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国际金融市场分析

中国人民大学赵泽

一、概述

过去5年，全球金融市场可谓风起云涌，变化莫测，从2006年开始的全球股市一路高歌、不断攀升，到2008年次贷危机引起的金融海啸，国际金融市场毫不吝啬地把它神秘而又令人向往的一面展现得淋漓尽致。过去5年，风险与繁荣、衰落与创新、矛盾与发展相互激荡，相辅相成，共同推动了一个国际化大市场的变革与进步。在这个从不缺乏创新的领域，开发新产品，构建新体制，培养新兴国家的金融市场，这些努力使国际金融市场从2009年起，逐步恢复信心，如今平稳向上的势头渐渐明朗。

二、过去五年的阶段特征

过去5年可以分为三个阶段：

2006年到2007年4月，即前金融时期；2007年4月之前的一年多的时间里，各大金融市场一片繁荣，尤其是股票和债券市场更是唱着欢歌扶摇直上，股指不断上升，2006年底，标准普尔指数达到，国内股指也达到了6000点，从而带动了相关的金融部门，外汇交易176.8万亿，黄金、大宗商品也快速的膨胀。

2007年4月到2009年上半年，金融危机时期；明显的特征是金融市场各个部门普遍疲软。股票交易迅速下降，无论是成交量还是股票价格，下降速度非常快。外汇市场基本上保持低速增长，这要归根于货币的避险操作。债券市场规模不断扩大，2008年为82.4万亿，比上年增长5万亿。黄金市场也普遍不景气，价格下降，交易量下跌。

2009年下半年到现在，我们称为后金融时代。金融危机影响虽然没有完全消除，但是市场平稳增长的迹象开始明显。主要表现在金融市场保持健康、平稳运行，市场流动性充裕。主要特点是：股票市场开始上扬，；债券市场规模快速扩大，但是收益率比较平稳；货币市场交易活跃，市场利率基本稳定保险市场保持稳定运行，保险总资产增速明显回升。

三、各市场的具体分析

我们这里借鉴陈雨露教授的观点，将国际金融市场的构成主要分为：货币市场、固定收益的资本市场（主要是股票的和债券市场）、衍生品市场和黄金市场等。

1、货币市场

货币市场由同业拆借市场、票据贴现市场、可转让大额定期存单市场和短期证券市场四个子市场构成。我们这里主要研究银行间同业拆借市场和短期外债市场。

（1）银行间同业拆借市场

我们以国际银行业对外债权作为货币市场结构的一个反映。先看一下银行业对外债权的期限结构分析图。

图1：银行对外债权结构

其中小于一年的银行债权结构如下：

图2：小于一年债权结构

在国际货币市场中，主要发达经济体主导国际金融货币市场格局，离岸金融市场和发展中国家在国际金融市场的份额有所上升，但仍占比较小。

发达国家银行业的债权2007年之前，短期债权有较快增长，2007-2008年，短期债权发生骤降，2008年之后下降速度放缓。原因是2007年美国发生次贷危机，为防止金融泡沫的进一步深化，许多发达国家采取紧缩的货币政策，因此国际银行业的对外债权（占大多数为信贷量）骤降，2008年之后缓慢恢复。

发展中国家和离岸金融市场的银行对外债权均以缓慢速度上升，这是由于发展中国家金融衍生品市场较为不发达，受金融危机影响小，因此银行的对外债权没有收缩。

银行机构之间的债权、债务关系分析

图3：银行间债权结构

特点：发达国家：第一阶段：2005-2007年，银行机构之间的债权不断增加，

第二阶段：2007-2010年，银行机构之间的债权迅速下降。

原因：2007年美国发生次贷危机以来，银行金融资产大幅缩水，银行破产风险加大，银行之间互相抛售债券，造成银行之间的债权迅速下降。

（2）外债市场

2005年以来，全球外债总量不断上升，多边贷款总量增加，这体现了各国的金融依赖度的增加。在08年金融危机之后，各经济体实施宽松货币政策，刺激经济恢复，因而政府购买、进出口增加，多边债款量猛增（图4）。

图4：多边贷款总量与短期多变贷款

结构上，外债中长期债务比例增加，短期债务比例基本保持不变。这体现了国家间信用的扩张，资本的全球流动更为广泛，各国间金融依赖性加强（图5）。

图5：外债期限与外汇总量

未来的变化趋势分析，我们认为随着经济全球化和产品的自由流动，未来国际间金融依赖性会继续加强，外债市场中长期债务产品逐渐成为绝对主流。

2、国定收益资本市场

（1）股票市场

股票市场自2005年以来，变动比较剧烈，大起大落，跌宕起伏。首先是2006年开始，股票市场开始大幅上涨，股指上升，股票市值翻着跟头增加，股市在创造了一个又一个的神话的同时，也创造了一夜暴富的传奇。2006--2007年底，股票交易额达到650万亿美元，股票指数闯下历史新高。

神话毕竟只是神话，2007之后，股市一路狂跌，价格大幅下降，交易量也急剧减少，股市迎来了最艰难的寒冬，影响一直持续到现在。

图6：全球股票交易额

2009年之后，由于主要经济体的宽松的货币政策和大力的财政支持，市场信心开始恢复，经济回暖迹象开始显现，股市或许在未来2-3年内能够重新恢复生机。

（2）债券市场

在总量上，就国内发行的债券而言，政府和金融机构的发行占主要部分，其中又以政府的居多。公司债权发行比例很少，基本稳定在10%左右。在金融危机前，政府发行趋于下降，金融机构发行趋于上升，但在金融危机之后，政府发行开始上升，金融机构发行开始下降。

图7：国内债券发行分析图

在国家发行总量中，金融机构发行的比重最大，公司，政府，国际组织发行的比例很小。在金融危机前后，金融机构的发行成一个轻度的上升下降的趋势，而政府和公司发行则呈现一种轻微的下降上升趋势。

图8：全球债券的发行机构结构

在发达国家中，国际债券的发行主要是金融机构，政府和公司的发行占很小的份额。在金融危机冲击下，这个金融机构发行有所下降，政府和公司有所上升，但对总体格局而言，变化不大。

图9：发达国家债券发行机构

发展中国家的国际债券发行比重中，公司发行的国际债券稳定的上升趋势，而政府债权的发行则明显的下降，但是这种下降由于金融危机的出现而呈现出在一段时间内放缓，并基本稳定的趋势，但这种趋势在一段时间后被打破，进入了又一次的下降趋势。公司发行的债权总体呈现上升的