对外经济贸易大学《公司理财》钟百根第九章 资本预算中的风险分析
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同学们好！
（5）信：信任自己 （4）修：修正自己
（3）解：解放自己
（2）爱：爱惜自己 （1）忠：忠诚自己
第九章 资本预算中的风险分析
第一节 资本预算的风险调整 第二节 资本预算与通货膨胀 第三节 最佳资本预算
31-1
本章学习目标：
1．了解资本预算的风险因素及其调整方法 （ 调整折现率、肯定当量法、通货膨胀）； 2．掌握最佳资本预算。
31-19
例9.2 公司正在考虑一个投资项目，其现金流 量（单位：万元）与当量系数如下：
年次 现金流 当量系数 0 -20 1.0 1 10 0.95 2 10 0.9 3 10 0.8
公司要求无风险收益率为10%。请求： （1） 该项目的回收期； （2）该项目的净现值； （3）该项目是否可行？
31-17
典型例题
一、计算题：
例9.1 公司当前资本结构是：2/3E、1/3B， L=1.5，RM=15%，rf=8%，所得税率40%。 现有个项目，其资金来源90%E、10%B。 请求：股东对该项目的要求收益率。
31-18
解
首先确定U ： 由 L = U [1+(1-T)B/E] 得 1.5 = U [1+(1-40%)1/2]， U = 1.15 ； 再确定性项目的L ： L = 1.15[1+(1-40%)10/90] = 1.23 ； 最后根据资本资产定价模型求 ke： ke = rf +L(RM-rf ) = 8%+1.23(15%-8%) = 16.6% 。 答：股东的要求收益率为16.6%。
31-21
例9.3 公司面临的筹资环境为：可以从银行贷 款20万元，税前资本成本10%；发行债券税 后资本成本8.5%；留存收益成本17.42%，发 行新股成本18.69%。预计下一年净收益24万 元，折旧费5万元。公司的目标资本结构为 40%B、60%E，股利支付率为50%，适用所 得税率为33%。 要求： 请确定公司的边际成本表。
31-6
二、风险调整方法
主要有：风险调整折现率法（ 调整折现率） 和风险调整现金流量法（肯定当量法）。
百度文库
（一） 调整折现率 1、调整步骤： （1）根据新项目融资后的资本结构（负 债权益比B/E）调整负债企业的 系数； （2）根据资本资产定价模型调整股东要 求收益率（折现率）。
31-7
2、调整公式： （1） L =U [1+(1-T)B/E]， （2） ke = rf +L(RM-rf )，
31-22
解
先计算筹资突破点：
其中：L 为负债企业的 系数，U 为无负债 企业的 系数，B/E为负债权益比，RM 为 市场平均收益率，rf 为无风险收益率，ke 为股东要求收益率（折现率）。
31-8
（二）肯定当量法 调整方法：用一个由风险程度确定的系 数（称为当量系数）把每年具有风险 的现金流量调整为无风险的现金流量 （称为肯定当量）。
2、情景分析：是对不同情景下投资风险 状况的分析。
31-10
第二节 资本预算与通货膨胀
一、通货膨胀与资本成本 二、通货膨胀与现金流量 三、通货膨胀与净现值
31-11
一、通货膨胀与资本成本： 1+名义资本成本 实际资本成本 = -1 1+通货膨胀率 二、通货膨胀与现金流量： 名义现金流量 实际现金流量 = 1+通货膨胀率 三、通货膨胀与净现值 • 通货膨胀不影响净现值！
理解关键词：
调整
31-2
本章重要名词
• • • • • 负债企业 系数、无负债企业 系数 风险调整折现率法、风险调整现金流量法 敏感性分析、情景分析 投资机会表、边际资本成本表 最佳资本预算
31-3
本章重要问题
• 资本预算中应考虑哪些风险因素？其中 最相关的风险是哪个？ • 如何确定最佳资本预算？
31-4
第一节 资本预算的风险调整
一、风险与资本预算 二、风险的调整方法 三、敏感性分析和情景分析
31-5
一、风险与资本预算 资本预算中的风险分类：
（1）（从项目角度看）项目特有风险； （2）（从公司角度看）公司特有风险； （3）（从股东角度看）系统性风险。
• 资本预算需要调整的风险是系统性风险和公 司风险； • 公司风险主要体现在债务风险。
肯定当量 = 当量系数×预期现金流。
31-9
三、敏感性分析与情景分析 1、敏感性分析：是指决策标准对于某个 变量的敏感程度，即相对于某个变量 （如折现率）的改变量，决策标准（如 净现值）的改变量的大小程度。
• 如果决策标准的改变量较大，说明它对这一 变量较敏感，风险较大； • 决策者要重点分析和控制较敏感的变量。
31-15
（2）计算筹资突破点，使边际成本变化 的临界筹资总额；
某要素上的 该要素的临界额 = + 折旧 + 递延税款 筹资突破点 该要素的比重
（3）确定任意两个突破点间的各要素的 成本和边际资本成本。
31-16
三、最佳资本预算 最佳资本预算应满足以下标准： （1）各项目的内含报酬率不得低于边际 资本成本； （2）尽可能地多筹资金； （3）如有多个组合投资，应选择净现值 最大者。
31-12
第三节 最佳资本预算
一、投资机会表 二、边际成本表 三、最佳资本预算
31-13
一、投资机会表 它是将每个项目的内含报州率由大到小 排序，同时和对应的新的资本需求量， 用以表示潜在的投资组合情况的图表。 （如P164表9-12，图9-2）
31-13
二、边际成本表 1、边际成本：是指新增资本的加权平均 资本成本。 2、边际成本表：反映不同融资总额下的 新资本的加权平均资本成本的图表。 3、边际成本的计算步骤： （1）确定各资本要素在不同范围内的资 本成本；
31-20
解
年次 肯定当量
0 -20
1 9.5
2 9
3 8
（1）项目的回收期为： PB = 2+(20-18.5)/8 = 2.19（年）； （2）项目的净现值为： NPV = 9.5PV10%,1+9PV10%,2+8PV10%,3-20 =9.5×0.9091+9×0.8264+8×0.7513-20 = 2.86 （万元）； （3）因为 NPV >0，所以该项目可行。
（5）信：信任自己 （4）修：修正自己
（3）解：解放自己
（2）爱：爱惜自己 （1）忠：忠诚自己
第九章 资本预算中的风险分析
第一节 资本预算的风险调整 第二节 资本预算与通货膨胀 第三节 最佳资本预算
31-1
本章学习目标：
1．了解资本预算的风险因素及其调整方法 （ 调整折现率、肯定当量法、通货膨胀）； 2．掌握最佳资本预算。
31-19
例9.2 公司正在考虑一个投资项目，其现金流 量（单位：万元）与当量系数如下：
年次 现金流 当量系数 0 -20 1.0 1 10 0.95 2 10 0.9 3 10 0.8
公司要求无风险收益率为10%。请求： （1） 该项目的回收期； （2）该项目的净现值； （3）该项目是否可行？
31-17
典型例题
一、计算题：
例9.1 公司当前资本结构是：2/3E、1/3B， L=1.5，RM=15%，rf=8%，所得税率40%。 现有个项目，其资金来源90%E、10%B。 请求：股东对该项目的要求收益率。
31-18
解
首先确定U ： 由 L = U [1+(1-T)B/E] 得 1.5 = U [1+(1-40%)1/2]， U = 1.15 ； 再确定性项目的L ： L = 1.15[1+(1-40%)10/90] = 1.23 ； 最后根据资本资产定价模型求 ke： ke = rf +L(RM-rf ) = 8%+1.23(15%-8%) = 16.6% 。 答：股东的要求收益率为16.6%。
31-21
例9.3 公司面临的筹资环境为：可以从银行贷 款20万元，税前资本成本10%；发行债券税 后资本成本8.5%；留存收益成本17.42%，发 行新股成本18.69%。预计下一年净收益24万 元，折旧费5万元。公司的目标资本结构为 40%B、60%E，股利支付率为50%，适用所 得税率为33%。 要求： 请确定公司的边际成本表。
31-6
二、风险调整方法
主要有：风险调整折现率法（ 调整折现率） 和风险调整现金流量法（肯定当量法）。
百度文库
（一） 调整折现率 1、调整步骤： （1）根据新项目融资后的资本结构（负 债权益比B/E）调整负债企业的 系数； （2）根据资本资产定价模型调整股东要 求收益率（折现率）。
31-7
2、调整公式： （1） L =U [1+(1-T)B/E]， （2） ke = rf +L(RM-rf )，
31-22
解
先计算筹资突破点：
其中：L 为负债企业的 系数，U 为无负债 企业的 系数，B/E为负债权益比，RM 为 市场平均收益率，rf 为无风险收益率，ke 为股东要求收益率（折现率）。
31-8
（二）肯定当量法 调整方法：用一个由风险程度确定的系 数（称为当量系数）把每年具有风险 的现金流量调整为无风险的现金流量 （称为肯定当量）。
2、情景分析：是对不同情景下投资风险 状况的分析。
31-10
第二节 资本预算与通货膨胀
一、通货膨胀与资本成本 二、通货膨胀与现金流量 三、通货膨胀与净现值
31-11
一、通货膨胀与资本成本： 1+名义资本成本 实际资本成本 = -1 1+通货膨胀率 二、通货膨胀与现金流量： 名义现金流量 实际现金流量 = 1+通货膨胀率 三、通货膨胀与净现值 • 通货膨胀不影响净现值！
理解关键词：
调整
31-2
本章重要名词
• • • • • 负债企业 系数、无负债企业 系数 风险调整折现率法、风险调整现金流量法 敏感性分析、情景分析 投资机会表、边际资本成本表 最佳资本预算
31-3
本章重要问题
• 资本预算中应考虑哪些风险因素？其中 最相关的风险是哪个？ • 如何确定最佳资本预算？
31-4
第一节 资本预算的风险调整
一、风险与资本预算 二、风险的调整方法 三、敏感性分析和情景分析
31-5
一、风险与资本预算 资本预算中的风险分类：
（1）（从项目角度看）项目特有风险； （2）（从公司角度看）公司特有风险； （3）（从股东角度看）系统性风险。
• 资本预算需要调整的风险是系统性风险和公 司风险； • 公司风险主要体现在债务风险。
肯定当量 = 当量系数×预期现金流。
31-9
三、敏感性分析与情景分析 1、敏感性分析：是指决策标准对于某个 变量的敏感程度，即相对于某个变量 （如折现率）的改变量，决策标准（如 净现值）的改变量的大小程度。
• 如果决策标准的改变量较大，说明它对这一 变量较敏感，风险较大； • 决策者要重点分析和控制较敏感的变量。
31-15
（2）计算筹资突破点，使边际成本变化 的临界筹资总额；
某要素上的 该要素的临界额 = + 折旧 + 递延税款 筹资突破点 该要素的比重
（3）确定任意两个突破点间的各要素的 成本和边际资本成本。
31-16
三、最佳资本预算 最佳资本预算应满足以下标准： （1）各项目的内含报酬率不得低于边际 资本成本； （2）尽可能地多筹资金； （3）如有多个组合投资，应选择净现值 最大者。
31-12
第三节 最佳资本预算
一、投资机会表 二、边际成本表 三、最佳资本预算
31-13
一、投资机会表 它是将每个项目的内含报州率由大到小 排序，同时和对应的新的资本需求量， 用以表示潜在的投资组合情况的图表。 （如P164表9-12，图9-2）
31-13
二、边际成本表 1、边际成本：是指新增资本的加权平均 资本成本。 2、边际成本表：反映不同融资总额下的 新资本的加权平均资本成本的图表。 3、边际成本的计算步骤： （1）确定各资本要素在不同范围内的资 本成本；
31-20
解
年次 肯定当量
0 -20
1 9.5
2 9
3 8
（1）项目的回收期为： PB = 2+(20-18.5)/8 = 2.19（年）； （2）项目的净现值为： NPV = 9.5PV10%,1+9PV10%,2+8PV10%,3-20 =9.5×0.9091+9×0.8264+8×0.7513-20 = 2.86 （万元）； （3）因为 NPV >0，所以该项目可行。