清华财务管理第十一章企业并购重整与清算资料重点

六、企业并购收益分析
并购收益是指并购后新企业的价值超过并购前 各企业价值之和的差额。
假定A公司并购B公司，并购前A公司的价值为 Va,B公司为Vb，并购后形成的新公司的价值为 Vab ，则并购收益(S)为:
S＝Vab–(Va+Vb)
如果S＞0，说明并购在财务方面具有协同效应
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六、企业并购收益分析
对于并购方来说，并购净收益(NS)等于并购收益 减去并购溢价(并购方支出的交易价格高于被并 购方价值的差)、并购费用后的差额，也就是并 购后新企业的价值减去并购成本、实施并购前并 购方企业价值的差额。假定P表示并购溢价,Pb 表示并购方支出的价格, F表示并购费用，则：
NS＝S–P–F ＝Vab–Pb–F–Va
一、并购的概念
兼并与收购的不同点： ①对目标企业承担的责任不同。 ②目标企业的法律实体存续不同。 ③适用范围不同。 ④实施的背景与事后的变化不同。
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二、并购的类型
按并购双方产业特征系划分 – 横向并购 (horizontal acquisition) – 纵向并购 (vertical acquisition) – 混合并购 (conglomerate acquisition)
(二) 贴现现金流量法
用贴现现金流量的方法确定最高可接受的并购价格，这 就需要估计由并购引起的期望的增量现金流量和贴现率 (或资金成本)，即进行新的投资，市场所要求的最低的 可接受的报酬率。
V0
n
CFt
1 K t
t 1
CF—现金流量；K—折现率；t—预测期(或称折现期)
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二、并购的类型
按并购支付方式划分 – 现金购买式并购 – 承担债务式并购 – 股份交换式并购
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二、并购的类型
按并购的融资渠道划分 – 杠杆收购(LBO) – 管理层收购（MBO ） – 联合收购
按并购双方的意愿划分 – 善意收购 – 恶意收购
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利润”即可得出两个股价，作为估算目标公司价值的
“上下”限范围。
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五、企业并购的成本效益与风险分析
(一) 并购的成本 并购完成成本
并购交易费用 购买成本或并购价格
更名成本
并购后整合成本 并购机会成本
战略整合成本 经营整合成本 注入资金成本 管理整合成本
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并购退出成本
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三、并购的动机
(一) 协同效应
1. 经营协同效应
2．财务协同效应：(1)纳税考虑；(2)提高企业 融资能力；(3)资源互补；(4)预期效应
3. 管理协同效应
(二) 企业发展机会
(三) 增强企业竞争优势
(四)实现多元化经营分散投资风险
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四、目标企业的价值评估
价值评估是对买卖双方标底(股权或资产)做 出价值判断
(一) 收益法(市盈率模型)
收益法是根据目标企业的收益和市盈率确定其 价值的方法，也称为市盈率模型。应用收益法 (市盈率模型)对目标企业估值，公式如下。
目标企业的价值=估计收益指标×标准市盈率
目标企业近期
11 的税后利润
并购时点目标企业的市盈率
有可比性的公司市盈率
行业平均市盈率
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七、公司并购的风险
1．营运风险 2．信息风险 3．融资风险 4．反收购风险 5．法律风险
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八、企业并购的防御策略
1、敌意收购与财务防御
成为敌意收购的目标公司的特点
– 资产价值低估
– 公司具有尚未发现的潜质
– 公司具有大量的剩余现金、大量有价值的证券投资 组合以及大量未使用的负债能力
第十一章 企业并购、重整与清算
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第一节 企业并购
一、并购的概念
企业并购是企业的兼并与收购的总称。包 括企业兼并与收购两个方面，简称并购。
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一、并购的概念
1、企业兼并指两家或两家以上独立的企业合并 组成一家企业，并依法定程序归并为一个企业 的一种经济行为。有吸收兼并和设立兼并两种
出价公司 目标公司
A
B
出价公司 目标公司
A
B
出价公司 A
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吸收合并
新公司 C
创立合并
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一、并购的概念
2、企业收购指一家公司用现款、债券或股票等 方式购买另一公司的股票或资产，以获取对被 收购公司实际控制权的行为，另一个公司仍然 存续而不必消失。
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一、并购的概念
– 具有出售后不损害现金流量的附属公司或其他财产
– 现管理层持股比例较小
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1、敌意收购与财务防御
财务防御措施 – 通过举债或股票回购等方式大幅度提高公司负债比例，并 在贷款合同中增加限制性条款。 – 力争使持股比例相对集中于支持管理层的股东或控股公司 – 增加对现有股东的股利发放率 – 营运中产生的剩余现金流量要尽量投入具有正净现值项目 – 通过重组或分立的方法，实现那些被低估资产的真实价值
(三) 市场比较法
市场比较法通常是将股票市场上与目标企业经营业绩相 似最近平均实际交易价格作为估算公司价值的参照物的 一种方法。
实际操作时可选定一定数量(比如五至十家)与目标企业
类似的企业，先将其股价分别与“每股净利”及“每股
息Biblioteka Baidu前利润”之比的倍数进行加权平均，所得的两个倍
数再分别乘上目标公司的“每股净利”及“每股息税前
兼并与收购的相同点
①兼并与收购有着相似的动机与逻辑，都涉及企业所有权 的改变，都是增强企业实力的外部扩张策略或途径；
②兼并与收购都是以企业产权交易为对象，都是企业资本 运营的基本方式，并且收购又是兼并的一种重要手段和操 作方式，可以认为收购是兼并的一种形式，即控股式兼并 基本
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2、反收购的管理策略
建立“合理的”持股结构 金色降落伞策略 员工持股计划 公司章程中设置反收购条款 毒丸计划
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3、反收购的抗拒策略
诉诸法律 寻找“白衣骑士” 帕克曼式 焦土战术 管理层收购 股份回购
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九、剥离与分立
(一) 剥离
剥离是指公司将现有的某些子公司、部门、产