利率期货

第四章利率期货

金融期货品种之中，交易规模和交易数量最大的当数短期利率期货。

利率期货合约根据基础资产证券期限的长短，可分为两类：短期债券期货合约和中长期债券期货合约。短期债券期货合约是指基础资产证券的期限不超过1年的利率期货合约，例如30天、90天商业票据，3月期定期存单，3月期欧洲美元存款证，3月期国库券，1年期国库券等作为基础资产的期货。中期债券期货合约则是指基础证券期限在1～10年间的利率期货合约，如4年期的美国国库券作为基础证券的期货。长期债券期货合约则是指基础证券期限在10年以上的利率期货合约，如15年期和20年期美国国库券，20年期英国金边债券等基础证券的期货。

短期债券期货和中长期债券期货虽都属于利率期货，但两者在报价与交割方面都有所不同。短期债券期货合约，我们称之为利率期货；中长期债券期货合约，我们称做债券期货。现在, 我们主要来学习利率期货.

第一节利率期货的定义

我们知道, 期货合约的一般定义：期货合约确定了未来发生的交易的价格和条件。如果把这个定义应用到短期利率期货时，它的基础资产是利率, 也就是说，我们可以把“交易”的对象想象成一份名义性的定期存款；而交易的“价格”则是整个存款期的固定利率，并且这个存款期为未来的某个特定时期。买人一份利率期货合约相当于存入一笔存款；卖出一份期货合约，则相当于吸收一笔存款，或者相当于借款。

伦敦国际金融交易所上市交易的3月期英镑定期存款合约就是一个典型的利率期货，合约的具体内容详见下表5—1所示。

在LIFFE交易的短期英镑存款合约

交易单位￡500 000

交割月份3月、6月、9月、12月

交割日最后交易日之后的首个营业日

最后交易日交割月份第3个星期三上午11点

标价100.00减去利率

最小价格变动0．01％

最小价格值

(每一档价值) £ 12.50

交易时间08：05-16：02(交易池)

16：27--17：57(APT屏幕交易)

表中第一项交易单位，实际上就是指每份期货合约的价值。以英镑表示的合约，交易单位大都规定为￡500 000，以美元表示的合约，标准交易单位一般是$1 000 000。购买或出售的合约份数没有限制，但交易规模仅限于￡500 000的倍数(因为期货合约是标准化的合约).

所有期货交易事先都确定了具体的交割日。一般每年4次。金融期货几乎都把交易日定在3月、6月、9月和12月的某一天。所以，交割月份，交割日，以及最后交易日三者一起准确地规定了交割发生的时间。金融期货虽然实行现金结算，但依然采用交割这样的术语。一种合约的交割月份、交割日期和最后交易日共同确定该合约的交割日具体在什么时候。利率期货交易的时间流程与远期利率协议FRA基本一致，两者有许多相似之处。例如，1996年3月份合约在3月20日星期三上午11点停止交易，最终的现金结算放在第2天进行。期货合约的最后交易日相当于FRA的确定日，而期货的交割日则相当于FRA的结算日。

我们再来看标价一栏, 大家可以发现利率期货的报价是有其自身的特点的(100减去利率). 这是为什么呢?

前面跟大家介绍过了, 利率期货被定义为固定利率的存款，买人一份利率期货合约相当于存入一笔存款（高利率）；卖出一份期货合约，则相当于借款（低利率）。如果某人要利用利率期货进行投机，他会希望以低利率借入资金(在这里,相当于出售期货)，以高利率存人资金(相当于买人期货)。但这样一种交易原则在利率期货上反映成“高买，低卖”的形式，与我们日常的交易战略是相反的。尤其是在交易节奏非常快的交易池内，许多交易商是凭直觉操作买卖交易的完成的，这种反常的交易报价方法会使人们轻易就出错，带来不必要的损失。

因此，利率期货交易的设计者一开始就决定交易对象应该是指数化的价格，而不是利率本身。这里，指数化的价格定义为：

P = 100 - i

式中: P ——指数化价格或价格指数；

i ——以百分数表示的未来利率。

利率期货的这种标价方式仅仅是改变了当利率发生变动时,期货价格变动的方向。当利率上涨时(相当于存款利率上升)，期货价格下降, 投资者可以买入利率期货；反之，当利率下降时(相当于借入资金利率下降)，期货价格上升, 投资者可以卖出利率期货。这样，经过报价的调整, 交易者就又可以重新按常规的“逢低买人，逢高抛出”的原则来进行交易了。

例1 假定某利率期货合约以92.00的价格成交，则相应的利率为8％。某交易商认为利率水平还会下跌，也即期货合约的价格还会上涨，因此他买人10份这种期货，并耐心等待预期变为现实。几天之后，利率果然下跌至7.95％，期货价格上升到92.05。交易商结清头寸，从每份期货合约上获得5个价格变动单位的利润。如果一个变动单位价值￡12.5，这笔交易共赢利10 ×5 ×12.5 = ￡62.5。

大家必须了解，利率期货合约的价格不是通常意义上的价格。价格为92.00并不是代表92英镑、92美元或者以任何其他货币计算的实质金额。期货价格在这里仅仅是作为一种利率符号。因此，利率期货价格更像股票指数, 这种股指仅仅反映股票市场的一般价格水平, 而不是任何一种股票或股票组合的真实价格.

大家要注意, 在远期利率协议交易中不存在这种报价的变形, 因为FRA的定义将合约的购买人确定为名义借款人, 而不是存款人. 如果我们给短期利率期货最初也定义为同样的含义的话, 那么这些期货合约完全可以和远期利率合约一样, 直接将利率作为交易的报价.

最小价格变动单位或称为“档”(Ticks)，是指两个连续标价之间的最小差额。每一档的价值计算可以用3月期英镑合约为例加以说明。如果最小价格变动为0.01％，交易单位是￡500 000，则每一档的价值计算如下：

0.01% ×£ 500 000 ×3/12 = £ 12.50

上面的公式与远期利率协议结算金的计算公式相似, 但是两者之间还是有明显的不同.

第一. 由于期货合约是3月期存款，所以用3/12作为1年的分数表达似乎很自然。但是几乎所有的其他市场都采用以合约期天数除以360或365的表示法。例如，在普通存款和远期利率协议市场上，一份3月期的合约将跨越3个自然月，其具体天数可以在87天至94天不等(考虑到周末,节假日等)。如果每一档的价值计算以365作为分母，以87～94天作为分子，则每档的最小变动价值就在￡11.92至￡12.88之间。为便于实际操作，一般都把3月期合约的天数确定为91天。

第二，对期货的现金结算都在合约的到期日进行，而这是合约所代表的名义存款期限开始的时间(这与我们原来所学过的FRA相似). 但在普通存款市场上，存款利息都在存款终止时支付。如果在计算最小变动价值时考虑贴现的因素，当利率为10%时，一份84天期货合约的最小变动价值可以低到￡11.25。