金融经济学第三章
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人大经济金融课件金融中介学课件第三章
第三章 现代金融中介理论及其发展
❖ 学习目标： ❖ 掌握从不确定性、信息不对称、交易成本角度解释
金融中介的理论观点 ❖ 掌握从风险管理、参与成本、价值增加角度解释金
融中介的理论观点 ❖ 掌握动态视角的金融中介理论（金融中介功能观等）
及其重要意义 ❖ 了解金融中介理论在金融创新、信息技术等方面的
新进展
❖ （二）面子成本与转轨经济中的金融中介： 一个初步的解释框架
❖ 面子成本是指“个人或者家庭实施某种金融行为 (比如借都会根据边际精神损失(面子成 本)的大小来选择金融工具与金融行为”。
❖ 随着收入水平的提高，人们更看重面子成本的支付， 而金融中介的最终出现则可视为人们节约面子成本 的努力的结果。
金融工具以及交易方 金融创新活动使金融中 式的创新使金融中介 介的一些传统业务转向 机构对经济活动的渗 金融市场，例如，商业 透力大大增强，因为： 票据和货币市场共同基 通过新的金融交易载 金的出现，使原来银行 体，改变了金融交易 和储蓄机构的活期存款 的流程；金融业务的 市场遭到侵蚀。银行信 创新造成金融中介业 用和资本市场的界限变 务多元化；金融创新 得模糊不清，金融中介 通过各种手段，包括 与金融市场越来越紧密 技术手段、制度手段 地联结在一起，金融创 等对风险进行规避； 新使机构与市场之间形 金融创新使得金融资 成一种动态的交互关系。 产的实际收益率增加。
金融中介的这种结 构性转变同金融创 新密切相关。20世 纪70年代后，由于 金融创新的不断推 进，在金融市场上 原 融资证券化和资产 因 证券化的趋势越来 越明显。资金需要 者采取发行证券而 不是向银行金融机 构借款的方式筹措 资金，这被称为商 业银行“脱媒”现 象。
金融创新与金融 金融创新与金融中 中介的功能性转 介的市场化转变 变
❖ 学习目标： ❖ 掌握从不确定性、信息不对称、交易成本角度解释
金融中介的理论观点 ❖ 掌握从风险管理、参与成本、价值增加角度解释金
融中介的理论观点 ❖ 掌握动态视角的金融中介理论（金融中介功能观等）
及其重要意义 ❖ 了解金融中介理论在金融创新、信息技术等方面的
新进展
❖ （二）面子成本与转轨经济中的金融中介： 一个初步的解释框架
❖ 面子成本是指“个人或者家庭实施某种金融行为 (比如借都会根据边际精神损失(面子成 本)的大小来选择金融工具与金融行为”。
❖ 随着收入水平的提高，人们更看重面子成本的支付， 而金融中介的最终出现则可视为人们节约面子成本 的努力的结果。
金融工具以及交易方 金融创新活动使金融中 式的创新使金融中介 介的一些传统业务转向 机构对经济活动的渗 金融市场，例如，商业 透力大大增强，因为： 票据和货币市场共同基 通过新的金融交易载 金的出现，使原来银行 体，改变了金融交易 和储蓄机构的活期存款 的流程；金融业务的 市场遭到侵蚀。银行信 创新造成金融中介业 用和资本市场的界限变 务多元化；金融创新 得模糊不清，金融中介 通过各种手段，包括 与金融市场越来越紧密 技术手段、制度手段 地联结在一起，金融创 等对风险进行规避； 新使机构与市场之间形 金融创新使得金融资 成一种动态的交互关系。 产的实际收益率增加。
金融中介的这种结 构性转变同金融创 新密切相关。20世 纪70年代后，由于 金融创新的不断推 进，在金融市场上 原 融资证券化和资产 因 证券化的趋势越来 越明显。资金需要 者采取发行证券而 不是向银行金融机 构借款的方式筹措 资金，这被称为商 业银行“脱媒”现 象。
金融创新与金融 金融创新与金融中 中介的功能性转 介的市场化转变 变
金融经济学第三章
Pn (1 rh
)n
Pn
Dn (1 gs ) rs gs
如果高速增长率和股利支付率在前n年中保持不变，则可得;
P0
D0
(1
g ) [1 rh g
(1 (1
g)n rh )n
]
(rs
Dn (1 gs ) gs )(1 rh
)n
▼ 两阶段增长模型适用公司的特征
• （1）公司当前处于高速增长阶段，并预期今后一段时 期内仍保持这一较高的增长率，在此之后，支持高速增 长率的因素消失。
g g
)
或者
P0
r
D1 g
• 这一模型适用于比较成熟稳定的公司。
• 这里股利支付必须与稳定性的假设一致，还 要注意股利增长率不能高于经济增长率。
• 例1：假设一个投资者正考虑购买ACC公司的股票， 预期一年后公司支付的股利为3元/每股，该股利 预计在可预见的将来以每年8%的比例增长，投资 者基于对该公司的风险评估，要求最低获得12%的 投资收益率。计算ACC公司股票的价格。
vh
n1 t 1
(1
Dt rh
)t
,
Dt
D0 (1 gh )t
vc
1 (1 rh )n1
n2
Dt
t n1 (1 rc )t n1
v
vh
vc
vs
Fuller模型假设从n1到n2年间的增长率是线性下降的，则在此期间
增长率为
gc
gh
(gh
Байду номын сангаас
gs )
t n1 n1 n2
vs
(1
1 rh )n1(1
(0.15
0.10)
72 7 1
金融经济学第三讲md
金融经济学第三章
因此所有风险资产和可行组合的期望回报率都位于同一条直线上， 该直线被称为证券市场线，如图3.2.1所示。
（图3.2.1）：完全风险资产下市场组合是有效组合时的证券市场 线
金融经济学第三章
二、零-贝塔CAPM
在上述假定下，由于市场组合m是一个有效组合，其零-协方差 组合 zc(m) 是一个无效组合，所以对于任意可行投资组合 q，其期 望回报率满足： E[~ rq ] E[~ rzc ( m) ] qm ( E[~ rm ] E[~ rzc ( m) ]) ， ， 上述关系式被称为零 -贝塔 CAPM (Zero-Beta Capital Asset Pricing Model)，由 Black(1972) 和 Lintner(1969) 给出。零 - 贝塔 CAPM蕴涵，均衡时资产和可行投资组合的期望回报率仅反映了同 市场组合相关的那部分风险。
金融经济学第三章
3.3.2 存、贷款利率不等时的CAPM
假定市场中存在 I位投资者，所有投资者都是风险回避的、不 饱和的，他们有着相同的投资周期，对资产回报率有相同的预期； 假定每一种证券都是无限可分的，风险资产和无风险资产正供给， 假定风险资产可以无限卖空，同时无风险资产的贷款利率大于存款 利率；假定市场是无摩擦的，即没有交易成本和税收，信息会自动 地传递到每一个投资者手中。 当投资者都选择持有有效组合，风险资产和无风险资产正供给， 借款利率大于贷款利率时，个体投资组合都位于图 3.5.2 中的曲线 e d LDEH上。该经济中存在两个切点组合 和 。
金融经济学第三章
上海财经大学金融学院
陈利平
金融经济学第三章
国际金融学(第三章)
国际金融学
布雷顿体系下 的汇率调节
政府干预 1. 变动官方储备资产 2. 向国际货币基金组织借款 3. 执行“货币稀缺条款” 货币法定升、贬值
国际金融学
稀缺货币条款规定，如果国际货币基金组织认 为对某一成员国货币的需求短缺严重威胁到 了该组织提供这种货币的能力，基金组织就 将宣布该货币为稀缺货币。 这一宣告的效果是国际货币基金组织将定量配 给它所有的该种货币，且成员国被授权限制 有关的外汇交易，这意味着其他成员国可以 通过他们的外汇系统对稀缺货币的发行国进 行区别对待，直到国际货币基金组织终止其 宣告。 这一条款被认为是对持续顺差成员国的一项有 效制裁。
国际金融学
影响汇率变动的主要因素
1、国际收支状况 2、通货膨胀水平
3、利率变动情况
4、市场心理预期变化 5、政府对汇市的干预 6、经济增长水平 7、国际或国内局势变化
国际金融学
国际收支对汇率的影响
国际收支顺差
外汇供大于求
外汇汇率下降 本币汇率上升
国际金融学
通胀对汇率的影响
通 货 膨 胀 率 ↑
习题2
如果你以电话向中国银行询问美元/港币的汇 价。中国银行报：7.7625/56.请问(1)中国银 行以什么价格向你买进美元？(2)你以什么价 格向中国银行买进港币？(3)你以什么价格向 中国银行卖出港币？ 某银行询问美元兑德国马克的汇价，你的答复 是1.8040/50，银行以什么价格向你出售德国 马克？
国际金融学
国际金融学
汇率变动含义
指货币对外价值的上下波动，
包括货币对外升值与贬值。
国际金融学
汇率变动与币值关系
汇率上升 基准货币升值，报价货币贬值
汇率下降 基准货币贬值，报价货币升值
金融经济学第3章
P
2
1 E[r ] 1 E[r ]
E[CFn ]
1 E[r ]
n
• 而“期望的r的大小取决于风险的大小”是人们借贷
和消费选择的结果。
比较：人们在确定(无风险)的借贷利率r下的
借贷、消费的选择
W1=1100
下年消费
590
480
B
110
U2 (C0 ,C1)
A U1(Y0,Y1)
消费的选择？
C1
C13
C12
C11
Y1
A
C0
Y0
w0
C0
• 例如，下一年的收益率有5种状况，如果选择了本
年贷出100单位消费品（本年消费变为550-100=
450），则：
r
C1 ( =480+
)
5%
10%
20% 30%
50%
105
110
120
130
150
585
590
600
610
630
• 这样的消费能给该个体带来多大的效用呢？
用准则。
• 当L1和L1’ 作为备选方案时选L1 ，当L2和L2’
作为备选方案时选L2’ ，就违背了期望效用原
则。
•
•
因为通过计算表明，如果遵从期望效用原则
的投资者L1和L1’ 之间偏好L1’，那么他必须
在L2和L2’ 之间偏好L2 。
Why？
• “阿莱悖论”显示的是个体的偏好违反独
立性公理的情况，这时，个体的偏好不能
收益h2。
• 定义3.2：一个赌博称为是公平的是指ph1+(1p)h2=0。
+u(630)×0.15和
2
1 E[r ] 1 E[r ]
E[CFn ]
1 E[r ]
n
• 而“期望的r的大小取决于风险的大小”是人们借贷
和消费选择的结果。
比较：人们在确定(无风险)的借贷利率r下的
借贷、消费的选择
W1=1100
下年消费
590
480
B
110
U2 (C0 ,C1)
A U1(Y0,Y1)
消费的选择？
C1
C13
C12
C11
Y1
A
C0
Y0
w0
C0
• 例如，下一年的收益率有5种状况，如果选择了本
年贷出100单位消费品（本年消费变为550-100=
450），则：
r
C1 ( =480+
)
5%
10%
20% 30%
50%
105
110
120
130
150
585
590
600
610
630
• 这样的消费能给该个体带来多大的效用呢？
用准则。
• 当L1和L1’ 作为备选方案时选L1 ，当L2和L2’
作为备选方案时选L2’ ，就违背了期望效用原
则。
•
•
因为通过计算表明，如果遵从期望效用原则
的投资者L1和L1’ 之间偏好L1’，那么他必须
在L2和L2’ 之间偏好L2 。
Why？
• “阿莱悖论”显示的是个体的偏好违反独
立性公理的情况，这时，个体的偏好不能
收益h2。
• 定义3.2：一个赌博称为是公平的是指ph1+(1p)h2=0。
+u(630)×0.15和
3金融经济学第三章-金融市场均衡和资产估值
（1）复合证券的定价
（1）复合证券的定价 条件与结论
套利关系就是复制关系，无 套利原理是指市场上没有套利机 会。于是，证券和它的复制品的 市场均衡价格必须相等（市场一 价法则）。
（1）复合证券的定价
支付矩阵
（2）金融市场的完全性
（2）金融市场的完全性（续）
满秩的 金融市 场结构
ArrowDebreu 经济
状态 工作 失业 收入 3000元 0元
为了使在失业状态下的生活不过于悲惨，他希望将 未来可能的3000元收入中的一部分“转移”至失业状态。
金融资产（证券）的本质功能
若不存在保险市场，失业与工作状态的消费之间 就无法交换。充其量，个体可以现在少消费一些，留 作未来果真失业时的生活保障，但前提是货币收入可 以跨期存放而不贬值（消费品则是不“腐烂”）。 在经济中引入金融资产交易，个体的福利通常将得 到改善。本例中，如果有保险公司提供失业保险服务， 个体可以购买保险契约，将非失业状态下的一部分收 入（保险费）“转移”为失业状态下可以消费的财富 （保险公司的赔偿）；或者，如果存在股票等资产市 场，个体可以利用资产买卖实现未来不同状态的收入 交换。
（3）完全市场中复合证券的定价
• 基本定价方程
• 鞅
令
无风险证券的定价
• 由基本定价方程
• 由Arrow-Debreu证券复制
基本定价方程的变形
（4）不完全市场的均衡
• 投资者优化模型
• 消费模式
（4）不完全市场的均衡
• 优化模型的求解
不完全市场中的定价
对不同的投资者都一样
对不同的投资者不一样
• 模型基本假设
（2）投资者优化模型
（2）投资者优化模型
金融经济学第三章
?首先：资本市场是否完全？
两个公司的状态相关的回报是线性独立的，因此市 场是完全的。
?纯证券价格：
100 p1 ? 30 p2 ? 62 40 p1 ? 90 p2 ? 56 ? p1 ? 0.5, p2 ? 0.4
?NPV：NPVA ? 10 p1 ? 12 p2 ? I0A ? 10*0.5 ? 12*0.4 ? 10 ? ?0.2
? 完全的资本市场 ：可产生任何形式的收益，线 性无关的证券个数与所有自然状态的数目相等。
? 例：由三个资产构成的资本市场： (1,1,1), （1,0,0) ，（0,1,1 ）就不是完全市场。
D、纯证券价格的导出
? 建立市场证券与纯证券价格之间的关系
? 例：某公司销售两篮子水果，篮子 1里有10根香蕉 20个苹果，价格为 8$，篮子2里有30根香蕉10个苹 果，价格为 9$。
自然状态可能有无穷个。 自然状态发生的概率等于与证券期末收益相联系的概
基本假设：
? 个体能够把证券期末报酬的分布的结果与发生
的状态联系起来；
? 当某一状态发生时，个人仅关心他们可以获得
的财富的数量，个体效用函数与状态独立。
B、纯证券定义（Arrow-Debreu证券）
定义：对某给定的状态发生时，纯证券的价值 是1； 在其它状态下，其价值是 0。
可以证明，若对投资者的偏好施加额外的限制，或 者对投资收益施加额外的限制，组合分离成立。
投资组合分离依赖：效用函数形式 (投资者偏好 )、 或证券收益分布；
效用函数是二次函数、或者证券的收益是联合正
态分布时，两基金分离成立。
如果投资组合可分，与市场是否完全没关系。
I、公司估价、Fisher分离原理和最优投资决策
第三章_均值——方差模型(金融经济学导论,对外经济贸易大学 )
2.投资者的无差异曲线 在不同的系统性风险中，投资者之所以选择 不同的投资组合，是因为他们对风险的厌恶 程度和对收益的偏好程度是不同的。对一个 特定的投资者而言，任意给定一个证券组合， 根据他对期望收益率和风险的偏好态度，按 照期望收益率对风险补偿的要求，可以得到 一系列满意程度相同的（无差异）证券组合。 所有这些组合在均值方差（或标准差）坐标 系中形成一条曲线，这条曲线就称为该投资 者的一条无差异曲线。
2014-2-14 18
二、假设
投资者将一笔资金在给定时期(持有期)里 进行投资, 在期初, 他购买一些证券,然后 在期末全部卖出 , 那么在期初他将决定购 买哪些证券,资金在这些证券上如何分配？ 投资者的选择应该实现两个相互制约的目 标 —— 预期收益率最大化和收益率不确 定性（风险）的最小化之间的某种平衡。
2014-2-14 15
尽管存在一些对理性的投资者来说 应当遵循的一般性规律，但在金融 市场中，并不存在一种对所有投资 者来说都是最佳的投资组合或投资 组合的选择策略，原因如下： 1. 投资者的具体情况 2. 投资周期的影响 3. 对风险的厌恶程度 4. 投资组合的种类
2014-2-14 16
2014-2-14 7
瑞典皇家科学院决定将1990年诺贝尔奖 授予纽约大学哈利.马科维茨（Harry Markowitz）教授,为了表彰他在金融经济 学理论中的先驱工作—资产组合选择理 论。
2014-2-14
8
主要贡献
• 发展了一个在不确定条件下严格陈述的可操作的 选择资产组合理论：均值方差方法 MeanVariance methodology. • 这个理论演变成进一步研究金融经济学的基础. 这一理论通常被认为是现代金融学的发端. • 这一理论的问世，使金融学开始摆脱了纯粹的描 述性研究和单凭经验操作的状态, 标志着数量化 方法进入金融领域。 马科维茨的工作所开始的 数量化分析和MM理论中的无套利均衡思想相结 合,酝酿了一系列金融学理论的重大突破。
最新《金融学概论》第三章信用.课件ppt
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第三章 信用
二、几种典型的信用工具
（一）短期信用工具
1.本票 又称期票，是指出票人签发的自己在见票时无条件支付 确定的金额给收款人的票据。 2.汇票 汇票是指出票人签发的委托付款人在见票时或指定日期 无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。 3.支票 支票是指出票人签发的委托办理支票存款业务的银行或 其他金融机构在见票时无条件支付确定的金额给收款人或者 持票人的票据。
1．调剂资金余缺，促进资金再分配，促使社会利润率平均化 2．提供和创造流通工具，节约流通费用 3．加快资本集中与资本积聚 4．调节国民经济运行 5．创造货币，扩大社会需求，刺激经济增长 6．信用为股份有限公司的建立和发展创造了条件
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第三章 信用
二、信用的消极作用
1．信用可能产生泡沫经济 泡沫经济是伴随着信用的发展而出现的一种经济现象。泡沫 经济的出现于信用制度有关，但是两者之间没有必然联系。 只要信用活动建立在真是的社会再生产的基础之上，信用膨 胀和过度投机就能够得到有效的监管和控制，就能够避免出 现泡沫经济。 2．信用可能导致供求脱节 过度信用会使某些行业过度膨胀而造成各个行业之间的发展 不平衡，破坏国民经济的合理结构。过度信用还会掩盖社会 供求之间的不平衡，加剧生产和消费的矛盾。
信用的主要形式有商业信用、银行信用、国家信用、消费 信用和国际信用，其中，商业信用是现代信用的基础，银行信 用是现代信用的主要形式。
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第三章 信用
信用工具的特征是期限性、收益性、流动性和风险性。信用工 具是资金流动的载体，其流通可以满足经济发展对资金的需求。本 票、汇票和支票等是常见的短期信用工具，而各种债券和股票则是 常见的长期信用工具。
第三章 信用
二、几种典型的信用工具
（一）短期信用工具
1.本票 又称期票，是指出票人签发的自己在见票时无条件支付 确定的金额给收款人的票据。 2.汇票 汇票是指出票人签发的委托付款人在见票时或指定日期 无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。 3.支票 支票是指出票人签发的委托办理支票存款业务的银行或 其他金融机构在见票时无条件支付确定的金额给收款人或者 持票人的票据。
1．调剂资金余缺，促进资金再分配，促使社会利润率平均化 2．提供和创造流通工具，节约流通费用 3．加快资本集中与资本积聚 4．调节国民经济运行 5．创造货币，扩大社会需求，刺激经济增长 6．信用为股份有限公司的建立和发展创造了条件
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第三章 信用
二、信用的消极作用
1．信用可能产生泡沫经济 泡沫经济是伴随着信用的发展而出现的一种经济现象。泡沫 经济的出现于信用制度有关，但是两者之间没有必然联系。 只要信用活动建立在真是的社会再生产的基础之上，信用膨 胀和过度投机就能够得到有效的监管和控制，就能够避免出 现泡沫经济。 2．信用可能导致供求脱节 过度信用会使某些行业过度膨胀而造成各个行业之间的发展 不平衡，破坏国民经济的合理结构。过度信用还会掩盖社会 供求之间的不平衡，加剧生产和消费的矛盾。
信用的主要形式有商业信用、银行信用、国家信用、消费 信用和国际信用，其中，商业信用是现代信用的基础，银行信 用是现代信用的主要形式。
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第三章 信用
信用工具的特征是期限性、收益性、流动性和风险性。信用工 具是资金流动的载体，其流通可以满足经济发展对资金的需求。本 票、汇票和支票等是常见的短期信用工具，而各种债券和股票则是 常见的长期信用工具。
金融经济学基础第三章中文文字版
第三章 资产组合前沿边界的数学分析3.1 在第二章我们证明了当风险资产A 二阶随机占优于风险资产B 时，风险资产A 的期望收益率必然等于风险资产B 的风险收益率，方差则小于B 的方差。
当存在两个以上的资产并且可以无限制地构造投资组合时，如果存在一个资产的投资组合二阶随机占优于所有与其期望收益率相同的投资组合，则这个占优的投资组合的方差必然最小。
这一结果是我们论述在不同的期望收益率水平下具有最小方差的投资组合的动机之一。
3.2 资产选择的均值-方差模型自从马科维茨(Markowitz,1952)发展以来，已经被广泛地应用在金融领域。
个体效用函数的单调性和严格凹性意味着投资者对预期收益的偏好和对方差的厌恶。
不过，对任意的分布和效用函数，期望效用并不能仅仅由预期收益和方差决定。
然而，资产选择的均值-方差模型仍然流行是因为它具有数理分析的简易性和丰富的实证检验。
除3.1节指出的一个动机之外，还存在两个技术上的动机，简要回顾如下。
3.3 个体的效用函数可以在期望财富附近泰勒展开，///231()([])([])([])([])([]),2u w u E w u E w w E w u E w w E w R =+-+-+ 其中()331([])([])([])!n n n R u E w E w w E w n ==-∑()n u 表示u 的n 阶导数。
假设这个泰勒级数收敛，并且取期望和求和的过程是可以互换的，则个体期望效用可以表示为//231[[]]([])([])()[],(3.3.1)2!E u w u E w u E w w E R σ=++ （3.3.1） 其中 ()331[]([])()!n n n E R u E w m w n ==∑ （3.3.2） ()n m w 表示的w 的n 阶中心矩。
关系式（3.3.1）指出了一个对期望财富偏好和对分差厌恶的个体，其效用函数是递增并严格凹的。
除了期望与方差，关系式（3.3.2）还含有高阶矩的项，它说明了对于任意的分布和偏好，期望效用不能仅仅由财富的期望值和方差确定。
第三章 资金的时间价值及其等值计算 《金融经济学》PPT课件
在一般的场合，资金的使用具有机会成本与资金具有时间价 值是两个互为等价的说法。
资金时间价值的大小取决于多方面的因 素。主要有：
1.无风险投资收益率。 2.通货膨胀率，即为抵销货币贬值所应 考虑的部分。
3.风险贴水，即为补偿风险损失所应计 入的部分。又叫做风险报酬率。
计算单位资金时间价值的基本方法有两种：
1000（1+1%×12）—100
=1000（1+12%）—1000=12（元）
这时的年实际利率等于年名义利率。因此，只 有在复利的计算中才会出现名义利率和实际利率的 不同。所谓实际利率与名义利率的差异实质上是按 复利计算的利息水平与按单利计算的利息水平的差 异。
因此，我们可以将年名义利率定义为每一计息 周期的利率与每年的计息周期数的乘积。而年实际 利率则为运用普通复利计算方法得到的年利率。
0.04=(1+i)2 —1 解之得： i=0.0198
因此每季度存款100元，季度利率为1.98%，计息期数为 4×8=32时的期末终值为：
100（F/A，1.98%，32）
四、连续复利 上述分析表明，名义利率相同，计息周 期越短，实际年利率就越高。如果一年之中 计算利息m次，则n 年后之本利和为：
1000（1+1%）12—1000=127（元）。 年实际利率为127/1000=12.7%。与年实际利率12.7%相对 应，我们把年利率12%称为年名义利率。 显然，只有当实际计息周期与合同利率的时间单位不一 致时，才会出现名义利率与实际利率的差别。
如果银行改为每月按单利计息一次，则该人年 末可获利息：
令m=rk，代入上式，则有：
当一年之中计息次数无限增多，即m→∞ 时，则有K→∞，因此有：
由此，当m→∞时，名义利率r 与实际利 率 的关系式可以进一步简化：
资金时间价值的大小取决于多方面的因 素。主要有：
1.无风险投资收益率。 2.通货膨胀率，即为抵销货币贬值所应 考虑的部分。
3.风险贴水，即为补偿风险损失所应计 入的部分。又叫做风险报酬率。
计算单位资金时间价值的基本方法有两种：
1000（1+1%×12）—100
=1000（1+12%）—1000=12（元）
这时的年实际利率等于年名义利率。因此，只 有在复利的计算中才会出现名义利率和实际利率的 不同。所谓实际利率与名义利率的差异实质上是按 复利计算的利息水平与按单利计算的利息水平的差 异。
因此，我们可以将年名义利率定义为每一计息 周期的利率与每年的计息周期数的乘积。而年实际 利率则为运用普通复利计算方法得到的年利率。
0.04=(1+i)2 —1 解之得： i=0.0198
因此每季度存款100元，季度利率为1.98%，计息期数为 4×8=32时的期末终值为：
100（F/A，1.98%，32）
四、连续复利 上述分析表明，名义利率相同，计息周 期越短，实际年利率就越高。如果一年之中 计算利息m次，则n 年后之本利和为：
1000（1+1%）12—1000=127（元）。 年实际利率为127/1000=12.7%。与年实际利率12.7%相对 应，我们把年利率12%称为年名义利率。 显然，只有当实际计息周期与合同利率的时间单位不一 致时，才会出现名义利率与实际利率的差别。
如果银行改为每月按单利计息一次，则该人年 末可获利息：
令m=rk，代入上式，则有：
当一年之中计息次数无限增多，即m→∞ 时，则有K→∞，因此有：
由此，当m→∞时，名义利率r 与实际利 率 的关系式可以进一步简化：
金融经济学第3章
ap (1 a)r aq (1 a)r .
p q implies
【A. xiom 3.5】 Archimedean axiom:
For all p，q，r P , if p q r then there exists
a,b (0,1) such that
ap (1 a)r q bp (1 b)r .
第3章
不确定下的选择理论： 期望效用函数
【Definition】 An individual’ s preferences have an
expected utility representation if there exists a function u
such that random consumption ~x is preferred to random consumption ~y if and only if
ap (1 a)r aq (1 a)s .
13
❹ p ~ q and a [0,1] imply that p ap (1 a)q.
❺ p ~ q and a [0,1] imply that
ap (1 a)r aq (1 a)r , for all r P . ❻ There exist z 0 , z0 Zsuch that
E[u(~x )] E[u(~y)]
where E() is the expectation under the individual’s probability belief.
2
3.1 Expected Utility Function
Suppose that : ① There are two dates, time 0 and time 1; ② There is a single consumption good available, ③ Individual consume only at time 1. ④ Uncertainty in the economy is modeled by uncertain states of nature to be realized at time 1. : the collection of all the possible states of nature ,
p q implies
【A. xiom 3.5】 Archimedean axiom:
For all p，q，r P , if p q r then there exists
a,b (0,1) such that
ap (1 a)r q bp (1 b)r .
第3章
不确定下的选择理论： 期望效用函数
【Definition】 An individual’ s preferences have an
expected utility representation if there exists a function u
such that random consumption ~x is preferred to random consumption ~y if and only if
ap (1 a)r aq (1 a)s .
13
❹ p ~ q and a [0,1] imply that p ap (1 a)q.
❺ p ~ q and a [0,1] imply that
ap (1 a)r aq (1 a)r , for all r P . ❻ There exist z 0 , z0 Zsuch that
E[u(~x )] E[u(~y)]
where E() is the expectation under the individual’s probability belief.
2
3.1 Expected Utility Function
Suppose that : ① There are two dates, time 0 and time 1; ② There is a single consumption good available, ③ Individual consume only at time 1. ④ Uncertainty in the economy is modeled by uncertain states of nature to be realized at time 1. : the collection of all the possible states of nature ,
《金融学》2、3章
二、利息的本质
（一）西方经济学关于利息本质的论述 在西方经济学界关于利息本质的论述甚多， 较有影响的有以下几种： 1．古典经济学的利息本质理论 （1）“利息报酬说” （2）“资本租金论（资本余缺论）” （3）“利息源于利润说” （4）“利息剩余价值说”
2．近代西方经济学的利息本质理论 （1）西尼尔的“节欲论”。 （2）庞巴维克的“时差利息说”。 （3）欧文· 费雪的“人性不耐说”。
三、利息与收益的资本化
（一）利息与收益的一般形态 在现实生活中，利息通常被人们看作是收益 的一般形态。 在会计制度中，利息支出都列入成本，因此， 利润中不包含利息支出。于是，利率就成为 一个尺度，用来衡量投资收益或经济效益， 即人们通常都用利率来衡量收益，用利息来 表示收益，从而使利息转化成为收益的一般 形态。
（二）消费信用的形式 1．赊销。赊销是指零售商向消费者以延期付 款方式销售商品，属于短期消费信用。 2．分期付款。分期付款指消费者在购买商品 时，先支付一部分货款，然后按合同分期加息支 付其余款项。这种形式多用于购买房屋、汽车、 高档耐用消费品等，属于长期消费信用。 3．消费信贷。消费信贷是指银行及其他金融 机构采用信用放款或抵押放款方式，对消费者购 买消费品发放的贷款。
2、特点： （1）商业信用包含了两种经济行为，即商品买卖行 为和借贷行为。买卖行为是基础，如果没有商品的买 卖，也就不会有随后的借贷。 （2）商业信用贷出的是以商品形态提供的商品资本。 （3）能够发生商业信用的双方必须是有商品购销关 系的企业，而且商业信用主要是由生产企业向购货企 业提供的，即由卖方向买方提供。 （4）商业信用状况与经济周期的变化关系是十分密 切的，并且商业信用动态与产业资本动态一致。
(二)商业票据和票据流通 1、商业票据：在商业信用广泛发展的基 础上，产生了商业票据。商业票据是商业信 用的工具，它是商业信用的债权人为保证自 己对债务的索取权而掌握的一种书面债权凭 证。 2、票据流通：商业票据可以流通转让。 商业票据经债权人在票据背面作转让签字即 背书后，可以作为购买手段和支付手段流通 转让。
《金融经济学》教学大纲(4P)
《金融经济学》教学大纲(4P)《金融经济学》课程教学大纲课程代码: 205193课程负责人:课程中文名称:金融经济学课程英文名称:Economics of Finance 课程类别:专业必修课课程学分数:3课程学时数:54授课对象:金融学、金融工程本课程的前导课程:公司理财、投资学一、教学目的本课程通过理论讲解，使学生全面了解和掌握不确定性条件下资本市场的行为主体跨期资源最优配置的行为决策理论，以及作为资本市场行为主体决策结构的资本资产定价和衍生金融资产定价理论，以此达到能够运用现代金融经济学基础理论分析现实资本市场行为主体投资和融资决策行为的目的。
二、教学要求熟悉不确定性条件下经济主体的投资决策和资产选择理论，掌握期望效用理论、资本组合理论、资产定价理论以及有效市场理论等内容，重点掌握不确定性条件下的决策行为理论、资产组合理论、资产定价理论和有效市场理论等。
三、课程内容与学时分配课程内容与学时分配表内容学时 1.导论:理解金融经济学 3 2期望效用理论 3 3.个体风险态度极其度量 6 4.资产组合理论 3 5.均值-方差偏好下的投资组合选择 6 6.资本资产定价模型 3 7.套利定价理论 3 8.Arrow-Debreu经济 3 9.套利与资产定价 3 10.期权定价理论及其应用 3 11.完全市场中的资源配置与资产价格 3 12.不完全市场中的资源配置与资产价格 3 13.完全市场下的公司财务理论 3 14(不完全市场下的公司财务理论 3 15.资本市场理论(一) 3 16.资本市场理论(二) 3课程主要内容:第一章导论1.1 金融与金融系统1.2 金融经济学的研究对象1.3 金融经济学发展的历史演进 1.4 金融经济学与其他学科的关联第二章期望效用理论2.1 个体行为决策准则2.2 VNM期望效用函数第三章个体的风险态度极其度量3.1 风险态度3.2 风险厌恶的度量3.3 风险厌恶度度量的性质3.4 几种常用的效用函数3.5 随机占优第四章资产组合理论4.1 两资产模型下的最优资产组合选择4.2 最优资产组合的性质—比较静态分析4.3 多资产模型下的最优资产组合的性质第五章均值-方差偏好下的投资组合选择5.1 均值-方差分析的假设条件5.2 资产收益与风险的度量5.3 两资产模型下的有效组合前沿5.4 加入无风险资产的均值-方差有效组合前沿5.5 有效组合前沿的性质5.6 两基金分离定理第六章资本资产定价模型6.1 无风险借贷及其对投资组合有效集的影响6.2 标准的资本资产定价模型6.3 特征线模型6.4 资本资产定价模型的扩展第七章套利定价理论7.1 资产收益风险的因子模型7.2 精确因子模型与套利定价理论7.3 极限套利与APT7.4 极限套利与均衡7.5 作为套利结果的APT第八章 Arrow-Debreu经济8.1 Arrow-Debreu证券市场8.2 状态价格8.3 市场的完全化8.4 参与者的优化8.5 市场均衡第九章套利与资产定价9.1 一般市场结构9.2 套利9.3 无套利原理9.4 资产定价基本原理9.5 风险中性定价与鞅第10章期权定价理论及其应用10.1 期权10.2 期权价格的性质与界10.3 美式期权以及提前执行10.4 完全市场中的期权定价10.5 期权与市场完全化第11章完全市场中的资源配置与资产定价11.1 完全市场中的均衡11.2 最优配置与风险分担11.3 代表性参与者11.4 加总11.5 基于消费的资本资产定价模型第12章不完全市场中的资源配置与资产定价12.1 消费与证券价格12.2 约束下的最优配置12.3 实质完全市场第13章完全市场下的公司财务理论13.1 存在生产机会的Arrow-Debreu经济13.2 公司的投资决策13.3 融资决策13.4 基本框架外的公司财务第14章不完全市场下的公司财务理论14.1公司融资中的代理成本14.2 信息不对称与公司融资14.3 公司财务的金融契约理论第15章资本市场理论(一)15.1 市场有效性15.2 有效市场的类型15.3 市场有效性检验第16章资本市场理论(二)16.1 资本市场之谜16.2 资本市场之谜的经典理论解释16.3 资本市场之谜的行为金融解释四、教材与参考书教材:王江著《金融经济学》，中国人民大学出版社，2006年版。
《金融学》(郑智)课件 第三章
1．利息是利润的一部分 2．利息是剩余价值的特殊转化形式 3．从形式上看，利息是货币资本的价格
第一节 利息及其计算
7
三、利息的计算
（一）利息率的含义
利息率又称利率，表示一定时期内利息量与本金的比率，即 一定时期内利息额同借贷资本总额的比率，通常用百分比表示。
利率的计算公式为：
利率＝利息额／借贷资本金×100%
起初利率还是维持在较 低水平；但随着生产规模继 续扩大，对借贷资本的需求 继续增加，特别是信用投机 出现，使借贷资本逐渐供不 应求，利率从缓慢回升到较 大幅度上升，甚至可能超过 平均利润率水平。
第三节 利率的决定
24
一、决定和影响利率的因素
（五）通货膨胀率及通货膨胀率预期
在通货膨胀时期，利率水平一般会 相应提高。因为在通货膨胀条件下，如 果名义利率不提高，则实际利率必然下 降，贷款人将遭受经济损失。显然，通 货膨胀率越高，名义利率也应越高。否 则，若出现零利率（指实际利率），则 利率的杠杆作用将消失；若出现负利率 ，则更会对经济生活产生消极作用。
两者之间的关系为：实际利率＝名义利率－通货膨胀率
第二节 利率的种类和功能
15
一、利率的种类
（四）存款利率与贷款利率
1．存款利率 存款利率是指客户在银行和其他金融机构存款所取得的利息与存款本金的比率。存款利率的高
低直接决定了存款人的利息收益和金融机构的融资成本，对金融机构集中社会资金的数量有着重要 的影响。 2．贷款利率
第三节 利率的决定
25
一、决定和影响利率的因素
（六）国际利率水平
一般来讲，国际利率水平及其变动趋势对国内利率的影响存在两个方面：一是其他国家的 利率水平对国内利率的影响，二是国际金融市场上的利率对国内利率的影响。一般来讲，国际 金融市场上利率的下降会降低国内利率水平或抑制国内利率上升的程度。
第一节 利息及其计算
7
三、利息的计算
（一）利息率的含义
利息率又称利率，表示一定时期内利息量与本金的比率，即 一定时期内利息额同借贷资本总额的比率，通常用百分比表示。
利率的计算公式为：
利率＝利息额／借贷资本金×100%
起初利率还是维持在较 低水平；但随着生产规模继 续扩大，对借贷资本的需求 继续增加，特别是信用投机 出现，使借贷资本逐渐供不 应求，利率从缓慢回升到较 大幅度上升，甚至可能超过 平均利润率水平。
第三节 利率的决定
24
一、决定和影响利率的因素
（五）通货膨胀率及通货膨胀率预期
在通货膨胀时期，利率水平一般会 相应提高。因为在通货膨胀条件下，如 果名义利率不提高，则实际利率必然下 降，贷款人将遭受经济损失。显然，通 货膨胀率越高，名义利率也应越高。否 则，若出现零利率（指实际利率），则 利率的杠杆作用将消失；若出现负利率 ，则更会对经济生活产生消极作用。
两者之间的关系为：实际利率＝名义利率－通货膨胀率
第二节 利率的种类和功能
15
一、利率的种类
（四）存款利率与贷款利率
1．存款利率 存款利率是指客户在银行和其他金融机构存款所取得的利息与存款本金的比率。存款利率的高
低直接决定了存款人的利息收益和金融机构的融资成本，对金融机构集中社会资金的数量有着重要 的影响。 2．贷款利率
第三节 利率的决定
25
一、决定和影响利率的因素
（六）国际利率水平
一般来讲，国际利率水平及其变动趋势对国内利率的影响存在两个方面：一是其他国家的 利率水平对国内利率的影响，二是国际金融市场上的利率对国内利率的影响。一般来讲，国际 金融市场上利率的下降会降低国内利率水平或抑制国内利率上升的程度。
黄达金融学第3章
盈余与赤字，债权与债务
任何货币的盈余或货币的赤字，都同时意味着 相应金额的债权、债务关系的存在。
盈余单位往往不仅拥有债权，也同时负有债务， 盈余是债权债务抵消后的净债权。
赤字单位往往在负有债务的同时也拥有债权， 只不过债权小于债务。
信用关系中的个人
就中国现在的情况来说，居民的 货币盈余主要表现在手持现金、 银行储蓄存款和购买国家债券与 基金、股票等几个方面。仅从城 乡居民储蓄存款与金融机构资金 来源对比，就可看出个人在货币 资金供给中的重要地位。
2. 信用与货币，它们之间自古以来就存在着 紧密的联系。 如货币借贷。
3. 但无论是货币，还是信用，却很难从逻辑 上推导出谁应成为谁的前提条件。
什么是利息？
• 利息是货币所有者（或债权人）因贷出货 币或者货币资本而从借款人（或债务人） 那里获得的报酬
• 若着眼于债务人的角度，利息则是借入货 币或者货币资本所付出的成本或代价。
信用关系中的企业和政府
• 企业作为一个整体，既是巨大的货币资 金需求者，又是巨大的资金供给者。
• 政府的货币收支主要是从中央到地方的 各级财政收支。或是收大于支，形成财 政结余；或是支大于收，形成财政赤字。
作为信用媒介的金融机构
• 个人、企业、政府和有经济联系的国 外各单位，它们相互之间的债权债务 有些是直接发生的，但绝大部分都是 通过各种金融机构媒介而成的。（比 如，上述各单位，有盈余，存入银行； 有赤字，从银行贷款等等。）
第一节 信用及其与货币的联系 Nhomakorabea•什么是信用
1. 作为一个经济范畴的信用，是借贷行为的 集合。借——以归还为义务的取得；贷——以收 回为条件的付出。
2. 贷者之所以贷出，是因为可以取得利息； 借者之所以可能借入，是因为承担了支付利 息的义务。
《金融经济学》目录
9.2 信息租金和资源配置的扭曲 知识专栏 9-1 混同均衡与分离均衡
9.2.1 完全信息下的最优配置 图 9-3 最优信贷合约的设计
9.2.2 信息不对称条件下的非效率资源配置 9.3 信用风险和信贷配给
9.3.1 信贷配给的定义 人物专栏 9-2 约瑟夫·斯蒂格利茨（Joseph.E.Stiglitz）
4.2 来自行为金融学的挑战 人物专栏 4-1 丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman）
4.2.1 套利的局限 知识专： 普通股的卖空 案例专栏 4-1 “孪生股票”之谜以及套利风险
4.2.2 投资者心态——认识上的制约 知识专栏 4-5 鸡蛋与篮子的故事――封闭式基金折价之谜 图 4-4 价值函数示意 图4-5 权重函数示意 案例专栏4-2 预测市场动向的新方法——将投资者的心理数据化
1
0.5.3 本书的使用方法
本章小结 本章重要概念 习题 思考题 应用题 学术文献导读
第一篇 价格发现功能 中心主题：价格理论和资源的有效配置 第一章 完备市场资产定价理论 本章学习要点 1.1 不确定条件下的决策——出清和套利
1.1.1 不确定性和收益分布 知识专栏 1-1 概率，期望和方差
1.1.2 随机占优* 图 1.1 随机占优
1.4 CAPM 模型的扩展形式* 1.4.1 限制性借款条件下的 CAPM 模型 图 1.6 零贝塔模型 图 1.7 风险厌恶程度的差异 1.4.2 消费导向的资本资产定价模型
1.5 套利定价理论 1.5.1 套利理论的基本思路 人物专栏 1-3 斯蒂芬·罗斯(Stephen Ross) 案例专栏 1-1 投资的魔术 1.5.2 套利定价线 图 1-8 套利定价线
《金融经济学》目录
序章 何谓金融经济学？ 本章学习要点 0.1 金融经济学的研究对象
9.2.1 完全信息下的最优配置 图 9-3 最优信贷合约的设计
9.2.2 信息不对称条件下的非效率资源配置 9.3 信用风险和信贷配给
9.3.1 信贷配给的定义 人物专栏 9-2 约瑟夫·斯蒂格利茨（Joseph.E.Stiglitz）
4.2 来自行为金融学的挑战 人物专栏 4-1 丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman）
4.2.1 套利的局限 知识专： 普通股的卖空 案例专栏 4-1 “孪生股票”之谜以及套利风险
4.2.2 投资者心态——认识上的制约 知识专栏 4-5 鸡蛋与篮子的故事――封闭式基金折价之谜 图 4-4 价值函数示意 图4-5 权重函数示意 案例专栏4-2 预测市场动向的新方法——将投资者的心理数据化
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0.5.3 本书的使用方法
本章小结 本章重要概念 习题 思考题 应用题 学术文献导读
第一篇 价格发现功能 中心主题：价格理论和资源的有效配置 第一章 完备市场资产定价理论 本章学习要点 1.1 不确定条件下的决策——出清和套利
1.1.1 不确定性和收益分布 知识专栏 1-1 概率，期望和方差
1.1.2 随机占优* 图 1.1 随机占优
1.4 CAPM 模型的扩展形式* 1.4.1 限制性借款条件下的 CAPM 模型 图 1.6 零贝塔模型 图 1.7 风险厌恶程度的差异 1.4.2 消费导向的资本资产定价模型
1.5 套利定价理论 1.5.1 套利理论的基本思路 人物专栏 1-3 斯蒂芬·罗斯(Stephen Ross) 案例专栏 1-1 投资的魔术 1.5.2 套利定价线 图 1-8 套利定价线
《金融经济学》目录
序章 何谓金融经济学？ 本章学习要点 0.1 金融经济学的研究对象
上交大《金融学》第三章课后习题答案
上交大《金融学》第三章课后习题答案第三章利息与利息率复习思考题1．利息的计算方法有哪些？为什么复利反映利息的本质？（1）利息有两种基本计算方法：单利计算法与复利计算法。
（2）原因：利息是信用关系赖以生存的条件。
利息既是债权人的一项收入来源，也是债权人放弃资金流动性，暂时放弃其他赚钱机会的补偿。
经济社会中既然产生并长期存在着利息这一经济范畴，就表明了资金可以只依其所有权取得一部分社会产品的分配权力，其存在的合理性，使得复利的存在也具有了合理性。
因为按期结出的利息属于贷出者所有，贷出者有权对这部分利息的使用者收取利息。
因此，只有复利才能真正反映利息的本质特征。
2. 决定和影响利率水平的一般因素是什么？平均利润率；借贷资金的供求关系；预期通货膨胀率；中央银行货币政策；国际收支状况。
3. 古典利率决定理论和凯恩斯的流动偏好利率理论有何不同？古典利率决定理论认为，利率决定于储蓄与投资的均衡点。
投资是利率的递减函数，即利率提高，投资额下降；利率降低，投资额上升；储蓄是利率的递增函数，即储蓄额与利率成正相关关系。
凯恩斯完全抛弃了实际因素对利率水平的影响，其利率决定理论基本上是货币理论。
凯恩斯认为，利率决定于货币供给与货币需求的数量，而货币需求又基本取决于人们的流动性偏好。
他认为，人们对收入有两种抉择，一是在总收入中确定消费与储蓄的比例，即现在消费还是未来消费的选择；二是在储蓄总量确定后，具体储蓄形成的选择，即流动偏好的选择。
假定人们的收入支出只有两种资产的选择，即人们或者用其收入购买债券，从而获得利息；或者手持现金，从而满足其交易的需求和谨慎的需求和投机的需求。
凯恩斯认为，由于人们无法准确预测未来，人们宁愿放弃债券投资可能带来的利息收入，也不愿放弃对流动性强的资产——现金的持有，即人们对货币具有流动性偏好。
人们进行债权投资可能带来的利息收入，是放弃流动性强的现金资产的报酬。
因此，由于流动性偏好所形成的货币需求是利率的递减函数。
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Pn (1 rh
)n
Pn
Dn (1 gs ) rs gs
如果高速增长率和股利支付率在前n年中保持不变，则可得;
P0
D0
(1
g ) [1 rh g
(1 (1
g)n rh )n
]
(rs
Dn (1 gs ) gs )(1 rh
)n
▼ 两阶段增长模型适用公司的特征
• （1）公司当前处于高速增长阶段，并预期今后一段时 期内仍保持这一较高的增长率，在此之后，支持高速增 长率的因素消失。
《金融经济学》
第三章 股票估价的原理与方法
股票的价格波动
南海泡沫
2007年10月-2008年10月 6124点跌至1664,历时12个月,最大跌幅达73％ 。
股票的价格
票面价格 =资本总额/股数
发行价格 溢价与折价发行
市场价格
K线图
• 小阳星
• • 全日中股价波动很小，开盘价与收盘价极其接近，
Dt (1 k)t
11 t7
Dt1(1 gt ) (1 0.15)t
其中gt
g1
(g1
g2)
t T1 T2 T1
g7
0.25
(0.25
0.10)
76 11 6
D71 D6 4(1 0.25)6 15.26 类似地:
D81 D7 D6 (1 0.22) 18.62,
0.22 类似地:
g g
)
或者
P0
r
D1 g
• 这一模型适用于比较成熟稳定的公司。
• 这里股利支付必须与稳定性的假设一致，还 要注意股利增长率不能高于经济增长率。
• 例1：假设一个投资者正考虑购买ACC公司的股票， 预期一年后公司支付的股利为3元/每股，该股利 预计在可预见的将来以每年8%的比例增长，投资 者基于对该公司的风险评估，要求最低获得12%的 投资收益率。计算ACC公司股票的价格。
价格是买卖双方在供求关系的基础上支付或者获得 的货币数量； 价值是商品应该值多少钱。 • 在某一时点，价格与价值未必一致，但长期来看， 价值决定价格，总的趋势是价格围绕着价值上下波 动。
股票价值的来源
• 证券估价的思想？ 任何金融资产的价值都等于其预期现金流量的现值。
• 股票的价值主要来源于公司未来的收益
• 解：按公式可以得到不同时期的股息增长率：
g1 0.15, g 2 0.15
g3
0.15
(0.15
0.10)
32 7 1
0.14
g4
0.15
(0.15
0.10)
4 7
2 1
0.13
g5
0.15
(0.15
0.10)
52 7 1
0.12
g6
0.15
(0.15
0.10)
62 7 1
0.11
g7
0.15
• 只考虑股息收入，有可能低估红利支付率较低的 公司价值 ,过于保守。
• 经验结果
2001年，A股1000多家上市公司赚取的1340亿元中实 际的未分配利润总额为483亿元，为当年利润总额的 1/3左右； 在2010年，2000多家上市公司赚取了16769亿元净利 润，账上的未分配利润总额高达30635亿元，是当年净 利润总额的近两倍。
它取决于股票的风险程度。
2.预期股利收入 需要处理一个无穷级数， 股利收入流是不确定的
固定股利模型
• 对未来股息可作的一个假设就是股息数量保持不
变，即
D0 D1 D2 Dn
Dn
• 加上上述假设条件后，可将公式变为：
P0
t 1
D0 (1 r)t
• 当r>0时，上式可写为
P0
D0 r
(0.15
0.10)
72 7 1
0.10
第一阶段 第二阶段 第三阶段
时期 1 2 3 4 5 6 7 8
股息增长率 15% 15% 14% 13% 12% 11% 10% 10%
股息 1．15 1．32 1．51 1．70 1．91 2．12 2．33 2．56
则，该公司股票的内在价值为
V
1
Wind数据统计显示，173家上市已 满10年的公司，居然在上市期间没 有进行过一次现金分红。
三、股票估价的简化方法
（一）相对估价法
任何资产的价值都能够从可比资产的定价中推导出来。
该方法有一个基本假设：市场上对于各种股票的 定价方式从总体上是正确的，但是在对个别股票定价 上会出错。
而我们可以通过对各种标准化后的比率进行比较 确定那些错误，而这些错误将随着时间的推移而获得 修正。
g8 0.19; g9 0.16; g10=0.13; g11=0.10
D91 D8 D7 (1 0.19) 22.15,
D101 D9 D8 (1 0.16) 25.70,
D111 D10 D9 (1 0.13) 29.04,
D11 D10 (110%) 31.94
代入得v02 35.59
v0 v01 v02 v03 32.463 35.59 151.068 219元
股利贴现模型的不足
说明
• 股利贴现模型认为股票的价值必须是分布在不 同时间上的各项预期股利的现值。
• 我们所评价的目标公司的情况一定要与所采用 的模型假设条件相适应，否则得出的将是错误 的结论。
股利贴现模型的不足
股票有潜在的现金流，即股票持有人预计从拥有的 公司所有权所获得的股利。
股票估价原理
（一）股利贴现模型（DDM）
每股股票的价值可以用以下公式来计算：
P0
D1 (1 r)1
D2 (1 r)2
D3 (1 r)3
=
Dt t1 (1 r)t
（1）
1.股票的贴现率 是公司的股权投资者在相同的风险条件下所要求 的最低报酬率。
• 固定股利增长率模型是股息贴现模型的第二种特殊 形式。又称戈登模型(Gordon Model）。戈登模型有 三个假定条件： 1. 股息的支付在时间上是永久性的，即：t 趋向于无 穷大； 2. 股息的增长速度是一个常数，即：股息增长率g等 于常数（gt = g）； 3. 模型中的贴现率r大于股息增长率g 。
34.28
三阶段股利贴现模型
• 两阶段模型假设公司的股利在头n年以每年gh的速率 增长，从（n+1）年起由gh立刻降为gs，而不是稳定 地有一个从gh到gs的过渡期，这是不合理的，为此， Fuller（1979）提出了三阶段模型
成长期
g
gh
过渡期
gt
成熟期
gs
n1
n2
t
v vh vc vs
rc )n2n1
tn2
Dt (1 rs )tn2
(1
Dn2 (1 rs ) rh )n1(1 rc )n2n1(rs
gs )
Dn2 D0 (1 gh )n1 (1 gc )n2n1
• 例：假定某公司股票期初支付的股息为1元，前2年的股息 增长率为15%，然后按线性的方式下降到第7年的10%，之 后股息增长率一直维持在这一水平，折现率为18%，问股 票的内在价值是多少？
P0
D0
(1
g ) [1 rh g
(1 g)n (1 rh )n
]
(rs
Dn (1 gs ) gs ) (1 rh )n
1 (112%) 10% 12%
[1
(1 12%)5 (1 10%)5
]
1 (112%)5 (1 6%) (10% 6%)(110%)5
5.28 46.70 0.621
• 根据上述三个假设条件，可将式（1）中的 Dt 用
D0 (1 g)t 代替，得
P0
t 1
D0 (1 g)t (1 r)t
（3）
利用数学中无穷数列的性质可知，如果 r g 则有：
t 1
(1 g)t (1 r)t
1 g rg
（4）
将（4）代入（3）可得固定增长模型的定价公式：
P0
D0
(
1 r
E0
rg
D0/E0为当期股利支付率
• 市盈率模型在股票价值评估中的应用：如果股票 实际的市盈率高于市盈率模型中的正常市盈率， 说明该股票被高估；反之则被低估。
g1=25%
g7 g8 g9 g10
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
g2=10%
v03
D11(1 g2 ) (1 k)11(k g2 )
D11 D10 (1 0.10) 31.944
v03
31.944(1 0.10) (1 0.15)11(0.15 0.10)
151.068
（二）市盈率法
市盈率（
PE）
每股股票价格（ P） 每股收益（ EPS）
市盈率表明市场购买股票的价格是当期收益的多少倍。
全部A股市盈率
60
50
历史最高
2007年9月, 48.23
40
30
20
历史最低
10
2005年11月, 14.11
全部A股
2008.10.31, 12.22
0
2003年1月 2003年7月 2004年1月 2004年7月 2005年1月 2005年7月 2006年1月 2006年7月 2007年1月 2007年7月 2008年1月 2008年7月
K线图
• 连续跳空阴阳线。左图一根阳线之后又一根跳空阳 线，表明多方全面进攻已经开始。如果出现在低价 附近，则上涨将开始；如果在长期上涨行情的尾端 出现，可能会是最后一涨，第二根阳线的上影线越 长，越是要跌了。
K线图
• 反击成功
• 反击失败
股票的价值及其来源