阿里巴巴艰辛上市之路

财务管理课程作业阿里巴巴艰辛上市路摘要:在中国提到互联网公司，三大巨头BAT（百度，阿里巴巴，腾讯）是绕不过去的坎儿，腾讯已于2004年在香港上市，百度也于2005年在美国纳斯达克上市，相反阿里巴巴上市则相对于二者晚了很多，在腾讯香港上市10周年之际，阿里巴巴终于在美国纽交所上市。

上市以后，阿里巴巴一跃成为中国市值最高的互联网公司。

阿里巴巴作为中国知名度最高的互联网公司，其为什么会如此晚的上市呢？阿里巴巴上市为何会受到广大投资者的追捧呢？上市到底会为阿里巴巴带来些什么呢？本文旨在通过对阿里巴巴上市之路研究和阿里巴巴上市估值计算等方面说明阿里巴巴在中国互联网企业中的独特性及解决上述三个问题。

1阿里巴巴发展上市历程阿里巴巴集团按照业务划分可以划分为三个阶段，即B2B阶段、B2C+C2C 阶段和C2S+互联网金融阶段，这三个阶段是阿里巴巴集团业务发展的三段历程，B2B属于简单信息交互阶段，未脱离其前身“中国黄页”，B2C+C2C阶段是阿里巴巴实现跨越式发展的阶段，B2C+C2C模式为阿里巴巴赢了了中国电商市场大部分市场份额，C2S+互联网金融阶段是阿里巴巴集团实现快速发展的阶段，C2S 实现了定制化生产，而且互联网金融为阿里巴巴集团提供了大量的现金流，阿里巴巴集团为淘宝购物提供的第三方支付保障方式——支付宝每日都在产生大量的现金流，淘宝购物并不是立即到达卖方账户，而是先在阿里巴巴在银行开立的托管账户中沉淀，记过一定的账期后到达卖方账户，其中资金具有一定的在途时间，阿里巴巴集团可以通过利用占有资金进行一定的投资赢得收益，而且阿里巴巴集团推出了“中小额贷款”、“余额宝”等业务，也为阿里巴巴的互联网金融发展带来了新的活力，这一阶段是阿里巴巴集团快速发展的阶段。

本文将使用不同于此方法的分类方式，阿里巴巴集团业务发展是阿里巴巴集团发展的一段缩影，究其原因，阿里巴巴集团的发展是根据由阿里巴巴集团董事会做出的决定而发展的，因此本文将阿里巴巴集团发展的阶段按照阿里巴巴集团股权融资阶段进行划分，本文将阿里巴巴融资及股权变动划分为四个阶段：融资初期、雅虎入股、股权整合、纽交所上市。

1.1融资初期（1999-2005）阿里巴巴成立于1999年，由马云夫妇、同事、学生等18人共同创立，其创始人也被称为“十八罗汉”。

公司启动资金为50万元，由18人共同出资，18人各自占有一定的比例的股份。

阿里巴巴在最初成立的时候，股权分布并不明确，因此在此阶段并无18人明确持股比例。

阿里巴巴在建立初期真是互联网泡沫破灭之时，为了破除单一的依靠广告的盈利方式，Amazon、eBay等B2C和C2C公司开始运营。

阿里巴巴在创立初期的经营模式就是B2B商业模式，即将供应商与买家相连接。

经过半年的发展，阿里巴巴会员数量已达41000人，此时，阿里巴巴的电商潜力被众多风险投资方看重，1999年10月，由高盛、富达投资、新加坡政府科技发展基金、Invest AB 作为投资方向阿里巴巴投资500万美元，正是此次融资为阿里巴巴带来了一个不可多得的人才——蔡崇信，Invest AB在亚洲风险投资的负责人。

蔡崇信在与马云接触后决定加入阿里巴巴，正是因为蔡崇信在华尔街的人脉，使得阿里巴巴获得了以高盛为首的风险投资500万美元，蔡崇信作为投资者也加入公司董事会。

2000年，阿里巴巴会员已达10万，来自全世界180个国家和地区。

因此，阿里巴巴再一次在2000年1月份获得2500万美元的风险投资，此次风险投资是由软银领投，富达、汇亚、TDF和瑞典投资跟投。

此次融资仅距上一次融资过去3个月时间，说明此次融资并不是缺乏资金，而是阿里巴巴为了树立高门槛，限制其他竞争对手的进入。

阿里巴巴认为电子商务具有良好的发展趋势，需要大量的投入资金，因此在本次融资中，阿里巴巴强化了自身在电子商务领域中的领先地位，同时在接下来的电子商务变革中掌握了主动权。

在阿里巴巴创立3年，2002年阿里巴巴B2B公司开始盈利，紧接着2003年阿里巴巴创立旗下C2C平台——淘宝网，这是一个面向消费者推出的网站，它成功的取代了eBay中国网站，2004年阿里巴巴推出了线上支付服务——支付宝。

淘宝网和支付宝的上线应用，为阿里巴巴集团的后期发展带来了庞大的现金流，也加强了阿里巴巴在电商领域的领先地位。

2004年，阿里巴巴已连续四年被评为全球最佳B2B网站，2003年一天实现收入过百万。

在此背景下，软银继续向阿里巴巴加大投资，阿里巴巴实现第三轮融资，此次融资共融得资金8200万美元。

至此经过前三轮的融资，阿里巴巴集团仍是阿里巴巴最大股东，阿里巴巴的股权分布为阿里巴巴集团占47%，软银占20%，富达18%，其他股东共占有15%。

1.2雅虎入股（2005-2012）2005年8月份，阿里巴巴与雅虎当成合作伙伴关系，雅虎以10亿美元收购阿里巴巴40%的股份及35%的投票权，阿里巴巴接管了雅虎在中国的业务。

此次阿里巴巴与雅虎的合作也为双方未来的纠纷埋下了伏笔。

雅虎进入中国以后，阿里集团47%软银20%富达18%其他股东15%销售额业务开展十分不顺，面临在中国的“水土不服”，在中国的业务远远落后于三大门户网站、谷歌及百度，雅虎急需重新整合在中国的业务，而阿里巴巴也同样需要雅虎的搜索技术，从而打造完整的电子商务产业链。

经过此阶段，阿里巴巴形成了三足鼎立的局面，雅虎成为最大股东，软银股权由21%上升至29%，马云及管理层持股比例被削弱。

图二 销售额占比1.3 股权整合（2012-2014）股权整合阶段是阿里巴巴绕不过去的坎儿，这一阶段涉及到没落互联网贵族雅虎公司。

马云在最初引入雅虎公司时，希望达到股东以及持股标的两个层面的马云及管理层32%雅虎39%软银29%化零为正，即将众多股东化整为3大股东，将外部投资者所持有的淘宝等子公司的股票换成阿里巴巴集团股票。

此次融资产生了4个影响：①前三轮投资人除软银外彻底套现退出；②软银也获得部分套现，并且股份占比得到进一步提升；③雅虎提供的10亿美元资金，大部分被前三轮投资人瓜分；④阿里形成三足鼎立的局面。

但随着雅虎座拥最大股权份额，麻烦也随之而来。

在回购香港上市公司和雅虎股份之前的股权分布如下图所示。

图三阿里巴巴股权分布通过上图，能够发现雅虎在阿里巴巴B2B业务香港上市之后几乎取得了这家上市公司的实际控制权，而且在经营管理方面，马云及其团队与雅虎之间的分歧也越来越大，马云寻求从雅虎手中回购股票，却屡遭拒绝。

“支付宝拆分事件”使两者之间的冲突达到顶峰。

2011年6月，马云在未征得董事局同意的情况下，将支付宝从阿里巴巴集团中拆分出来，注入自己及阿里巴巴高管控制的一家内资公司。

雅虎公司对这一举动十分不满，雅虎认为支付宝从阿里巴巴中拆分出去未征得董事局的正式批准，而且支付宝拆分出去将使阿里巴巴的价值被压缩，对雅虎的利益造成影响。

以后别人考虑雅虎的价值时需减去支付宝的价值。

拆分支付宝之后，阿里与雅虎、软银达成协议：支付宝将继续为阿里巴巴集团及其相关公司提供服务，同时阿里巴巴集团也将获得支付宝母公司给予的合理经济回报。

回报额为支付宝上市时总市值的37.5%（以IPO价为准），回报额在20-60亿美元之间。

自从支付宝事情之后，马云从中也开始重新考虑公司的股权和治理结构。

2012年，阿里宣布向雅虎支付63亿美元现金、8亿美元优先股、5.5亿美元现金的知识产权许可费，总计76.5亿美元代价，向雅虎回购其所持阿里股权的一部分，即大约20%左右的阿里股份。

并且未来阿里巴巴集团上市时，有权优先回购雅虎所持有剩余股权的一半，前提是阿里巴巴需要在2015年12月底之前完成上市。

而为了筹集支付给雅虎的总计68.5亿美元现金，马云先后引进了国开金融、中信资本等国资背景的财团，以及博裕资本等被外界视为背景深厚的私募股权基金。

至此，阿里巴巴形成了新的股东构成：软银34.4%，雅虎22.6%，马云8.9%，蔡崇信3.6%。

2007年，阿里将旗下B2B 业务在香港上市，融资116亿港元，超过谷歌成为科技领域融资之最，市值超过200亿美元，成为亚洲市值第二的互联网公司，紧随雅虎日本，市盈率高达300倍，超额认购258倍，冻结资金高达4500亿港元，创下香港股市冻资最高纪录。

上市当天，收盘价较发行价上涨192%，但上市后阿里巴巴B2B 的股票价格一度表现不佳，自2009年第三季度开始一路下滑，至2012年2月，股价一度跌落至10港元不到。

2012年2月21日，阿里巴巴集团及旗下B2B 上市公司联合宣布，阿里巴巴集团将向阿里巴巴B2B 公司董事会提出私有化要约，将以每股13.5港元回购股份，预计耗资190亿元，本次共有9家银行提供资金，分别为傲盛银行、瑞士信贷新加坡分行、星展银行、德意志银行新加坡分行、香港上海汇丰银行有限公司和瑞穗实业银行香港分行。

阿里集团回购B2B 上市公司被解读为“关门打虎”。

B2B 上市公司上市5年，最终回购价格与发行价相同，相当于阿里巴巴无息使用了116亿港元5年时间，，并且回购后将不需要再发布相关公告，可以更容易的解决雅虎问题，在解决雅虎的第一大股东的问题以后，将集团整体打包重新上市，融资吸引力更强。

经过对阿里巴巴B2B 上市公司和雅虎股份的回购，阿里巴巴的股权占比再一次发生了改变，马云及管理层及其他占比得到了进一步的扩张。

图四 发生变化后的股权占比1.4 纽交所上市（2014-至今）2014年5月6日，阿里巴巴集团向美国证券交易委员会提价IPO 招股书，宣布开启阿里巴巴美国上市进程。

阿里巴巴集团在6月27日的增补文件中显示马云7%管理层及其他37%雅虎24%软银32%选择在纽约交易所上市。

阿里巴巴集团在赴美上市之前曾选择香港交易所和纳斯达克交易所作为范围之一。

但阿里巴巴上市之争的最主要的争议点是合伙人制度和双重股权制度。

合伙人制度即28个合伙人是阿里巴巴核心团队，上市以后，一半以上的董事，由阿里巴巴28个人向股东大会提名。

表决权还是由股东大会决定，但是股东大会可以否决，如果首先提名的7个人，股东大会不同意，那么再提7个人，如果股东大会还不同意，那么再提7个人。

也就是说阿里巴巴拥有提名权，可以无数次地提名，直到股东大会通过为止。

而双重股权结构其实就是A+B股权制度，同股不同权。

阿里巴巴原始的股东，尽管买的时候价格一样，但是投票权不一样，马云的团队一股抵十股。

那么马云的创业团队持股24%，如果每股乘以10，那么所有的大股东、二股东、三股东、小股东统统没有话语权。

但香港从未出现过双重股权公司上市，最终香港交易所拒绝了此方案。

而纳斯达克交易所在2012年Facbook公开发行股票首日，纳斯达克的系统在海量交易中出现故障，导致数小时的延迟。

阿里巴巴集团对此始终抱有担心，因此最终选择纽交所上市。