证券市场“羊群效应”的行为金融学分析

证券市场“羊群效应”的行为金融学分析

内容摘要：随着对金融市场中出现的各种情况的深入研究，越来越多的金融异象凸显，同时，作为金融异象之一的羊群效应也越来越受到人们的关注。对于金融市场中的羊群效应这一现象，已经无法基于传统金融学的“理性人”的假设去对其进行解释。行为金融学作为金融学的一个新的分支，从另外一个角度，结合市场参与者投资过程中的心理变化，对羊群效应这一金融异象进行了较为合理的解释。本文基于行为金融学相关理论，运用行为金融学的分析方法，对我国证券市场中的羊群效应成因及其影响进行了分析，并在此基础上提出相应的对策建议。

关键词：羊群效应证券市场行为金融

自从马克维茨创立资产组合理论以来，传统金融理论以有效市场假说为基础，成为解释资本市场的基本分析理论。但是，随着人们对金融市场的深入研究，金融市场中的一系列异象的出现，开始动摇人们对传统金融学的信心。行为金融学以“有限理性”和“有限套利”为两大理论基础，以心理学研究成果为依据，从投资者的实际投资心理出发进行研究，对传统金融学理论的基本前提—“理性人”假设提出了挑战（宋军等，2001）。在行为金融学中对金融异象的研究范畴中，有一个比较特殊的领域，即“羊群效应”。当“羊群效应”出现在证券市场中，往往会导致股市的波动，小到引起个别股票价格的过度上涨或下跌，大到引起整个证券市场的动荡。

证券市场中的“羊群效应”及其影响

传统金融学理论是建立在有效市场假说的基础上的。但是，金融市场中存在着大量与有效市场假说相违背的现象。“羊群效应”就是其中一个重要的表现。“羊群效应”是由于信息连锁反应而生成的一种行为，即当投资决策者根据其他决策主体的行为而选择采用相同的决策行为时，常常放弃自己的部分私有信息而跟随他人的行为。

当证券市场中的个人投资者受到“羊群效应”的影响时，往往会跟随其他主体的行为进行投资。当投资者跟随他人纷纷购入股票，股价会一路飙升；反之，如果有投资者大量的抛出手中的股票，其他的投资者也闻风而动，集体逃离股市，又会造成股价的大幅度下跌。而证券市场中的机构投资者有别于个人投资者，属于信息强势人群，但是出于对自己声誉和报酬的考虑，还是会发生相互模仿的现象。国外相关研究表明：基金经理人之间存在着明显的羊群效应，共同基金之间甚至金融分析师之间也存在着羊群效应。

“羊群效应”对证券市场的稳定性会产生巨大的影响。当“羊群效应”的影响超过一定的限度时，市场就会出现过度反应，如在“牛市”中，投资者一味地盲目追涨，而忽略了股票的真实价格，造成股票的价格远远超出其应有的价格，造成股票市场的严重泡沫。但是“羊群效应”的发生是建立在市场信息不完全的前提下，一旦市场中有新的信息出现，则市场中由于“羊群效应”造成的价格过度上涨或者下跌会暂时停止，甚至往相反的方向进行回归，引起泡沫的破裂，严重时还会带来股市危机。

证券市场中“羊群效应”还会影响信息的传递。“羊群效应”的出现往往伴随着投资者放弃自有的信息，而选择跟随其他主体的行为进行投资，这会导致部分信息在传递的过程中被舍弃，造成部分信息链的断裂，加剧信息的不完全性，影响

投资者对市场真实情况的认知。此外，更有人凭借着信息的透明程度低，发布一些不真实信息，混淆投资者的视听，长此以往，会影响投资者对市场中的真实信息的信心（蒋杭程，2008）。就政府层面上来说，这一现象增加了政府对市场把控的难度，减弱了政府所发布的信息的作用，为证券市场再度蒙上一层神秘的面纱。

证券市场“羊群效应”的成因分析

行为金融学是第一个能够有效地解释金融市场上出现的异常现象的一种金融分析理论。它以参与者的实际决策心理为出发点，注重投资者的心理多样化，突破了传统金融理论以投资决策模型来研究实际的市场价格变化的定式，实现了从“应该怎么做决策”到“实际是怎么做决策”的转变。

（一）投资者因素

首先，投资者在信息获取及处理方面的能力是有限的。虽然投资者具有理性期望，希望尽可能达到自身目标，实现利益最大化，但是，投资者本身受到有限理性的限制，对自己私有的信息信心不足，常常放弃自有的信息而选择跟随其他投资者。在信息传递机制方面，我国股票市场的信息披露在及时性、完整性和准确性方面存在缺陷，大量内幕交易屡见不鲜。这使得一些投资者在信息获取上处于明显的劣势。以上因素造成了市场上“小道消息”流行，投资者具有很强的从众心理。这一诱因驱使投资者去观察其他投资者的行为，以推测所谓的还没公开的信息是否存在，由此很容易导致“羊群效应”的产生。与此同时，信息成本过高也将导致“羊群效应”。在理想的市场中，信息是无成本的，人们可以获得任意想获得的信息。但是，在我国证券市场中，信息却是必须付出较高成本才能得到，以至于投资者虽然认为该信息具有一定的价值，却不一定超过必须支付的成本。为此，投资者采取一种他们认为“简捷”的方式，从他人的交易行为中获取信息，这样很容易导致“羊群行为”。

其次，投资者从日常接触、交流和沟通中取得的信息作为投资决策依据的通常做法，导致互相模仿的可能，加大了投资者盲目跟从的可能性。由于我国股市中绝大部分投资者缺乏相应的投资知识和能力，这种情况表现得尤为明显。尤其是在证券交易大厅里进行交易的投资者，他们相互沟通股票信息，一起对股票价格的走势进行预测，一起追涨杀跌，并且带动其他投资者一起买进卖出。

再次，对报酬或者声誉的过度追逐。这是我国证券市场中“羊群行为”产生的一个很重要的原因，其根源在于委托代理关系的存在。这种现象在基金经理中相当普遍。由于雇主不了解基金经理的能力，同时基金经理也不确信自己的投资能力，为了避免因投资失误而出现的名誉风险，基金经理有模仿其他基金经理投资行为的动机。同时，基金经理采取模仿行为还关系到报酬问题。在证券市场中，许多证券投资基金对基金经理的报酬是建立在相互业绩比较的基础上。如果某一证券投资基金的表现比同业出色，那么基金经理将获得额外的报酬，否则将受到惩罚。在风险厌恶情绪下就有采取相互模仿的倾向。如果市场中有许多的基金经理都采取模仿行为，那么“羊群效应”就形成了（吴丽，2004）。最后，由于我国的证券市场中以散户投资者居多，财力比较薄弱，投资理念不够成熟等特点也是“羊群效应”产生的重要原因。大部分投资者都“输不起”或“见好就收”。散户投资者大部分做的都是短线投机，很少做中长期投资。再加上股市评论和媒体宣传的推波助澜，所以当市场出现波动时，投资者容易受股评和媒体信息的左右，造成投资者的盲目跟随，使投资策略趋同，“羊群效应”就变成了市场的常态。

（二）市场因素