权益估值模型投资学,上海财经大学
上财投资学教程第二版课后练习及答案 第九章
第9章股票定价分析习题集一、判断题（40）1.投资者决定买入或卖出公司股票，是基于公司未来产生的现金流。
（）2.企业价值为股权价值与债券价值之和。
（）3.控制权是存在溢价的。
（）4.公平市场价格应该是股权的公平市场价格与债务的公平市场价格之和。
（）5.在股票市场不仅反映了控股股权的交易，也反应了少数股权价格。
（）6.所谓公平市场价格是指在完善的市场上(如法制健全、信息完全、投资者理性等)，具有理性预期的双方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额。
（）7.股票的现时交易价格就是股票的公平交易价格。
（）8.由于信息的不对称，大家对于未来的存在不同的预期，加之非理性因素的存在，使得现时市场价格偏离公平市场价格。
（）9.绝对定价模型是建立在一价定理的基本思想上的。
（）10.投资者要求的回报率是现金流量的函数，风险越大，投资者要求的回报率越高。
（）11.股票定价分析提供的最重要的信息是估价结果。
（）12.在进行股票定价分析时，按照市价/净利比率模型可以得出目标企业的内在价值。
（）13.企业的整体价值在于其可以为投资人带来现金流流量。
（）14.公司自由现金流量是指满足了企业经营营运资本变动和资本投资需要之后，可以用来自由向公司债权人和股东发放的现金流。
（）15.由于股权资本成本受到企业的资本结构影响较大，实务中通常用企业自由现金流量模型代替股权现金流量模型进行股票定价分析。
（）16.经营流动负债包括应付账款、不需要付息的其他短期债务等。
（）17.市净率的修正方法与市盈率类似，关键因素是增长率。
因此，可以用增长率修正实际的净利率，把增长率不同的企业纳入可比范围。
（）18.根据对现金流量的不同增长预期，股票的绝对定价模型又可以分为股利贴现模型、股权现金流量模型等。
（）19.与相对估价模型相比，绝估价模型在实践中得到了广泛的应用。
（）20.与现金流贴现方法比较起来，相对定价模型多了很多假设约束，但计算方便。
21.绝对定价模型由于具有较强的理论逻辑性，故具有很好的客观性。
上海财经大学《资产评估学》课程各章习题和参考答案
上海财经大学《资产评估学》课程各章习题和参考答案继续使用假设。
是指资产将按照现行用途继续使用，或转换用途继续使用。
公开市场假设。
是指在市场上进行或拟进行资产交易的双方，彼此地位平等，且都具有获得足够市场信息的机会和时间，以便对资产的功能、用途及其交易价格等作出理智的分析判断。
清算假设。
是指资产所有者在某种压力下被强制在公开市场上进行资产的出售。
3．答：持续使用假设也是对资产拟进入的市场的条件，以及在这样的市场条件下的资产状态的一种假定性描述或说明。
持续使用假设又细分为三种具体情况：在用续用。
指的是处于使用中的被评估资产在产权发生变动或资产业务发生后，将按其现行正在使用的用途及方式继续使用下去。
转用续用。
指的是被评估资产将在产权发生变动后或资产业务发生后，改变资产现时的使用用途，调换新的用途继续使用下去。
移地续用。
指的是被评估资产将在产权变动发生后或资产业务发生后，改变资产现在的空间位置，转移到其他空间位置上继续使用。
4．答：清算价值是企业停止经营，变卖企业所有资产减去所有负债后以货币形式存在的余额。
从上述有关清算价值的定义可知，其余公允市场价值的区别主要表现在两个方面：一是买卖双方地位不平等，卖方是被迫出售；二是没有充足的时间询价，有序清算与强制清算的区别只是两者在时间限定程度上的差异。
清算价值属于非市场价值，或者更确切地说是非正常的市场价值，因此通常低于资产在正常交易条件下的市场价值。
第三章资产评估的基本方法一、单项选择题1．资产功能性贬值的计算公式为：被评估资产功能性贬值额=营成本×折现系数）。
其中，净超额运营成本是。
A．超额运营成本乘折现系数所得的数额B．超额运营成本扣除其抵减的所得税以后的余额C．超额运营成本扣除其抵减的所得税以后的余额乘折现系数的所得额 D．超额运营成本加上其应抵减的所得税额2．对被评估的机器设备进行模拟重置，按现行技术条件下的设计、工艺、材料、标准、价格和费用水平进行核算，这样求得的成本称为。
(NEW)博迪《投资学》(第10版)笔记和课后习题详解
目 录第一部分 绪论第1章 投资环境1.1 复习笔记1.2 课后习题详解第2章 资产类别与金融工具2.1 复习笔记2.2 课后习题详解第3章 证券是如何交易的3.1 复习笔记3.2 课后习题详解第4章 共同基金与其他投资公司4.1 复习笔记4.2 课后习题详解第二部分 资产组合理论与实践第5章 风险与收益入门及历史回顾5.1 复习笔记5.2 课后习题详解第6章 风险资产配置6.1 复习笔记6.2 课后习题详解第7章 最优风险资产组合7.1 复习笔记7.2 课后习题详解第8章 指数模型8.1 复习笔记8.2 课后习题详解第三部分 资本市场均衡第9章 资本资产定价模型9.1 复习笔记9.2 课后习题详解第10章 套利定价理论与风险收益多因素模型10.1 复习笔记10.2 课后习题详解第11章 有效市场假说11.1 复习笔记11.2 课后习题详解第12章 行为金融与技术分析12.1 复习笔记12.2 课后习题详解第13章 证券收益的实证证据13.1 复习笔记13.2 课后习题详解第四部分 固定收益证券第14章 债券的价格与收益14.1 复习笔记14.2 课后习题详解第15章 利率的期限结构15.1 复习笔记15.2 课后习题详解第16章 债券资产组合管理16.1 复习笔记16.2 课后习题详解第五部分 证券分析第17章 宏观经济分析与行业分析17.1 复习笔记17.2 课后习题详解第18章 权益估值模型18.1 复习笔记18.2 课后习题详解第19章 财务报表分析19.1 复习笔记19.2 课后习题详解第六部分 期权、期货与其他衍生证券第20章 期权市场介绍20.1 复习笔记20.2 课后习题详解第21章 期权定价21.1 复习笔记21.2 课后习题详解第22章 期货市场22.1 复习笔记22.2 课后习题详解第23章 期货、互换与风险管理23.1 复习笔记23.2 课后习题详解第七部分 应用投资组合管理第24章 投资组合业绩评价24.1 复习笔记24.2 课后习题详解第25章 投资的国际分散化25.1 复习笔记25.2 课后习题详解第26章 对冲基金26.1 复习笔记26.2 课后习题详解第27章 积极型投资组合管理理论27.1 复习笔记27.2 课后习题详解第28章 投资政策与特许金融分析师协会结构28.1 复习笔记28.2 课后习题详解第一部分 绪论第1章 投资环境1.1 复习笔记1实物资产与金融资产（1）概念实物资产指经济活动中所创造的用于生产商品和提供服务的资产。
财务效益评价与决策(投资项目评估上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （一）财务现金流量表 n 反映项目全寿命的财务盈利能力 n 投资项目在建设期和投产期内的 n 资金流入和资金流出活动 n 称资金流量，亦称现金流量
财务效益评价与决资项目财务基本报表的编制
二、投资项目财务基本报表的编制
n （三）资金来源与运用表（财务平衡表） n 2.资金运用 n （1）经营成本 （2）销售税金及附加 n （3）增值税 （4）所得税 n （5）建设投资（不含建设期利息） n （6）流动资金 （7）利息支出 n （8）偿还本金 （9）分配股利 n （10）其他
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
n 5.未分配利润 == 可分配利润 － 股利分配
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （二）损益和利润分配表 n 固定资产借款本金 n ≤折旧费＋摊销费＋可分配利润 n 流动资产借款本金在项目结束时归还
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （二）损益和利润分配表（项目）
n “税前利润” ＝ 税前利润 + 利息 + 折旧摊销差
n “所得税” ＝ 所得税
n
+（利息 + 折旧摊销差）× 所得税率
n “税后利润” == “税前利润”－“所得税”
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
二、投资项目财务基本报表的编制
n （三）资金来源与运用表（新设项目法人项目） n 反映项目在一定时期（每年）内的资金来源与运用 情况 n 1.资金来源 n 2.资金运用
财务效益评价与决策(投资项目评估 上海财经大学何
上海财经大学投资学第十四章
14-14
表14.1 不受通货膨胀影响的国债本金和 利息支付
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14.2 债券的定价
1）基本思想：收入资本化方法在债券定价中的
应用 该方法认为资产的内在价值等于投资者预期自持 有该资产起到未来能获得的现金流量的折现之和。 判别的方法就是用债券的实际到期收益率r与合理 的到期收益率r*。若r>r*，则说明该债券定价偏低 ；若r<r*，则说明该债券定价偏高；若r=r*，则说 明定价合理。
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
14-24
图 14.3债券价格与收益率的反向关系
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
14-25
表 14.2 不同市场利率下的债券价格
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
图16-1 债券生命周期内的价格变化
14-4
债券的基本类型
2） 货币市场工具 • 商业票据、大额存单、银行存兑汇票、回购协议 3） 美国政府债券 • 美国短期国库券（T -bills）、美国中期国债（T Notes）、美国长期国债（T -bonds） 4) 联邦机构债 • 联邦机构债券、受联邦政府资助机构的债券、参与 式投资凭证 5）州和地方政府债券
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14-5
债券的基本类型
6）公司债券
• 财产抵押债券、抵押信托债券、设备抵押债券、信用债券、 收益债券、担保债券、 参与式债券、可转换债券、可赎回债 券 7）外国债券 8）欧洲债券 9）优先股 10）债券市场的创新 • 逆向浮动利率债券、资产支撑债券、巨灾债券、指数债券
上财投资学教程第二版课后练习第4章习题集
习题集一、判断题（40题）1、贝塔值为零的股票的预期收益率为零。
F2、CAPM模型表明，如果要投资者持有高风险的证券，相应地也要更高的回报率。
T3、通过将0.75的投资预算投入到国库券，其余投向市场资产组合，可以构建贝塔值为0.75的资产组合。
F4、CAPM模型认为资产组合收益可以由系统风险得到最好的解释。
T5、如果所有的证券都被公平定价，那么所有的股票将提供相等的期望收益率。
F6、投资组合中成分证券相关系数越大，投资组合的相关度高，投资组合的风险就越小。
F7、对于不同的投资者而言，其投资组合的效率边界也是不同的。
F8、偏好无差异曲线位置高低的不同能够反映不同投资者在风险偏好个性上的差异。
T9、在市场模型中，β大于1的证券被称为防御型证券。
F10、同一投资者的偏好无差异曲线不可能相交。
T11、收益的不确定性即为投资的风险，风险的大小与投资时间的长短成反比。
F12、对于某一股票，股利收益率越高，持有期回收率也就越高。
F13、资产组合的收益率是组合中各资产收益率的代数相加后的和。
F14、证券投资的风险主要体现在未来收益的不确定性上，即实际收益与投资者预期收益的背离。
T15、市场风险指的是市场利率变动引起证券投资收益不确定的可能性。
F16、利率风险对于各种证券都是有影响的，但是影响程度会因证券的不同而有区别，对于固定收益证券的要大于对浮动利率证券的影响。
T17、购买力风险属于系统风险，是由于货币贬值给投资者带来实际收益水平下降的风险。
T18、非系统风险可以通过组合投资的方式进行分散，如果组合方式恰当，甚至可以实现组合资产没有非系统风险。
T19、信用风险属于非系统风险，当证券发生信用风险时，投资股票比投资债券的损失大。
F20、经营风险是由于公司经营状况变化而引起盈利水平的改变，从而产生投资者预期收益下降的可能。
经营风险在任何公司中都是存在的，所以投资者是无法规避经营风险的。
F21、收益与风险的关系表现在一般情况下，风险较大的证券，收益率也较高；收益率较低的证券，其风险也较小。
投资学原理与中国市场实践_上海财经大学中国大学mooc课后章节答案期末考试题库2023年
投资学原理与中国市场实践_上海财经大学中国大学mooc课后章节答案期末考试题库2023年1.根据香港的法律，REITs必须把（）以上的经营收益以红利的形式分配给投资者？参考答案:90%2.美国市场的住房抵押贷款按照担保机构的不同可以划分成政府担保和（）？参考答案:常规贷款3.考虑一个年利率为7%的30年期限总额100万元的等额还款抵押贷款，如果此时市场的收益率为8%，那么这笔贷款的价值（）？参考答案:低于100万元4.内地的类reits与真正Reits有哪些不同之处？参考答案:缺少避税功能_流动性不足_缺少信用评级5.REIT的作用包括？参考答案:平稳房价_规避通胀_平滑经济周期_抑制投机6.杠杆率越高，对权益投资者来说就越好。
参考答案:错误7.REIT（房地产投资信托）的FFO（运营资本）有一套标准的测度方法。
参考答案:错误8.假设其他因素不发生变化，本国价格水平上升，在直接标价法下，本国的汇率水平会如何变动？参考答案:上升9.关于即期外汇市场，说法错误的是？参考答案:做市商不需要轧平头寸10.关于套汇交易，说法错误的是？参考答案:参与者必须当场准备好大量现金交易11.远期交易合约的主要特点有哪些？参考答案:无需缴纳保证金_流动性比较差_约定汇率由双方协商确定12.套期保值都有哪些操作原则？参考答案:期限相同或相近_币种相同或相近_数量相等_方向相反13.即期外汇交易就是当天能办理交割的外汇交易。
参考答案:错误14.即期汇率的买卖价差应该大于远期汇率的买卖价差。
参考答案:错误15.实际汇率水平波动通常很大。
参考答案:错误16.欧式期权和美式期权划分的依据是参考答案:行使期权的时间17.卖出外汇看涨期权的最大利润为：参考答案:期权保险费18.假定一美国企业的德国分公司将在9月份收到125万欧元的货款，为规避欧元贬值风险，购买了20张执行汇率为1欧元=0.9000美元的欧式欧元看跌期权，期权费为每欧元0.0216美元。
投资学基础讲义 第18章 权益估值模型
第18章权益估值模型•第一节估值与市场价格•第二节股利贴现模型•第三节市盈率•第四节自由现金流估值方法第一节 估值与市场价格一、比较估值1.公司的价值比率与行业平均水平相比较2.股价/销售收入这一比率对评估处于起步阶段的公司和行业很有用，因为他们通常还没有正的收益。
3.账面价值建立在历史成本之上，并不是真正的市场价值。
尽管这种情况不常见，但总有一些公司的市场价值小于其账面价值。
4.每股清算价值是股价“底线” 或最小值。
5.托宾q 值是市值与重置成本的比值。
二、内在价值与市场价格股票收益是由现金股利和资本利得或损失构成的。
期望收益率可能高于或低于基于股票风险的必要收益率。
[]1100()()Expected HPR= ()E D E P P E r P +-=• 资本资产定价模型可以用来估计必要收益率k:()f M f k r E r r β⎡⎤=+-⎣⎦ •如果股价定价是正确的，k 就等于期望收益率。
•市场对k 达成共识，则k 是市场资本化率。
•内在价值(IV) 是基于模型估计的真实价值。
•市场价格(MV) 是所有市场参与者达成共识的价格。
• 交易信号：IV > MV 购买 IV < MV 出售或卖空IV = MV 持有或公平的定价三、例子假设股票持有期1年，ABC股票预期每股红利E(D1)=4元，现价P0=48元，年底的预期价格E(P1)=52元，则投资者预期的持有期收益率为：E(r)={E(D1)+[E(P1)-P0]}/P0={4+[52-48]}/48=0.167或16.7%由CAPM模型，假定r f=6%，E(R M)-r f=5%， =1.2，则投资者对ABC股票的期望收益率为k=6%+1.2×5%=12%，这个收益率是投资者对具有相同风险投资所要求的收益率，即必要收益率。
由以上可知：预期收益率超出必要收益率4.7%，应增加更多的ABC股票判断股票是否被低估的另一方法是比较内在价值与市场价格：股票的每股内在价值（用V0表示）被定义为投资者从股票上所能得到的全部现金回报，包括红利和最终卖出股票的损益，是用正确反映了风险调整的利率k贴现所得的现值。
上海财经大学证券投资学讲义
l 如果按照第二种方法，该公司需要设计一个债券组合，
该组合的现值为220万元（
），
该组合的久期为3.86年（
）。
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上海财经大学证券投资学讲义
（三）免疫策略的限制
l 收益率曲线是水平的，即短期利率和长期 利率相等；
l 收益率曲线是平行移动的，即长短期利率 同步变动；
l 债券没有提前赎回的风险，即债券发行者 不会倒闭，债券没有赎回的条款。
l 第一种方法是将每次负债产生的现金流作为一个单 期的负债，然后利用上述单期免疫策略对每次负债 分别构建债券组合，使得各债券组合的久期和现值 与各期负债的久期和现值相等。
l 第二种方法是直接构建债券组合，使得债券组合的 久期与负债现金流的久期加权平均值相等。
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上海财经大学证券投资学讲义
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上海财经大学证券投资学讲义
l 3、永续债券的久期 l 永续债券（Perpetual Bond）是一种每年均 会支付固定利息，但却永远不偿还本金，永 无到期日的债券。 l 永续债券的久期公式：
•其中：表示债券的到期收益率
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上海财经大学证券投资学讲义
（三）久期的经济含义
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上海财经大学证券投资学讲义
l 附息债券可以看成是零息债券的组合。
• 例如一张5年期的附息国债，面值100元，票面 利率为4%，每年付息一次，我们可以将这张5年期 的附息国债拆开成5张零息债券的组合，如下表所 示。
期限（年） 1
2
3
4
5
面值（元） 4
4
4
4 104
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上海财经大学证券投资学讲义
第章资本资产定价模型投资学上海财经大学PPT课件
（三）消极策略是有效的
投资于市场指数组合这样的消极策略是有效 的，这一结论也称为共同基金原理。
投资者之间的差别只在于投资无风险资产和 市场指数组合的比例不同。
12
三、证券市场线 （一）单个证券的收益和风险
单个证券的风险溢价取决于单个资产对市场投 资组合风险的贡献程度。
换言之，如果某资产对市场投资组合风险的贡 献程度越大，该资产的风险溢价也应越大。
CAPM 被认为是解释风险资产收益率的最 可得的模型，也是得到广泛接受的模型。
但实证检验CAPM有很大争议。
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2020/1/12
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（二）均衡的条件
所有的投资者都持有相同的风险资产组合— 市场投资组合。
市场投资组合包括了所有的股票，而且每种 股票在市场投资组合中所占的比例等于这只 股票的市场价值占所有股票市场价值的比例。
市场投资组合在有效边界上，是相切于资本 配置线的资产组合。
4
市场投资组合的风险溢价与市场风险和投资 者的风险厌恶程度成比例。
ErM rf
A
2 M
单个证券的风险溢价是它与市场协方差的函 数。
Eri rf
Covri , rM
2 m
ErM rf
5
图 9.1 有效边界和资本市场线
6
二、对资本市场线的进一步理解 （一）不同投资者的选择
根据分离定律，风险厌恶程度较大的投资者 A，风险厌恶程度较小的投资者B，比较激 进的投资者C分别所选择的投资组合。
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通用电气的例子
通用电气公司股票与市场投资组合的协方
差:
n
n
上海财经大学证券投资学讲义PPT课件
内涵价值，指期权合同交割价或协定价格与相应 证券市场价之间的价差，是立即执行期权合约时 可获取的利润。
对于买权来说，内涵价值为执行价格低于标的资 产价格的差额。对于卖权来说，内涵价值为执行 价格高于标的资产价格的差额。
根据协定价格与市场价格之间的关系，可分为三 种不同的情况：“实值期权”（内涵价值为正。 “平价期权” 内涵价值为零。“虚值期权” 内涵 价值为负。
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例（P210）
美国某公司从英国进口机器设备，需要在3个月后向英国出 口商支付1.25万英镑。为了避免3个月后实际支付时汇率 变动可能造成的损失，需要将进口成本固定下来。为此， 美国公司提前购入1份英镑期权，期权费为每英镑0.01美 元，1份英镑买权需要支付125美元。协议汇率为1英镑＝ 1.7美元。这样，美国进口公司以125美元购得一项权利， 允许该公司在今后3个月内，随时按协定汇率购买1.25万 英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：其 一为英镑升值，如1英镑＝1.75美元；其二为英镑贬值， 如1英镑=1.65美元；其三为汇率不变．仍为1英镑＝1.7 美元。
现值。
S0u
ƒu S0
ƒ S0d
ƒd
35
补充资料：风险中性定价方法
上述问题中当股票上升或下降的概率为 p 和1-p 时， 股票在 T 的期望价格为 S0erT
这说明股票取得了无风险收益 二叉树定价说明了一个一般性的结论，即要对衍生品
进行估计，我们可以假设基础的期望收益是无风险收 益率。 这就是所谓的风险中性定价方法。 我们把每一个人是风险中性的世界称为“风险中性世 界”。在这一世界中，投资者对风险不要求补偿，所 有证券的预期收益都是无风险利率。 当为期权估值时，世界是风险中性的，而得到的结论 在其他世界也是成立的。
上海财经大学投资学
货币市场上的债务型证券：期限短、流动性 强且风险小
资本市场上的固定收益型证券：长期证券， 这些证券有的违约风险较低相对比较安全， 有的风险相对较高。
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（七） 普通股证券和衍生证券
普通股证券代表了证券持有者对公司的权 益或所有权. 证券持有者的收益并不固定, 权益投资 的绩效取决于公司运营的成败。
4
(三)两者共同点
1.买卖的对象都是金融资产 2.收益的取得大多来自于资本利得 3.资产的价格依赖发行公司的经营状况
(四)两者区别
1.证券的持有方式 2.参加股东大会或债权人大会的权利 3.是否有利于了解发行公司的经营信息，从而为 自身做出投资决策
1-15
五、金融市场与经济
（实质是金融市场在经济中的作用）
资产配置 对资产大类的选择
证券选择 在每一资产大类中选择特定的证券 证券分析包括对证券进行估价和决定使投资 组合集中在那些最具吸引力的资产上
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七、市场环境（是竞争的）
竞争的市场要达到：风险与收益的权衡 市场是否有效（后面详细介绍）
积极型管理：发现误定价的证券；把握投资时 机
消极型管理：无需花费精力去发现低估的证券； 无需把握证券投资时机；持有高度多样化的投 资组合
1-5
（四）实体资产与金融资产含义
实体资产
取决于该社会经济的生产能力，为经 济创造净利润。
如土地、建筑物、机器以及可用于生 产经营的固定资产、流动资产和无形 资产。
金融资产
对实物资产的索取权
6
（五） 金融资产种类
三类：
固定收益型或债务型证券 普通股或权益型证券 衍生证券
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（六）固定收益型证券
第19章-财务报表分析(投资学,上海财经大学)
证券价值建立在未来收益基础之上。 对未来股利的预测决定了现在股票的价值。
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（四）财务杠杆与净资产收益率
由于杠杆作用，净资产收益率ROE不同于资产收益率 ROA。
杠杆作用使得ROE更具有波动性。
假设 t=税率，r=利率，那么：
ROE
会计利润 会受一些与资产估价有关的会计方法的影 响。 因此使用会计数据要了解其中差异
6
（三）盈利能力度量
净资产收益率ROE 衡量权益资本的盈利能力，是 税后利润与权益账面价值的比率。
资产收益率ROA 衡量全部资本的盈利能力，是息 税前利润与总资产的比率。
ROE 是影响收益增长的主要因素，有时假设未来 净资产收益率与历史净资产收益率相等。
12
净利润
ROE =
税前利润
税前利润
x EBIT
EBIT 销售收入 资产
x
x
x
销售收入 资产
权益
(1)
x
(2)
x (3) x (4) x (5)
税收负
利息负担
担比率 x 比率
x 利润率x 总资产周转率 x 杠杆比率
把净资产收益率分解成几个会计比率，然后比较不同时间各个会计比 率的变化及同行业不同公司的会计比率，对分析师的分析很有用。
1
t
ROA
ROA
r
债务 权益
如果没有负债或者ROA = r, ROE 将等于 ROA(1 - t).
如果ROA > r, 则公司赚到的收益将超过支付给债权人的 利息，ROE 将上升。
如果ROA < r, ROE 将会下降，下降程度邦分析方法 对 ROE进行分解
有效市场假说(投资学,上海财经大学)
有效市场假说(投资学,上海财经大学)有效市场假说（Efficient Market Hypothesis，简称EMH）是投资学中的一个重要理论，它由美国经济学家尤金·法玛（Eugene Fama）在20世纪60年代提出。
EMH认为，在有效市场中，所有可用信息都已经反映在资产价格中，因此投资者无法通过分析历史价格或公开信息来获得超额收益。
有效市场假说分为三个层次：弱式有效市场假说、半强式有效市场假说和强式有效市场假说。
1. 弱式有效市场假说（Weakform EMH）：该假说认为，在弱式有效市场中，所有历史价格信息都已经反映在当前价格中，因此投资者无法通过分析历史价格来获得超额收益。
这意味着，技术分析在弱式有效市场中是无效的。
2. 半强式有效市场假说（Semistrongform EMH）：该假说认为，在半强式有效市场中，所有公开信息（包括历史价格信息和公司财务报告等）都已经反映在当前价格中，因此投资者无法通过分析公开信息来获得超额收益。
这意味着，基本面分析在半强式有效市场中也是无效的。
3. 强式有效市场假说（Strongform EMH）：该假说认为，在强式有效市场中，所有信息（包括公开信息和内幕信息）都已经反映在当前价格中，因此即使拥有内幕信息，投资者也无法获得超额收益。
这意味着，内幕交易在强式有效市场中也是无效的。
EMH对于投资学具有重要的意义。
它为投资者提供了理论基础，使得投资者能够更好地理解市场，从而制定更加合理的投资策略。
同时，EMH也为金融监管提供了依据，帮助监管机构制定更加有效的监管政策，保护投资者的利益。
然而，EMH也面临着一些挑战。
尽管EMH在理论上非常完美，但在实际应用中，市场并非总是有效的。
一些研究表明，市场存在一定的无效性，投资者可以通过分析市场信息来获得超额收益。
EMH也无法解释一些市场现象，如股票市场的泡沫和崩盘等。
因此，尽管EMH在投资学中具有重要地位，但投资者在应用EMH 时，也需要结合实际情况，灵活运用各种投资策略，以实现投资目标。
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有时用账面价值等指标
账面价值建立在历史成本之上，并不是真正 的市场价值。
尽管这种情况不常见，但总有一些公司的市 场价值小于其账面价值。
每股清算价值是其“底线” 或最小值。 托宾q值是市值与重置成本的比值，从原理
上讲，该值要趋向于1。
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（二）股利贴现模型(DDM)
V01D 1k1 Dk221 Dk33...
资本资产定价模型可以用来估计必要 收益率k:
krf E(rM)rf
如果股价定价是正确的，k就等于期 望收益率。
k是市场资本化率。
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3、内在价值与市场价格
内在价值(IV) 是基于模型估计的真实价值。 市场价格(MV) 是所有市场参与者达成共识
的价格。 交易信号： IV > MV 购买 IV < MV 出售或卖空 IV = MV 持有或公平的定价
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固定增长的股利贴现模型的含义
在下列情形下固定增长的股利贴现模型意味 着股票价值将会越大：
1. 预期的每股收益越高 2. 市场资本化率k越小 3. 预期的股利增长率越高 股价与股利将按同样的增长率增长。
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估计股利增长率
gROEb
g = 股利增长率 ROE = 公司的投资回报率（净资产收益率） b = 盈余再投资率或称作收益留存率
第十八章 权益估值模型
一、权益（股票）估值概述
（一）估值属于基本面分析 基本面分析是一种通过公司当前和未来盈利
能力来评估公司真实价值的模型。 基本面分析的目的是发现被误定价的股票，
股票的真实价值可以从一些可观测到的财务 数据中得出。
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（二）股票估值模型原理
1、股票绝对定价模型 未来的现金流贴现。 2、股票相对定价模型 相似的公司应有相似的价格。 股票相对定价做法：（1）确定一个影响企业股 票价格的关键变量；（2）计算可比企业的乘数 或其平均值；（3）目标公司的关键变量乘以该 乘数等于公司的公平市场价格。
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2、价格收益乘数与增长机会
PVGO 与 E / k 的比率就是公司价值中增长机会 贡献的部分与现有资产贡献的部分 (即零增长模 型中公司的价值E / k )之比。（公式来源见P391）
P0 E1
1 k
1
PVGO E k
当 PVGO=0, P0=E1 / k。即用零增长年金来对股 票进行估值。
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（三）估值方法所需的基础知识： 1、股票期望收益率
股票收益是由现金股利和资本利得或损失构 成的。
E 期x p 望e c 收te d 益H 率P R = E (r) E (D 1 ) E (P 1 ) P 0
P 0
期望收益率可能高于或低于基于股票风险的 必要收益率。
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2、必要收益率
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二、教材提到的4种权益估值模型
资产负债表模型 股利贴现模型(DDM) 市盈率 自由现金流模型
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（一）利用资产负债表信息的比较估值
公司的价值比率与行业平均水平相比较 股价/销售收入这一比率对评估处于起步阶
段的公司和行业很有用，因为他们通常还没 有正的收益。
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公司应该现在多分股利还是多留 利润用于再投资？
请自学P385的“18.3.3股价和投资机会” 公司的价值等于公司现有资产的价值之和（即
零增长公司的价值）加上公司所有未来投资的 净现值（即增长机会价值PVGO） 结论：只有公司所投资项目的收益率高于股东 其他投资收益率时，公司进行再投资才是合理
V0 =现值; Dt=时间t的股利; k = 必要收益 率
股利贴现模型认为股票价格应等于预计未 来无限期内所有股利的现值之和。
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（1）零增长模型
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（2）固定增长模型 （或称常数增长模型、不变增长模型）
gV=0股利D 增0k长1 率ggkD 1g
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例 18.1 优先股和股利贴现模型
的。（ห้องสมุดไป่ตู้OE＞k）
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增长机会价值
股价 = 零增长公司的股价 + 增长机会价值
P0
E1 k
PVGO
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例18.4 增长机会
公司把盈余的60% 再投资于净投资收益率 ROE仅为10%的项目, 市场资本化率是15%， 年末派发的股利是每股2美元，每股盈利是 5美元。
g=ROE x b = 10% x .6 = 6%
设丰田公司的贝塔值是0.95 ，无风险利率 是3.5%。 如果市场风险溢价是8%，那么：
k=3.5% + 0.95(8%) = 11.1%
因此：
P 20 k D 1 2 3 g 0 1 D 2 4 k 0 1 g 1 g 3 0 .1 $ 1 1 .0 1 0 .0 7 1 7 $ 7 3 7 .6 18
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最终，
V 20 0 1 $ .0 1 9 .5 1 0 1 $ .0 1 1 .6 2 1 6 1 $ .1 0 .8 3 1 3 $ 1 1 1 .1 $ 34 .1 6 11 8
2009年，丰田公司的内在价值的估计值是 $23.04。
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（三）市盈率
1、市盈率（价格收益乘数）是每股价格与每股 收益之比。P/E
$2 P 0 .15 .06$22 .22
PVGO =股价– 零增长公司的股价
PV G $2O .2 2$5$1.11 .15
公司会成为收购的目标。
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（3）多阶段（多元）增长模型
假设(二阶段)
假定(三阶段)
… = ， … ，且
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丰田公司的例子
丰田公司的股利预测值：2010年为$.50， 2011年为$.66， 2012年为$ .83，2013 $1.00。假设股利支付率是30%，净资产增 长率是 11%，并且自2013年起股利增长不 变，则稳定阶段增长率是 7.7%（见教材 P389）
股利增长率为0（实际上就是零增长）
优先股的固定股利是每股2美元，贴现 率是 8%：
$2
Vo
$25
0.080
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例18.2 固定增长的股利贴现模型
刚派发了每股3美元的年度股利，预期股利 将以8% 的固定增长率增长，从资本资产定 价模型计算的市场资本化率是14%.
V0kD 1g.1$34.2.048$54