有效市场假说和行为金融理论

价格的随机游走并非说明市场是非理性的。


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将随机游走的概念连续化，这一概念就演变为所谓的布 朗运动（Brownian motion）：一个以时间为自变量、 随机变量为因变量的随机过程，其运动轨迹要求是时间 的连续函数，同时它在不同时间的微小时间间隔的增量 是独立同分布的随机变量。 1959年，罗伯茨和奥斯本将“随机游走”和“布朗运动” 概念正式应用于股市，他们在论文中再次肯定了股价的 对数序列是随机游走，或者股价遵循几何布朗运动。 1965年，萨缪尔逊正式提出有效市场假说（EMH）。 1965年，法玛发表将萨缪尔逊建立的证券市场鞅模型定 名为“有效市场”，此后学术界开始了有效市场假设的 完整讨论。
四、EMH的理论基础
EMH理论基于三个逐渐放松的假设之上： （1）投资者理性； （ 2 ）即使某种程度上某些投资者非理性，非理性 部分相互抵消； （ 3 ）市场力量会自动消除同方向的非理性。（套 利力量）。
第二节 证券市场有效性检验
一、弱有效市场假说的检验
弱有效假设着眼于历史价格信息分析的无效， 检验的出发点在于价格时间序列的相关性。
基于过滤法则的投资策略
X 值（%） 0.5 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 20.0 投资收益（%） 11.5 5.5 0.2 -1.7 0.1 -1.9 1.3 0.8 1.7 1.9 3.0 5.3 3.9 4.2 3.6 4.3 买入并持有 投资收益（%） 10.4 10.3 10.3 10.1 10.1 10.0 9.7 9.6 9.6 9.6 9.6 9.4 10.3 10.3 10.0 9.8 12514 8660 4764 2994 2013 1484 1071 828 653 539 435 289 224 172 139 110 交易次数 考虑交易成本的 的收益 -103.6 -74.9 -45.2 -30.5 -19.5 -16.6 -9.4 -7.4 -5.0 -3.6 -1.4 2.3 1.4 2.3 2.0 3.0
Rt 1 Pt 1 E(Pt 1 t )
在有效市场中，超额利润为零，即： E(Rt 1 t ) 0
二、三种效率市场假说
（1）弱式有效假设 （2）半强式有效假设 （3）强式有效假设
所有可能信息=强有效市场
公众可以获得的所有信息 =半强有效市场 所有历史信息 =弱有效市场
三者之间的关系
有效市场假说和行为金融理论
第一节 有效市场理论
一、经典有效市场理论形成
1、股票价格的随机游走(random walk)
早期的EMH建立在随机游走模型（random walk） 基础之上，源于法国数学家巴施里耶（Bachelier） 的博士论文《投机理论》。随机游走过程的基本 表达为：
Pt Pt 1 t
5.554 0.94 14.32 0.28 25.48 0.013 11.712 0.47 5.306 0.97
8.151 0.77
10.51 0.57
上证指数收益率序列的游程检验
2001.1.1-2005.9.27上证指数收益率序列
年份 中值 总观测值 游程数目 Z值 双侧概率 2000.1-2005.9 0.000 1378 690 0.001 0.999 2000 0.0012 238 118 0.241 0.810 2001 0.000 240 109 -0.651 0.515 2002 -0.0004 237 123 0.196 0.845 2003 0.000 241 131 1.016 0.309 2004 -.0004 243 124 0.457 0.648 2005.1-2005.9 -0.0007 179 87 -0.191 0.848
Fama 有效市场模型
[t , t 1]的 rt 1 为证券在时间区间 这里，Pt 1为证券在时间 t 1的价格； t为投资者在时间 t 可以获得的信息。 回报率；
E(Pt 1 t ) [1 E(rt 1 t )]Pt
如果市场是有效的，则投资者利用已知的信息 t 不能获 得超额利润。超额利润为：


1967年，罗伯特在讨论会上没有公开发表的发 言，将有效市场从信息集的角度在形式上分为三 类：（1）弱型有效假设（Weak form EMH）; （2）半强有效假设（Semi-strong-form EMH）;（3）强型有效假设（Strong-form EMH）。 1970年，法玛（Fama）在一篇经典性的综述论 文中总结了市场效率的三种形式，明确提出“价 格总是‘完全反映’可接受信息的市场称为‘有 效’的”这一有效金融市场的经典定义。
三、有效市场假说的意义
1、理论意义
EMH是现代资本市场理论的重要基石。许多经典的现代资本市场理 论，例如马科维茨的均值-方差理论、资本资产定价模型（CAPM）、 套利定价理论（APT）、Black-Scholes期权定价模型都是在其基础 上发展起来或与之密切联系。
2、现实意义
（1）信息立刻在价格中体现出来，投资者不应该期望得到超 额回报。 （2）如果市场有效，技术分析是无用的；基本分析也是无用 的。 （3）有效市场中证券组合管理的功能是满足组合管理的分散 风险需要，而不是“战胜市场”（beating the market）. （4）投资指数基金以一种理想投资决策。
1、相关性检验 2、游程检验 3、方差比检验法 4、过滤法则（filter rulers）检验法
上证指数收益率序列的自相关检验
2001.1.1-2005.9.27上证指数收益率序列
2000.1-2005.9 2000 2001 2002 2003 2004 2005.1-2005.9
Box-Ljung Prob Box-Ljung Prob Box-Ljung Prob Box-Ljung Prob Box-Ljung Prob Box-Ljung Prob Box-Ljung Prob