公司绩效与资本结构关系的实证研究

公司绩效与资本结构关系的实证研究

【摘要】

2009年10月，我国在深圳主板市场以外设立创业板，

为中小企业在资本市场利用股权融资提供有利条件。本文利用2014年之前在创业板上市的355家公司的数据主要从实

证角度探究了我国创业板上市公司的资本结构与公司绩效

之间的关系，根据回归结果得出结论分析原因，并为完善创业板上市公司资本结构提供一些建议。

【关键词】资本结构；公司绩效

一、引言

资本结构是指公司的长期资本（负债、优先股、普通股）的构成及比例关系，主要是公司债权与股权在公司总资产中占比情况，资本结构的选择问题实质是企业融资策略的决定。到目前为止，我国创业板共有494家上市公司，本文搜集了2014年之前在创业板上市的355家公司的2014年的财务数据，运用描述性统计方法分析了我国深圳创业板的企业资本结构特征，运用回归模型对于创业板上市的中小企业资本结构与公司绩效的相关性进行实证分析，并分析形成二者间关系的原因得出相应结论，最后为改善我国创业板企业资本结构提出了一些建议。

二、相关文献回顾与评述

（一）资本结构理论

自20世纪50年代以来，西方的经济学家已经对资本结构进行的广泛的研究，资本结构理论已经取得了较为成熟的理论成果。MM资本结构理论是早期集中研究资本结构与公司价值关系以及资本结构与资本成本关系的理论。米勒税收理论（1976）把个人所得税考虑到模型中后认为公司负债减税的好处会被个人所得税抵消，因此资本结构对于公司价值或者资本成本并无影响。而权衡理论的核心在于寻求边际财务成本与边际节税价值之间的一种平衡，从中选择一种最佳资本结构。

（二）国内外研究现状

资本结构与公司绩效的相关性受到众多国内外学者的

关注，出现了很多新资本结构理论。在实证研究方面，学者们的大量实证研究得出的结论并非一致。Jordan，Lowe和Taylor（1998）通过以275家英国中小型公司为研究样本，

以企业的获利能力代表其企业的绩效水平，企业的债务比率代表企业的资本结构，通过对这些样本的财务比率研究发现，获利比率与债务比率的变化呈现正相关关系。王景（2010）以2003-2008年51家房地产行业的上市公司为样本进行研究，研究发现房地产行业中，负债水平高的企业经营效益也比较好。冯根福等（1999）以1996-1999年间234家上海公司为

样本进行研究。采用主成分分析方法提取了公共因子，以避免多重共线性，通过进行多元回归研究发现公司发展符合优序融资理论，资本结构与绩效存在负相关关系。

在公司绩效指标选择方面国外学者主要以股权性质的指标作为衡量依据，国内学者主要以财务指标进行衡量；在资本结构选择方面，国外学者侧重于企业的发展能力结构指标，国内学者主要以财务比率等为指标。

三、我国创业板上市公司绩效与资本结构实证分析

本文选择了2014年之前在我国创业板上市的355家公司，并剔除了退市公司，进行实证分析的数据为2014年上市公司期初与期末的财务数据，包括总资产、流动资产、流动负债、总负债、留存收益、净利润、应付票据、应付账款、预收账款等。被解释变量变量为公司绩效，解释变量为资本结构，常用的相关指标选择为资产负债率、流动负债率、流动比率，内源融资率和商业信用比率。

本文的模型为：

回归后发现，方程的F检验显著，通过假设检验，资本结构与公司绩效的方程在考虑行业因素时成立。从表中可以看出在加入行业虚拟变量后，虚拟变量并不显著，但其系数为正则表明在其他变量不变，当虚拟变量为1时，即公司所属行业为制造业时，其公司绩效会比其他行业相对较高，即与公司绩效呈正相关关系。

通过对回归结果的分析，除内部融资率外，其他解释变量的系数的绝对值偏小，其中资产负债率是-0.0342，流动负债率是0.0127，流动比率是-0.00156，商业信用比率是-0.0325，虚拟变量为0.00131，这说明创业板中上市公司的资本结构

与公司绩效的相关性并不明显，资本结构在现阶段对企业绩效的影响较小，行业因素也对这种关系的影响较小。但是根据模型可以判断资本结构与公司绩效基本上呈现一种负相

关关系，只是程度小。

（三）结论

资本结构对于公司绩效的影响受企业发展规模及公司

治理水平的制约。回归分析得到我国创业板企业的资本结构与公司绩效的相关性与MM资本结构理论及权衡理论并不

相符，这主要是因为我国创业板企业规模相对较小，发展不稳定，公司治理水平低，难以发挥财务杠杆的调节作用。

资本结构对于公司绩效的影响受到企业上市时间的限制。模型中以净资产收益率作为盈利能力的衡量指标，企业上市后股东权益增加，但是净利润却不能迅速上升，因此大部分企业在上市后净利润却不能迅速上升。本文的模型分析仅使用了上市公司2014年的数据，无法体现资本结构的变

化程度，呈现了高股权融资低负债的水平，因此资本结构对于盈利能力的影响不明显。

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