股权融资成本的计算

股权融资（公开募股、增发、配股）

一般情况下，融资成本指标以融资成本率来表示：融资成本率=资金使用费÷(融资总额-融资费用)。这里的融资成本即是资金成本，是一般企业在融资过程中着重分析的对象

股权融资成本的内容

隐性（机会、代理、非有效市场下信息不对称、破产）

显性-财务成本（用资-股息红利、筹资-发行费用）。计算资

本成本的公式是：K S = t*D/P(1-F0) + G （K S 表示的是股权融资资本成本；D 表示的是公司盈利水平；F0 表示的是融资费用率；t 表示的是平均股利支付率；P 表示的是股票发行价格；G 表示的是股利增长率）。

从理论上说，股权融资成本的计量模型主要有以下几种：

1、简单股利模型。模型主要是借助股利收益率的计算，假设

前提股东并未卖出股票，其收益额为每年股票的股利，因此，在考

虑送转股等因素下，取得股票年均每股现金股利和股票的原始发

行价这两个数据，然后通过比较得到股利收益率就是我们的股权

融资成本。具体公式为：

P0 为每股发行价；D 为每年的现金股利；T 为期数即年数；K

为股票投资收益率即股权融资成本。

该模型优势在于计算简单，很直观，但是模型完全没有考虑

到资金的时间价值，所以计算比较粗糙，如果不需要精确计算股

权融资成本，而是用于不同公司股权融资成本的比较实证分析，

那么模型还是值得一用的。

2、股利折现模型（Dividend Discount Model，简称DDM）。股

利折现模型认为股票价格是内在价值的完全体现，即应该表现为

投资者未来获取收益的现值。股票给投资者带来的现金流入包括

两部分：股利收入和出售时的资本利得,若投资者愿意永远持有

股票，则其未来收益只表现股利，因此，股利折现模型基本公式

为：

P0 为当前股票价值；DT 为第T 年股息；PT 为出售股票时的货

币收入；T 为期数即年数；K 为股票投资收益率即股权融资成本。

模型其实就是将股利收入和出售时的货币收入与现值比较

得到贴现率即为股票收益率，当然前提是股票市价能反映当前公

司内在价值。具体到计算股权融资成本计量，完全可以把股东的

收益率看作是股权融资成本率，可以把当初购入股票的发行价作

为现值，发行价基本都是公司内在价值的反映，然后根据每年的

股利和终值比较得到贴现率，从而得出股权融资成本K。

在这个模型的基础上，考虑到股票长期持有，股利的固定增

长率，股利固定发放数的情况，创建了零增长模型（如下式1.3），

（3）不变增长模型（也叫高登模型，如下式1.4），多阶段增长模型。模

型有：

P0 为当前股票价值；D 为每年固定股利；K 为股票投资收益率即股权融资成本。

P0

为当前股票价值；D0

为上年股利，D1

为第一年股利；G 为

股利增长率；K 为股票投资收益率即股权融资成本。

经过调查DDM 模型的应用范围并不广泛，实践中几乎很少

公司采用这一模型进行股权融资成本计量。

3、资本资产定价模型。CAPM 模型应用最广泛，由威廉.夏普（William F. Sharpe）和约翰.林特纳（John Lintner）分别在哈里.马克维茨（Harry M. Markowitz）的均值—标准差投资组合理论的基

础发展起来的一种与风险相关的资产定价方法。该理论认为，股

票等资本资产的价格高低与风险有关。价格的高低完全取决于对

市场风险贡献程度。该理论模型为

RI=RF+β（RM-RF）

RI 为第I 种股票的预期收益率；RF 为无风险收益率；RM 为平

均风险股票的必要收益率；β为第I 种股票的β系数即波动性。CAPM 是抽象掉复杂经济表象后形成的金融理论，而且建立

在一定的假设条件之上。Fama 和French（1997）等人的实证研究发现，通过CAPM 模型得到的股权融资成本极为不准确。但是一

项调查结果表明，CAPM 是最广泛应用的计量股权融资成本的方法：73.5%的公司总是或几乎总是使用CAPM，在实践中还是具有

重要的地位的。“

以上三个模型就是目前国外主流的几种股权融资成本计量

的模型，应用范围CAPM 最广，但是最难操作，相比较而言，如果不追求精确计量股权融资成本的高低，而是相互间公司股权融资

成本的比较分析，采用简单股利模型和贴现模型已经足够。因此

每个模型各有千秋，需要我们具体问题具体分析。

_股权融资成本的计算

股权融资成本Ec必须根据资本资产定价模型(CAPM)来计算。CAPM模型就是：

ri = rf +β(rm − rf)

其中：ri为股票i的收益率，rf为无风险资产的收益率，rm 为市场组合的收益率，βi代表股票i收益率相对于股市大盘的收益率。

债权融资成本的增长速度远远低于股权融资成本的增长速度。在融资市场不断完善、对融资的申报与交易过程的控制不断增大的背景下，股权融资的交易费用出现了大幅度的上升，2010 年平均费率4.7%，2011 年5 月份新股的平均发行费率达到8.34%，市盈率在2010 年降到了20 倍左右，股权融资成本的上升趋势非常明显。并且，国家的贷款利率不断下降，由此债券融资成本也在不断下降，在此背景下，股权融资成本不仅会达到债权融资的成本水平，甚至可能会超过。