代理理论与公司治理

委托代理理论出现的时代背景：

进入20世纪70年代后期到80年代,西方国家出现了新一轮的经济衰退,产品市场严重过剩,各国公司的管理重点从先前的生产控制转向风险控制,公司规模大大缩小甚至倒闭,从而引发了西方各国对公司治理问代理理论题的热烈讨论。1、传统委托-代理理论与公司治理研究。

Jensen（1976）等人发表《企业理论:管理行为、代理成本与所有权结构》构建建立委托代理理论分析公司治理的基本框架。代理关系定义为一种契约,在这种契约下,一个人或更多的人(即委托人)聘用另一人(即代理人)代表他们来履行某些服务,包括把若干决策权委托给代理人。当股东与经理人员都是效用最大化者时,就有充分的理由相信,经理人员不会总以股东的最大利益行动,为了解决这个问题,股东必须给予经理人员适当的激励,以及通过提高约束代理人越轨活动监督费用,可使得双方利益偏差有限。另外,在某些情形下,为确保经理人员不采取某种危及股东的行动,由经理人员支付一笔费用(保证金)确保股东可以得到补偿。代理人的决策与使委托人福利最大化的决策之间会存在某些偏差,这种偏差是一种剩余损失。Jensen给出了代理成本的内容：(1)委托人的监督支出; (2)代理人的保证支付; (3)剩余损失。

委托—代理问题以及代理成本的出现来源于委托人与代理人之间的信息不完备和不对称,而这种不完备的信息导致双方无法签订完全契约,同时信息不对称迫使委托人向代理人支付租金(或进行转移支付),这些使得双方无法实现最优契约,最终选择次优契约均衡点(甚至是无效率契约均衡)。

2、传统委托—代理理论中的公司治理机制

1.内部控制机制对代理成本的降低

无法直接观察和判断经理人的努力程度和真实水平,这时所导致的双方信息差距就严重影响了契约均衡点的形成,解决这一问题的思路:一是让经理人自发的传递信息,二是通过内部控制机制的监督,股东通过观察来获取经理人的信息。

激励：在现代公司中,解决经理人在事后偷懒、内部交易等道德风险的重要机制设计是,在事前与经理人签订一份建立在可观测变量上的激励合约。所谓激励合约是通过在投资者(或董事会)与经理人之间订立隐性或显性合约,来实现把对经理人努力的补偿(年薪、股权或期权等)建立在企业业绩等可证实的指标上,从而使经理人在一定程度上,按照投资者的利益行事的一种激励手段。

监督：利用公司董事会与外部董事来监督经营者。由于在分散股权结构下,股东仅作为出资人不可能经常参与公司的经营活动和对经理人进行监督,所以股东将自身的权利赋予一个公司常设机构———董事会来代理他们对经理的经营活动进行监督,从而降低股东与经理人之间的信息不对称。有两个原因导致了董事会不能尽职:首先,事实上在股东与经理人员之间存在的信息不对称问题同样存在于股东与董事之间,董事很少拥有太多的公司股份,董事能否为股东利益着想很难得到保证;其次,在股权分散的情况下,往往经理人员对董事会成员的选举具有极强的影响力,董事会很容易被经理人员操纵。

2.外部控制机制对代理成本的降低。

通过市场竞争传递信号,从而能够对经理人员的效率和信息进行甄别。这种解决思路与80年代末发展起来的竞争理论相关联。竞争激励理论指的是竞争能产生一种非合同式的“隐含激励”( implicit incentives),这种隐含激励来自于三个方面的动力: (1)信息比较动力。竞争可以让企业经理人员的能力和努力程度更加充

分公开,从而做到更有效的监督与激励经理人员。(2)生存动力。充分的竞争导致企业在市场中生存或死亡,经理人员为了生存,在竞争面前只能发奋努力,提高效益。(3)信誉动力。在西方发达国家,都存在成熟的经理人员市场,经理人员市场的存在给在位经理人员提供了一个信誉传递机制。

目前研究发展最快的文献主要围绕：

首先,为什么股东违反风险分散的原则,很多国家的上市公司都出现股权集中的现象,大股东在解决代理问题中的作用是什么?

第二,大股东给公司治理带来的治理成本是什么?

1.大股东在解决代理问题中的作用。

奥尔森在《集体行动的逻辑》一书中认为:“由于某个个人活动使得整个集团状况有所改善,由此我们可以假定个人付出的成本与集团获得的收益是等价的,但付出成本的个人却只能获得其行动收益的一个绩效的份额。在一个集团范围内,集团收益是公共性的,即集团中的每一个成员都能共同且均等的分享它,而不管他是否为之付出了成本。集团越大,分享收益的人越多,为实现集体利益而进行活动的个人分享的份额越少。所以,在严格坚持经济学关于个人及其行为的假定条件下,经济人或理性人都不会为集团的共同利益采取行动。”

奥尔森的论述表明,在股权分散的上市公司中,由于股东持股比例都较小,其理性的选择就是放弃对经理人员的监督,“搭便车”成为中小股东的最佳行为准则。但是，由于中小股东放弃监督，经理人员与投资者之间的的信息不对称问题则更凸现严重,进而逆向选择和道德风险问题会导致双方契约严重偏离最优点,甚至无法达成有效的契约,使社会福利大大降低。在法律或市场健全的国家,常常利用第三方强制约束或市场竞争来缓解信息不对称问题。但遗憾的是,完善的市场以及法律体系并非容易建立,这就迫切需要构建新的渠道来解决公司治理中的“集体行动”的问题。

Shleifer & Vishny（1986）考察了大股东在公司治理角色中地位。他们

认为,对于分散的股东而言,寻求对经理人监督效率的改善是一项“公共品”。当公司相当数量的股份集中在少数大股东手中,且控制权带来的收益足以覆盖提供“公共品”的成本时,大股东将有动力监督经理人。因而,大股东的存在成为监督经理人和股东“搭便车”问题的重要解决途径。Laport（1999）在对世界各国公司治理结构进行考察后发现,在对投资者保护较弱的国家中,股权结构往往倾向出现高度集中,据此Laport提出股权集中是股东对法律体系保护缺失的一个替代性制度。由于股权集中于少数股东手中,他们与公司价值具有紧密的关系,此时,大股东不会再对经理人的机会主义行为坐视不理,相反,他们会积极主动参与到公司的监督中,从而缓解了搭便车行为所带来的所有者缺位问题。

2.大股东带来的代理成本问题。

大股东的出现固然解决了所有者与经营者之间监督缺失问题,但是这种收益并非是无代价的,这种成本来源于两个方面:第一,大股东由于持有大量股份,从而丧失多元化资产组合的机会,必须承担额外的风险（投资组合原理）;第二,随着大股东持股比例的降低,大股东从所有权中获得的现金流与利用控制权所控制的现金流差距增加,从而导致大股东或控股股东利用控制地位获得控制权私利,进而损害其他股东利益。Laport（1999）等人将控制权私利定义为控股股东将公司资产和收益转移到其完全拥有的公司的一种收益。

控制权私利有两种变现形式：一种是控股股东直接将公司资源利用自我交易