第七讲资本市场债券XX5

¨ 有调查显示，地方政府的债务依存度和贷款债务 率居高不下，一般都超过GDP水平，严重的甚 至超过当地财政收入的好几倍。
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然而地方财政的偿还能力却十分令人担忧
¨ 目前全国数千家地方融资平台所投资 项目，只有10%可以用产生的现金流偿还 贷款，绝大部分项目都需要利用土地开发 后出售的增值收益偿还，还有部分项目完 全是用当地政府的财政补贴来偿还。2009 年，全国土地出让收入达到14239.7亿元， 有专家估计，2010年全国土地出让金可能 会减少4000亿元左右，地方还款能力大成 问题。
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中国地方政府负债7.38万亿
¨ 中国银监会主席刘明康日前透露，截至2009 年末，地方政府融资平台贷款余额为7.38万亿元 ，同比增长70.4%。
¨ 地方政府融资平台负债规模2010年仍然没有 刹住剧增的势头。国务院发展研究中心宏观部副 部长魏加宁表示，2010年前几个月的银行新增贷 款中，有约40%流向了地方政府投融资平台。
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国债收益率特点
•国债利率与通货膨胀率。1973年一2002年
•资料来源：http：／／www．federalreserve．gov／release和 •ftp：／／tip．bls．gov／pub／special·requ第e七s讲m资本／市场cp债券i／XX5cpiai．txt
¨ 截止到2002年末，美国国债余额已经突破了6.4万 亿美元，其中可流通国债为3.2万亿美元 。而到 2007年，国债余额已突破10万亿美元。
¨ 美国国债已在2010年5月26日突破13万亿美元， 已达到国内生产总额(G D P)的90％，若至G D P 的150％，将造成恶性通货膨胀的风险。
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发行的资产证券化证券是最大的政府机构债。 ¨ 机构债券的风险实际上是很低的。出售债券所筹措
的资金是用于贷款的，这样贷款反过来为债券提供 担保。另外，如果联邦机构在债务方面遇到了麻烦， 它们可以利用其在财政部的信用额度取得贷款。最 后，联邦政府也不太可能让它的机构陷入债务违约 的困境。
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国债收益率特点
• 短期国债利率与长期国债利率，1973年一1998年 • 资料来源：《联邦储备公报》，各项主题。
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几种特殊国债：
通胀调节式国债 ¨ 通胀调节式国债的利率在整个债券的持续期间
内不会改变。但是，用于计算利息支付的本金， 却随着物价指数变动。到期时，通胀调节式国 债会以调节通胀水平后的本金和发行时的面值 中的较高价格赎回。 ¨ 通胀调节式国债的优点在于它们使个人和机构 投资者有机会投资于价值不受通胀影响的证券。 这种证券可以为那些希望持有很低风险的投资 组合的退休人士所用．
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债券及其基本特征
¨ 债券bonds是债务人为筹措资金而向债权人出 具的承诺按规定计算和支付利息,到期偿还本金 的债务凭证。由于债券收益大多固定，因此也 称固定收益证券。Fixed-income securities
¨ 大部分债务工具是一种支付年利的协议。债务 工具包括所有的政府债券、公司债券、市政债 券、抵押贷款债券以及由银行和其他商业部门 发行的短期货币市场工具。
¨ 我国首期地方政府债券，2009年新疆维吾尔自 治区政府债券（一期）于2009年3月30日至 2009年4月1日在上证所发行，于2009年4月3日 上市交易。目前地方政府债以及准地方政府债 余额已达7万余元。
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下图表示了免税的市政债券发行情况
• 收益债券与一般责任债券的发行。1984年一2000年(各年底) • 资料来源：《联邦储备公报》，各项主题。
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下图表示了免税的市政债券筹集资金的用途分布
•州政府和地方政府免税债券的用途
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美国地方债问题
¨ 次债危机以来，高失业率和脆弱的消费者信心 使得美国地方政府税收收入缩水，为弥补预算 短缺各地方政府近几年走上了疯狂发债的道路 。现在已开始出现大面积资不抵债局面。
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债券的要素包括：
¨ 利率或息票率 ¨ 计、付息方式 ¨ 期限和加权平均到期期限（weighted
average maturity，WAM），久期 ¨ 偿还条款 ¨ 赎回和回售条款
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第一节 债券市场及境外经验
¨ 资本市场上交易的是长期债券，包括长期的政府债 券、市政债券和公司债券。 一、国债
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一般责任债券与收益债券
¨ 收益债券revenue bonds是有特定的赢利项目作 偿还保证的债券。例如，发行收益债券可以修 建收费的桥梁，所收过桥费可以保证清偿债券。 如果收入不足以偿付，投资者可能因债券的违 约而蒙受风险损失。收益债券倾向于比一般责 任债券更为频繁地发行。
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几种特殊国债：
本息剥离式国债
¨ 1985年美国财政部向储蓄机构发行记账式债券， 名叫本息剥离证券(STRIPS)。
¨ 本息剥离证券将定期的利息支付同最后的本金 返还分开。当固定本金国债或者通胀调节式国 债的本息剥离后，每笔利息支付和本金支付都 成了一份单独的零息债券。例如，5年期的中 期国债到期时包含了10次利息支付，每6个月 支付一次，持续5年。当这种债券被本息剥离 时，这10笔利息支付和本金的支付，都成为了 一份独立的零息债券。
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全球债务危机
¨ 目前希腊的主权债务占GDP的比例是130％左 右。在欧盟27个国家中，有12个成员国的政府债 务占GDP的比例大于60％。
¨ 截至2010年1月，考虑隐藏债务，英国公共部 门债务负担率达到150％。美国政府2010财年预算 赤字约占美国GDP的10.6％，目前负债总额超过 美国GDP的90％，如果考虑包括联邦债务和地方 债务的整体债务，则占GDP的150％左右。
尽管其风险很低，但机构债券的利率还是大大高 于国债，很多投资者认为机构债券是低利率国债 的一个很有吸引力的替代投资方式。
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三、市政债券
¨ 市政债券Municipal bonds是由地方政府、 县政府和州政府发行的证券。即地方政 府债券。
¨ 为公共工程筹资而发行的市政债券可以 免除联邦税，因此其利率可以低于国债。 这样可以让市政当局以最低的成本筹集 资金 。
¨ 加利福尼亚州政府2009年一度因财政“告急”几 乎“关门大吉”。加州州长阿诺德·施瓦辛格本 月14日宣布一项总额数十亿美元的财政紧缩计划 ，包括停止补贴低收入家庭儿童，将政府支付社 区心理健康服务的金额削减六成。现在美国各地 方政府也学习其财政瘦身方案谋求渡过难关。
¨ 2010年05月28日 来源： 经济参考报
¨ 前洛杉矶市长理查德·赖尔登本月曾在《华尔街 日报》的社论中声称，洛杉矶市很可能会在今 年至2014年间宣布破产。一些较小的市政债券 发行者早已公开讨论要引用仅适用市政机关的 破产法申请重组。
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美国地方债问题
¨ M M A总经理马特·费边表示，自去年7月以来， 已有207个市政债券发行机构违约，欠债总额达 60亿美元，预计这个数字将会持续增大。
¨ 至2009年末，日本政府债务占GDP的比例为 201％。因此，全球基本上都笼罩在债务危机的阴 影下。
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• 美国财政部大楼全景
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• 面值100万美元的美国国债,发行对象,各国政府
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•美国国债计数器是1989年设立的, 目前,美国国债已经超过显示器上 •数字,达到了10万亿美元以上,为了容纳多出来的1，10万亿中的1移 •了显示器的左边,过去显示美元符号的位置,和美元符号挤在一起。
¨ 财政部发行中期国债和长期国债为国家债务融资。 ¨ 国债（national debts）是期限2年到10年的政府债
券, 也称中期国库债券（treasury notes）； ¨ 公债（public bts）是期限从10年到30年的政府
债券，也称长期国库债券（treasury bonds）。 ¨ 2001年美国财政部宣布不再发行30年期限的债券。
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有两种市政债券：一般责任债券与收益债券
¨ 一般责任债券general obligation bonds是 没有特定的资产来为该债券提供担保的 债券，也就是说，它们以发行人的“完 全诚意与信用”来保证偿还。发行人许 诺利用各种可能的收入来源清偿债券。 许多一般责任债券必须经过纳税人的同 意才能发行，因为这可证实政府的税务 机关为债券的清偿提供了担保。
全球债务危机
¨ 2009年12月希腊债务危机开始爆发，距离前次 美国金融危机的爆发是如此之近。希腊危机再次 表明：全球以债治债的危机对策并不可靠。
¨ 目前全球经济体的危机对策实质上就是，过 度消费的经济体继续鼓励消费，过度投资和产能 过剩的经济体继续加大投资。
¨ 许多经济体推出了规模巨大的财政刺激计划 和投资计划，造成许多经济体财政赤字攀升，债 台高筑，也就是主权债务大幅攀升。这种危机对 策无异于抱薪救火。
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2020/12/6
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教学目的要求：
¨ 通过本讲学习掌握债券要素，债券基本 种类及特征。对债券的期限结构及收益 风险特征有实际的把握。
¨ 掌握债券供求分析的基本思路和方法。 ¨ 能应用债券的供给和需求曲线进行债券
供求均衡分析。 ¨ 了解债券均衡利率与宏观经济的关系。
¨ 2010-05-21 来源: 上海证券报
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四、公司债券corporation bonds
¨ 公司债券是公司（企业）为筹措资金向投资者发 行的债务凭证。发行公司债券的一般是信用度较 好、经营稳定的大公司。发行公司债的主要目的 是获取中长期债务资金。