国际金融--第四章 汇率决定理论
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东财国际金融学第四章汇率决定理论之购买力平价
一、购买力平价理论1. 一价定律含义：同质商品在不同市场上以同种货币衡量的价格应该是相同的。
前提假设：市场完全竞争，没有交易成本和贸易壁垒；不同地区商品是同质的；商品价格能够灵活调整，不存在价格粘性。
在开放经济下的一价定律：在无交易成本和贸易壁垒的前提下，以同一种货币表示的、不同国家同样的可贸易商品的价格是相等的。
2.购买力平价理论购买力平价理论的前提条件是一价定律，反映两国货币汇率和商品价格之间的关系。
有两种表现形式，绝对购买力平价和相对购买力平价。
（1）绝对购买力平价理论p = e*p’，p和p’是本国和外国的一般物价指数，e是直接标价法下的汇率。
绝对购买力平价的一般形式意味着汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比。
（2）相对购买力平价理论在绝对购买力平价基础上放宽条件得到。
由于交易成本的存在，使得一价定律并不能完全成立，而且各国一般物价水平中商品及其权重都是存在差异的。
因此，各国物价水平同一种货币计算时存在稳定的偏差。
公式：Δe =Δp –Δp’，汇率的变化是由两国通货膨胀率的差异决定的。
如果本国通货膨胀率高于外国，则本币贬值；如果本国的通胀率低于外国，则本币升值。
3.检验和评价（1）实证结论：不同国家同种商品的价格差异性大，一价定律不完全成立；购买力平价理论的预期在个别贸易量大的商品上效果明显，但对所有贸易品尤其是非贸易品，理论效果明显不足；长期效果比短期效果好。
短期内由于价格有粘性，差点需要时间充分调整；通胀严重时相对于货币稳定、经济结构稳定时预测效果好。
（2）购买力平价理论存在偏差的解释。
①贸易壁垒运输费用和贸易管制使商品在不同国家之间流通成本变高，切断了汇率和商品价格之间的紧密联系。
在商品价格一定的条件下，运输成本越高，汇率波动范围越大。
②非贸易品的存在。
非贸易品的价格完全是由国内的供求关系决定的，不参与国际间的贸易。
但是购买力平价理论中，非贸易品价格的变动也会使得国内物价指数发生变化，进而影响公式中的汇率水平。
汇率决定理论
6
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
姜波克
国际金融
汇率的弹性价格货币分析法
Md Ms
M d P L( y, i) kPyi 其中，L / y 0, L / i 0
ln P ln M s ln y ln i ln k
满足购买力平价
ed / f pd / p f
7
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
12
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
姜波克
国际金融
汇率粘性价格货币分析法：超调模型
三、中期效应，利率的下调推动投资的 增加，导致总产出超过充分就业时的总 产出，引起物价的缓慢上升。货币需求 随之上升，造成利率的逐步回升。由于 货币的过度贬值，导致本币预期的升值 ，加上利率上升的因素，流出的资金加 速回流。导致本币的慢慢升值。
国际金融
汇率粘性价格货币分析法：超调模型
超调模型是由美国经济学家鲁迪格•多恩布茨 （Rudiger Dornbusch）1976年提出。该模型认 为：从短期来看，商品价格由于具有粘性，对 货币市场的失衡反映很慢，而证券市场与外汇 市场的反映却很灵敏，因而利率与汇率立即发 生变动。短期内，利率与汇率的调整超过了其 长期均衡的水平。所以，从长期来看，利率与
从国际收支平衡表来看，一国的逆差即是反映了
该国对于其他国家的债务，而顺差则表明该国对
于他国的债权。因此，当一国贸易顺差，将导致
对本国货币需求的上升，本币将上涨；反之，本
币下跌。
3
上海交通大学管理学院沈思玮副教授
姜波克
国际金融
汇率的国际收支说
一、国内收入增加将导致进口需求增加 ，国外收入下降将导致出口需求下降， 导致经常帐户的恶化，本币贬值。反之 ，经常帐户好转，本币上升。
汇率决定理论
我们把布雷顿森林体系崩溃前的汇率理 论归类为早期的汇率决定理论，具体理论有 四：国际借贷理论、购买力平价理论、利率 平价理论、汇兑心理学说。国际借贷理论是 金本位制下的理论，后三个理论是在两次世 界大战之间，人们对汇率多角度研究结果， 共同购成了现代汇率理论的基石。
二、购买力平价理论
购买力平价理论是第一次 世界大战以来，诸多汇率理论 中最有影响力的理论之一。最 早清晰而强有力地对购买力平 价理论进行系统阐述的则是瑞 典经济学家卡塞尔。
瑞典学者卡塞尔 （G.Cassel）于1922 年出版了《1914年后 的货币和外汇》一书， 提出“购买力 平价 说”。
（一）开放经济下的一价定律 1、价格套利活动：如果某一同质的商品在不同地区价 格有异，人们就可以借钱在价格低的地区买进，运动 价格高的地区卖出，这样就会改变两地的这一商品的 供求状况，最终会使价格接近套利交易的成本，此时 套利者就归还所借的款项，余下的就是他赚取的利润。 在这一套利活动中，套利者的单位商品收益为
第四章 汇率决定理论
第一节 汇率的决定 第二节 早期的汇率决定理论 第三节 汇率决定的资产市场分析法
第一节 汇率的决定
一、货币制度的演变 二、金本位制度下的汇率决定 三ห้องสมุดไป่ตู้纸币本位制度下的汇率决定
一、货币制度的演变 （一）金币本位制：以黄金为货币制度的基础，黄金直 接参与流通的一种货币制度； （二）金块本位制：黄金产量跟不上经济发展的需要， 纸币逐渐代替黄金流通，只有需要大规模支付时，黄 金才以金块的形式参与流通和支付；（但纸币的黄金 的比价依然固定） （三）金汇兑本位制：纸币成了法定的偿付货币（法币） 充当价值尺度、流通手段和支付手段，能同黄金按政 府宣布的比价自由兑换。（黄金只发挥储藏手段和稳 定币值的作用）； （四）纸币本位制：货币非黄金化，黄金全面退出流通 系统，只部分的充当储藏手段，纸币直接充当价值尺 度，全面充当流通手段和支付手段并部分充当储藏手 段。
汇率决定理论
关于蒙代尔-弗莱明模型的结论
• 浮动汇率制下：
资本不完全流动时，货币政策比较有效，财政政策也比 较有效；资本不完全流动时，货币政策较为有效，财政政 策也较为有效；货币完全流动时，货币政策非常有效，财 政政策完全无效。
• 固定汇率制下：
资本不完全流动时货币政策在长期内无效，财政政策短 期内会影响收入与利率，对国际收支状况影响依资本流动 性高低的差异而存在多种可能，但长期内财政政策有效; 资本完全不流动时，货币政策在长期内也无效；资本完全 流动时，货币政策无效，财政政策则非常有效。
（二）资本不完全流动时财政货币政策 分析
i
（三）资本完全流动时财政货币政策 分析
i E BP LM
ＢＰ
LM
B Ｅ P ＩＳ IS ｙ y
汇率固定资本完全不流动时内外部均衡
汇率固定资本完全流动时内外部均衡
１货币政策分析
一次性扩张性货币政策短期内引起收入上升利 率下降国际收支恶化，长期内收入利率和国 际收支状况恢复期初水平。 结论：固定汇率制下，资本完全不流动时，货币 政策在长期内无效。
购买力平价理论
内容：a本国人需要外国货币是因为它可以在货币发行国购 买商品和劳务。 b外国人需要本国货币，是因为它可以购买国内的商品和劳务。 c用本国货币表示的外国货币价格即汇率决定两国货币购买力 比率，两国间的货币汇率可由两国物价水平之比表示，即购买 力平价理论。 购买力平价理论：绝对购买力平价、相对购买力平价。 绝对购买力平价：在一定的时间点上，两国货币汇率决定两 国的货币。 相对购买力平价：在一定的时期内，考虑到了通货膨胀因素。 优点：说明了通货膨胀与汇率变动之间的关系，为各国政 府提供制定宏观经济的理论依据。 缺点：认为物价水平是影响汇率最主要的因素，忽视了 其它的一些因素；自由贸易的假设前提与现实存在较大的差异， 而忽视了资本流动因素对汇率的影响。
第四章 《国际金融》PPT课件
Application of PPP
• Choosing the right initial exchange rate for a newly independent country;
• Forecasting medium- and long-term real exchange rates;
✓ 也可以理解为：汇率水平（E）和相对价格水平（ P*/ P ） 的乘积。
✓ 注意，这里的E是现实世界已知的名义汇率，区别于上面 的根据购买力计算出来的名义汇率e。
✓ 测试购买力平价偏离的程度； a. 如果绝对形式的PPP成立的话，真实汇率应该为1，
但大多时候都不等于1。 b. 如果相对形式的PPP成立的话，真实汇率应该为一
e0
P0 P0*
• 一般化为：
e1
P1 P1 *
P1P0
* *
• 也可以表示为：e *
• One country’s inflation rate can only be higher (lower) than another’s to the extent that its exchange rate depreciates (appreciates).
• There is little empirical support for absolute purchasing power parity.
– The prices of identical commodity baskets, when converted to a single currency, differ substantially across countries.
• Speculation: the activity of holding a good or security in the hope of profiting from a future rise in its price.
东财国际金融学第四章汇率决定理论之利率平价理论
一、非抛补利率平价理论1.内容：一国居民将持有的资产投资于本国市场或者外国市场，本国投资的收益为1+I，外国投资收益为1/e*(1+I’)*e e。
同时，套利机制的存在使得国内外收益相同，即1+I=1/e*(1+I’)*e e。
（i和I’是本国、外国利率，e e是预期未来的即期汇率）整理后得1+I/1+I’=e e/e，e e-e/e=I-I’/1+I’，左侧e e-e/e是升贬值率设为a，最后a约等于i-I’。
2.结论：这说明两国利率差等于两国汇率升贬值率。
在平价成立时，当本币利率i高于外国利率I’时，则a>0，外国货币预期升值；反之，本币利率小于外国利率，则a<0，外国货币预期贬值。
由于交易者根据对汇率未来变动的预测进行投资，在期初和期末做即期外汇交易而未做相应的远期外汇交易，汇率风险需要自己承担。
另：对即期汇率的影响：同方向同方向变动二、抛补利率平价理论1.含义：在进行即期货币的买卖的同时进行反向的远期交易，以规避外汇风险，因此两国的利率差通过远期汇率的变化体现。
2. 公式1+I=1/e*(1+I’)*f。
整理：1+I/1+I’=f/e，f-e/e=I-I’/1+I’，左侧f-e/e 为升贴水率设为a，最后a约等于i-i’。
当本国利率i大于外国利率I’，远期汇率升水，即外币远期将升值；当本国利率i小于外国利率I’，远期汇率贴水，即外币远期将贬值。
3.结论：汇率的远期升贴水率等于两国的货币的利率差。
高利率货币在期汇市场上必定贴水，低利率货币在期汇市场上必定升水。
汇率的变动会抵消两国的利率差，从而使金融市场处于平衡状态。
另：对即期汇率的影响：同方向变动三、评价1.从资本在国际间流动的角度，考察金融市场中汇率的决定机制，指出汇率和利率之间的紧密关系。
这对于正确认识外汇市场上，尤其是资金流动频繁的外汇市场上汇率形成机制十分重要。
2.利率、汇率受更基本的因素的影响，利率平价理论只是表现出了两者之间的关系。
汇率的决定理论
3.远期汇率平价（forward rate parity）
远期汇率平价是指在时间0报价的在时间t交割的远期汇率等于 预期的在时间t的即期汇率，即远期汇率是未来即期汇率的无偏预 测。可以写做：
当F0,t>E0,t 时，投资者在外汇市场上以F0,t的汇率卖出远期外币合约，到期 时，投资者能够以E0,t的汇率将本币兑换成外币以交割，则投资者投入一单位本 币获得的预期收益，以本币表示： (F0,t-E0,t)/F0,t>0.投资者继续卖出远期外币合约F0,t会不断减小。
1. 国际收支说的早期形式:国际借贷说
1861年,英国学者葛逊(G L.Goschen)较为完整地阐述了汇率与国 际收支的关系,他的理论被称为国际借贷说(Theory of International Indebtedness)。
第一，汇率作为外汇市场的价格，是由外汇市场上的供求关系决定的，而 外汇的供求量取决于国际收支引起的收支的流量。
套补套利交易的一个实例
如果汇率的远期贴水没有完全被利率差异所抵消，就仍然存在通过套利获取利润的可能。
操作 拥有100万人民币 即期卖出人民币 将人民币兑换成美元（即期汇价6.3） 远期卖出16.746万美元 美元存款一年的利息为（美元存款利率为5.5%） 交割远期美元 收回人民币（美元一年远期汇价为6.2） 将人民币存在中国的本利之和 套利净获利
非套补套利交易的一个实例
如果汇率的预期贴水没有完全被利率差异所抵消，或者预期远期汇率会升水，就可以通 过非套补套利获取利润。
操作
现金流量
拥有100万人民币
+100万人民币
即期卖出人民币
-100万人民币
将人民币兑换成美元（即期汇价6.3）
+15.873万美元
汇率决定理论ppt38页
➢多恩布茨关于汇率动态调整的具体分析 可作如下表述：
➢ 货币市场出现失衡（如由于货币供应量的扩张） 后，由于短期内价格粘住不便，实际货币供应量 就会增加。要使货币市场恢复均衡，人们对实际 货币余额的需求就必然增加。实际货币需求是国 民收入和利息率的函数。在国民收入短期内难以 增加而保持不变的情形下，利息率就会下降，人 们愿意拥有所增加的实际货币余额。在各国资本 具有完全流动性和替代性的情况下，利息率下降 就会引起资金外流，进行套利活动，由此导致外 汇汇率上浮，本币汇率下浮。
非抛补利率平价理论
➢ 非抛补利率平价理论：对非抛补套利者而言，持有
本币资产的预期收益率同样是本币的利息率(rd)，但 持有外币资产所获取的预期收益率不再是外币利息率
(rf)加远期外币升水率（p），而是外币利息率加汇率
上升率（πe）。
1 id
E(es es
)
(1
i
f
)
E(es ) 1 id es 1 i f
➢ 缺陷 ： ➢ 忽略了国际资本流动的存在及其对汇率的影响。 ➢ 它忽视了非贸易品的存在及其影响。 ➢ 忽略了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购所产 生的制约。 ➢ 计算购买力平价时，编制各国物价指数在方法、 范围、基期选择等方面存在着诸多技术性困难。
利率平价说
➢ 利率平价说说明了汇率与利率之间的关系。 ➢ 而汇率与利率之间的关系则通过国际资金套
➢国际借贷说的基本观点是，一国汇率的变 动取决于外汇市场的供给和需求对比。
➢பைடு நூலகம்买力平价说：
➢瑞典学者卡塞尔（G.Cassel）于1922年出版 了《1914年后的货币和外汇》一书，提出 “购买力平价说”。
➢购买力平价说的思想：一国汇率水平和变 化是由本国货币与外国货币的购买力对比 决定的。
国际经济学(第四版)课件：汇率决定理论
四、对购买力平价理论的验证与评价
（二）对购买力平价理论的应用与评价
应用：国民收入的国际比较，以及其他经济状况 的国际比较。
优点： （1）从货币的基本功能（购买力）角度来 分析货币交换问题，符合逻辑； （2）开辟了从货币数量角度分析汇率问题 的先河； （3）为国民经济的国际比较提供了更为科 学的方法。
r r* （13.11）
含义：本国利率高于（低于）外国利率的差额等于 本国货币的预期贬值（升值）幅度。
二、抛补利率平价
假设投资者风险规避，套利者可以预先进行 外汇买卖的交易，规避汇率风险。套利者在套利 的时候，可以在期汇市场上签订与套利方向相反 的远期外汇合同（掉期交易），确定在到期日交 割时所使用的汇率水平。在抛补的利率平价中远 期汇率已由合同确定。
三、购买力平价理论的扩展
（一）非贸易商品与贸易商品的划分 2. 贸易商品也不符合购买力平价
S (Pt / Pt* )K
K S / (Pt / Pt*) (S Pt*) / Pt
K 的经济含义：外国贸易品的相对价格，即以本 国贸易品衡量的外国贸易品的价格。
三、购买力平价理论的扩展
（一）非贸易商品与贸易商品的划分
（13-5）
由于贸易品符合PPP，即：Pt SPt*
三、购买力平价理论的扩展
（一）非贸易商品与贸易商品的划分
1. 贸易商品符合购买力平价而非贸易品不符 合购买力平价
S
P P*
(Pn* (Pn
/ Pt*) (1 ) / Pt ) (1 )
(13-6)
结 论 ： 如 果 本 国 内 部 价 格 比 率 Pn/Pt （ internal price ratio）上升，则本国货币升值，外国货币 贬值。
国际金融--国金刘园知识点整理背诵 黄珊
第一章国际收支1、定义：一个国家或地区在一定时期内居民与非居民之间所有经济交易的系统记录2、国际收支平衡表：1）经常项目：货物+服务+收益（初）+转移（二）对外经济关系中可支配的实际资源收益：①生产要素收入②金融资产和非生产资产所有权相关的收入（投资收益、再投资收益）转移：单向资金流动，不产生相应经济价值的物品回报出口记贷方进口记借方2）资本与金融项目：资本账户+金融账户国际经济影响力资本账户：非金融资产所有权的转移金融账户：直接投资+证券投资+其他投资+储备资产=>投资收益再投资资本流入记贷方资本流出记借方顺差：资本流入，即对外负债增加或对外资产减少逆差：资本流出，即对外资产增加或对外负债减少3）错误与遗漏——性质：认为的统计项目为了平衡表中的国际收支而设立的4）IMF 国际收支总差额=经常项目+资本与金融项目+错误和遗漏5）储备资产项目：黄金+外汇+SDR增加记借方减少记贷方总差额-储备资产（流量）>0 储备资产<0 顺差储备增加总差额-储备资产（流量）<0 储备资产>0 逆差储备减少6）复式记账法+ 贷方外汇流入- 借方外汇流出3、国际收支差额的调节1）国际收支失衡的类型：周期性失衡：经济周期的不同阶段结构性失衡：产业结构无法适应经济需求收入性失衡：经济和国民收入的长期增长差异引起货币性失衡：货币供给引起物价上涨而引起的收支失衡2）差额调整的措施外汇缓冲政策（调整市场外汇供求，影响汇率）汇率政策（调整外汇汇率，影响进出口）财政政策（调整本国税率和政府支出=>总需求影响进出口和资本流动）货币政策（调整利率，影响资本流动）信用措施国际政府金融机构金融组织4、国际储备：1）概念：一国货币当局持有的用于稳定汇率、平衡国际收支和进行紧急国际支付而持有的为国际上所普遍接受的一切资产2）特点：官方持有，普遍接受，自由兑换，充分流动3）影响国际储备规模大小的因素：国际收支状况：①与国际赤字规模呈负相关②与国际收支失衡类型相关（逆差大顺差小）经济规模：与经济规模大小成正比汇率制度选择：汇率弹性负相关国际协调能力国际融资能力（负相关）国际收支调节政策成本与效果比对=>心理预期所导致的货币危机当中的政府和投机者博弈4）最经济规模：国际储备/进口额≥25%国际储备/外债规模≥50%5）国际储备结构管理原则：安全性、流动性、盈利性第二章国际收支理论（如何解释，如何解决）1.弹性分析理论：1）基本观点：一国政府进行本币贬值来改善国际收支差额本币贬值->出口增加->出口收入增加->调节逆差2）如何解释：进口：本币表示价格外币表示价格出口：本币表示价格外币表示价格（图示）=>推导出马歇尔-勒纳条件3）马歇尔-勒纳条件：前提：初期贸易平衡供给弹性无穷大针对有效汇率发达国家内容：仅当进出口需求弹性之和大于1的情况下，本币贬值才能够改善国际收支水平=1 无效小于1 恶化4）解决途径：①马歇尔-勒纳条件②改变进出口商品的结构，由初级产品向工业制成品升级，减少对进口贸易的依赖5）局限性：J曲线效应（时滞）定义：即是马歇尔-勒纳条件成立，用货币贬值来改善国际收支水平，在期初并不能立刻改善国际收支水平，甚至会导致情况恶化。
汇率决定理论
第四章 汇率决定理论
第一节 汇率决定的基础
汇率产生以来，它的价值基础经历了不同 的发展阶段。
一、金本位制度下的汇率决定
自1816 ～1936 年的120年时间里，世界 各国普遍实行了金本位制。
1
?广义的金本位制包括
金币本位制 金块本位制 金汇兑本位制
?狭义的金本位制指金币本位制，也称金铸 币本位制，是典型的金本位制。
占的权重相同。
18
?基本公式
e?
? ?
PA PB
n
? aipi
e?
i?1 n
? bip * i
i?1
ai、bi表示权数， i为可贸易商品种类 这样计算出来的汇率应表示为：一单位 B币=若干单位A币
19
例1：假如在日本花100 日元可以买到的商品在美国需 要花1美元，那么购买力平价便为：
USD1 = JPY100 如果此时市场汇率为：
货币保持固定比价。
7
金块、金汇兑本位制度下汇率的决定
?黄金平价（法定平价）是金块、金汇兑 本位制度下汇率决定的基础
?黄金平价（又称法定平价）是两国纸币所代 表的含金量之比
8
?两种本位制的特点决定了各国银行券均有 过量发行的可能，不能稳定地代表一定的 黄金量，因此，两种本位制下汇率均失去 了稳定的基础。
14
结论： 在两国同种商品的价值量相同的条件下，
通过比较两国纸币购买力或物价水平，即可得 出两国纸币的交换比率——汇率。
强调： 两国纸币购买力比较，必须是同种商品具有
相同价值量；同时参与国际市场交换，具有国 际价值。
15
第二节 汇率决定理论
一、购买力平价说
1. 一价定律
★ 如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的
第一节 汇率决定的基础
汇率产生以来，它的价值基础经历了不同 的发展阶段。
一、金本位制度下的汇率决定
自1816 ～1936 年的120年时间里，世界 各国普遍实行了金本位制。
1
?广义的金本位制包括
金币本位制 金块本位制 金汇兑本位制
?狭义的金本位制指金币本位制，也称金铸 币本位制，是典型的金本位制。
占的权重相同。
18
?基本公式
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ai、bi表示权数， i为可贸易商品种类 这样计算出来的汇率应表示为：一单位 B币=若干单位A币
19
例1：假如在日本花100 日元可以买到的商品在美国需 要花1美元，那么购买力平价便为：
USD1 = JPY100 如果此时市场汇率为：
货币保持固定比价。
7
金块、金汇兑本位制度下汇率的决定
?黄金平价（法定平价）是金块、金汇兑 本位制度下汇率决定的基础
?黄金平价（又称法定平价）是两国纸币所代 表的含金量之比
8
?两种本位制的特点决定了各国银行券均有 过量发行的可能，不能稳定地代表一定的 黄金量，因此，两种本位制下汇率均失去 了稳定的基础。
14
结论： 在两国同种商品的价值量相同的条件下，
通过比较两国纸币购买力或物价水平，即可得 出两国纸币的交换比率——汇率。
强调： 两国纸币购买力比较，必须是同种商品具有
相同价值量；同时参与国际市场交换，具有国 际价值。
15
第二节 汇率决定理论
一、购买力平价说
1. 一价定律
★ 如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的
《国际金融》PPT课件
本国货币实际升值；
精选PPT
7
2.内部实际汇率，公式为
，其中， PT为本国贸
易品的国内价格水平； PN为本国非贸易品的国内价格水平。
内部实际汇率下降意味着放弃同等数量的非贸易品消
费，能够换的更多数量的贸易品消费，即对贸易品而言，
本币的购买力增加，本国货币实际升值；反之，则称为本
国货币实际贬值。
3.实际汇率=名义汇率 财政补贴或税收减免
与六种国际主要外汇的汇率得出的，是综合反映美元在国际 外汇市场的汇率情况的指标，用来衡量美元对一揽子货币的 汇率变化程度。它通过计算美元和对选定的一揽子货币的综 合的变化率，来衡量美元的强弱程度，从而间接反映美国的 出口竞争能力和进口成本的变动情况。
精选PPT
11
197精3选-P2PT011年美元指数的历史走势
本国货币实际升值；
精选PPT
6
（六）实际汇率和有效汇率
1.外部实际汇率，公式为
，其中，R为实际汇
率；e为直接标价法下的名义汇率； Pf 为外国商品价格水平； Pd为本国商品价格水平。
以同一种货币表示的外国商品与本国商品之间的相对价
格，因此是衡量一国商品国际竞争力的主要指标。
外部实际汇率R值下降，表示单位外国商品所能换取 的本国商品的数量减少，即本国商品相对外国商品变贵了，
我们称该外汇的远期汇率为贴水（Discount）；当两者相等
时，则称为平价精（选PPPTar Value）。
4
（四）官方汇率和市场汇率 （五）均衡汇率 均衡汇率（Equilibrium Exchange Rate）是指能使经济 达到内外部同时均衡的汇率水平。 所谓内部经济均衡是指物价稳定情况下的充分就业的经 济状态，所谓外部均衡是指与一国宏观经济相适应的合理的 国际收支结构，也即国际收支长期动态均衡的状态 汇率失调（Misalignment of Exchange Rate）是说汇率 脱离其长期均衡水平。
国际金融学第4章汇率决定理论-PPT
代入购买力平价公式得
st mt mt 1( y y )t 2 (i i )t
40
第五节 货币论
3、结论 本国货币汇率与本国货币供应量、利率成反比，
与本国国民收入成正比。这一结论和国际收支 说正好相反。 本国货币供应量相对增加，国内利率相对上升， 导致本币贬值；本国国民收入相对增加，导致 本币升值。
在风险中性的前提下，远期汇率是未来 即期汇率的无偏估计。
事实上，投资者是风险厌恶者。 实证表明，抛补利率平价往往成立，而
非抛补利率平价往往并不成立。
30
第四节 国际收支说
一、国际收支说的特点 是流量分析 是凯恩斯宏观经济学理论在汇率决定中
的应用 二、推导
31
第四节 国际收支说
CA KA 0 CA X M Mf M M M0 myd Mf Mf0 mf yf CA CA(yd , yf , pd / pf , es ) KA KA(id , if ,[E(est ) es ] / es ) es es (yd , yf , pd , pf , id , if , E(est ))
平价波动，波动的上下限是黄金输送点。
5
第一节 汇率决定理论的发展演变
3、分析 1英镑铸币重量123.27447格令，成色22K，
含金量为113.0016格令；1美元铸币重量25.8 格令，成色90%，含金量为23.22格令。则铸 币平价=113.0016÷23.22=4.8665 英美两国间运送1英镑黄金的费用为3美分,则 黄金输送点为： GBP1=USD4.8665±0.03
7
第一节 汇率决定理论的发展演变
4、图示 GBP/USD D′ D S
4.8965 4.8665
0
st mt mt 1( y y )t 2 (i i )t
40
第五节 货币论
3、结论 本国货币汇率与本国货币供应量、利率成反比，
与本国国民收入成正比。这一结论和国际收支 说正好相反。 本国货币供应量相对增加，国内利率相对上升， 导致本币贬值；本国国民收入相对增加，导致 本币升值。
在风险中性的前提下，远期汇率是未来 即期汇率的无偏估计。
事实上，投资者是风险厌恶者。 实证表明，抛补利率平价往往成立，而
非抛补利率平价往往并不成立。
30
第四节 国际收支说
一、国际收支说的特点 是流量分析 是凯恩斯宏观经济学理论在汇率决定中
的应用 二、推导
31
第四节 国际收支说
CA KA 0 CA X M Mf M M M0 myd Mf Mf0 mf yf CA CA(yd , yf , pd / pf , es ) KA KA(id , if ,[E(est ) es ] / es ) es es (yd , yf , pd , pf , id , if , E(est ))
平价波动，波动的上下限是黄金输送点。
5
第一节 汇率决定理论的发展演变
3、分析 1英镑铸币重量123.27447格令，成色22K，
含金量为113.0016格令；1美元铸币重量25.8 格令，成色90%，含金量为23.22格令。则铸 币平价=113.0016÷23.22=4.8665 英美两国间运送1英镑黄金的费用为3美分,则 黄金输送点为： GBP1=USD4.8665±0.03
7
第一节 汇率决定理论的发展演变
4、图示 GBP/USD D′ D S
4.8965 4.8665
0
汇率决定理论
则本国价格水平 ，外国价格水平 。其中， 为第 种商品在计算物价水平指数时的权数。
因为一价定律 对任何一种商品都成立，那么必有
（4.4）
这个式子的含义是：不同国家的物价水平以同一种货币计量时是相等的。
我们把上式变换成
（4.5）
这表明了两国间汇率是由本国价格水平与外国价格水平之商决定。
这种汇率决定理论我们称之为购买力平价(purchasing power parity, PPP)。更准确的说，（4.5）式中的理论为绝对购买力平价(absolutely purchasing power parity)，以与下一小节之相对购买力平价区别。
通过这个图，我们可以更宏观的看到即期汇率如何决定。
本国增加名义货币供给。这使得利率下降，本币贬值。
本国实际国民收入增加。这使得实际货币需求增加，利率上升，本币升值。
思考：（1）外国提高名义货币供给如何影响即期汇率？
（2）外国实际收入增加如何影响即期汇率？
预期未来本币贬值。这使得外币收益率线右移，但不影响本国货币需求和供给，因此本国利率不变，这只有本币即期贬值以使得外币收益率不变，从而保持国际利息套利市场均衡。
（2）若美国提高利率为0.11，那么即期汇率会变成多少？
这表明：提高本国利率使得本币升值；反之，降低本国利率使得本币贬值。
我们可以这样来理解这个过程。本国利率提高，那么本国资产的收益率提高，若要保持利率平价成立，则必须外币资产的以本币表示的收益率也必须上升，在预期未来汇率不变的情况下，则只有将本币升值从而能兑换更多的外币资产来实现。或者，利用外汇的供求模型来解释，这就是提高本国利率使得外汇市场上本币的需求增加，从而使得本币升值。
4.2.1
汇率是两种货币或者以该货币标价资产的兑换率，那么同一种商品在两个国家的标价，有何关系呢？例如，人民币与美元的汇率为1美元兑换8.11元人民币，那么在美国售价10万美元的汽车，在中国就应该售价81.1万人民币，否则会出现两个市场的套利。
因为一价定律 对任何一种商品都成立，那么必有
（4.4）
这个式子的含义是：不同国家的物价水平以同一种货币计量时是相等的。
我们把上式变换成
（4.5）
这表明了两国间汇率是由本国价格水平与外国价格水平之商决定。
这种汇率决定理论我们称之为购买力平价(purchasing power parity, PPP)。更准确的说，（4.5）式中的理论为绝对购买力平价(absolutely purchasing power parity)，以与下一小节之相对购买力平价区别。
通过这个图，我们可以更宏观的看到即期汇率如何决定。
本国增加名义货币供给。这使得利率下降，本币贬值。
本国实际国民收入增加。这使得实际货币需求增加，利率上升，本币升值。
思考：（1）外国提高名义货币供给如何影响即期汇率？
（2）外国实际收入增加如何影响即期汇率？
预期未来本币贬值。这使得外币收益率线右移，但不影响本国货币需求和供给，因此本国利率不变，这只有本币即期贬值以使得外币收益率不变，从而保持国际利息套利市场均衡。
（2）若美国提高利率为0.11，那么即期汇率会变成多少？
这表明：提高本国利率使得本币升值；反之，降低本国利率使得本币贬值。
我们可以这样来理解这个过程。本国利率提高，那么本国资产的收益率提高，若要保持利率平价成立，则必须外币资产的以本币表示的收益率也必须上升，在预期未来汇率不变的情况下，则只有将本币升值从而能兑换更多的外币资产来实现。或者，利用外汇的供求模型来解释，这就是提高本国利率使得外汇市场上本币的需求增加，从而使得本币升值。
4.2.1
汇率是两种货币或者以该货币标价资产的兑换率，那么同一种商品在两个国家的标价，有何关系呢？例如，人民币与美元的汇率为1美元兑换8.11元人民币，那么在美国售价10万美元的汽车，在中国就应该售价81.1万人民币，否则会出现两个市场的套利。
汇率决定理论
Cassel 的购买力平价理论提出之后，得到了极高的评价，同时对该理论的争 论也从来没有中断过。争论的焦点不仅仅在理论本身，更多的则在于对购买力平 价的检验。很多学者，如 Frenkel（1978，1981）、Krugman（1978）、MacDonald （1988）等都曾采用不同的方法、选取不同的时期对购买力平价进行检验。Frenkel （1978, 1981）的检验结论是两次世界大战之间的结果支持购买力平价，但在布 雷顿森林体系崩溃之后的浮动汇率制度下则拒绝购买力平价假说；Krugman （1978）、MacDonald（1988）对浮动汇率时期的实证研究也都不支持购买力平 价。总的看来，除了在高通货膨胀时期（如两次世界大战之间）购买力平价能较 好的成立外，绝大多数的实证检验并不支持购买力平价的成立。对此，引出了很 多解释的观点，有从理论本身的缺陷给予解释，也有从检验的技术问题角度进行 论述。由于购买力平价理论没有表述价格水平和汇率之间精确的传导机制关系， 因此关于这一理论的争论还会继续下去，但是理论本身所反映出的基本思想，已 经对后续的理论产生了重大影响。
定了本国货币的贵金属含量，因此货币之间的兑换有着一个客观的标准——铸币 平价，而且当时国际经济往来绝大部分是国际贸易，资本的国际流动不占重要地 位，因此，这一段时间的汇率决定问题相对比较简单。19 世纪中期以前，尽管 休谟（Hume）、桑顿（Thornton）和李嘉图（Ricardo）等不同时代的学者都曾对 汇率决定提出过一些论述和看法，但总的看来，这段时期里关于汇率决定理论的 研究只是零散的、泛泛的，并没有系统而完整的理论出现。然而，这一段时期的 许多观点，对后来汇率决定理论的产生和发展却有着深远的影响，成为许多汇率 决定理论的思想渊源。
（三） 利率平价理论 早在 1889 年，德国经济学家 Lotz 在观察维也纳远期外汇市场的交易时就考
定了本国货币的贵金属含量，因此货币之间的兑换有着一个客观的标准——铸币 平价，而且当时国际经济往来绝大部分是国际贸易，资本的国际流动不占重要地 位，因此，这一段时间的汇率决定问题相对比较简单。19 世纪中期以前，尽管 休谟（Hume）、桑顿（Thornton）和李嘉图（Ricardo）等不同时代的学者都曾对 汇率决定提出过一些论述和看法，但总的看来，这段时期里关于汇率决定理论的 研究只是零散的、泛泛的，并没有系统而完整的理论出现。然而，这一段时期的 许多观点，对后来汇率决定理论的产生和发展却有着深远的影响，成为许多汇率 决定理论的思想渊源。
（三） 利率平价理论 早在 1889 年，德国经济学家 Lotz 在观察维也纳远期外汇市场的交易时就考
汇率决定理论
该理论的主要观点是：一国汇率的变化，是由外汇的供给和需求决 定的，而外汇的供求是由国际收支引起的。当一国的对外债权大于对外 债务，即对外流动借贷出现顺差时，外汇供给将大于外汇需求，该国货 币汇率将上涨。反之，该国货币汇率便会下跌。
2. 国际收支说的主要内容 国际收支说认为：外汇汇率决定于外汇的供求。由于国际收
浮动汇率制：
优： a真实反映国际交往。 b自动调节国际收支不引起国内经济的波动 c防止国际金融市场上大量游资给硬货币的冲击且可以自动调节短期资金流动，预防投 机冲击。 d增强本国货币政策的自主性。
缺： a增加了国际贸易投资的不确定性和外汇风险。(不易于准确核算成本。) b助长了国际金融市场上的投机活动。(汇率波动幅度大。) c容易滥用汇率政策。
② 理论的缺陷
首先，购买力平价理论的主要不足在于其假设贸易完全自由， 且没有交易成本。同时没有考虑非贸易物品的情况.
其次，购买力平价理论只是一种假说，并不是一个完整的汇 率决定理论，尚未得到强有力的实证检验来支持。
最后，理论基础来源于货币数量说，将汇率变动完全归之于 购买力的变化，而忽视了国民收入、国际资本流动、生产成本、 贸易条件和政治经济局势等因素变化对汇率的影响以及汇率变动 本身对购买力评价的反作用。 因此该理论比较片面。
三、利率平价理论
1. 理论的背景 随着生产和资本国际化的发展，资本在国际间的移动
越来越大，并日益成为影响汇率决定的一个重要因素，利率 平价理论于是应运而生。
凯恩斯于1923年建立了古典利率平价理论，继凯恩斯 之后，英国经济学家保罗·艾因齐格把外汇理论和货币理论 相结合，开辟了现代利率平价理论。
2. 理论的主要内容 利率平价理论假定资本完全自由流动，而且资本流动
汇率制度
2. 国际收支说的主要内容 国际收支说认为：外汇汇率决定于外汇的供求。由于国际收
浮动汇率制：
优： a真实反映国际交往。 b自动调节国际收支不引起国内经济的波动 c防止国际金融市场上大量游资给硬货币的冲击且可以自动调节短期资金流动，预防投 机冲击。 d增强本国货币政策的自主性。
缺： a增加了国际贸易投资的不确定性和外汇风险。(不易于准确核算成本。) b助长了国际金融市场上的投机活动。(汇率波动幅度大。) c容易滥用汇率政策。
② 理论的缺陷
首先，购买力平价理论的主要不足在于其假设贸易完全自由， 且没有交易成本。同时没有考虑非贸易物品的情况.
其次，购买力平价理论只是一种假说，并不是一个完整的汇 率决定理论，尚未得到强有力的实证检验来支持。
最后，理论基础来源于货币数量说，将汇率变动完全归之于 购买力的变化，而忽视了国民收入、国际资本流动、生产成本、 贸易条件和政治经济局势等因素变化对汇率的影响以及汇率变动 本身对购买力评价的反作用。 因此该理论比较片面。
三、利率平价理论
1. 理论的背景 随着生产和资本国际化的发展，资本在国际间的移动
越来越大，并日益成为影响汇率决定的一个重要因素，利率 平价理论于是应运而生。
凯恩斯于1923年建立了古典利率平价理论，继凯恩斯 之后，英国经济学家保罗·艾因齐格把外汇理论和货币理论 相结合，开辟了现代利率平价理论。
2. 理论的主要内容 利率平价理论假定资本完全自由流动，而且资本流动
汇率制度
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第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 四、购买力平价理论的逻辑架构 • 本国人需要外币的原因是因为外币在外国具有对商品
的购买力；外国人需要本币的原因是因为本币在本国具有 对商品的购买力。所以，汇率由两国货币在其本国具有的 购买力决定。
五、一价定律与购买力平价理论的比较 1、联系：一价定律是购买力平价的前提条件 2、区别： 绝对购买力平价成立，相对购买力平价一定 成立，因为物价指数就是两个时点物价绝对水平之比；相 对购买力平价成立，绝对购买力平价则不一定成立。
第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 三、表现形式
• 1、绝对形式：绝对购买力平价(absolute PPP ）
• • 汇率是两个国家总价格水平（不仅是进出口商品的价
格水平）或购买力之比，或者说汇率取决于两国商品绝对 价格的比值。此形式通常解释汇率在某一时点的变化。
• 本国物价上涨意味着外国货币价值上升，本国货币相 对于外国货币贬值，即通常所说“一国货币对内贬值，必 然引起对外贬值”。
第四章 汇率决定理论
第四章 汇率决定理论
❖国际收支说 ❖购买力平价说 ❖利率平价说 ❖资产市场说 ❖汇兑心里说
第四章 汇率决定理论—— 国际收支理论
一、传UK）在其著作《The Theory of Foreign
• Exchange》(1861)中提出
第四章 汇率决定理论—— 现代远期汇率决定理论
• 利率平价理论只考虑了外汇市场上套利者的交易行为， 但忽略了贸易者行为的影响。故而，现代远期汇率决定理 论应运而生。
• 一、出口商的避险选择 • （目的：防止远期外汇收入因远期汇率下跌遭受损失） • 1、提前出售远期外汇（如果牌价可以接受） • 2、BSI法： Borrow（外） —— Spot -——Invest
•
• 1、主要观点：
(1)一国汇率的变动取决于外汇供求的对比。
(2)外汇供求主要由国际借贷因素决定，国际借贷关系是影响汇率
变化的最重要因素。
流动债权 ＞流动债务 → 外汇供给 ＞外汇需求 → 外汇汇率下降 流动债权＜ 流动债务 → 外汇供给 ＜外汇需求 → 外汇汇率上升
第四章 汇率决定理论—— 国际收支理论
2、评价：
（1）贡献： 较好地解释了金本位制下的汇率变动问题
（2）局限性： • 没有给出影响汇率变动的具体原因 • 对汇率问题的分析仅限于从国际贸易角度进行， 未考虑资本流动对汇率的影响作用。
第四章 汇率决定理论—— 国际收支理论
二、现代国际收支理论 现代国际收支理论形成于布雷顿森林体系崩溃之后，
• 例如：A货币年利率：2%； B货币年利率： 2.5%
•
即期汇率：
A1 = B 2.000
•
一年远期外汇汇率:
A1 = B 2.001
•
• 利息收益： A换成B可多得利息（2.5%-2%） = 0.5%
• 汇率损失： （2.001- 2.000 ）/ 2
= 0.1%
• 由于利息收益大于因远期汇率贬值带来的损失，故而投资 者将选择以低利率货币换取高利率货币，从而获得 0.4% （0.5% - 0.1% =0.4%）的套利回报，实际形成资本移动。
• *两国投资收益存在的差异，形成了资本在国际间的移动， 直到通过利率的调整，两国投资收益相等时，国际间的资 本运动才会终止。
第四章 汇率决定理论—— 利率平价理论
• * 基本思路： • • 由于各国之间存在利率差异，投资者为了获得
更大收益，总是将资本从利率低的国家转移到利 率高的国家进行套利，因此增加了对利率高的货 币的需求，导致其即期汇率上升。 • • 而在短期资本流入利率高的货币国家赚取利差 收益的同时，投机者通常会在远期外汇市场按照 远期汇率卖出利率高的货币进行抵补，以避免利 率高的货币汇率下跌的风险，从而导致利率高的 货币远期供给增加、汇率下跌。
第四章 汇率决定理论—— 利率平价理论
• 三、评价： • 1、贡献：
该理论推导严密，较好地解决了远期外汇市场 上汇率与利率的相互作用机制及即期汇率变化与 利率变动的关系。 • 2、局限： • （1）没有考虑交易成本； • （2）该理论假定资本流动无障碍，外汇市场高度 完善，但这在现实中是不可能的； • （3）忽视了投机者对市场的影响力和政府对外汇 市场的干预力量。
第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 六、评价 • 1、贡献： • 该理论在汇率理论中占有极为重要的地位。 • 它提出了纸币制度下决定汇率的基础，比较合理地表
现出一国货币的对外价值，正确指出了通胀与汇率之间的 关系。
• 它用简单的数学表达式清晰阐述了汇率与物价、汇率 变动与两国通货膨胀差异之间的关系，使之成为政、学两 界计算均衡汇率的常用方法。
e et et 1 f
et
• 相对购买力成立的前提条件：（比绝对购买力假定条件更宽松）
• @各国商品在交易时存在交易成本
• @各国贸易商品和不可贸易商品权重不同
• @各国一般物价水平以同一种货币计算时存在一定偏离
第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 例： • 假如2015-2016期间加拿大商品的价格总水平从10加
（1）资本完全自由流动并不存在任何交易成本，不 同国家之间的金融资产可以完全替代；
（2）投资者都是理性经纪人，追求预期收益最大化。 （3）投资者有充足的套利资金。 （4）在即期和远期外汇市场上，汇率自由浮动。
第四章 汇率决定理论—— 利率平价理论
二、主要内容： • 该理论的基本观点是两种货币的远期汇率的差价是由
元上升到了15加元，而同期美国商品价格总水平从1美元 上升到了1.25美元，而初始的美元与加元的汇率是1美元 =1.15加元，那么，根据相对购买力平价，美元与加元的 汇率将变为多少？
• 解： • 如果相对购买力平价成立，则： $1 = C$ 1.38 • （15÷10）/（ 1.25÷1 ） X 1.15 = 1.38
两国的利率水平之差决定的。并且高利率货币在远期市场 上将贴水，低利率货币在远期市场上将升水，并且在没有 交易成本的情况下，远期汇率的差价等于两国的利差，即 利率平价成立。
• 具体来说： • 当本国利率水平低于A国时，投资者为获得较高的收益，
会将其资本从本国转移到A国，以套取利息差额。 • 但其能否达到目的，必须以两国货币汇率保持不变为
是凯恩斯主义的汇率理论。凯恩斯提出，阿尔盖等完善。 1、主要观点：
外汇汇率取决于外汇供求，而国际收支状况决定着外 汇供求状况，所以汇率实际上取决于国际收支的状况。影 响国际收支的因素也将间接影响汇率。
E* f (Yd ,Yf , Pd , Pf ,id ,if ,S,Se )
第四章 汇率决定理论—— 国际收支理论
2、评价
（1）现代国际收支理论的贡献
•
它指出了汇率与国际收支之间的密切关系，它是关于汇率决定的流
量理论，国际收支引起的外汇供求流量变化决定了短期汇率水平及其
变动。
（2）现代国际收支理论的局限： @未对汇率与其他变量之间的联系和相互作用进行深入分析 @其分析基础是一国国际收支状况，这导致该理论很难解释在外汇市 场的交易流量变动很小时汇率却发生大幅变动的现象。
本在国际间的移动规模日益庞大，并日益成为影响汇率决定的重要
因素，利率平价理论于是应运而生。
•
1923年，凯恩斯在其《货币改革论》一书中首次系统地提出了
古典利率平价理论；之后，英国经济学家保罗·艾因齐格（Paul
Einzing）在1931年《远期外汇理论》和1937年《外汇史》中进一
步提出了动态利率平价理论，揭示了即期汇率、远期汇率、利率、
• 即A货币升值幅度10%（2.2-2） ÷ 2 X 100% =10%。这 样再将A货币换成B货币，即牺牲10%的汇率升值去换取 0.5%的利差收益就不划算了。
• 为避免上述情况发生，投资者会在远期外汇市场，按远期 汇率将其在A国投资所得收益换成B国货币进行对比。
第四章 汇率决定理论—— 利率平价理论
• 二、进口商的避险选择： • （目的：防止远期所付外汇因远期汇率上涨增加成本） • 1、提前购买远期外汇（如果牌价可以接受） • 2、BSI法： Borrow（本）—— Spot -——Invest
第四章 汇率决定理论—— 汇率决定的货币主义模型（资产市场理论）
购买力平价理论迄今为止仍是许多专家学者和政策制 定者运用的最重要的基本汇率理论，但是该理论的局限性 非常明显，就是只关注商品的流动，运用商品的套购机制 来研究汇率的形成。
国际资本流动之间的相互影响，从而形成了现代利率平价理论。
• 现代利率平价理论包括抛补利率平价（covered interest rate parity, CIP）和非抛补利率平价（uncovered interest rate parity, UIP）。
第四章 汇率决定理论—— 利率平价理论
一、利率平价理论的假定 依据国际金融市场上的“一价定律”假设：
当今世界资本的国际流动不论在规模还是速度上都远 远超过了商品流动。投资者会以一种货币相对于另一种货 币的预期收益为依据，在不同的货币之间转移他们的资产， 于是对汇率变化的预期在国际投资者决定购买或者抛售某 种资产的过程中扮演了重要角色——
如果人们预期一种货币会贬值，那么他们就会选择将 这种货币转换成他们预期升值的货币。在这种国际背景下， 购买力平价已经无法解释汇率的形成机制。因此，包含资 本流动的的货币主义模型——资产市场理论应运而生。
@汇率的变动比普通商品市场上的价格变动更为剧烈和频繁。因此， 运用一般意义的价格与供求之间的关系来分析外汇市场并不恰当。
第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 一、创建人：卡塞尔（Cassel，瑞典） • 二、主要内容： • 一价定律（The Law of One Price）同种商品价格相等，