第六章__汇率决定理论(中)综述

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F：外国债券的供求
外国债券供给： 主要是通过国际收支经常项目中的盈余获得。 国际收支盈余在浮动汇率制度下，储备资产不变。 国际收支的均衡要求经常帐户产生的盈余等于资 本金融帐户的赤字。即经常帐户盈余通过资本金 融帐户流出。 假定只购买外国债券，即形成为外国债券供给。 而在资本金融帐户中反映为对外资产的增加。 如果经常帐户状况稳定，则外国债券的供给稳定， 而且是属外生变量。
本国国民收入的增加的影响： 在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国国民收入的 增加将会带来本国价格水平的下降，本国货币升值。
本国利率上升的影响： 在货币模型中，当其他因素保持不变时，本国利率的上升 将会带来本国价格水平的上升，本国货币的贬值。
注： 在流量模型和货币模型中，本国国民收入和本国利率水平的提高，其效应正好相反。
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第三节汇率的资产组合分析法
I. II. III. IV. 资产组合分析法的基本模型 资产供给变动与资产市场的短期调整 资产市场长期平衡及其调整机制 对资产组合分析法的评价
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假定条件
1）本币资产与外币资产不能完全替代。 原因：国内外金融资产收益与风险不完 全相同 2）利率平价原理不成立。 因此，需要对本币资产与外币资产的供 求平衡在两个独立市场进行考虑。
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3）将本国总产量直接引入分析模型。 本国的资产总量直接制约着对各种资产的持有 量。 在总量一定时，资产组合的调整是对财富存量 的调整。 私人部门财富的积累和流失是通过经常帐户顺 差和逆差这一流量来实现的。 而经常帐户的变动影响总量，因此，将流量与 存量结合起来。 在浮动汇率制下，顺差和逆差都不进入储备，不 会表现为政府对外资产的变动。只表现为私人财 富的积累和流失。
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基本思路
随着经济状况的变化，经济人将依 据国内外金融资产的预期收益和风险程 度的不同来持有财产，即对它们的资产 不断进行重新组合，从而引起本外币需 求的变化和资本跨国流动，导致汇率改 变。
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一、资产组合分析法的基本模型
1. 分析的前提假设：
本国居民持有三种资产：本币M，本国政府债 券B，外国发行的外币债券eF。 短期内，不考虑债券的利息收入对资产总量的 影响。 预期未来汇率不发生变动。
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以上调整过程将持续到商品价格达到 充分调整，经济达到长期平衡水平为止。 此时价格水平发生与货币供给量的增 加同比例的上升，本国货币汇率达到长 期平衡水平。


购买力平价成立，利率与产出均恢复 原状。 物价与汇率调整经济。
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三、对超调模型的评价与检验
超调模型是对货币主义与凯恩斯主义的一种综 合，成为了开放经济下汇率分析的一般模型。 超调模型首先涉及了汇率的动态调整问题，从 而创立了汇率理论的一个重要分支——汇率动 态学（exchange rate dynamics）。 超调模型具有鲜明的政策含义。 忽略了对国际收支流量的分析。 超调模型很难进行计量检验。
运用利率平价分析：
由于价格水平上升，货币交易需求上升，则利 率将逐渐上升。
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对汇率的影响： 本国利率上升，资本流入，本币将逐渐 升值。 升值是在前一段过度贬值的基础上的回升， 则使汇率逐渐向长期均衡水平趋近。 而本币升值，出口下降。 对产出的影响： 利率上升，私人投资下降。 因此，总产出也将在前一段超出充分就业 水平的高位下调，并逐渐向长期充分就业水 平过渡。
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二、引进预期后的货币模型
资产市场说认为：预期因素对即期汇率水平的决定 有重要作用。 在货币模型中，非套补的利率平价成立 i – i* = Etet+1 – et
et 为t期的即期汇率（对数形式）， Etet+1为t期投 资者所预期的下一期汇率水平（对数形式）。
根据基本模型，整理后得： et =[1/(1+β)]( Zt + β Etet+1)
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货币模型的不足：
它是以购买力平价为理论基础，如果购买力平价 不成立，它的可信性就存在问题。 在货币市场平衡的分析中，假定货币需求是稳定 的，在实证研究中存在争议。 假定价格水平具有充分弹性，这一点也受到较多 研究者的批评。
实证检验： 大部分的实证检验，货币模型不成立；但对汇 率变动的长期趋势研究有帮助。
上式表示，即期汇率水平是即期的经济基本面状况 （即期的货币供给、国民收入水平，用Zt 表示）以及对下 一期预期的汇率水平（用Etet+1表示）的函数。
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三、对货币模型的检验与评价
重要地位：
将购买力平价这一主要形成于商品市场上的汇 率决定理论引入到资产市场。 引入了货币供给、国民收入等经济变量，分析 了这些变量对汇率的影响。 是一般平衡分析，包括了商品市场、货币市场 和外汇市场。 货币模型是资产市场说的简单模型。
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（2）短期经济平衡：（价格粘性，购买力平价不 成立） 商品价格粘性，但是资产市场迅速反映，汇率和 利率立即调整。 由于购买力平价不成立，运用利率平价分析。 预期未来的本币汇率会处在长期平衡水平（即 Etet+1 = ē ），本国利率水平下降。则本币的即 期汇率将相对于预期的未来汇率水平贬值，即： e1 = ē – ( i1 – i*) 在货币市场上： 名义货币供给增加，利率下降，货币需求上升， 则货币市场实现新的均衡。
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二、超调模型中的平衡调整过程
几个相关概念：
由于购买力平价在短期不成立，经济存在由短期向长期平衡 的过渡过程。 短期平衡： 即商品价格来不及发生变动时的经济平衡。（购买力平价 短期不成立） 长期平衡： 即商品价格可以充分调整后的经济平衡。（购买力平价 长期成立） 超调： 由于商品价格粘性，即汇率和利率调整幅度在短期内超过 经济长期均衡水平。
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结论： 在短期内，总供给曲线是水平形，价格水平不能 调整。货币供给的一次性增加，只是造成本国利 率下降，本国汇率过度贬值，而且超过长期平衡 所需的水平。本国产出超过充分就业水平。 因此，汇率和利率的过度调整主要出现在这一时 期。
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（3）经济由短期向长期平衡调整（价格可以缓慢 调整，但是不能充分调整）： 价格可以调整，总供给曲线的斜率在不断增加。 由于前一段产出超过充分就业水平，价格开始 缓慢上升。
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利率下降对汇率的影响： 利率下降，而国外利率不变，根据利率平价，资 本流出，直接对汇率产生影响。
本币即期汇率相对于远期汇率将贬值。
本币名义汇率贬值，在商品价格不变时，本币实 际汇率也将贬值，这就导致即期出口的上升。 利率下降对总需求的影响： 由于利率下降，私人投资上升。 因此，在原有价格水平上，由于出口和国内投资 上升，本国的产出将超出充分就业水平。
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总供给曲线的变动
由于商品价格粘性，总供给曲线在不同时期呈现不同形状。 （1）、短期：总需求上升，引起总产出上升，价格不变， 总供给为水平型。
P AD
AD’
P0
AS
Y0
Y1
Y
因为短期内价格粘性，不能立即随需求调整。
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（2）中期：价格开始随需求上升，缓慢调整，需 求上升，价格上升，产出上升。
第六章 汇率决定理论（中）
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第六章 汇率决定理论（中）
汇率的弹性价格货币分析法 汇率的粘性价格货币分析法 汇率的资产组合分析法
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本章阐述的汇率理论有以下特点： 决定汇率的是存量 因素而不是流量因素 在当期的汇率决定中，预期 发挥了十分重要的 作用。
本章的假定条件： 外汇市场是有效的； 分析对象是一高度开放的小国； 资金是完全流动的，即套补的利率平价始终成 立。
P AD’ AD P1 P0 Y Y0 Y1
AS
15Leabharlann （3）长期：价格开始随需求上升，可以充分调整。 所以，总供给曲线是垂直的，总需求上升，只能引 起价格上升，产出不变。
P AS AD’ P1 AD P0 Y Y0
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超调模型中的平衡调整过程
以其他条件不变，本国货币一次性增加25%为例， 说明超调过程。 （1）经济长期平衡。（价格可以充分调整，购买力 平价成立） 货币一次性增加25%， 价格立即调整，物价同步上升25%， 根据购买力平价，汇率一次性贬值25%。 总供给曲线 产出和利率不变 商品价格上升使经济实现均衡
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2、基本模型
货币数量方程式 广义的货币数量方程式 广义货币模型

注：潘国陵《国际金融理论与数量分析方法》
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3、主要因素变动对汇率水平的影响 本币货币供给水平一次性增加的影响： 在货币模型中，当其他因素保持不变时，本币供给的一次 性增加将会带来本国价格水平的同比例上升，本国货币同 比例贬值，本国产出与利率不变。（图6-1）
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第一节 汇率的弹性价格货币分析法
弹性价格货币分析法的基本模型 引进预期后的货币模型 对货币模型的检验与评价
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一、弹性价格货币分析法的基本模型
1、假定条件： 垂直的总供给曲线、稳定的货币需求、购买力 平价成立 货币供给是外生变量，货币供给量的变化不影 响利率和实际国民收入的变化，而是迅速影响 价格的调整，再影响汇率的变动
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但是，外国利率上升，持有外国债券上升， 因此，外国债券是外国利率的增函数 本国债券需求是本国利率的增函数。
资产总量上升，货币需求上升。
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B：国内债券供求
国内债券供给： 主要是通过政府发行或公开市场业务的渠道 国内债券的需求： 本国债券需求是本国利率的增函数 本国利率上升，持有货币的机会成本上升，而 债券的价格下降，收益上升，故持有本国债券 上升。 本国债券需求是外国利率的减函数 外国利率上升，持有外国债券上升，而资产总 量不变，因此可能会减少持有本国债券。 对外国和本国债券的需求是资产总量的增函数。