基础设施性质与基础设施项目投融资模式关系研究_乔恒利

2008年3月(第22卷第3期) 华东经济管理E a s t C h i n a E c o n o m i cMa n a g e m e n t

M a r .,2008

(V o l .22,N o .3)[收稿日期]　2007—10—15

[基金项目]　获国家自然科学基金项目《大型基础项目融资机制与风险控制研究》(70172003)资助[作者简介]　乔恒利(1962—),男,江苏泰县人,博士生。

○基础设施

基础设施性质与基础设施项目

投融资模式关系研究

乔恒利

(上海交通大学　安泰经济与管理学院,上海　200052)

[摘要]文章首先整理基础设施概念及内涵,接着在基础设施项目的国民经济评价、财务评价、社会评价及环境影响评价的基础上,综合分析了基础设施项目经营性与公共性的程度。然后,就具体项目融资模式进行基本介绍,具体分析了各种投融资模式的性质特点。最后得出项目投融资模式与基础设施项目经营性与公共性的程度的对应关系,此关系模型为政府基础设施投融资决策提供了直观的理论参考意义。[关键词]基础设施;项目融资;公共性;经营性;投融资模式

[中图分类号]F 294 [文献标识码]A [文章编号]1007—5097(2008)03—0074—05

S t u d y o n t h e R e l a t i o n s h i po f I n f r a s t r u c t u r e A t t r i b u t e s a n d P r o j e c t F i n a n c i n g P a t t e r n

Q I A OH e n g -l i

(A n t a i C o l l e g e o f E c o n o m i c s ＆M a n a g e m e n t ,S h a n g h a i J i a o T o n gU n i v e r s i t y ,S h a n g h a i 200052,C h i n a )

A b s t r a c t :A t f i r s t ,t h e p a p e r d i s c u s s e s t h e c o n c e p t i o n a n di t s c o n n o t a t i o n ,a n ds y n t h e t i c a l l y a n a l y z e s p r o j e c t p u b l i c c o m m o n a l t y a n d p r o -j e c t b u s i n e s s p r o f i t a b i l i t y b y c o n c e r n i n g i n f r a s t r u c t u r e p r o j e c t a p p r a i s e m e n t f r o mn a t i o n a l e c o n o m y a s p e c t ,f i n a n c i a l p r o s p e c t a s p e c t ,s o c i a l e f f e c t s a s p e c t a n d e n v i r o n m e n t s e f f e c t s a s p e c t .S e c o n d l y ,i t g i v e s t h e i n t r o d u c t i o no f e a c h p a t t e r n o f p r o j e c t f i n a n c i n g w h i c h i s g o v e r n m e n t d i r e c t f i n a n c i n g (G D ),P r i v a t e F i n a n c e I n i t i a t i v e (P F I ),

B u i l d i n g O p e r a t i o n t r a n s f e r (B O T ),T r a n s f e r O p e r a t i o n T r a n s f e r (T O T ),A s -s e t -B a c k e d S e c u r i t i e s (A B S ),a n d P u b l i c P r i v a t e P a r t n e r s h i p(P P P ).A n di t d i s c u s s e s t h e a t t r i b u t e s o f e a c hk i n d o f f i n a n c i n g .F i n a l l y ,i t g i v e s t h e c o r r e s p o n d i n g r e l a t i o n s h i p m o d e l o f i n f r a s t r u c t u r e p r o j e c t a t t r i b u t e s a n dp r o j e c t f i n a n c i n g p a t t e r n s .T h e r e l a t i o n s h i p m o d e l i s o f t h e o r y r e f e r e n c e v a l u e o n g o v e r n m e n t m a k i n gd e c i s i o n o ni n f r a s t r u c t u r e c o n s t r u c t i o n .

K e yw o r d s :i n f r a s t r u c t u r e ;p r o j e c t f i n a n c i n g ;i n f r a s t r u c t u r e c o m m o n a l i t y ;b u s i n e s s p r o f i t a b i l i t y ;f i n a n c i n gp a t t e r n

一、研究背景与研究意义

基础设施是国民经济与社会持续发展的保障,也是城市赖以生存的基础。世界银行专家G .英格拉姆研究证明,基础设施能力与经济产出是同步增长的,基

础设施存量每增长1%,G D P 就增长1%[1]

。美国经济学家钱纳里的研究也表明,在人均收入在140美元至1120美元的发展阶段,基础设施的要素生产率对产出增长的贡献将由16%提高到30%[2]

。由此可见基础设施在经济发展初期和中期的重要作用。

根据2003年底中国宏观经济形势专家问答调查统计结果,最可能影响我国经济发展的不利因素是基础产业供给不足,其中交通运输设施供应状况将会是供

给趋于紧张和供需缺口迅速扩大[3]

。虽然各级政府在基础设施上做了很大投入,但与基础设施建设与维护所需的大量资金相比,政府财政在基础设施上的投入

是“杯水车薪”,传统的以政府财政为主体的基础设施建设模式已越来越无法满足社会经济迅速发展的需要。而在现有制度框架内,由于需要考虑基础设施的经济效益、社会效益等多方面的因素,基础设施融资方式的选择并非易事。因此,科学合理、兼顾效率与公平的基础设施融资方式成为研究的热点。

基础设施的融资问题并非我国所特有,世界其他国家也同样面临这样的问题。西方发达国家的基础设施融资经历过政府独营、私人为主及现在的公私合营

三个阶段[4][5]

。由于基础设施有公益性、社会性、建设投资规模巨大、建设周期长等特点,各国、各地区在不同阶段对基础设施融资与经营均采用了不同的方式。而且不同基础设施项目又有其各自的特点,因此基础设施项目融资与经营方式多样,各国、各地需按照自己的实际条件与项目性质设计不同的融资及经营

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模式。

二、基础设施概念

在现代基础设施的概念的定义上,国内外学者有着不同的理解,理解主要从基础设施的内涵、分类、性质三个方面进行阐释。而实际上,上述三个方面又是紧密联系的,特定的内涵决定着分类与性质。

在基础设施内涵的定位方面,学者们普遍认为基础设施是提供服务的[6]。冯云廷等将基础设施定位为满足服务于物质生产和居民生活需要的公共物质设施及相关产业部门,而《中国大百科全书》将其定位为服务企业、事业和居民的生产、流通和生活的各项事业,比冯的定位增加了服务对象和服务内容。

一般来讲,基础设施提供服务的内容有两种分类,一是按照基础设施服务的领域不同,大致分为广义的基础设施和狭义的基础设施。其中,狭义基础设施,即永久性工程建筑、设备、设施和他们提供的为居民所用和用于生产的服务,包括公共事业电力、管道煤气、电信、供水、环境卫生设施和排污系统、固体废弃物的收集和处理系统、公共工程大坝、渠道和道路以及交通设施铁路、城市交通、海港、水运和机场。广义的基础设施包括狭义基础设施及与文教、医疗、社会保障、人力开发等有关的设施与服务。二是按照基础设施的受益人和收益数量是否确定划分基础设施的分类[7],这种划分说明不同的城市基础设施具有不同程度的收费量化特性,主要服务于商业贷款用途。

世界银行定义的经济基础设施为永久性工程建筑、设备、设施和他们提供的为居民所用和用于生产的服务,包括电力、管道煤气、电信、供水、环境卫生设施和排污系统、固体废弃物的收集和处理系统等公用事业,大坝、渠道和道路等公共工程以及铁路、城市交通、海港、水运和机场等交通设施。因该定义下的基础设施大多存在融资问题,与本文联系较为紧密,本文所述基础设施即为世行定义的经济基础设施。

三、基础设施项目性质分析

正是基础设施的特性使其不能像市场经济中的其他产品与服务,在市场竞争中自我调控;也正是其特性使得基础设施项目建设及经营受到多方面的约束与影响。

国内外学者对基础设施特性的研究集中在其公共品特性、外部性及其产业属性等几个方面。高培勇等分别界定了具有纯公共品特性、准公共品特性、外部性以及垄断性的基础设施[8],张馨通过分析城市基础设施服务于社会公众的共同消费及服务于个人的直接消费的两重性,确定了城市基础设施具有公益性、垄断性、收费性和竞争性的特点[9]。从城市基础设施的内涵角度看,高培勇等的界定比张馨更直观,而张馨通过对城市基础设施的公益性和垄断性分析,更透彻说明城市基础设施投资应是公共投资与私人投资的交叉点和结合部,是双方都必须参与的。

另外,基础设施还具有产业属性。世界银行通过可销售性指数[10],刘玉明[11]通过可经营系数定量地界定了城市基础设施的产业属性。而王俊豪[12]通过有效竞争的规模和成本收益界定城市基础设施的有限竞争状态,张馨[13]通过分析城市基础设施具有个人消费性,界定城市基础设施的可收费性和可竞争性。这些研究都为基础设施特性的明确做出了相应的解释,也同时为基础设施项目融资的分类提供了很好的依据。

本文认为,由于基础设施特性可以从众多角度进行分析,但这些并不是处于同一层面的分析。由于自然垄断性、公共品特性、外部性、个人消费性、可收费性和可竞争性等特征,都可以从公众接受基础设施服务的公共性以及基础设施收益性也即经营性上进行分析。这样,基础设施特性就可以处于同一逻辑层面来分析,众多特性都可以归纳于公共性程度和经营性程度的不同叠合。

从基础设施项目的基本特征出发,基础设施的公共性和经营性是影响项目投融资方式的重要因素。寻求既体现经营性,又实现社会公益性的结合点,就可以正确科学地选择基础设施的建设方式。在基础设施建设参与者实现公共利益服务目标的同时,尊重其作为一个独立的经济实体按照商品经济原则来经营的权力。

如图1所示,根据经营性和竞争性的高低将基础设施进行分类,根据项目性质,基础设施吸引社会投资的难易程度必然是从Ⅳ类基础设施经Ⅲ、I向Ⅱ类基础设施递减,这是由可预期回报的递减决定的。这也表示基础设施融资存在一个递进过程,对Ⅲ、I乃至Ⅱ区基础设施多元化融资,需要更精确地进行融资和收益评估分析,充分发挥政策引导扶持的作用,明确项目的部分公共效益的投资收益归属政府,充分挖掘经营性收入归属社会投资,本着这个主导思想,才能使多元化融资道路越走越宽[14]。

基础设施项目的公共性和经营性评价,理论上以及现实中是从财务评价、国民经济评价、社会效益评价与资源环境评价四个方面进行,将四方面内容的相关指标进行标准化处理,围绕项目公共性与经营性程度建立评价指标体系、探讨项目性质,并将项目定位到图1所示坐标中,然后按照项目在坐标中的位置,分辨项目是经营性项目还是非经营性项目。对于如何进行财务评价、国民经济评价、社会效益评价与资源环境评价,由于篇幅有限,在此不再进一步展开

。

图1　基础设施项目融资操作中的分类

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四、项目融资概念

项目融资是20世纪70年代末兴起的一种融资方式。英国学者N e v i t t[15]提出,“项目融资就是在向一个经济实体提供贷款时,贷款方查看该经济实体的现金流和收益,将其视为偿还债务的资金来源,并将该经济实体的资产视为这笔贷款的担保物,若对这两点感到满意,则贷款方同意贷予。在我国,也有学者认为项目融资可以从不同的角度理解。广义上讲,凡是为建设一个新项目或收购一个现有项目及对已有项目进行债务重组所进行的融资,均可称为项目融资;而狭义的项目融资则专指具有无追索或有限追索形式的融资方式[16]。国际上通常以狭义的项目融资概念作为其概念与理解。与传统筹资方式相比,由于其能更有效地解决大型基础设施建设项目的资金问题,被越来越多的国家所应用[17]。本文采用国际上狭义的项目融资概念作为其概念与理解。

五、具体项目融资模式

作为具有无追索或有限追索形式的融资方式,项目融资在国际国内有很多方式,但基本的方式有政府融资、B O T、A B S、P P P、P F I、T O T六种方式,其他模式皆为组合变化。

1.政府融资模式

基础设施政府融资是指政府以财政手段,把资金从其所有者手中筹集起来,再分配给需要资金的基础设施部门。项目收益与风险全部由政府承担。目前,我国基础设施政府融资渠道主要有以下几种:财政预算内融资、国债专项融资、特种税费融资。适合政府融资的基础设施项目具有公共性强并且经营性差的特征。

2.B O T(B u i l d-O p e r a t e-T r a n s f e r)融资模式

B O T融资模式指某一特定项目由其所在国有关方面授予特许权的投资主体负责投资建设,在一定确切的期限内,该投资主体拥有项目产权并自主地负责项目的经营管理,期满回收投资后将项目无偿地转交所在国政府有关单位。

对于政府而言,使用B O T方式可以有效地利用资金,转移建设运营中的风险,降低政府债务特别是外债责任。B O T通常以公开招标的方式进行投资者招商,不仅增加了政府的透明度,而且项目的建设成本相对较低,有利于政府进行成本控制,更好地满足公众需求。

对于投资者而言,使用B O T方式参与公共基础设施项目,不仅可以带来长期稳定的投资收益,而且由于项目的特许权协议是与政府签订的,法律约束力较强,可以获得更好的法律保障。同时通过B O T方式不但可以熟悉该行业运作经验,培养管理队伍,还可以通过其具有独占性的市场地位,进一步涉足项目当地的基础性领域,为将来的其他投资活动打下良好的基础。

一般来讲,适于B O T融资方式的项目不是公共物品,而是准公共物品。准公共物品具有两维性,即在公共物品维度上的非竞争性和在使用量维度上的排他性。由于对使用量实行使用者付费制度,使得私人提供准公共物品成为可能[18]。

虽然B O T方式能够较好的处理基础设施建设投融资中的部分问题,但是由于其融资过程中的财务收益是融资能否进行的决定因素,项目前期评估的花费与时间消耗较大,同时其融资方式对项目的要求也较高。另外,由于B O T的内容涉及特许权经营,其法律问题也是重点考虑的问题。

3.A B S(A s s e t-B a c k e d S e c u r i t i e s)融资模式

A B S指以资产为支持的证券化,资产证券化融资是指通过发行资产支持债券进行融资的一种方式。它缺乏流动性,但能够产生可预见的稳定的现金流量资产。通过一定的结构安排,对资产中风险与收益要素进行分离与重组,进而转换成为在金融市场可以出售和流通的金融产品的过程。在该过程中资产被出售给一个特设目的信托机构S P V或中介机构,然后,该机构通过向投资者发行资产支持债券以获取资金。A B S 目的在于通过其特有的提高信用等级的方式,使原本信用等级较低的项目照样可以进入国际证券市场,利用该市场信用等级高、债券安全性和流动性高、债券利率低的特点,大幅度降低发行债券、募集资金的成本[19][20]。

同其他融资方式相比,A B S证券可以不受项目原始权益人自身条件的限制,绕开一些客观存在的壁垒,筹集大量资金,具有很强的灵活性,这一特点特别适合城市基础设施投融资。我国大多数城市基础设施建设项目,如高速公路、港口、码头、飞机场、电厂等项目的经济效益比较好,具有稳定的可预测的现金流,是优良的证券化资产。而国际证券市场上为数可观的资金需求投资场所,为利用A B S进行大规模引进外资提供了机遇。

虽然A B S模式具有灵活性强、融资成本低等特点,但是其对信用的要求较高。由于我国现有商业信用环境尚不理想,A B S融资方式多利用外国中介机构进行,而外资中介的最大风险就在于汇率的变化,因此在使用A B S模式时要充分考虑各方面的风险。

4.P P P(P u b l i c P r i v a t e P a r t n e r)融资模式

P P P融资模式是指政府、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成的相互合作关系的形式。通过这种合作形式,合作各方可以达到与其单独行动相比更为有利的结果。合作各方参与某个项目时,政府并不是把项目的责任全部转移给私人企业,而是要通过对项目的扶持,实现参与合作的各方的利益,同时共同承担责任和融资风险。由于P P P模式是政府与企业合作融资经营,其项目具有明显的优势:可以为社会效益突出、经济效益不足的“准经营性项目”提供融资;可以为政府减轻预算压力和债务负担;可以为超过项目投资者自身筹资能力的大型项目提供融资;可以为跨国公司控制在海外投资项目的风险。虽然P P P模式有很多优点,但在我国现有制度框架内我国

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的法律法规需要部分补充与完善才能使P P P模式的部分内容完全符合我国的法律框架要求。

5.T O T(T r a n s f e r O p e r a t e T r a n s f e r)融资模式

T O T模式是指政府把已经投产运营的基础项目在一定期限内的特许经营权(F r a n c h i s e)移交给民间投资人(T),通过在约定期限的经营(O),民间投资人收回全部投资和合理回报,待特许经营期结束后,政府再将项目的所有权收回(T)的一种投融资模式。T O T只涉及到已建基础设施项目经营权的转让,不存在产权、股权的让渡,可以避免不必要的争执和纠纷。它的最大优势在于:有效地回避了国有资产流失问题,保证了政府对公共基础设施的控制权,盘活国有资产存量,实现国有资产保值增值;项目成本和项目产品价格相对较低;可减少政府财政压力,促进投资体制的转变;体制因素制约较少,能较好地利用外资和国内民营资本参与公共基础设施建设。

T O T模式实质上是B O T融资方式的一种变形,但它比B O T方式有更多的优点:首先T O T模式能积极盘活国有资产存量,实现国有资产保值增值,符合当前我国国有资产改革的大方向[21]。其次,其能减少政府财政压力,促进投资体制的转变。在T O T方式下,各类有能力的国内外民间资本均可参与融资,有助于吸引大量投资,促进投资体制由国家投资为主逐步向民间资本投资为主的结构转变。再次,T O T方式只涉及已建基础设施项目经营权的转让,不存在产权、股权的让渡,可以避免不必要的争执和纠纷,避免了国有资产流失问题,保证了政府对公共基础设施的控制权,将开放基础设施建设市场与开放基础设施经营市场、基础设施装备市场分割开来,使问题简单化[22]。再次, T O T方式风险小,项目引资成功率高。T O T方式一般不涉及项目建设过程,避免了B O T方式在建设过程中的各种风险和矛盾(如建设成本超支、工程停建或现金流量不足等),项目风险明显减低,投资者可以很快地从现存基础设施运营中获得利益,因此能更好地吸引国内外投资者前来投资,大大增加了引资成功率。同时又使项目运作周期大大缩短,因为政府可以把项目所得资金迅速投入到下一个项目中去,既实现了有效融资,又加快了其他基础设施的建设。最后,T O T 模式受体制因素和法律环境制约较少,方便外资和国内民营资本参与基础设施融资。因为T O T方式有已建成的项目资产作担保,即使法律体系不太健全,也能有效地吸引投资者前来投资[23]。

6.P F I(P r i v a t e F i n a n c e I n i t i a t i v e)融资模式

P F I(P r i v a t eF i n a n c eI n i t i a t i v e)即民间主动融资,它不同于传统的由政府负责提供公共项目产出的方式,而是一种促进私营部门有机会参与基础设施和公共物品的生产和提供公共服务的全新的公共项目产出方式,政府通过购买私营部门提供的产品和服务,或给予私营部门以收费特许权,或与私营部门以合伙方式共同营运等方式,来实现公共物品产出中的资源配置最优化[24]。

P F I模式由英国政府于1992年首先提出,目前已成为发达国家广泛推行的一种新的对基础设施投资建设和运营管理模式。在P F I模式中,政府选择并启动合适的项目,私营企业和私有机构组建的项目公司负责项目的设计、开发、融资、建造和营,并通过向政府或公众提供服务或产品来获取付费,以回收成本和实现利润;在整个过程中政府仅需要进行项目的启动、保障和监管,在财政开支大幅降低的情况下,利用私营部门及其资金就可实现社会公共物品和服务的产出。同时,在项目实施过程中,私营部门和政府机构结成高效率的伙伴关系,各自发挥其最擅长之处,提高了公共服务的质量和资金的有效利用率,从而实现了价值的最大化[25]。

P F I模式可有效地筹集资金和转移公共部门的风险,是政府对公共项目投(融)资和建设管理方式的重要的制度创新。可以说,P F I模式是典型B O T方式的优化,两者之间有许多相似之处,但是,它们也有较大的不同。首先,项目的主体与资金来源不同。P F I 项目的主体一般为本国私营企业及其组合,采用的也多为民间资金;而典型B O T项目的主体则多为国外公司,其资金来源多是海外资金。其次,项目的管理方式不同。P F I项目管理方式灵活,政府可对项目进行更为有效的控制。对于P F I项目,政府仅根据社会需求确定最终产品和最终服务,对于项目的建设方案、土地提供方式、运行收益分配等都在项目进行中与私营企业协商确定,政府不出让P F I项目的所有权并可随时检查项目的工作进展;而典型B O T项目的建设则按事先由政府所确定的方案进行,项目的管理运营方式也应遵循事先双方所达成的框架性文件,政府在特许权期内完全失去了对项目所有权和经营权的控制,实行全面的代理制,它的优点是项目开发建设更安全。再次,项目公司开发能力不同。P F I项目公司通常自身不具有开发能力,在项目开发过程中广泛地应用各种代理关系,而且这些代理关系通常在投标书和合同中即加以明确,确保项目开发安全;而典型B O T项目公司通常具有开发项目能力,包括设计、建设、运营等程序,均可由自己独立完成。最后,特许期结束后的处理不同。P F I项目特许期满后,项目运营权的处理方式较为灵活。当P F I项目到期后,私营企业可继续拥有和通过续租的方式获得运营权,以弥补合同期内收益的不足,或继续提供优质的社会公共服务与产品并获取适当的利润;而典型B O T模式则非常明确,在特许期满后,项目公司所建资产将无偿地交给政府拥有和管理,这使得政府须对项目的最低收益作出实质性的担保,政府的项目风险加大[26]。

六、基础设施性质与项目融资模式对应关系

通过上面对基础设施性质与项目融资的具体模式分析,我们可以看出,经营性高的项目必然容易进行社会化的建设经营,同时根据其公共性的高低来进行相应政策的配套。图1中的I V区中的项目就应该大胆进行社会化的项目融资建设与经营,而对Ⅲ区的项目

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应该进行政府引导下的社会化融资建设经营。经营性较低但公共性高的Ⅱ区中的项目应该主要由政府承担,其融资方式与建设管理均应以政府为主体。而I区中的项目因其经营性低、公共性低的特点,可以考虑由政府组织,由下级政府机构或社区主要承担的方法进行。

利用基础设施项目投融资方式选择评价,可以系统地对所评价项目的公共性与经营性进行综合评价,方便政府在独立建设经营与市场化建设经营之间的选择。项目被评价为公益性项目,政府全部出资建设与管理,项目资金来源于政府财政;但项目被评价为准经营性项目或经营性项目,政府就应对项目融资方式进行选择,具体融资方式为B O T、T O T、P P P、P F I和A B S,具体见表1。至于各种项目融资方式具体适用条件的差异,由于篇幅关系,在此不做详细论述。

表1六种投融资方式与基础设施项目性质匹配关系比较

项目融资方式政府融资P F I B O T T O T A B S P P P 项目公共性公共性强公共性强公共性强公共性强公共性强公共性差项目经营性经营性差经营性较差经营性强经营性强经营性强经营性强

七、总　结

首先根据基础设施项目的国民经济评价、财务评价、社会评价及环境影响评价的综合分析,确定了基础设施项目经营性与公共性的程度。然后,分析了各种项目融资方式的经营性和公共性适用程度,以及其他具体适用条件。最后得出项目投融资模式与基础设施项目经营性与公共性程度的对应关系,此关系模型为政府基础设施投融资决策提供了直观的理论参考意义。

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[编辑:张　青]

[校对:张　青]

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