权融资的比重远远小于股权融资比重。 要解释这种现象，必须从我国的实际情况加以分析。
• 首先，我国缺乏MM理论作用的机制。根据MM理论的基本假设，个人和 机构投资者可以在资本市场上随意进行套利活动。在西方国家有相当发达 的资本市场，有广泛的筹资渠道和较多的筹资方式可供选择，套利机制通 常能发挥作用。然而我国市场机制尚未健全，资本市场还不发达，融资形 式有限，且约束条件也较多，这就使套利活动难以进行，MM理论缺乏作 用的机制。
二、重外扩轻内实，造成企业经营的高成本低效率。
横跨6大行业，大量员工
竞争环境恶劣
三、盲目的世界经营战略。
销售额盈利率不足0.5%
利润低于贷款利息
四、经济发展战略的改变，决定了大宇的命运。
资本结构的案例分析
大宇：
→ 章鱼足式扩张
资本结构理 论的角度：
“做饼”原理：保持现有资本结构不
变，通过提高企业 EBIT水平来实现提高 EPS的目的。
“分饼”原 理：
资本结构的案例分析
EBIT保持不变，改变 资本结构实现提高EPS。
财务杠杆的界定
韩国大宇公司财务危机案例分析
大宇是一个外向型企业，主导理念是“敢 冒风险，顽强开拓”，这也是大宇企业文 化和大宇精神的一个重要内容。市场竞争 中充满风险和机遇这种精神就是使大宇实 业发展的根本。” 1993年大宇总裁金宇中提出“世界化经营” 战略时，大宇在海外的企业只有一百五十 多家。而到1999年年底增至六百多家，“等 于每三天增加一个企业”。
1.结合背景材料分析造成大宇集团财 务危机的因素有哪些？
（1）.盲目扩张战略 无论是金融危机来临前，大宇是采取“章 鱼足式”扩张模式，认为企业规模越大， 就越能立于不败之地，到1998年底已增至 600多家，“等于每3天增加一个企业”。 （2）.资产负债率过高,财务杠杆过重 资产负债率过高，财务杠杆过重 虽然高喊 “世界化经营”，但骨子里仍然是“借款 经营”的模式 。
然而,1997年亚洲爆发了金融危机。外国银行和机构 投资者开始撤走资金。大宇集团的筹资状况趋向恶 化。在过去宏观经济景气条件下，韩国国内金融机 构大量借人海外资金，并把这些资金贷给像大字这 样的财阀企业。大字集团出现了资本结构放大的投 资收益率。但是金融危机爆发以后，韩国政府提出 “五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他 集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努 力减轻债务负担。大宇却认为只要提高开工率，增 加销售额和出口就能躲过这场危机。因此它继续大 量发行债券，进行“借贷式经营”。1999年大宇发行 的公司债券达7万亿韩元。
韩国大宇公司财务危 机案例分析
第一小组
发展历程
1967年，金宇中创建新韩公司，后改为新进公司， 1983年改为大宇汽车公司。它是韩国大宇集团的 骨干企业。大宇与美国通用汽车关系密切，以出 口为目标，在韩国是最早出口汽车的企业，早在 1984年就出口汽车到美国。 大宇企业从当初的一个规模不大的纺织厂发展为 今天横跨贸易、建筑、造船、汽车、机器人、电 讯及家电等行业的韩国最大的企业集团之一。 1991年，其出口额就达50多亿美元，总销售额为 250多亿美元，利润额为1.22亿美元，雇员8万多人， 在世界500家最大的工业公司中排名第43位，成为 名副其实的世界级大型跨国企业。
财务案例一：大宇资本结构神话
案例讨论材料三大宇资本结构的神话韩国第二大企业集团大宇集团1999年11月1日向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决定辞职，以表示“对大字的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件”。
韩国媒体认为，这意味着“大宇集团解体进程已经完成”，“大宇集团已经消失”。
大宇集团于1967年开始奠基立厂，其创办人金字中当时是一名纺织品推销员。
经过30年的发展，通过政府的政策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为直逼韩国最大企业——现代集团的庞大商业帝国：1998年底，总资产高达640亿美元，营业额占韩国GDP的5％；业务涉及贸易、汽车、电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内所属企业曾多达41家，海外公司数量创下过600家的记录，鼎盛时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。
大宇是“章鱼足式”扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大，就越能立于不败之地，即所谓的“大马不死”。
据报道，1993年金宇中提出“世界化经营”战略时，大字在海外的企业只有15家，而到1998年底已增至600多家，“等于每3天增加一个企业”。
还有更让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的1997年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中由第4位上升到第2位，金宇中本人也被美国《幸福》杂志评为亚洲风云人物。
1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大字仍然我行我素，结果债务越背越重。
尤其是1998年初，韩国政府提出“五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。
大字却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。
因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。
1998年大宇发行的公司债券达7万亿韩元（约58.33亿美元）。
1998年第4季度，大宇的债务危机已初露端倪，在各方援助下才避过债务灾难。
此后，在严峻的债务压力下，大梦方醒的大宇虽作出了种种努力，但为时已晚。
财务案例分析任务二.
大宇资本结构的神话答:财务杠杆是指由于固定性财务费用的存在，使企业息税前利润的微量变化所引起的每股收益大幅度变动的现象。
也就是,银行贷款规模和利率水平一旦确定，其负担的利息水平也就固定不变。
因此，企业盈利水平越高，扣除债权人拿走某一固定利息之后，投资者得到的回报也就愈多。
相反，企业盈利水平越低，债权人照样拿走某一固定的利息，剩余给股东的回报也就从愈少。
当盈利水平低于利率水平的情况下,投资者不但得不到回报，甚至可能倒贴。
取得财务杠杆利益的前提条件是总资产利润率是否大于利率水平。
当总资产利润率大于利率时举债给企业带来的是积极的正面影响，相反当总资产利润率小于利率时举债给企业带来的是负面消极的影响。
因此,财务杠杆效应是一把双刃剑”利用财务杠杆，既可以给企业带来正面积极的影响,也可以带来负面消极的影响。
当息税前利润率大于债务利息率时，能取得财务杠杆利益;当息前利润率小于债务利息率时，会产生财务风险。
能使企业价值最大化的资本结构才是最优的，企业财务管理人员应合理安排资本结构，适度负债, 来取得财务杠杆利益，控制财务风险,实现企业价值最大化。
过度负债要负担较多的债务成本，相应地要经受财务杠杆作用所引起的普通股收益变动较大的冲击。
一旦企业息税前利润下降，企业的普通股收益就会下降得更快，当息税前利润不足以支付固定利息支出时，就会出现亏损，如果不能及时扭亏为盈，可能会引起破产。
大宇集团在政府政策和银行信贷的支持下，走上了一条“举债经营”之路。
试图通过大规模举债，达到大规模扩张的目的，最后实现市场占有率至上”的目标。
1997年亚洲金融危机爆发后，大宇集团已经显现出经营上的困难，其销售额和利润均不能达到预期目的，而与此同时，债权金融机构又开始收回短期贷款，政府也无力再给它更多支持。
1998年初韩国政府提出五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。
但大宇却认为,只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。
资本结构案例分析
【案例背景】大宇资本结构的神话韩国第二大企业集团大宇集团1999年11月1日向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决定辞职，以表示‚对大字的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件‛。
韩国媒体认为，这意味着‚大宇集团解体进程已经完成‛，‚大宇集团已经消失‛。
大宇集团于1967年开始奠基立厂，其创办人金字中当时是一名纺织品推销员。
经过30年的发展，通过政府的政策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为直逼韩国最大企业——现代集团的庞大商业帝国：1998年底，总资产高达640亿美元，营业额占韩国GDP的5％；业务涉及贸易、汽车、电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内所属企业曾多达41家，海外公司数量创下过600家的记录，鼎盛时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。
大宇是‚章鱼足式‛扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大，就越能立于不败之地，即所谓的‚大马不死‛。
据报道，1993年金宇中提出‚世界化经营‛战略时，大字在海外的企业只有15家，而到1998年底已增至600多家，‚等于每3天增加一个企业‛。
还有更让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的1997年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中由第4位上升到第2位，金宇中本人也被美国《幸福》杂志评为亚洲风云人物。
1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大字仍然我行我素，结果债务越背越重。
尤其是1998年初，韩国政府提出‚五大企业集团进行自律结构调整‛方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。
大字却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。
因此，它继续大量发行债券，进行‚借贷式经营‛。
1998年大宇发行的公司债券达7万亿韩元（约58.33亿美元）。
1998年第4季度，大宇的债务危机已初露端倪，在各方援助下才避过债务灾难。
此后，在严峻的债务压力下，大梦方醒的大宇虽作出了种种努力，但为时已晚。
韩国大宇筹资案例分析
4、内部控制不足
1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大宇仍然我行我 素，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。结果债务越背越重。 所谓财务杠杆是指由于固定 性财务费用的存在，使企业 息税前利润（EBIT）的微 量变化所引起的每股收益（ EPS）大幅度变动的现象。
息税前利 润变动
返回
内部控制不足：大宇解体后，人们
发现大宇面对危机采取的是财务造
假的适应措施。通过做假账虚增资
本近400亿美元骗取银行贷款，还非 法海外转移资产。
四、思考与总结
NO.1
财务杠杆具有双刃影响
举债将带来积极、正面的影响，也会带来消极 ，负面的影响。 因此根据项目的盈利能力谨慎选择相 应的筹资模式 提高风险意识 建立有利的资本结构 提高资金利用率和利用效果 保持资产的高度流动性
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公司管理手册
筹资方式与风险
第六组
专业 务实 贴心
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目录
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一、韩国大宇知多少
二、背景简介 三、大宇神话因何破灭 四、思考与总结
一、韩国大宇知多少
金宇中：
1、原韩国大宇财团的创始人与总裁； 2、韩国经济走向世界最关键的人物之一，曾被 誉为韩国“世界经营”的先导者。在一代人的心 目中，金宇中及其大宇集团是韩国的象征。
固定的财务 费用
负效应： 企业盈利水平越低， 扣除债权人拿走的固定 利息之后，股东得到的 收益也就越少。当企业 盈利水平低于利率水平 时，股东不仅得不到回 报，甚至可能倒贴。
税后利润变 动
返回
大宇负责人金宇中坚持“大马不死” 的经营理念，将扩大企业规模作为 重点.“每3天增加一个企业”。 他的勤奋和事必躬亲是其经营的一 大特点，但也使他养成独断专行的 习惯，公司的经营决定很少有群策 群力。 大宇集团“章鱼式”的经营模式，贪大求 快，通过兼并方式成长速度虽快，但所 有这些经营不善的企业都是负债累累， 兼并得越多，大宇的债务负担就越重， 而且由于兼并速度过快，大部分债务 没有得到妥善处理。
大宇资本结构的神话
大宇资本结构的神话在商业的浩瀚星空中，大宇集团曾如一颗璀璨的流星划过天际，留下了令人瞩目的轨迹。
而其独特的资本结构，更是成为了商业史上的一个神话。
大宇集团，这个曾经在韩国乃至全球经济舞台上扮演重要角色的企业巨头，以其庞大的规模和广泛的业务领域而闻名。
然而，在其辉煌的背后，资本结构的巧妙布局和运作，才是支撑其崛起和发展的关键因素之一。
大宇集团在发展初期，凭借着敏锐的市场洞察力和果敢的决策，迅速积累了原始资本。
这一阶段，其资本结构相对简单，主要依赖于自有资金和少量的银行贷款。
这种稳健的资本结构为大宇在初期的稳步发展提供了坚实的基础，使其能够在市场竞争中站稳脚跟，并逐步扩大业务规模。
随着业务的不断拓展，大宇开始积极寻求外部融资，以满足日益增长的资金需求。
此时，债券发行成为了其重要的融资手段之一。
通过发行债券，大宇能够从更广泛的投资者群体中筹集资金，不仅扩大了资金来源，还降低了对银行贷款的依赖程度。
这一举措在一定程度上优化了其资本结构，降低了融资成本，提高了资金的使用效率。
然而，大宇的资本结构并非一帆风顺。
在追求快速扩张的过程中，大宇逐渐陷入了过度负债的困境。
为了支撑庞大的业务版图和不断上马的新项目，大宇大量举债，债务规模急剧膨胀。
过高的负债率使得大宇的财务风险大幅上升，资金链变得日益脆弱。
在资本结构的管理上，大宇也存在一些失误。
一方面，对于债务的期限结构未能进行合理规划，导致短期债务比例过高，偿债压力巨大。
另一方面，在资金的运用上缺乏有效的监督和控制，部分资金未能投入到预期效益良好的项目中，导致资产回报率下降，无法覆盖债务成本。
此外，外部环境的变化也给大宇的资本结构带来了巨大冲击。
经济形势的波动、行业竞争的加剧以及金融政策的调整，都使得大宇面临着前所未有的挑战。
在市场环境恶化时，大宇的债务违约风险逐渐暴露，最终导致了其无法挽回的破产结局。
回顾大宇资本结构的发展历程，我们可以得到许多深刻的启示。
首先，企业在追求规模扩张和业务发展的同时，必须高度重视资本结构的合理性和稳定性。
大宇神话破灭的原因分析与启示
9
原因3-章鱼足式扩张、世界经营战略
1）涉及领域过广，每一部分都投入大量资金，拥有大量债务 2）通过兼并方式成长速度虽快，但所有这些经营不善的企业都是负债累累，兼 并得越多，大宇的债务负担就越重，而且由于兼并速度过快，大部分债务没 有得到妥善处理。 3）在短短的几年时间里进行大规模的海外投资，大部分投资项目还没有进入盈 利期，却遇到了1997 年底的外汇金融危机。 4）投资增加，增长应收账款，现金流入并没有增加，又进一步增加了大宇集团 的债务负担。
大宇神话破灭的原因分析与启示
Owner Members
同济MBA2011级在职4班第七组
目录
原因分析： 举债经营下的财务杠杆负面效应 缺乏盈利能力 章鱼足式扩张、世界经营战略 危机战略选择失误 财阀模式 金宇中“举债经营”的思维定式和“独断经营”的管理模式 启示： 财务杠杆的双刃剑影响 追求效益规模而不是规模效益 最优投资规模的确定 从资本原理看多元化经营 企业正确的发展战略 政府在企业经营中的作用
启示2：追求效益规模而不是规模效益
1
• • 规模效益： 以规模为前提，通过规模来扩市场促效益； 效益规模 以效益为前提，以市场为导向，追求的是较高的投入产出率。
2
• • 规模效益 以为有规模必有竞争力，有规模必有利润，有规模必有市场信奉多多益善 效益规模 大有大的优势，小有小的亮点，规模大小应由市场决定，而非数字叠加 认为市场竞争力主要来自产品的质量和雄厚的技术开发能力，而非单纯的规模扩张。
需求估算 方案成本
边际成本变化
最佳投资规模
产能利用率
机会成本
启示4-从资本原理看多元化经营
股东价值达到最大的 负债与权益结构
做饼 : 通过扩大企业
财务案例1——精选推荐
财务管理案例分析资料：一、股东当前利益与企业长远利益的权衡(任选1个)二、资本预算（任选2个）三、资金需求预测四、股利分配五、长期筹资与资本结构六、财务战略（任选1个）七、个人财务规划（任选1个）八：综合案例（任选1个）要求：四个同学一组，针对给定的财务案例进行分析分组讨论分析，撰写案例分析报告。
一、股东当前利益与企业长远利益的权衡案例1：雷士光电案例分析广东惠州雷士光电科技有限公司（以下简称雷士光电）是一家专业照明电器与电气装置产品制造商，凭借优异的产品质量、卓越的服务精神，赢得了客户的广泛认可与赞誉。
雷士光在国内商业照明领域一直保持行业领先地位，其"NVC 雷士照明”品牌已成为国内照明行业主要品牌之一。
多年来，雷士光电已获“国家免检产品”、“广东省著名商标”、“广东省名牌产品”等多项殊荣，并于2006年成为行业营业收人最高的企业。
该公司创建于1998年，由三位原始人股东，即总经理吴长江、董事长杜刚和董事胡永红共同出资100万元发起设立。
三人平分股权比例。
最初的雷士光电业务是靠贴牌起步，与早已进入并开始全面布局中国的飞利浦、松下、欧司朗等国际照明巨头分争市场的一杯羹。
公司的营业收入迅速增长，成立的第1年就实现了3000万元的销售额，第2年完成了6000万元销售额的目标。
雷士光电的销售业绩以每年80%的递增速度扶摇直上，7年时间，销售额增长了30倍。
然而，随着利润的不断快速增长，三位创始人股东开始在收益分配上逐渐产生了意见分歧并发生了如上所述的股权之争。
在经历了上述股权变更的风波之后，雷士光电在吴长江的领导下，不断加大投入，实现企业规模化发展，力求持续增长。
目前的雷士光电，产品涵盖了商业照明、家居照明、户外照明、智能照明、雷士电工和光源电器等六大种类六十余个系列数千个品种，为客户提供了全方位的照明与电气装置项目的产品配套、客户服务和技术支持，同时，斥巨资引进ERP-SAP系统，有效地提高了生产流程控制和内部管理水平。
财务杠杆分析
财务杠杆分析
什么是财务杠杆？
因为公司融资时采取了一定比例的负债方式， 有负债、优先股的固定利息费用的存在，而 导致普通股每股收益率（EPS）的变动率大 于息税前利润（EBIT）变动率的杠杆效应， 称作财务杠杆。
7/30/2020
财务杠杆分析
财务杠杆是一把“双刃剑”？
企业负债具有杠杆作用, 但是杠杆作用分为正向和负向
7/30/2020
最优资本结构
最优资本结构：
能使企业资本成本最低且企业价值最大， 并能最大限度地调动利益相关者积极性的资本结构。
第一，有利于最大限度地增加所有者的财富，使企业价值最大化的资本结构。 第二，能使加权平均资本成本最低的资本结构。 第三，能使资产保持适宜的流动，并使资本结构具有弹性的资本结构。
大宇神话的建立与崩塌
——财务杠杆分析
目录｜Contents
1
案例简述
2
财务杠杆分析
3
最优资本结构
4
教训与启示
案案例例简简述述
1967 年，大宇集团立厂，经过 30 年的发展，通过政府的政 策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为一 个庞大的商业帝国 。
1997 年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大 字继续大量发行债券，进行“借贷式经营” ，认为通过提高开工 率，增加销售额和出口就能躲过这场危机 。
1998 年第 4 季度，大宇的债务危机已初露端倪，在各方援助下才 避过债务灾难。
1999 年 7 月中旬，大宇向韩国政府发出求救信号 ，至“ 8 月 16 日 协议”的达成，表明大宇已处于破产清算前夕 。
1999 年 11 月 1 日，集团董事长金宇中以及 14 名下属公司的总经 理决定辞职。韩国媒体认为，这意味着“大宇集团解体进程已经完 成”，“大宇集团已经消失”。
大宇集团案例分析
让我们这样搞定问题
息税前利润 大于利息
• DFL=EBIT/(EBIT-I) • EBIT-I>0.
总资产报酬率 必须大于债务 成本率
在总资产报酬率大于负债 成本率的情况下，负债越大 财务杠杆作用越 大，但其 财务风险也随之越大，特别是对 上市企业来说，将直接影响到其 股票市价的高低。
最优资本结构？
财务杠杆
在资本总额及其结构既定的情况下，债务利息和优先股的股 利都是固定不变的。当息税前利润增大时，每一元盈余所负 担的固定财务费用就会相对减少，这能给普通股股东带来更 多的盈余。
这种由于固定财务费用的存在而导致普通股每股收益变动 率大于息税前利润变动率的杠杆效应称作财务杠杆。
财务杠杆影响的是企业的税后利润而不是息前 税前利润。
大宇集团曾经为仅次于现代集团的韩国第二大企业，世 界20家大企业之一，资产达640亿美元，营业额占韩国 GDP的5%，，业务遍布世界110个国家，雇员达到32万 人。在一代人的心目中，金宇中及其大宇集团是韩国的 象征。
大宇集团的衰退
韩国发生金融危机后，在其他企业集团都 开始收缩时，大宇仍然我行我素，不断扩 张，结果债务越背越重。沉重的债务负担 已经限制了大宇的进一步扩张。
目录
案例简介 案例分析 案例启示
大宇集团的兴起与鼎盛
1967年 金宇中靠手中的1万美元，成立了大宇贸易公司，
初创时主要从事劳动密集型产品的生产和出口
70年代 大宇集团侧重发展化学工业
80年代 向汽车、电子和重工业领域投资，并参与国外资
韩国大宇集团财务危机案例
1.结合背景材料分析造成大宇集团财务危机的因素有哪些？1盲目扩张战略无论是金融危机来临前，大宇是采取“章鱼足式”扩张模式，认为企业规模越大，就越能立于不败之地，到1998年底已增至600多家，“等于每3天增加一个企业”。
还是金融危机爆发后，仍再次扩张，接收“双龙汽车、三星汽车”。
但这种模式虽数量增加但非质量的进步。
属于无关联多元化经营方式，缺乏企业核心竞争力。
2资产负债率过高，财务杠杆过重虽然高喊“世界化经营”，但骨子里仍然是“借款经营”的模式，金融危机爆发后，大宇仍然我行我素，仍继续大量发行债券，进行“借贷式经营”，结果债务越背越重。
负债比率越大，企业财务杠杆越大，收益越高，但同时风险也越大，是一把双刃剑。
当盈利能力下降时，企业将面临巨大的还本还息的压力，财务杠杆起消极作用，使企业陷于难于自拔的财务困境。
3盈利水平下降大宇在短短的几年时间里进行如此大规模的海外投资，大部分投资项目还没有进入盈利期，却遇到金融危机。
经济增长率持续下降和出口放缓，失业率提高、消费者收入减少，，但却选择提高开工率，增加销售额和出口的错误战略。
不仅投资得不到回报，整体盈利也大幅下滑。
4结构调整缓慢大宇作为当时韩国的第二大财团，总以为“大马不死”，利用国家监管的漏洞，在财务上肆意造假，尤其是金融危机爆发以来，其他集团都在有意识收缩时，本应立即着手进行结构调整，大宇却仍然坚持其扩张战略，在面对严峻的财务形势下，也是是在内外交困的巨大压力下被迫进行的。
5高度集权的致命模式在大宇集团内部，董事长金宇中至高无上，大权独揽，决策上的个人主义，使其经营管理的风险急剧增加，没有“任人唯贤”的机制，也没有战略选择、经营决策时的广泛讨论，成为其破产的一个不可忽视的原因。
此案例给予我们什么启示：从纺织业起家的大宇，在20世纪70年代以后，逐渐涉足机械、化工、造船和汽车等工业领域，在80年代中期成为韩国五大财阀之一。
由于亚洲金融风暴的到来，大宇的资金状况不断恶化而最终因为沉重的债务走上了破产的道路。
韩国大宇案例分析报告
(三)造成大于集团财务危机的因素有哪些？
1.财务杠杠的负效应
1997年年底韩国发生金融危机,根据财务杠杆原理， 为了降低财务风险，企业应该减少利息支出,而要 减少利息支出就必须偿还债务。其他企业集团都 开始收缩，变卖资产偿还债务,以降低财务杠杆系 数(即降低财务风险)。而大宇集团却认为，只要 增加销售额和出口额就能躲过这场危机，因此非 但不减少债务,而且发行大量债券,这不仅增加了 它的财务负担,更增加了财务风险。
①增加了企业的财务风险 ②过度负债降低了企业的再筹资能力 ③负债比率过高，可导致股票市场价格下跌 ④增加了企业的经营成本，影响资金的周转
10
2．财务杠杆
息税前利 润变动
固定的财务 费用
税后利润 变动
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财务杠杆的正效应与负效应
正效应： 企业盈利水平越高，扣除债权人拿 走的固定利息之后，股东得到的收 益也就越多。
一. 企业简介： 大宇集团1967年由金宇中创
建，初创时主要从事劳动密集型 产品的生产和出口。70年代侧重 发展化学工业，80年代后向汽车、 电子和重工业领域投资，并参与 国外资源的开发。
经营范围包括外贸、造船、 重型装备、汽车、电子、通讯、 建筑、化工、金融等。
大宇集团曾经为仅次于现代 集团的韩国第二大企业，世界２ ０家大企业之一，资产达６５０ 亿美元。在一代人的心目中，金 宇中及其大宇集团是韩国的象征。
（二）财务杠杆与财务风险
1.财务风险（筹资风险）
筹资风险，是指举债经营给公司未来收 益带来的不确定性，表现为企业丧失偿债 能力和每股收益（EPS）下降的风险。
负债筹资的利弊分析
韩国大宇_案例(1)
谢谢！Biblioteka 3. 公司战略错误。大宇集团在金融危机下，大量借债，并 购扩建，进行“章鱼式” 经营， 1993年金宇中提出 “世界化经营”战略时，大宇在海外的企业只有150多 家，而到1998年底增至600多家，“等于每3天增加一个 企业”。最后无法还本付息，只得通过出售公司给债权 人抵债。 4. 内部管理制度不完善。大宇解体后，人们发现大宇面对 危机，采取的不是加强管理措施，而是进行财务造假， 制作假账，虚增资产。当时通用正在和大宇接触收购其 汽车业务，一旦发生财务危机大宇可以以70亿到100亿 美元把公司一半的股份卖给通用，这样就可以解决部分 资金问题。但由于“大宇账本上隐藏的巨大亏损”，合 作终成泡影。
案例思考题：①结合背景材料分析造成大宇集团财务危机的因素有哪些？ ②此案例给予我们什么启示？
第一题：造成大宇集团财务危机的因素有哪些？ 1. 管理理念错误。在大宇仍在高速扩张之时，亚 洲 金融风暴来临了。韩币大幅贬值，股市大幅下跌，整个 韩国上下到处弥漫着恐慌的气氛。大宇的负责人自创立 企业后就 一直相信 “大马不死”，把重点放 在扩大企 业规模上，认为政府不可能袖手旁观。 2. 财务杠杆的负作用影响。大宇当时面临的主要风险是 高负债率。韩国现代、三星等企业集团纷纷调整产业结 构，致力于减轻债务负担。但金宇中却认为只要提高开 工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。当资金跟 不上扩张的步伐，资金链条面临中断时，大宇转向它的 最后一根救命稻草——韩国政府。但此时，来自外部如 国际货币基金组织的压力已经迫使政府改变了其一贯支 持大企业集团的做法了。
为了渡过危机，韩国现代、三星等企业集团纷纷调整产业结构， 致力于减轻债务负担。但金宇中却认为只要提高开工率，增加销 售额和出口就能躲过这场危机。因此大宇反其道而行之，继续大 量发行债券，进行“借贷式经营”。1998年大宇发行的公司债券 达7万亿韩元(1200韩元合1美元)。其实，金宇中之所以不担心资 金压力是因为手中有几样秘密武器。 其一是股权转让。当时通用正在和大宇接触收购其汽车业务， 一旦发生财务危机大宇可以以70亿到100亿美元把公司一半的股 份卖给通用，这样就可以解决部分资金问题。其二是政府支持。 多年来金宇中与韩国政要建立了密切的关系，在那些与韩国没有 正式外交关系的国家，大宇还充当非官方大使的角色。在金宇中 看来，如果大宇发生危机政府不会袖手旁观的。 但形势并没有向金宇中想像的那样发展。到1999年年初，大 宇的财务状况明显恶化。此时，金宇中希望与通用合作，但由于 “大宇账本上隐藏的巨大亏损”，合作终成泡影。而韩国政府也 遇到了大麻烦，为了获得国际货币基金组织的600亿美元贷款， 韩国必须对大企业集团进行改革。这意味着国家和国家控制的银 行不能再支持像大宇这样的宠儿了。
公司理财学习-案例导读-
误区一：不进行科学论证，大肆盲目筹资开篇案例：“大宇做饼”，神话破灭无债不一定轻松，但有债一定不会舒服，甚至有时候会让你感觉到痛苦和威胁!韩国大宇集团起家于纺织商社。
20世纪70年代以后，大宇集团逐渐收买了机械、化学、造船和汽车等重化学工业。
80年代中期成为拥有商社、保险和证券公司的韩国五大财阀之一。
大宇集团自成立以来，借助政府的政策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力并购，经过30年的摸爬滚打，直逼韩国最大企业—现代集团的庞大商业帝国，成为韩国第二大企业集团：1998年底，总资产高达640亿美元，营业额占韩国GDP的5％；业务涉及贸易、汽车、电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内所属企业曾多达41家，海外公司数量创下过600家的记录，鼎盛时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。
让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的1997年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中由第4位上升到第2位，金宇中本人也被美国《幸福》杂志评为亚洲风云人物。
但是，这种光环并没有环绕大宇太久。
在大宇集团极度扩张年的第二年，也就是1999年11月1日，大宇集团向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决定辞职，以表示“对大宇的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件”。
韩国媒体认为，这意味着“大宇集团解体进程已经完成”，“大宇集团已经消失”。
大宇集团为何在似乎没有任何征兆的情况下迅速覆灭?在其轰然坍塌的背后，我们能了解到什么?1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大宇仍然我行我素，结果债务越背越重。
尤其是1998年初，韩国政府提出“五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。
大宇却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。
因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。
至1999年度其负债高达86万亿韩元，而资产总额竟然还不足25万亿元，资产负债率居高不下，大宇最终不得不走向前述的那一幕。
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案例1：大宇资本结构的神话
韩国第二大企业集团大宇集团1999年11月1日向新闻界正式宣布，该集团董事长金宇中以及14名下属公司的总经理决定辞职，以表示“对大字的债务危机负责，并为推行结构调整创造条件”。
韩国媒体认为，这意味着“大宇集团解体进程已经完成”，“大宇集团已经消失”。
大宇集团于1967年开始奠基立厂，其创办人金宇中当时是一名纺织品推销员。
经过30年的发展，通过政府的政策支持、银行的信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为直逼韩国最大企业——现代集团的庞大商业帝国：1998年底，总资产高达640亿美元，营业额占韩国GDP的5％；业务涉及贸易、汽车、电子、通用设备、重型机械、化纤、造船等众多行业；国内所属企业曾多达41家，海外公司数量创下过600家的记录，鼎盛时期，海外雇员多达几十万，大宇成为国际知名品牌。
大宇是“章鱼足式”扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大，就越能立于不败之地，即所谓的“大马不死”。
据报道，1993年金宇中提出“世界化经营”战略时，大宇在海外的企业只有15家，而到1998年底已增至600
多家，“等于每3天增加一个企业”。
还有更让韩国人为大宇着迷的是：在韩国陷入金融危机的1997年，大宇不仅没有被危机困倒，反而在国内的集团排名中由第4位上升到第2位，金宇中本人也被美国《幸福》杂志评为亚洲风云人物。
1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大宇仍然我行我素，结果债务越背越重。
尤其是1998年初，韩国政府提出“五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。
大宇却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。
因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。
1998年大宇发行的公司债券达7万亿韩元（约58.33亿美元）。
1998年第4季度，大宇的债务危机已初露端倪，在各方援助下才避过债务灾难。
此后，在严峻的债务压力下，大梦方醒的大宇虽作出了种种努力，但为时已晚。
1999年7月中旬，大宇向韩国政府发出求救信号；7月27日，大宇因“延迟重组”，被韩国4家债权银行接管；8月11日，大宇在压力下屈服，割价出售两家财务出现问题的公司；8
月16日，大宇与债权人达成协议，在1999年底前，将出售盈利最佳的大宇证券公司，以及大宇电器、大宇造船、大宇建筑公司等，大宇的汽车项目资产免遭处理。
“8月16日协议”的达成，表明大宇已处于破产清算前夕，遭遇“存”或“亡”的险境。
由于在此后的几个月中，经营依然不善，资产负债率仍然居高，大宇最终不得不走向本文开头所述的那一幕。
大宇集团为什么会倒下？在其轰然坍塌的背后，存在的问题固然是多方面的，但不可否认有财务杠杆的消极作用在作怪。
大宇集团在政府政策和银行信贷的支持下，走上了一条“举债经营”之路。
试图通过大规模举债，达到大规模扩
张的目的，最后实现“市场占有率至上”的目标。
1997年亚洲金融危机爆发后，大宇集团已经显现出经营上的困难，其销售额和利润均不能达到预期目的，而与此同时，债权金融机构又开始收回短期贷款，政府也无力再给它更多支持。
1998年初韩国政府提出“五大企业集团进行自律结构调整”方针后，其他集团把结构调整的重点放在改善财务结构方面，努力减轻债务负担。
但大宇却认为，只要提高开工率，增加销售额和出口就能躲过这场危机。
因此，它继续大量发行债券，进行“借贷式经营”。
正由于经营上的不善，加上资金周转上的困难，韩国政府于7月26日下令债权银行接手对大宇集团进行结构调整，以加快这个负债累累的集团的解散速度。
由此可见，大宇集团的举债经营所产生的财务杠杆效应是消极的，不仅难于提高企业的盈利能力，反而因巨大的偿付压力使企业陷于难于自拔的财务困境。
从根本上说，大宇集团的解散，是其财务杠杆消极作用影响的结果。
思考题：
1．试对财务杠杆进行界定，并对“财务杠杆效应是一把‘双刃剑’”这句话进行评述。
2．取得财务杠杆利益的前提条件是什么？
3．何为最优资本结构？其衡量的标准是什么？
4．我国资本市场上大批ST、PT上市公司以及大批靠国家政策和信贷支持发展起来而又债务累累的国有企业，从“大宇神话”中应吸取哪些教训？
张营 088311066 10转财2班答：
1.财务杠杆是指由于债务的存在而导致普通股每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应。
对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数。
财务杠杆系数是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。
计算公式为：
财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率 =基期息税前利润/(基期息税前利润-基期利息)
对于同时存在银行借款、融资租赁，且发行优先股的企业来说，可以按以下公式计算财务杠杆系数：
财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息-融资租赁积金-(优先股股利/1-所得税税率)]
财务杠杆与财务风险的关系为：财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股每股利润大幅度变动的机会所带来的风险。
财务杠杆会加大财务风险，企业举债比重越大，财务杠杆效应越强，财务风险越大。
财务杠杆与财务风险的关系可通过计算分析不同资金结构下普通股每股利润及其标准离差和标准离差率来进行测试
2.财务杠杆利益是指利用债务筹资这个杠杆而给企业所有者带来的额外收益。
在资本结构一定、债务利息保持不变的条件下，随着息税前利润的增长，税后利润以更快的速度增加，从而获得财务杠杆利益。
但与经营杠杆不同，经营杠杆影响企业息税前利润，财务杠杆影响企业的税后利润。
3.负债筹资的资本成本虽然低于其它筹资方式 ,但不能用单项资本成本的高低作为衡量的标准 ,只有当企业总资本成本最低时的负债水平才是较为合理的。
因此 ,资本结构在客观上存在最优组合 ,企业在筹资决策中 ,要通过不断优化资本结构使其趋于合理 ,直至达到企业综合资本成本最低的资本结构 ,方能实现企业最大化这一目标。
4 .（1）、举债经营对企业的影响是双方面的，其基本前提是总资产利润率能否大于借款利率。
只有当总资产利润率大于借款利率时，才会给企业带来有利的积极的财务杠杆作用；反之，将会给企业带来负面、消极的影响。
任何企业不能无条件地从事举债经营。
（2）、不求最大，但求最好。
有规模并不等于一定有效益。
一个企业的大小应取决于企业核心竞争能力大小的要求。
只有拥有核心竞争能力，才能将企业做得最好。
没有核心竞争能力的企业，一味追求企业规模的扩大，其结果只能是无功而返，甚至陷入困境。
(3)、我国资本市场上大批ST、PT上市公司以及大批靠国家政策和信贷支持发展起来而又债务累累的国有企业，应从“大宇神话”破灭中吸取教训。
加强企业自身管理的改进及时从多元化经营的幻梦中醒悟过来，清理与企业核心竞争能力无关的资产和业务，保留与企业核心竞争能力相关的业务，优化企业资本结构，进一步提高企业的核心竞争能力
张营 088311066 10转财2班。