格力公司估值分析-基于WACC、APV、FTE方法

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经营性现金流量预测
单位：万元 营业总收入 净利润 折旧额 税收 有效税率 利息*有效税率 经营性现金流量 增长环比 2011 8351725.25 523693.86 255354.45 103121.99 1.23% 1273.287196 780321.5972 2012 2013 10011010. 12004307 88 737966.63 2014 14000539.4 按 36.59 %的 环比 增长 预测
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应用指南
若企业的目标负债—价值比适用于项目的整个寿命周期， 用WACC法或FTE法。
A
权益资本的风险在整个收益期内变化不大的话，可以假设R0保持不变。如 果企业的负债与权益比在企业整个收益期内保持不变的话，则RS和Rwacc 也交保持不变。 在这种情况下不认是采用权益现金流量法还是加权平均资本成本法都很容易 计算。但如果企业的负债与价值比逐年发生变化，则RS和RWACC也将发生 变化。也就是说权益现金流量渚加权平均资本成本法中的分母要每年发生变 动，这就使计算变得十分繁杂，误差也随之增大。
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03
2011-2014预测值与实际值 的差异分析
从营运成本、营运收入、净营运资本增量、净利润四个变量的
预测值和实际值进行分析
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营运成本的估值差异性分析
单位：百万元
预测的营业成本与每年的实际值 差别较大，主要是因为预测的营 业成本增长率大于其实际的增长 率，说明公司在成本控制这方面 做的比较好，使公司的营业收入 保持较大增长率的同时，营业成 本保持较低增长率。
营运资本净增 量
增长环比
-130530.57
-17.26%
98401.94
15.73%
451364.81
62.33%
按 2016 20.26 2015 %的 环比 增长 预测 238225.50 48278.69 2017
2017
9784.14
2015-2017净营运资本的增长环比保持不变，即为 2011-2014环比均值20.26%
若项目寿命期内其负债绝对水平已知，用APV法
B
值法的计算是以未来各期的负债 水平为基础的。当未来各期的负债水平能准 确知道时，可采用调整净现值法；但当未来各期的负债水平不确定时，运用 这种方法就会出现问题。
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2
适合格力公司的估值方法
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格力公司的权益负债比
单位：百万元
规模变动情况 项目
负债（D） 股东权益(E) D/E
2014
1110.99 453.31 2.46
2013
983.46 353.74 2.78
增减额
127.53 99.57 -0.32
增减率
12.97% 28.15% -11.51%
2012
1243.34 459.57 2.71
2011
700.67 168.51 4.16
2010
504.53 126.64 3.98
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04
对格力公司2015-2017年 的企业估值进行判断
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营运资本净增量预测
2011 流动资产 7175561.05 流动负债 6419301.56 营运资本增量 756259.49
单位：万元
2012 2013 2014 8508764.51 10373252.22 12014347.88 7883035.59 9649121.36 10838852.21 625728.92 724130.86 1175495.67
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Contents
目录
三种方法的差异性分析
格力公司2011-2014预测值 与实际值的差异分析
适合格力公司的估值方法
对格力公司2015-2017年 的企业估值进行判断
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三种方法的差异性分析
这三种方法都是解决杠杆公司的资本预算问题。三种方 法存在显著差异，但得出的结果应该是相同的。
10年期的国债利率
3.04%
WACC
6.78%
格力公司的B值是
权益资本成本运 用CAPM模型计 算的14.14%
净三年格力资产负
债比率大致在73% 左右
0.88
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自由现金流量预测及企业估值
单位：万元
营运资本净增量 经营性现金流量 净投资增量 自由现金流量
2015
238225.50 2700250.15 -319653.36 2142371.29
1093575.5 1425295.48 2 298537.92 444312.02 547162.19 131678.13 195616.88 249947.57 1.32% 1.63% 1.79% 1732.0059 3187.6861 4462.241487 01 98 1038236.5 1541075.2 1976919.911 56 26 33.05% 48.43% 28.28%
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三种方法的差异性分析
两种方法的分子均使用了无 杠杆现金流（UCF），都通 过调整适用于无标杆企业的 基本NPV公式来反映财务标 杆所带来的税收利益，两种 调整方法所得出的结果是一 样的。
WACC法则将UCF折现，折现率用的 是RWACC，而RWACC低于R0 。 APV法直接进行调整，它把税收连带 效应的净现值作为单独的一项加上去； 而WACC法调整采用的折现率较低。 实际处理中，WACC法应用更为广泛
理论上折现率为无杠杠企业的资本 成本，是没有考虑当债务比重提高 时，公司的财务风险会增大，那么 股东要求的权益资本成本也会相应 地提高，从而折现率会有一定的误 差。
但是因为对于格力电器这样一个相当成熟， 声誉良好、资本结构趋于稳定的龙头企业来说， 财务风险是相对来是很小的。 WACC和APV法评估格力电器的价值都是最合适的。
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营运收入的估值差异性分析
单位：百万元
营运收入的预测值与实际 值基本一致，说明公司每 年预测的营业收入增长率 与实际增长率基本一致。
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静营运资本的估值差异性分析
单位：百万元
营运资本等于流动资产减去流动负 债，净营运资本增加等于当年营运 资本减去上年营运资本，流动资产 或流动负债预测的误差使得营运资 本误差较大，最终导致净营运资本 增加误差大。
WACC WACC
与FTE相比，WACC法反映了利息 税盾的作用，能够直观地反映债务 融资和权益融资成本的差异，为财 务融资决策提供了依据。同时，它 计算的是企业的整体价值，能够深 入地了解价值来源，WACC法计算 的结果通过减去债务价值，可以计 算出权益价值。
APV法用全权益资本成本R0折现现金流 得到无标杆企业的价值，然后再加上负 债的节税现值，得到有杠杆情况下在项 目价值。 优点是更贴近实际应用，需要满足的假 设少，当企业的资本结构和股权资本发 生改变时，仍适用于企业价值评估。 缺点是没有考虑当债务比重提高时，公 司的财务风险会增大，权益资本成本也 会相应地提高。 APV方法在杠杠收购中具有较多的应用
2015
2016
2017
270025.15 3688237.87 2017 5037793.13
经营性现金流量2015-2017增长环比保持不变，即为 2011-2014环比均值36.59%
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净投资额预测
单位：万元 净投资额 增长环比
2011
2012
2013
2014
276727.2 -421252.4 218598.74 286213.79 5 52.23% -48.11% 30.93%
2016
48278.69 3688237.87 -356999.82 3282959.36
2017
9784.14 5037717.93 -398709.63 4629224.16
自由现金流量=经营现金流量-净营运资本增量-净投资增量
36939334.05万元
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thanks
汇报人：半个苹果
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APV APV
FTE
使用WACC和FTE法时，一般假设 企业维持一个不变的资本结构， 而APV法则不需要该假设。APV 法可以更为方便地分析资本结构 在未来发生改变时对企业（项目） 价值的影响，同时也考虑了融资 带来的其他成本，如财务困境成 本、代理成本等很难再WACC和 FTE法中体现的
FTE法只评估流向权所有者的那一部人 的现金流（LCF），相反，APV和 WACC法评价的则是流向整个项目的现 金流(UCF)的价值。由于有标杆现金流 （LCF）中已经扣减了利息支出，而 UCF不扣减利息支出，因此相应地，在 初始投资中也应扣减债务融资的部分。 这样，FTE法同样可以得出与前面两种 方法相同的结果。
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净利润的估值差异性分析
单位：百万元
净利润：预测值比实际值小了许多， 主要就是因为预测的营业成本偏大。
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格力公司的预测值与估计值的差异性分析
由于预测的营业成本偏差较大，导致 预测的净利润误差也较大，加上预测 的净营运资本增加也有较大误差，使 得FCFF（自由现金流量）与实际值 产生偏误，最终使得估计的企业价值 与实际有偏误。
可以知道，格力电器在2012-2014年债务—权益的比相对比 较稳定，格力电器企业已经比较成熟,资本结构趋于稳定.
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格力公司的估值方法
APV法中，计算企业价值分为两部分，先计算无杠杠价值，其现金流为企业全部现 金流，而折现率为无杠杠企业的资本成本，然后再计算利息税盾的价值，将两者加 总即为企业价值。
按 11.68 %的 环比 增长 预测
2015
2016
2017
-319653.36 -356999.82 2017 -398709.637
净投资现金流量2015-2017增长环比保持不变，即为 2011-2014环比均值11.68%，
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WACC的估值
无风险利率采取的是 债务成本用的是长期 贷款利率4.来自百度文库6%