第12章风险资产定价理论
罗斯《公司理财》(第11版)章节题库(第12章 看待风险与收益的另一种观点：套利定价理论)【圣才出品
第12章看待风险与收益的另一种观点：套利定价理论一、选择题下列哪个不是CAPM 的假设？（）A．投资者风险厌恶，且其投资行为是使其终期财富的期望效用最大B．投资者是价格承受者，即投资者的投资行为不会影响市场上资产的价格运动C．资产收益率满足多因子模型D．资本市场上存在无风险资产，且投资者可以无风险利率无限借贷【答案】C【解析】套利定价理论（APT）假设资产收益率满足多因子模型。
套利定价模型的优点之一是它能够处理多个因素，而资本资产定价模型就忽略了这一点。
根据套利定价的多因素模型，收益与风险的关系可以表示为：()()()()123123K F F F F F KR R R R βR R βR R βR R β=+-+-+-++- 式中，β1代表关于第一个因素的贝塔系数，β2代表关于第二个因素的贝塔系数，依此类推。
二、简答题1．请解释什么是证券组合的系统性风险和非系统性风险，并图示证券组合包含证券的数量与证券组合系统性风险和非系统性风险间的关系。
答：（1）系统风险亦称“不可分散风险”或“市场风险”，与非系统风险相对，指由于某些因素给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性，如经济衰退、通货膨胀和需求变化给投资带来的风险。
这种风险影响到所有证券，不可能通过证券组合分散掉。
即使投资者持有的是收益水平及变动情况相当分散的证券组合，也将遭受这种风险。
对于投资者来说，这种风险是无法消除的。
系统风险的大小取决于两个方面，一是每一资产的总风险的大小，二是这一资产的收益变化与资产组合中其他资产收益变化的相关关系（由相关系数描述）。
在总风险一定的前提下，一项资产与市场资产组合收益变化的相关关系越强，系统风险越大，相关关系越弱，系统风险越小。
非系统风险，亦称“可分散风险”或“特别风险”，是指那些通过资产组合就可以消除掉的风险，是公司特有风险，例如某些因素对个别证券造成经济损失的可能性。
这种风险可通过证券持有的多样化来抵消，因此，非系统风险是通过多样化投资可被分散的风险。
《风险资产定价》课件
要点二
对冲策略
采用对冲工具和方法，降低或消除特定风险，提高投资组 合的稳健性。
宏观经济因素对风险资产价格的影响
经济增长
经济增长情况影响市场对未来经济前景的预期， 进而影响风险资产价格。
货币政策
货币政策调整影响市场流动性，进而影响风险资 产价格。
财政政策
财政政策调整影响市场供需关系，进而影响风险 资产价格。
无风险资产是指未来收益确定的资产，如国债、存款等。风险资产的风险主要来自于市场风险、信用风险、流动 性风险等。
风险资产种类
股票
股票是公司发行的一种所有权凭 证，代表了股东对公司的所有权 。股票的收益主要来自于公司的 盈利和股价的波动。
债券
债券是发行人发行的一种债务凭 证，代表了债券持有人对发行人 的债权。债券的收益主要来自于 利息收入和债券市场的价格波动 。
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风险资产定价与其他金融领域的交叉研究
01
金融市场与实体经 济的互动关系
研究风险资产定价与实体经济之 间的互动关系，探索金融市场对 实体经济发展的影响。
风险管理
02
03
金融监管
将风险资产定价与风险管理相结 合，研究如何通过合理定价来降 低投资风险。
探讨金融监管对风险资产定价的 影响，以及如何通过合理定价来 防范金融风险。
详细描述
CAPM认为资产的预期回报率由两部分组成：无风险利率和风险溢价。风险溢价与资产的β值相关，β 值衡量了资产相对于市场的风险程度。CAPM提供了一种将资产的预期回报率与其风险水平相联系的 方法。
套利定价理论(APT)
总结词
套利定价理论是一种基于套利的资产定 价模型，它认为资产的预期回报率可以 通过多个因素来解释。
《投资学原理》(课程代码：07250) 课程考试大纲及知识点
附件3广东省高等教育自学考试《投资学原理》（课程代码：07250）课程考试大纲目录一、课程性质与设置目的二、课程内容和考核目标第1篇总论第1章导论1.1投资概论1.2投资学的研究对象1.3投资学的理论基础和研究方法第2章投资与经济发展2.1投资与经济增长2.2投资与技术进步第3章投资机制3.1投资体制概述3.2中外投资体制比较研究3.3我国投资体制改革的历史回顾与现状分析第4章投资结构4.1投资结构概述4.2投资结构与国民经济结构4.3我国投资结构格局的演进4.4投资结构选择第2篇融资第5章融资概论5.1融资概述5.2直接融资与间接融资5.3融资决策第6章项目融资6.1项目融资概述6.2项目融资模式6.3项目融资的资金来源6.4项目融资的风险管理第7章证券融资7.1证券融资概述7.2股票融资7.3债券融资7.4证券融资的风险第3篇投资第8章项目投资8.1项目投资概述8.2项目投资的市场调查与预测8.3项目投资的成本分析8.4项目投资条件评价第9章可行性研究与投资决策9.1可行性研究的内容与作用9.2投资项目评价9.3投资项目决策第10章项目投资的风险管理10.1项目投资的风险概述10.2项目投资的不确定性分析10.3项目投资的风险决策第11章证券投资分析11.1证券投资分析概述11.2证券投资分析的主要方法11.3证券投资理念与决策第12章证券市场12.1证券市场概述12.2证券交易所12.3我国的证券市场第13章投资组合与证券定价原理13.1证券投资组合管理13.2资本资产定价模型与套利定价理论13.3利率的期限结构和利息免疫第14章现代投资银行14.1现代投资银行概述14.2现代投资银行的本源业务14.3现代投资银行的派生业务第15章国际投资15.1国际投资概述15.2国际投资对东道国的影响15.3我国的对外投资15.4国际投资的外汇风险15.5风险投资三、关于大纲的说明与考核实施要求附录：题型举例一、课程性质与设置目的（一）课程的性质与特点《投资学原理》是全国高等教育自学考试经济管理类投资理财专业（独立本科段）的必修课程，是为培养和检验自学应考者的投资学基本知识和实践能力而设置的一门专业基础课程。
资产定价理论
资产定价理论资产定价理论是金融学中的一个重要研究领域，旨在确定资产价格的合理水平。
资产定价理论的核心思想是通过分析资产的风险和预期收益来确定资产的价格。
下面将介绍几个经典的资产定价模型。
首先是资本资产定价模型（CAPM），该模型由马科维茨（Markowitz）和肖普（Sharpe）等学者提出。
CAPM模型认为，资产的预期回报应该与其风险有关，风险按照资产投资组合的总风险进行评估。
该模型认为投资者希望获得高收益的同时，也要承担更高的风险。
CAPM模型使用资本市场线来衡量资产的风险和回报之间的关系。
其次是套利定价理论（APT），该理论由罗斯（Ross）提出。
APT模型认为，资产的预期回报可以通过一系列与该资产相关的风险因素来解释。
相对于CAPM模型，APT模型使用因子模型来衡量资产的回报和风险之间的关系。
APT模型假设，在资本市场存在完全套利机会的情况下，价格应该完全反映资产的风险。
这意味着资产的价格应该能够完全通过市场上其他资产的价格来决定。
最后是实证资产定价模型（Fama-French三因子模型），该模型由法玛和弗兰斯（Fama和French）提出。
该模型认为，除了市场风险之外，还存在其他因素可以解释资产的回报率。
Fama-French三因子模型使用资本投资组合的回报来解释资产的预期回报。
该模型认为，资产的预期回报还受到市值、账面市净率等因素的影响。
这些资产定价模型都试图通过对资产风险和预期收益的分析，确定资产的合理价格。
然而，由于市场的不确定性和复杂性，资产定价模型并不能完全准确地预测资产的价格。
因此，在实际应用中，投资者还需要结合其他因素，如市场情绪、公司基本面等来做出决策。
总的来说，资产定价理论是金融学中的一个重要研究领域，通过对资产的风险和预期收益的分析，确定资产的价格水平。
不同的资产定价模型通过不同的方法来解释资产的预期回报，但都无法完全准确地预测市场的表现。
因此，在实际投资中，投资者需要综合考虑多种因素来做出决策。
第十二章 期权定价理论 《金融工程学》PPT课件
➢ 由于方程中不存在风险偏好，那么风险将不会对其解产生影响，因此 在对期权进行定价时，可以使用任何一种风险偏好，甚至可以提出一 个非常简单的假设：所有投资者都是风险中性的
12.2布莱克—斯科尔斯（B-S）模型
（6）Black－Scholes期权定价公式 Black－Scholes微分方程，对于不同的标的变量 S 的不同衍生证券，会 有许多解，解这个方程时得到的特定衍生证券的定价公式 f 取决于使用 的边界条件，对于股票的欧式看涨期权，关键的边界条件为： f=Max（ST－K，0） （12—28） 由风险中性可知，欧式看涨期权的价格Ｃ是期望值的无风险利率贴现的
第12章 期权定价理论
12.1 期权价格概述
➢ 12.1.1期权定价概述
➢ 在所有的金融工程工具中，期权是一种非常独特的工具。因为期 权给予买方一种权利，使买方既可以避免不利风险又可以保留有 利风险，所以期权是防范金融风险的最理想工具。但要获得期权 这种有利无弊的工具，就必须支付一定的费用，即期权价格
一定的假设条件下得到的，这些条件包括：股票价格满足布朗运动；
股票的收益率服从正态分布；期权的有效期内不付红利。该公式的不
足之处是它允许有负的股票价格和期权价格，这显然和实际是不相符
合的，而且该公式没有考虑货币的时间价值。由于其理论的不完备，
计算结果的不准确，再加上当时市场的不发达，因此该定价公式在当
N（d）=
1
d
e
x2
2
dx
2
（12—3）
这些公式都应有以下假设： （1）没有交易费。 （2）可以按无风险利率借入或贷出资金
12.2布莱克—斯科尔斯（B-S）模型
➢ 对期权的定价理论进行开创性研究的学者是法国的Bachelier。1900
第13章资产定价理论crjv
梅拉和普雷斯科特(Mehra & Prescott,1985)计 算了1889-1978年股票组合的超额收益率，他 们发现历史平均超额收益率如此之高，以致任 何合理水平的风险厌恶系数都无法与之相称。
关于CAPM模型和套利定价理论的争 论
两种解释：
（1）预期收益率与实际收益率：法马和弗伦 奇 (Fama & French, 2002)认为股权溢价难题 至少部分是由于近50年来意外的资本利得过高， 因此在估计预期资本利得时，用股利贴现模型 比根据实际平均收益率更可靠。
关于CAPM模型和套利定价理论的争 论
（5）回到单因素模型，考虑不可交易的资产 以及β系数的周期行为，贾格纳森和王 (Jaganathan & Wang,1996)
（6）可变波动率，帕甘和施韦尔特(Pagan & Schwert,1990)，林海 (2001)。
关于CAPM模型和套利定价理论的争 论
优风险资产组合的构成是无关的。
资本市场线（CML）
2、市场组合 在均衡时，最优风险组合中各证券的构成比例
等于市场组合 (Market Portfolio)中各证券的构成 比例。 市场组合？ 由所有证券构成的组合，在该组合中，每一种 证券的构成比例等于该证券的相对市值。而证 券的相对市值就等于该证券市值除以所有证券 的总市值。
资本市场线（CML）
3、共同基金定理 如果我们把货币市场基金看作无风险资产，那
么投资者所要做的事情只是根据自己的风险厌 恶系数A，将资金合理地分配于货币市场基金 和指数基金。
资本市场线（CML）
4、有效集
资本市场线就是允许无风险借贷情况下的线性 有效集，其反映的是有效组合的预期收益率和 标准差之间的关系。
第十二章 证券投资技巧习题
第十二章证券投资技巧习题一、名词解释1、系统风险2、非系统风险3、二、判断题1、时机就是时点。
2、β系数等于1的股票变动幅度大于指数的变动幅度。
3、β系数等于1的股票变动幅度等于指数的变动幅度。
4、投资组合的β系数可以叠加。
5、摊平法适用于任何投资者。
6、箱形操作法是积小胜为大胜的方法之一。
7、投资资金成本平均法适用于没有时间照看股票的工薪阶层。
8、固定比率投资法适用于大资金。
9、舍小就大法必须在有更好的投资方向和确信原有股票复涨无望的条件下才能使用。
10、应当在股票价格低于内在价值时卖出股票，高于内在价值时买进股票。
11、应当在股票价格低于内在价值时买进股票，高于内在价值时卖出股票。
12、停损点应当提前设立，应当在理念上知道停损失必须的，执行时必须严格按计划执行。
13、运用资金曲线控制风险必须将所有股票买入价忘记。
14、接近年底时应当尽量避开问题股，防止年报风险。
15、在进行家庭理财和证券投资过程中，必须将个人资产按照储蓄、保险、基金、债券、股票等进行合理的安排，要处理好积累与消费的比例。
参考答案：1、错。
2、错。
3、正确。
4、正确。
5、错。
对于资金实力不足的人在熊市时使用要慎重。
6、正确。
7、正确。
8、正确。
小资金太慢。
9、正确。
10、错。
11、正确。
12、正确。
13、正确。
只要总体资金增值就行。
14、正确。
15、正确。
三、单项选择题1、下列风险中不属于系统性风险的有（）。
A．政治政策性风险 B．汇率利率风险C．道德风险 D．信用交易风险2、反映证券组合期望收益水平和多个因素风险水平之间均衡关系的模型是（）。
A.多因素模型B.特征线模型C.资本资产定价模型D.套利定价模型3、传统证券组合管理方法对证券组合进行分类所依据的标准是（）。
A.证券组合的期望收益率B.证券组合的风险C.证券组合的投资目标D.证券组合的分散化程度4、一般地讲，认为证券市场是有效市场的机构投资者倾向于选择（）。
A.市场指数型证券组合B.收入型证券组合C.平衡型证券组合D.有效型证券组合5、收入型证券组合是一种特殊类型的证券组合，它追求（）。
罗斯《公司理财》(第9版)配套题库【章节题库-套利定价理论】
第12章套利定价理论一、单选题下列哪个不是CAPM的假设？（）（中央财大2011金融硕士）A．投资者风险厌恶，且其投资行为是使其终期财富的期望效用最大B．投资者是价格承受者，即投资者的投资行为不会影响市场上资产的价格运动C．资产收益率满足多因子模型D．资本市场上存在无风险资产，且投资者可以无风险利率无限借贷【答案】C【解析】套利定价理论（APT）假设资产收益率满足多因子模型。
套利定价模型的优点之一是它能够处理多个因素，而资本资产定价模型就忽略了这一点。
根据套利定价的多因素模型，收益与风险的关系可以表示为：式中，β1代表关于第一个因素的贝塔系数，β2代表关于第二个因素的贝塔系数，依此类推。
二、简答题1．请解释什么是证券组合的系统性风险和非系统性风险，并图示证券组合包含证券的数量与证券组合系统性风险和非系统性风险间的关系。
（对外经贸大学2004研）答：（1）系统风险亦称“不可分散风险”或“市场风险”，与非系统风险相对，指由于某些因素给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性，如经济衰退、通货膨胀和需求变化给投资带来的风险。
这种风险影响到所有证券，不可能通过证券组合分散掉。
即使投资者持有的是收益水平及变动情况相当分散的证券组合，也将遭受这种风险。
对于投资者来说，这种风险是无法消除的。
系统风险的大小取决于两个方面，一是每一资产的总风险的大小，二是这一资产的收益变化与资产组合中其他资产收益变化的相关关系（由相关关系描述）。
在总风险一定的前提下，一项资产与市场资产组合收益变化的相关关系越强，系统风险越大，相关关系越弱，系统风险越小。
非系统风险，亦称“可分散风险”或“特别风险”，是指那些通过资产组合就可以消除掉的风险，是公司特有风险，例如某些因素对个别证券造成经济损失的可能性。
这种风险可通过证券持有的多样化来抵消，因此，非系统风险是通过多样化投资可被分散的风险。
多样化投资之所以可以分散风险，是因为在市场经济条件下，投资的收益现值是随着收益风险和收益折现率的变化而变化的。
资产定价理论
1959年，奥斯本(M．F．M Osborne)提出了随机漫步理论，认为股票交易中买方与卖方同样聪明机智，现今 的股价已基本反映了供求关系；股票价格的变化类似于化学中的分子“布朗运动”，具有随机漫步的特点，其变 动路径没有任何规律可循。因此，股价波动是不可预测的，根据技术图表预知未来股价走势的说法，实际上是一 派胡言。
资本资产定价的另一优点在于它的实用性。它使投资者可以根据绝对风险而不是总风险来对各种竞争报价的 金融资产作出评价和选择。这种方法已经被金融市场上的投资者广为采纳，用来解决投资决策中的一般性问题。
局限性
当然，资本资产定价也不是尽善尽美的，它本身存在着一定的局限性。表现在：
首先，资本资产定价的假设前提是难以实现的。比如，在本节开头，我们将资本资产定价的假设归纳为六个 方面。假设之一是市场处于完善的竞争状态。但是，实际操作中完全竞争的市场是很难实现的，“做市”时有发 生。假设之二是投资者的投资期限相同且不考虑投资计划期之后的情况。但是，市场上的投资者数目众多，他们 的资产持有期间不可能完全相同，而且现在进行长期投资的投资者越来越多，所以假设二也就变得不那么现实了。 假设之三是投资者可以不受限制地以固定的无风险利率借贷，这一点也是很难办到的。假设之四是市场无摩擦。 但实际上，市场存在交易成本、税收和信息不对称等等问题。假设之五、六是理性人假设和一致预期假设。显然， 这两个假设也只是一种理想状态。
资产定价理论
经济学理论
01 基本介绍
03 研究 05 学术动态
目录
02 分类 04 优缺点 06 比较
资产定价理论(asset pricing theory)是金融经济学最重要的主题之一，它试图解释不确定条件下未来支 付的资产价格或者价值，这里资产通常是指金融工具或某种证券，而价格是其市场均衡时的价格，即由市场需求 与供给决定的价格。人们发现，低的资产价格蕴含着高的收益率，因此考虑用理论解释为什么某些资产的支付比 其他资产平均收益要高。
资产定价理论
资产定价理论资产定价理论是一种新兴的金融理论，它以资产定价为基础，研究各种资产的市场价格。
这种理论认为，市场均衡价格，由众多参与者的自发活动及其考虑的因素来决定。
市场价格的变动受到不同参与者投资行为的影响，同时也受到市场供求、经济环境和政策环境变化的影响。
资产定价理论提供了资产投资者一个系统的定价参考，帮助投资者在不同投资环境下做出投资决策。
根据不同资产类型和市场情况，投资者可以使用资产定价理论，根据市场供求、经济环境和政策环境等因素来估计资产价格。
因此，资产定价理论可以帮助投资者在投资过程中正确的识别价格机会，并选择最佳的投资选择。
资产定价理论是一个复杂的理论系统，其中包括许多模型和方法。
其中，最常用的是价值和价格模型，它基于资产的流动性、风险和收益来确定资产的价值。
在实践中，广泛应用的价值模型是资产定价理论的重要组成部分，它可以帮助投资者更好地识别资产的投资价值。
此外，还有一些相关的模型，如实物定价模型、国际货币模型、期权定价模型等。
在金融市场，资产定价理论是非常重要的，它不仅涉及投资者及其研究分析机构，也涉及到管理者及其研究分析机构，同时也影响着市场的发展。
投资者可以借助资产定价理论，发现市场中买入和卖出的机会，并降低投资风险。
除了投资者外，监管机构及其研究机构也可以利用资产定价理论来控制金融市场，确保投资和市场风险控制结构能够按照期望起到有效作用。
此外，从长远来看，资产定价理论也为投资者提供了有价值的指导，投资者可以利用这些理论，根据市场发展及其对市场的影响来识别潜在的投资机会，以及应对不确定因素带来的风险。
最后，资产定价理论也可以为企业投资者提供一个良好的投资分析框架，来帮助他们更好的估计资产价值，以及制定出有效的投资策略。
综上所述，资产定价理论是一门复杂的金融理论，它可以帮助投资者准确识别资产价格，为投资者提供投资行为和市场风险控制的参考，也为监管机构提供有效的管理框架。
资产定价理论有助于市场均衡，并有助于促进市场稳定和发展，从而改善金融市场的效率，使投资者受益。
资产定价理论
资产定价理论资产定价理论是一个重要的经济理论，它用于帮助理解金融市场上资产价格变化的根本原因。
资产定价理论分为两类：定价理论和投资理论。
定价理论主要关注的是影响资产价格的经济因素，比如利率、通货膨胀率、股票收益率等，以及资产价格与利润率的关系。
定价理论提出，在价格发生变化时，资产价格可能受到利率变动、通货膨胀和股票收益率的影响。
投资理论关注的是利用市场波动性为投资者实现最佳投资组合的投资策略，以及有效的风险管理技术，投资理论强调投资者可以通过控制投资机会和风险来获得最大的投资回报。
投资理论指出，投资者在做出投资决策前需要考虑市场价格的变动，需要充分考虑利率、资产价格、投资者预期等因素。
因此，正确定价资产对投资者是至关重要的。
资产定价理论是基于资产价格的变动和风险投资策略，其核心思想是定价是建立在对未来收益的把握上，是根据未来收益的不确定性，从而确定资产的价值。
因此，正确的定价资产有助于达到最佳投资组合，从而实现最大化的投资回报。
在实际运用中，资产定价理论可以为金融资产定价提供参考，它可以帮助投资者快速找出最具性价比的投资方案，从而获得最佳投资回报。
资产定价理论可以帮助投资者在选择股票、债券和期货等金融资产时，及时有效地调整投资组合，获得最佳投资收益。
同时，资产定价理论也可以帮助投资者提高风险管理水平，以最大化投资者的回报。
资产定价理论可以帮助投资者根据投资目标，考虑利率、资产价格、投资者预期等因素，进行合理的资产配置，从而获得最佳投资收益。
因此，资产定价理论在市场经济中占有重要的地位，它的应用可以帮助投资者有效地控制风险，合理地配置资产，以获得最大的投资回报。
正确定价资产对投资者的投资成功至关重要，因此资产定价理论的研究和实践有助于投资者有效地管理投资。
第十二章 C-CAPM及其讨论 《金融经济学》PPT课件
pj
E
u(c%1) u(c0 )
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1
E
u(c%1) u(c0 )
(1
r%j )
一般均衡中所有因素相互影响，任意两个内生变量之间都存在双向因果 关系；根据研究课题的关注点而聚焦到某个方向的因果关系上
– 资产定价研究：c0，c̃1，x̃→p – 消费行为研究：p，x̃ → c0，c̃1
1
12.2 无风险利率的决定
6.2% (1 0.9991.8% )0.3%
– 从中解出γ=16——为了解释在真实世界中所观察到的股票的风险溢价，必须 假设消费者有高得不合理的相对风险规避系数
– 就算接受γ=16，无风险利率也会远高于真实世界观测值（0.8%）
rf g 0.1% 161.8% 28.9%
9
专题框12-1：风险规避系数的微观估计
参数表征了两种不同的经济力量（跨期与跨状态的消费平滑意愿）
11
12.5 对资产定价逻辑的再思考
关键问题
– 投资者为什么会买卖资产？ – 市场上为什么会存在对资产的交易？
误导的逻辑
– 对同一种资产有不同的观点不同才会形成交易——有买有卖才有交易 – 正确的观点挣钱，错误的观点亏钱 – 资产交易是个零和博弈
资产的风险溢价由系统风险而非个体风险决定
– 完备市场中消费者只承担总消费（总禀赋）的波动，其他波动可被分散掉 – 总消费波动就是系统性风险，超出其波动的波动是个体风险
– 资产回报中那些与总消费波动相关的部分才是需要承担的“真正风险”，才 会影响资产风险溢价
7
12.4.1 无风险利率之谜
假设CRRA效用函数（RR=γ，PR=γ+1）
无风险利率表达式的推导
第12章_系统风险与资本资产定价模型
系统风险与资本资产定价模型Systematic Risk系统风险Systematic Risk•Risk factors that affect a large number of assets •Also known as non-diversifiable risk or market Also known as non diversifiable risk or market risk•Includes such things as changes in GDP,G inflation, interest rates, etc.U t ti Ri k非系统风险Unsystematic Risk•Risk factors that affect a limited number of assets•Also known as unique risk and asset-specific risk•Includes such things as labor strikes, part shortages, etc.shortages,etc.Returns•Total Return = expected return + unexpected return•Unexpected return = systematic portion + unsystematic portiony•Therefore, total return can be expressed as follows:•Total Return = expected return + systematic portion + unsystematic portionportion+unsystematic portionDiversification •Portfolio diversification is the investment inseveral different asset classes or sectors •Diversification is not just holding a lot of assets For example, if you own 50 internet stocks, you •For example,if you own50internet stocks,you are not diversified•However, if you own 50 stocks that span 20 However if you own50stocks that span20 different industries, then you are diversifiedThe Principle of DiversificationTh P i i l f Di ifi ti •Diversification can substantially reduce theDi ifi ti b t ti ll d th variability of returns without an equivalent reduction in expected returnsreduction in expected returns•This reduction in risk arises because worse than expected returns from one asset are offset by expected returns from one asset are offset by better than expected returns from another •However, there is a minimum level of risk that However there is a minimum level of risk that cannot be diversified away and that is the systematic portionsystematic portionDiversifiable RiskDiversifiable Risk•The risk that can be eliminated by combining assets into a portfolio•Often considered the same as unsystematic, unique or asset-specific risk•If we hold only one asset, or assets in the same industry, then we are exposing ourselves to risk industry,then we are exposing ourselves to risk that we could diversify awayTotal RiskTotal Risk•Total risk = systematic risk + unsystematic risk•The standard deviation of returns is a measure of total riskFor well diversified portfolios, unsystematic risk •For well diversified portfolios,unsystematic risk is very small•Consequently, the total risk for a diversified Consequently the total risk for a diversified portfolio is essentially equivalent to the systematic risksystematic riskSystematic Risk PrincipleSystematic Risk Principle•There is a reward for bearing riskg•There is not a reward for bearing risk unnecessarilyThe expected return on a risky asset depends •The expected return on a risky asset depends only on that asset’s systematic risk sinceunsystematic risk can be diversified away unsystematic risk can be diversified awayMeasuring Systematic RiskMeasuring Systematic Risk•How do we measure systematic risk?•We use the beta coefficient to measure systematic riskWhat does beta tell us?•What does beta tell us?–A beta of 1 implies the asset has the same systematic risk as the overall market–A beta < 1 implies the asset has less systematic riskthan the overall market–A beta > 1 implies the asset has more systematic riskthan the overall market•如何找到Beta?–历史收益率–某证券与市场组合报酬率的协方差/市场组合收益的方差。
资产定价理论
资产定价理论资产定价理论是投资者，企业和政府重要决策的理论基础。
资产定价概念指的是如何从一定的定价策略来预测资产价格，从而决定是否投资。
它是财务会计的一个重要和广泛的计算元素，因为它可以帮助投资者确定投资机会的价值，并帮助管理者分析投资决策的效果。
资产定价理论还可以用于分析金融市场的行为，以及分析资产价格的波动。
资产定价理论指出，定价因素应该考虑各种经济和金融因素，特别是期权权益权利，风险偏好，期望收益率，交易费用和投资皮尔森系数等。
另外，考虑资产定价的现实问题时，还可以考虑投资者的个人看法，以及个人的经济和金融知识。
定价有时需要仔细考虑未来预期收益，比如，通货膨胀、汇率变化以及不同于现在的市场条件，这些都是影响定价的重要因素。
资产定价理论有多种形式，可以根据具体情况进行分类。
公共股票可以通过市场指数模型来定价，它基于对潜在股票收益预期的收益率分布的估计，通过各个投资者的风险偏好，以折现价格计算股票价格。
还有定价模型，如折现现金流模型，这个模型从一定程度上考虑了无风险收益率，权益权利，期望收益率，投资皮尔森系数，无风险收益率，权益权利，期望收益率，投资皮尔森系数等因素。
资产定价理论的另一个重要特征是投资者的经济和金融知识，包括投资的目的，风险管理，风险评估和投资机会选择。
当投资者考虑投资机会时，应该考虑到其未来的预期收益，以及可能的风险收益比，这些因素都可以影响投资者的定价策略。
有许多工具和方法可以用于评估不同资产选择的风险和收益，其中包括资产定价模型，期权权利，风险收益比，风险评估，交易费用，投资皮尔森系数等。
资产定价理论可以帮助投资者在投资决策中做出明智的决定，并对投资进行有效的管理。
它可以帮助投资者在做出投资决定时，考虑到所有与投资和风险相关的因素，以便根据其风险可承受能力在有限的预算内实现最高的收益。
它还可以帮助投资者了解资产定价在财务管理中的重要性，以便更好地控制资产，管理风险，支持对未来收益的期望，并确保风险收益比合理化。
经济学资本资产定价模型
• 夏普提出的证券市场线（Security market line, SML），界定了风险和回报率之间的关系，适用于 所有资产和证券，无论是有效的还是无效的。
结论三 : 单个资产的风险溢价与市场资产M的风险溢价是成 比例的，与相关市场资产组合中证券的系数也成比例。
• 用公式表示为：
E(ri ) rf i E(rM ) rf
• 其中，
i
cov(ri , rM
2 M
)
Beta系数定理
假设在资产组合中包括无风险资产，那么，当市
场达到买卖交易均衡时，任意风险资产的风险溢
价E(ri)-rf与全市场组合的风险溢价E(rm)-rf成正 比，该比例系数即Beta系数，它用来测度某一资
产与市场一起变动时证券收益变动的程度。
上述β系数定理可以表示为：
资产定价的两种基本方法
• 现代理论金融经济学的一个核心内容就是如何在不 确定市场环境下为金融资产进行定价。换句话说， 就是给定某种金融资产在未来所有可能状态下的价 值，如何确定这一资产在当前的价值。
两种主流的金融资产定价方法: ➢ 一般均衡定价模型 ➢ 套利定价模型
一、一般均衡模型
在一个经济体中有两类经济活动人员 ➢消费者：追求消费效用的最大化 ➢生成者：追求的是生产利润的最大化
（Equilibrium in a Capital Asset Market） 等的三篇经典论文发展起来的。
第12章 风险资产定价理论
证券市场中的税收
• 固定、双向征收的3.5‰佣金成本（现1 ‰ 左右）； • 固定、双向征收的1‰的证券交易印花税（书立、领受某凭
证的收税）。
• 现行税制对交易活动本身征税，而不论该笔交易的盈亏， 这种“一刀切”的做法有悖于税收理论中的量能原则和公 平原则。
• 资本利得税是对投资者证券买卖所获取的价差收益（资本 利得）征税。在西方发达国家的证券市场中，一般不征收 或征收极低的印花税，代之以对资本利得征税。在这样的 税收体系下，一般能起到“多获利者多交税”的效果，对 资本市场的贫富两极分化能起到一定的自发抑制作用。
SML（证券市场线）：
反映任意风险资产的市场风险与其预期收益间的关系 E（r) SML rf
ßi(m)=1
ß
比较CML与SML
4、传统CAPM的含义
（1）风险资产的收益=无风险收益（时间补偿）+风险溢价 （风险补偿）
（2）要补偿的风险是系统风险 5、传统CAPM的运用：
资产估值 资源配置(ß=0; ß>1; ß=1; ß<1) 例：已知国库券收益率为12%，平均风险股票的必要报酬 率为16%，某股票β =1.5，若其为固定成长股，成长率 g=0.05，预期一年后股利为2元，请对该股票进行估值 解：市场风险报酬=rm-rf=4%
第12章 风险资产的定价
• 12.1 资本资产定价模型（ＣＡＰＭ） • 要解决的问题：当投资者都采用马资产组合选
择理论识别最优资产组合时，风险资产的预期 收益与其承担风险间的关系？
12.1.2 传统CAPM
• 1.主要假设 • 资本市场是完全的（无税收、信息充分、完全竞
争等）； • 投资者是符合马可维茨理论的理性投资者； • 投资者对风险资产的预期收益、方差、协方差有
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• 是风险资产预期价格（收益率）变动相对于市 场价格（收益率）变动的敏感程度度量值—— 市场风险(比较单指数模型)
•SML（证券市场线）：
•反映任意风险资产的市场风险与其预期收益间的关系
•E
（r)
•SML
•r
f
•ßi(m)=1
•ß
•比较CML与SML
第12章风险资产定价理论来自•4、传统CAPM的含义 •（1）风险资产的收益=无风险收益（时间补偿）+风险溢价 （风险补偿）
第12章风险资产定价理 论
2020/11/25
第12章风险资产定价理论
12.1.2 传统CAPM
• 1.主要假设 • 资本市场是完全的（无税收、信息充分、完全竞
争等）； • 投资者是符合马可维茨理论的理性投资者； • 投资者对风险资产的预期收益、方差、协方差有
相同预期，使其面对相同的有效率组合及市场组 合； • 存在可自由借贷的无风险资产Ｆ • 单周期
共同基金定理
• 分离定理(Tobin,芝加哥大学，1958): • 最优风险证券组合的确定与投资者的风险偏好、效
用函数或无差异曲线无关。讨论的是投资决策与融 资决策的分离。 • 两基金分离定理 • 最优风险证券组合可通过市场组合来实现，即市场 组合可看做一种共同基金或指数基金。 • 如果将货币市场基金看做无风险资产,则投资者所 要做的只是根据自己的风险厌恶系数A,将资金合理 地分配于货币市场基金(rf)和指数基金(rm)。
2.推导
• (1)资本市场线（ＣＭＬ）: P378 • 反映无风险资产与风险资产的有效组合再组合
后产生的新的有效率资产组合的收益与风险间 的关系.
•E（rP）
•P •M
•S
•K
•F
•E
•0,rf
•σP
•考虑无风险借贷时，有效边界为FM直线
•组合P：XK投于K，1- XK投入F
•K为市场组合M •CML
溢酬(market risk premium)
其中E(R)：代表预期报酬率 场。Rm ：代表市场报酬率，以i股票来说，其市场指股票市
Rf ：代表无风险利率，一般为长期政府公债利率，习惯 用银行同期（如1年）定存利率来衡量。
β ：贝他系数，是这条回归方程式中自变量的估计系数。
• 计算的证券预期报酬率，是投资人投资该股票所希望得到的 「必要报酬率」(hurdle rate)，也是股票发行公司的权益资金 成本。
第12章风险资产定价理论
证券市场中的税收
• 固定、双向征收的3.5‰佣金成本（现1 ‰ 左右）； • 固定、双向征收的1‰的证券交易印花税（书立、领受某凭
证的收税）。 • 现行税制对交易活动本身征税，而不论该笔交易的盈亏，
这种“一刀切”的做法有悖于税收理论中的量能原则和公 平原则。 • 资本利得税是对投资者证券买卖所获取的价差收益（资本 利得）征税。在西方发达国家的证券市场中，一般不征收 或征收极低的印花税，代之以对资本利得征税。在这样的 税收体系下，一般能起到“多获利者多交税”的效果，对 资本市场的贫富两极分化能起到一定的自发抑制作用。
•（2）要补偿的风险是系统风险
•5、传统CAPM的运用：
•资产估值 资源配置(ß=0; ß>1; ß=1; ß<1) •例：已知国库券收益率为12%，平均风险股票的必要报酬 率为16%，某股票β =1.5，若其为固定成长股，成长率 g=0.05，预期一年后股利为2元，请对该股票进行估值 •解：市场风险报酬=rm-rf=4% • 股票风险报酬率=4%× 1.5=6%
关。
布莱克模型：
•E （r)
•rz
•CAP M
•布莱克模型
•r
f
•ß •1.0
•特点：
•（1）rz中包括了对物价的补偿； •（2）斜率变小；
•（3） rz不固定，故斜率可变。
第12章风险资产定价理论
（二）布鲁南（1970）模型-放松无税收假定 • 资本收益和红利税率不同（一般前者小于后
者），影响风险资产组合，从而影响资产均衡 价格。
• 缺乏一致性检验结果； • 预期收益与ß间关系的显著性。 • 缘于： • ——假设的合理性； • ——以某指数代理市场组合。
第12章风险资产定价理论
附1:CAPM的实证检验模型
• Merton(1973)CAPM： E(Ri) ＝ Rf ＋ βi 最低 风险
报酬率 数量
【E(Rm)－Rf】 风险价格，称为市场风险
第12章风险资产定价理论
实证上的偏误
• 实证的判定系数低于30%，即模式遗漏很多重要变 量(只有二个自变量（Rm，Rf），却想解答一个复杂 的价格行为)，详见Ross(1977);；
• 投资组合内各证券的正（或负）相关增强（或减弱） 投资组合的贝他系数，因此投资组合贝他系数绝非 组合内各证券贝他系数的加权平均；
• 则股票预期报酬率R=12%+1.5 ×（16%-12%）=18%
• V（A）=D1/（R-g)
CAPM与单指数模型的关系
• 贝塔值含义相同：ßi=cov(ri,rm)/σ2M • CAPM是所有股票阿尔法的期望值为0的
取期望的单指数模型，见下：
第12章风险资产定价理论
6、传统CAPM的有效性问题
第12章风险资产定价理论
•E（rP）
•M
•S
•i’
•F
•i
•E
•0,Rf
•σP
•3、由CML和M推导资本资产定价模型及ＳＭＬ
•组合P：Xi投于风险资产i，1- Xi投入M
•P位于iMi’上，FM方程同前。M点xi=0，σp=σm,M点有效资产组合过
M切线的斜率必为资本市场线的斜率，有：
ß与证券市场线
• 股市不符合半强式效率市场假设，所以大部分(例如 美国标准普尔500) 股价指数皆不是最佳投资组合 .
第12章风险资产定价理论
12.1.4 标准CAPM的修正模型
P388(本节自习,了解即可)
• (一)布莱克(1973)模型----对rf的修正 • 思考1:投资者能否按无风险利率借贷资金? • 思考2:政府债券收益率可以作为rf吗? • 运用零ß资产(组合)代替无风险资产。 • ---零ß资产(组合)与市场资产组合收益率无
（2）市场组合M
• 投资者对M预期一致，面对相同的FM，都持有M， 故M是包括所有风险资产在内的市场组合，仅 在均衡状态出现；
• M中，每种风险资产比例为该资产市场总值/M 总值，需求量=发行量；
• 分离定理：风险资产组成的最优组合的确定与 个别投资者的风险偏好无关；
• 金融决策：如何将资金在F与M间分配。无风险 借贷属于融资决策，投资于切点证券组合属于 投资决策。